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1、幸福来得太突然世事难料，市场尤甚。金融市场受多方影响而变幻莫 测，定性预测已是难事，定量分析更是难上加难。正如投资 大师格雷厄姆所言： “我在华尔街几十年，从来没有见过谁 能准确预测市场。 ”笔者认为，债券投资不比权益投资更轻 松，因其涉及因素更多，甚至比股票投资更加难以预测，风 险暴露也更难以管理。债券市场投资分析涉及宏观、中观和微观各个方面，包 括宏观经济走势、货币财政政策、资金多寡、供需缺口、行 业政策、发债主体等，需要金融理论、市场分析框架以及一 线投资交易经验三位一体的完美结合，才能做到心中有数， 才能对市场走势做出较为合理的判断，才能在市场朝着预期 方向前行时果断采取行动，而不至于
2、在感叹幸福来得太突然 时束手无策以致错失良机。4 月至今的债券市场，确定性中充满着不确定性。确定 的是，市场判断债券收益率走势将宽幅震荡；不确定的是， 无法判断收益率将何时上行或下行，以及变动幅度如何。这 正如首都的雾霾天气，明知它没有消失，但不知其何时会出 现。整体来看， 4 月债市涨势喜人，期间未受太多阻力，信 用利差和期限利差均大幅收窄，各品种债券收益率曲线基本 处于平坦化下行态势。分阶段来看， 4 月至今的市场走势大致可分为四个阶段。 第一阶段为4月1 9日，收益率曲线小幅上行并高位 企稳。期间受制造业 PMI 小幅改善及国务院常务会议出台稳 增长措施影响，收益率曲线出现陡峭化上行态势
3、，随后高位 企稳。第二阶段为 4月 1017日，收益率曲线快速下行。 4月 1 0日，央行货币政策实现净投放， 加之当日公布的进出口数 据低于预期， 收益率曲线开始小幅下行。 随后公布的 3 月 CPI 数据虽小幅超出市场预期，但 PPI 跌幅扩大显示未来通胀压 力有限；人民银行行长周小川公开表示，如果经济增长偏离 目标，货币政策会进行微调或大一点的调整；国务院总理李 克强在博鳌亚洲论坛表示，政府不会对经济一时的波动而采 取短期强刺激政策；人民银行决定对农村金融机构实施差别 化准备金政策。上述因素均对市场形成利好，收益率继续下 行。随后公布的货币金融数据以及一季度宏观数据整体略低 于市场预期，
4、市场做多情绪被点燃，收益率快速下行。第三阶段， 4月 18日至 5月 4日，收益率曲线区间盘整， 小幅下行。首先，国务院决定开工一批重大项目，适时启动 新的核电重点项目建设，此举被认为是政府稳增长的新措 施。但 3月外汇占款为 1892 亿元，部分冲销了稳增长对于 债市的利空。不料 24 日人民银行宣布下调县域农商行和农 合行准备金率，幅度超出市场预期，收益率曲线中短端小幅 下行，长端变动不大。随后人民银行在公开市场回笼 20 亿 元，并在月底前实现 910 亿元净投放，收益率曲线开始整体 下行。第四阶段， 5 月 5 日至今，收益率曲线快速大幅下行。 劳动节期间公布的 4 月汇丰制造业 PM
5、I 终值略有反弹， 但整 体表现弱势。节后公布一季度货币政策执行报告，市场对其 解读莫衷一是。乐观者认为是央行全面放松的信号，但更多 的是中性派，认为货币政策中性偏宽松态势未改，全面降准 的必要性不大。但市场整体较为乐观，加之央行正回购力度 有限，收益率继续下行。 8 日午盘市场突然发力，收益率快 速下行，中长端收益率下行幅度大于短期，主要因为进出口 数据好转使得市场预期外汇占款不会太差、市场降准传言不 绝于耳以及预期 4月 CPI 数据走低。果不其然，幸福突然降 临。9日公布的4月CPI数据低于市场预期，压抑已久的做 多热情如困兽出笼亢奋不已，收益率快速跳水，市场到了近 乎疯狂的地步，买盘不
6、论价格如何直接 taken all，霸气十足， 令人唏嘘不已。总的来看， 4月以来，债券市场走势颇具戏剧性。月初 本以为政府稳增长措施会对市场形成长期利空，收益率平坦 化上行只是时间问题。但市场的精彩之处就在于她的不可预 知性，而幸福也往往来得突然，让我们激动不已又略带些不 知所措。应该说，市场上涨的主要原因为宏观经济增长乏力、 央行货币政策中性偏宽松、投资类账户配置力度较强以及交 易类机构多头情绪的释放等。不过，收益率的下行对交易账户来说固然感觉倍儿爽， 但对于配置类机构却难掩踏空后的愤愤不已。但市场还是公 平的，收益率快速下行后对所有人提出了同样的问题：你还 敢玩吗？的确，做多或者做空，追涨还是了结，这是个问题。无论如何，只要我们对市场足够的敬畏与尊重，对其走 势做出合情合理的客观判断，对自身账户投资或交易的属性 不忘初衷，对债券投资或交易价值做出明确评估并根据市场 走势果断采取行动，我们就不会感觉幸福来得太突然。让我 们且交易、且投资、且珍惜。作者单位：农业银行资产管理部责任编辑：廖雯雯刘颖
