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1、MPA案例研讨（证券投资与证券市场监管）交流文章MPA案例研讨（证券投资与证券市场监管）交流文章：制约中国资本市场发展的瓶颈分析内容摘要本文从中国资本市场功能错位、监管乏力、制度缺陷三个怪现象谈起，剖析了制约我国资本市场发展的瓶颈所在，提出了改善资本市场运行的切入点。主题词资本市场；瓶颈自上海和深圳证券交易所建立以来，中国证券市场经历了14年的探索，资本市场虽然得到了一定的发展，并逐步建立起市场监管的框架基础，但我们也应该看到，居民金融资产的增长与国民经济增长水平出现明显的背离，资本市场不但没能切实保护投资者利益，没能做到国家、企业、中小投资者的多赢，而且在资本市场繁衍出许多怪现象： 功能的错
2、位：资本市场的核心功能是资源的配置和再配置。通过具有独立意志和利益的经济主体之间的竞争，来形成市场价格，并通过市场价格来引导社会资金的流量、流向、流速和流程，从而完成资源优化和合理组合的配置过程。但在我国，资本市场的功能被打上了行政化的印记，其基本功能从一开始就被定位于“为国企融资”，即股市的存在，就是为“国有企业增资减债、解决国企经营和资金短缺的燃眉之急”提供融资渠道。事实上，资本市场的核心功能不在于融资，而在于活化资产、配置和再配置资源。如果市场失去了价值发现和资源优化配置的功能，片面强调它的融资功能（融资是货币市场的核心功能），势必会把股市变成了“圈钱”的场所，势必会加大股市的动荡不安和
3、风险，最终使投资者对证券市场失去信心，参与者必将会与日剧减，而缺乏投资者广泛参与的证券市场就如无源之水，必将枯竭。监管的乏力：从宏观的角度来看，调节资本市场运行需要一系列证券法规，包括公司法、证券法、期货法、投资基金法等，我国前两项法规虽已颁布，但这两项法规由于受制定时的条件所限，所涉及内容都带有明显的时代特征，随着资本市场的发展，部分条例在新的时期已迫切需要重新修订；后两项法规制定和颁布工作还没有最后完成，我国还没有形成一套完善的证券法规体系。从微观的角度来看，上市公司合理的市场行为和经营行为的形成，不仅需要有外部的制衡，而且还需要有内部的规制。在我国，能够作为公司自治的根本大法的公司章程普
4、遍采用了模式化的方式，不仅沪深两个证券交易所而且工商行政管理部门都为上市公司提供了统一的章程文本格式，不同上市公司间在公司章程上的区别仅限于注册地址、股本总额、经营范围、董事会和监事会人数以及法定代表人的不同，在其他各个方面几乎都完全一致，甚至许多工商管理部门或它们的咨询机构都在代公司制定章程。这种模式化的公司章程的最主要弊端是导致上市公司“公治”而不是“自治”，公司的独立人格、独立意志和独立利益都在这种行为权力的侵蚀下流于形式。制度的缺陷：从世界范围内资本市场的发展趋势来看，公司进入市场融资的行为从最初的特许主义，发展到后来的核准主义，再到后来的准则主义，现在大部分国家已发展成为严格准则主义
5、：一方面提高公司的设立基准，一方面进行严格的检查监督。这样能使政府与企业之间、企业与投资者之间从权利与义务的倾斜状态逐步发展到对称状态。在我国资本市场的发展过程中，市场经济所要求的权利与义务相对称的原则并没有能够得到真正的贯彻，政府通过行政机制和行政手段，对股票发行、上市和流通进行全程的行政干预，甚至把股市看作是救助国有企业的工具。政府不但规定优先让国有企业上市，而且还规定了上市公司应当“兼并”一家效益不好的国有企业。于是一大批效益不好、业绩差的国有企业在政府的直接介入和干预下，被“包装”上市，而这些无法盈利或盈利偏低的原本不合格的“上市公司”不但可以在上市时按高水平的溢价募集来巨额社会资金，
6、而且只要能保住配股资格，就可以年复一年地从市场中不断得到不需付出成本和回报的“廉价”资金。为了满足“圈钱”的欲望，许多上市公司大行造假之风。其实，中国资本市场出现了那么多的造假问题，并不是因为我们的市场参与者道德特别差，道德风险背后掩盖的是制度缺陷。回过头来审视中国证券市场14年发展的轨迹，不突破这些瓶颈，中国的证券市场就时刻有后顾之忧，中国的资本市场就会走进死胡同，中国的改革开放就会停滞。规范资本市场行政行为，由对抗市场机制转变为遵从市场规律。一是股票的发行与上市必须回归市场原则。股票发行和企业上市的市场化进程不能仅仅满足于由审批制转变为核准制，必须不断向前推进，向成熟资本市场广泛实行的严格
7、准则主义过渡；二是以市场选择机制取代资产重组中的行政选择机制。由市场来决定谁可以进入，由市场来决定谁能够发展，由市场来决定谁应该淘汰。严格推行政企分开，剪断企业与政府之间的脐带，使企业真正成为资产重组中的市场主体，让市场在资产重组中发挥基础性调节作用。扭转资本市场监管价值取向，从定位于服务国企脱困转向保证市场的效率和公平。彻底革除市场的“政策市”特征，要将国企融资市场的初始制度安排变迁为投资者投资市场的制度安排，由优先国企入市筹资转向鼓励和支持资产质量优良、治理结构完善的企业，特别是高科技企业竞争入市。要探寻一条优化股权结构的科学合理途径。可以考虑分阶段地逐步解决现存的国家股、法人股和内部职工
8、股的上市流通问题，以求既可解决国有资产大量沉淀问题，使国有资产的实物形态、证券形态与货币形态形成恰当比例，增强国家调整经济结构的财力和手段，又可解决上市公司中广泛存在的“内部人控制下一股独大”的状况。健全资本市场法制，使市场上大量脱离法规监控的行为转为严格依法监管。一方面，要修改公司法，以促成真正股份制企业的建立并按股份制原则进行运作；另一方面要完善证券法的有关规定，理顺监管体制，赋予证监会、证券交易所、证券业协会明确的法律地位，以使其各司其责，保证其发挥监管和自律作用应有的权威。同时，管理层有必要制订一系列有关上市公司治理的基本原则和标准，内容涉及董事会的合规行为、上市公司与其控股股东关系、激励措施的推出、薪酬制度的建立，以及独立董事制度的建立等等，以此改进上市公司法人治理结构，增强上市公司竞争力。 2004年7月7日
