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1、量化宽松（QE）政策加强协调，最大限度减少负面溢出效应找们展在乎美国利益.A wmfls 国 C_J漫画：宋嵩量化宽松（QE ）政策是美国等国家应对金融危机的主要 政策工具之一。截至目前，美联储先后推出了 4轮QE。QE短 期内对提振市场信心有一定作用，但也导致国际资本流动不 稳，给新兴市场和发展中国家带来了输入性通胀、热钱冲击 和货币升值等压力。无序退出QE也会引发国际金融市场剧 烈动荡。新兴市场国家希望发达国家在考虑退出QE时，就 时机、步骤等问题同其他国家加强沟通与协调，最大限度减 少可能的负面溢出效应。大卫斯托克顿（美国彼得森国际经济研究所高级研究 员）丹尼尔格罗斯（欧洲政策研究中心主
2、任）何塞奥古斯托（巴西全国工业联合会政策和战略总监） 大卫曼恩（渣打银行亚洲区域研究部总监）尼古拉斯韦龙（布鲁塞尔欧洲与全球经济实验室高级 研究员）安德烈纳西夫（巴西弗鲁米嫩塞联邦大学经济学教授）徐奇渊（中国社科院世界经济与政治研究所全球宏观经 济研究室副主任）方式比时机更重要？缓慢退出QE是多方共识大卫斯托克顿：此前各方预测，美联储将自今年9月 起开始缩减购债规模，但根据不久前公布的美联储7月份货 币政策例会纪要显示，美联储甚至可能到今年年底才会采取 缩减行动，直到一些经济参考数据能够达到此前预设目标。 假如就业率能够实现持续稳定增长，以及有迹象表明美国上 半年经济疲软开始逐渐消除，那么在9
3、月中旬召开的美联储 公开市场委员会例会上，有可能透露出缩减购债的具体时 机。从目前经济形势来看，美联储不可能也无需在9月份采 取缩减行动。最近经济数据显得阴晴不定，通胀水平依然处 于低位，因而美联储应在开始缩减购债规模之前表现出更大 耐心，不应过于着急开始减少购债，从而造成金融失衡。美联储退出QE将是一个循序渐进的温和过程。首先开 始的缩减规模不会太大，例如会平均每月减少购买150亿至 200亿美元的债券资产。这么做的好处在于，美联储在向市 场发出警告的同时，不至于破坏目前持续复苏的进程。由于 美国经济很可能将经历一段长时间的缓慢复苏过程，因此美 联储采取温和退出方式将是明智之举。假如美国经济
4、能够有 更好的表现，不排除美联储将加速退出QE的可能性。丹尼尔格罗斯：美联储会在未来几个月或几个季度内 退出QE政策，但具体时间并不重要，因为QE政策被“高估” 了。总体而言，QE尚未成为资本流向新兴市场的主要推手。大卫曼恩：美联储未来几个月会开始退出QE。预计在 9月中旬的美联储公开市场委员会例会上，美联储将开始把 每月资产购买规模减少100亿美元。随后每月资产购买规模 将进一步下降。预计从2014年下半年开始，QE将完全退出。 但这并不意味着美国联邦基金目标利率将马上上涨，应该到 2013年下半年，该利率才会开始上调。尼古拉斯韦龙：美联储近期表示，如果美国经济进一 步改善，可以考虑在今年晚
5、些时候缩减量化宽松货币政策的 规模，表明退出将是渐进过程。美联储应该采取谨慎态度， 退出不能过快，因为市场对此十分敏感。负面、中性、有利？外溢效应取决于美国经济状况大卫斯托克顿：美联储缩减购债规模的预期已经对全 球金融市场造成一定影响，而一旦真正开始行动，其影响必 定会更大。不过，如果美联储最终结束QE的背景是美国经 济得到明显加强，那么这一行动对于大多数经济体的影响可 能会更加温和。美国经济强劲发展对全球有利。有迹象表明， 自今年5月以来，一些新兴市场国家的金融市场经历了不少 波动。但受此影响最大的经济体都是那些利用极低利率来保 障其对外国资本依赖的国家。当然，美联储缩减购债引发的资本流动也
6、会给这些新兴市场国家造成负面影响。丹尼尔格罗斯：美国退出QE对欧洲的影响不大，欧 元保持坚挺，欧洲股市未出现动荡，这背后的支撑在于欧元 区已经摆脱连续6个季度的负增长，开始复苏。除核心国家 外，欧元区重债国近一两年来实施的结构性改革也开始取得 成效，西班牙、葡萄牙等国的劳动生产率在缓慢提升，出口 和工业生产情况也在改善。安德烈纳西夫：美联储缩减购债规模虽然会在一定程 度上造成新兴市场国家的汇率波动，但这也预示着美国经济 开始逐渐复苏，有利于各新兴市场国家产品出口，从长远看 来，这有利于全球经济的健康发展。大卫曼恩：过去四五年间，虽然亚洲市场出现了一些 与亚洲金融危机发生时类似的市场变化，但这次
7、不同的是， 外部并没有危机。市场变化是美国结束QE、上调利率预期的 部分结果。资金流出是预期中的事情。目前经济基本面的指 标预示，2013年下半年亚洲经济增长将加快，而不是放缓。 亚洲新兴市场国家货币短期内可能进一步下跌，但随着中国 经济稳定增长，今年第四季度市场将企稳，最终今年下半年亚洲的经济增长将比上半年有所加快。徐奇渊：美国在直接投资、证券投资等方面吸引了大量 的欧洲资本。另一方面，美国金融机构又把钱投到新兴市场 国家，以获得更高回报。美国是资金的净输入国家，新兴市 场国家的流入资本仍然来自美国，而欧洲的钱则流向了美 国。在美国收紧货币的情况下，欧洲投给美国的钱，暂时不 会回流到欧洲；但
8、是美国投给新兴市场国家的钱，却会迅速 回流，从而引发新兴市场国家的一些问题。丹尼尔格罗斯：美联储关于缩减QE规模的表态虽然 引发了新兴市场国家比较大的金融波动，但新兴市场国家的 脆弱性表现实际上是欧元区造成的。美国的经常项目近年来 都是逆差，到现在未有多大改变。在经常项目的交易中，美 国是欠钱的。根据国际收支平衡表，资本与金融项目下，美 国是资金的净输入国，而不是输出国家。美国的QE对新兴 市场国家和世界经济造成的影响几乎是“中性”的。新兴市场国家如何应对？限制信贷泡沫防范潜在波动大卫曼恩：美国释放退出QE的信号后，对亚洲新兴 市场国家产生一些冲击。美国国债收益率上升，导致亚洲本 地债券市场吸
9、引力下降，资本外流冲击亚洲货币汇率。不过， 这对经济增长的负面影响有限，因为预计全球需求将在2013 年下半年和2014年增强，而亚洲地区的内在需求依然强劲增 长。有些市场可能受到更大的压力，尤其是利率与美元利率 直接挂钩的经济体。然而，不少经济体已经采取诸多宏观审 慎政策来帮助抵御这种风险。在使用宏观审慎政策方面，亚洲一直领先于其他地区， 为其他地区提供了最佳实践范例。过去，决策者倾向于应该 尽量减少对市场的监控，但这不再被视为最佳实践。相反， 采取行动、限制信贷泡沫等被认为对避免至少是限制未来的 潜在波动十分必要。尼古拉斯韦龙：各国央行不能把用于应对经济危机的 暂时性QE措施一直延续下去。
10、无论是欧元区还是新兴市场 国家，要及时采取必要的经济结构性改革措施。加强银行业 监管，尤其是要严格管控系统性风险。在欧洲，银行业联盟 的建设将有望让欧洲金融业重拾信心。丹尼尔格罗斯：近年来，欧元兑美元基本保持坚挺， 主要是因为经济衰退造成了内部需求的疲软，欧洲的需求不 振是新兴市场国家经常项目恶化的真正原因。通过几轮QE, 美国等发达国家的投资人向全球提供了旨在寻求更高收益 率的大量过剩资本，一些新兴市场国家经常项目账户赤字较 大，长期靠资本流入来维持平衡，却不愿意推动能带来健康、 缓慢增长的改革措施。何塞奥古斯托：每个经济体都有自己要面对的问题， 以巴西为例，除了巴西央行目前采取的货币政策外
11、，巴西也 需要调整其自身的经济结构，如在基础设施建设方面，巴西 需要更多地吸引外资及私人企业参与基建项目，特别是吸引 中国的投资等等。安德烈纳西夫：部分新兴市场国家应削减其经常性项 目账户赤字，如印度、巴西等新兴市场国家经常性项目账户 赤字分别占其国内生产总值的3. 5%和4%，这些国家应努力将 这一数字控制在3%以下，否则美联储缩减购债计划将对这些 国家造成较大打击。其次，以巴西为例，应着力提高其工业 生产力，而不是仅依靠大豆、铁矿石等大宗商品的出口。大卫曼恩：一些亚洲国家有进一步收紧宏观审慎政策的空间。例如新加坡和中国香港已经提高购买房产的印花 税,特别是对外资买家。这些措施已经使得房产交
12、易量下降。 韩国和菲律宾已经积极采取行动打击外汇升值。以上这些政 策都有助于缓冲最终全球流动性紧缩和美国利率上升的冲 击。未来，随着美国经济复苏以及货币政策转为紧缩，亚洲 新兴市场国家将从中受益。虽然一些亚洲国家出现货币贬 值，但这对经济增长的冲击有限。不同于此前的亚洲金融危 机，现在外币借款敞口大幅下降。亚洲各国政府已经考虑到 超宽松货币政策结束可能导致的资本外流，汇率走弱将帮助 亚洲一些国家的出口行业。大卫曼恩：在宏观层面，美联储退出QE对中国的影 响有限。事实上，美国收紧货币政策以美国经济改善为前提， 美国的需求增加有助于推动中国的出口，从而减轻美国利率 上升所造成的负面影响。更重要的是
13、，中国正在进行经济改 革，提高国内经济竞争力，增强了抵御风险的能力。大卫斯托克顿：同印度和巴西等其他新兴市场国家相 比，美联储退出QE对于中国经济的影响似乎要小得多。但 对于所有新兴市场国家而言，其决策者应当重点为防止其经 济受到外部冲击创造缓冲环境，同时还要在本国内长期促进 更加平衡、可持续的增长模式。（本报驻美国、比利时、巴西、泰国记者廖政军、孙天 仁、王海林、王慧采访整理）链接美国的历次量化宽松所谓“量化宽松”是指由央行提高银行准备金，事实上 所有的央行量化宽松都涉及资产购买主要是回购政府债券，以及出售这些资产给央行的银行准备金账户。一国货 币当局通过大量印钞、购买国债或企业债券等方式，
14、向市场 注入超额资金，旨在降低市场利率，刺激经济增长。该政策 通常是在常规货币政策对经济刺激无效的情况下才被货币 当局采用，即存在流动性陷阱的情况下实施的非常规的货币 政策。2008年11月24日，美联储宣布将购买由房地美、房利美 和联邦住宅贷款银行发行的价值1000亿美元的债券及其担 保的5000亿美元的资产支持证券，随后将联邦基金利率降至 0至0. 25%的水平。这是美联储在金融危机以来首次动用量化 宽松货币政策，即QE1。美联储希望借此政策阻止美国金融 体系自由落体般的滑落。美联储推出QE1之初的目标在于通过购买“两房”及相 关银行的抵押贷款资产，以挽救美国金融机构和金融体系， 中长期目
15、标则是提高就业水平及帮助经济走出通缩阴影。2010年11月3日，美联储宣布启动第二轮量化宽松计划， 计划在2011年第二季度以前进一步收购6000亿美元的美国 长期国债。QE2实际上是通过增加基础货币投放，解决美国 政府的财政危机。同时，美联储再通过向其他国家“出售” 国债，套现还原成美元现金，增加了储备的规模（准备金大 幅度增加），为解决未来的财政危机准备了弹药。2012年9月13日，美联储宣布，为刺激经济复苏和就业 市场改善，将进行新一轮资产购买计划（即QE3），决定每月 购买400亿美元抵押贷款支持证券，但未说明总购买规模和 执行期限。同时，美联储将继续执行卖出短期国债、买入长 期国债的“扭转操作”，并继续把到期的机构债券和机构抵 押贷款支持证券的本金进行再投资，将0至025%的超低联邦 基金利率指引延长至2015年年中。2012年12月13日，美联储宣布推出第四轮量化宽松QE4, 每月采购450亿美元国债，替代扭曲操作，加上QE3每月400 亿美元的宽松额度，联储每月资产采购额达到850亿美元。 除了量化宽松的猛药之外，美联储保持了零利率的政策，把 利率保持在0到025%的极低水平。量化宽松这一在当前几乎普及全球的非常规政策措施， 虽然一定程度上有利于抑制通货紧缩预期的恶化，但对降低 市场利率及促进信贷市场恢复的作用并不明显，并且或将给 后期全球经济发展带来一定风险。
