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1、用PG估值法解释创业板高市盈率投资者在衡量某公司股票投资价值时，一般使用两类估值措施：一是运用钞票流贴现方式，即对将来公司的每股赚钱、经营性钞票流等进行估计后，运用合适的贴现率折现后计算出公司的既有价值。这种方式由于需要投资者充足理解公司，具有足够的资料以及拥有较为丰富的财务知识才干进行比较精确的估计，因此多数状况下只合用于专业研究分析人员。二是运用相对估值方式,虽然用市盈率、市净率、市销率等指标进行纵向或横向比较，得出估值与否合适的结论。相对而言，这种估值方式应用方式较为简朴,因此也被市场上的多数人所采用。正由于相对估值方式比较简朴，因此有时也不容易得出对的的投资结论。这一点在高成长性股票上
2、体现得较为明显。例如，一家年利润复合成长率为20的公司和一家年利润复合成长率只有5%的公司,就不适合简朴运用市盈率法进行比较。由于假定目前除利润复合成长率外,这两家公司的每股收益指标和市价均相似，那么在几年之后,前者的每股收益显然将远高于后者,运用相对估值方式后,其市价也会远高于后者，在这种状况下,可以看出前者目前是被明显低估,因此其目前的价格应当浮现上涨,从而导致其市盈率高于后者。为了弥补市盈率法过于简朴的缺陷，有人提出用改善后的PEG方式进行估值。这种估值方式是在市盈率的基本上考量公司的利润成长速度,即用市盈率除以公司的利润复合成长率，所得的成果可以更好地反映出公司之间由于利润成长率的差别
3、所形成的差别，从而协助投资者作出相对更为精确的估值判断。PEG方式对于解释为什么高成长的个股往往具有高市盈率的特性有着很大的协助。例如,不少分析师用此来解释创业板个股为什么应当具有高市盈率。但这一指标有着很大的局限性,运用这一指标最大的问题在于对将来的公司利润成长速度，无法做出相对精确的判断。特别是对于某些处在高速成长的新兴公司，其高利润成长速度很大限度上仅仅是一段时间内所具有的特性，从长时间看将会回归到一般行业的正常水平。并且这种公司在迅速扩张的过程中很容易遭遇到多种各样的经营、财务、管理问题，从而导致其利润增长速度浮现大幅下降。因此如果简朴运用其此前的高成长率作为PEG中间的参数进行估值,
4、就会存在着相称大的风险,特别是由此计算出的PEG数值和一般个股之间不存在太大差别时，这种风险将会非常之大。因此，对于投资者而言，PEG最多只能是一种辅助解释不同利润增长率的公司之因此存在市盈率差距的方式，而不能作为直接比较根据,这也是投资者在判断创业板上市公司价值时应当注重的一点。(上海证券报 姜山）如何看待目前高市盈率发行A股市场实行新的发行制度以来,发行市盈率高企、超额募集资金增多成为各界关怀的话题，甚至有人对新的发行制度自身提出了质疑。目前较高的发行市盈率涉及了机构投资者对经济逐渐恢复的预期,及对高成长性公司予以的较高溢价。一、二级市场差价的缩小有助于二级市场的稳定。市场化发行制度的履行
5、有助于投资者的成熟、证券公司定价能力的提高和证券市场资源的优化配备。我们觉得，市场化发行制度的总体方向是对的且必须坚定不移走下去的。高市盈率具有对将来的乐观预期6月以来在主板和中小板IPO的上市公司，平均发行市盈率为3905倍,28家创业板上市公司的平均发行市盈率是55.7倍，高于264倍的平均发行市盈率。我们公司觉得,的高市盈率有一定的基本面支撑,表白了机构投资者对来年经济增长的信心。IPO的发行市盈率大都使用的是的净利润，而股上市公司的利润普遍较高,根据Wn的记录数据，所有上市公司的净利润达到1.万亿元,同比增长近5%。与此同步,由于全球金融危机的影响，市场对于上市公司的业绩增长都持较悲观
6、的态度,因此，市场普遍予以当时新发行公司较低的市盈率。,由于经济增速放缓，上市公司的净利润也浮现下滑,在上市公司数量增长50多家的状况下，上市公司仅实现净利润8208.亿元,下降7%。而国内经济逐渐回暖的信号明确。根据前个月的经济运营数据，宏观经济回暖的态势持续,估计三季度的GDP同比增速在8.5%以上,前三季度GDP同比增速估计在7.5%以上。逐渐回暖的经济，使得市场对于上市公司将来的业绩普遍持比较乐观的态度，因此，机构投资者对发行的公司普遍予以了较高的发行市盈率。就创业板状况看，首批28家创业板公司均有较高的成长性,根据对各家公司业绩预测，将来2年平均增长率在4%以上的超过三分之一,动态市
7、盈率为7.7倍。我们觉得这些新股发行公司的估值水平涉及了合理的增长预期。现行发行方式有助于二级市场稳定国内股市场一种长期存在的问题，就是一、二级市场之间有着很大的价格落差，投资一级市场往往具有很高的无风险收益,据记录，到间，新股首日涨幅平均接近12。新股的赚钱效应使得每每有新股发行,就有巨额资金集聚在一级市场，以期抢夺这部分收益。客观上这成为股市资金外流的一种重要因素，并且在一定限度上扭曲了资我市场的构造,导致二级市场资金的大量流出，从而直接影响了二级市场的稳定。市场化的发行方式是国际成熟市场通用的发行方式。由于采用了市场化的发行措施,成熟市场一、二级市场之间价格差距很小，在美国和香港等成熟的
8、资我市场,新股上市首日微涨甚至破发的状况比比皆是。国内A股市场实行新的发行制度以来，新股上市首日平均涨幅.34%(截至10月23日)，相比之前涨幅明显减少。随着A股市场化发行的进一步推动，新股也会浮现破发的也许。一级市场收益下降，会使市场上的各类投资者不得不全面审视投资对象,从而避免涉及二级市场资金在内的各类资金盲目向一级市场流动,维护了整个市场资金格局的相对合理;另一方面，价差缩小也让爆炒新股失去了基本，克制了这一以往常常会浮现的过度投机现象，为二级市场的稳定运营提供了条件。市场化发行是提高公司质量的必要条件证券市场有价值发现、优化资产配备、国家经济晴雨表三个基本功能。而其中最重要的就是优化
9、资产配备功能。只有证券市场具有了优化资产配备功能,国家的资源才干得到证券市场的合理配备。让发展前景良好、投资价值高的公司上市，让没有前景或者业绩不好的公司上不了市，这样的资我市场才干最有效率,投资才干得到回报。而要在证券市场上实现优化资产配备，使资本优先流向优质上市公司,就必须实行市场化的发行机制,淡化对新股定价的窗口指引，充足反映供需双方的真实意愿。实行市场化的发行机制变化了原有体制下对新股定价的窗口指引，新股发行价格重要由市场的供需双方决定。这将使市场的参与各方理性看待新股发行,充足理解发行公司的生产经营状况,使得优质上市公司享有高发行市盈率,劣质上市公司只能以低市盈率发行甚至发行不成功,
10、最后实现资本优先流入优质上市公司，优化整个市场的资产配备，提高上市公司的整体质量。在目前的市场环境下，优质上市公司的发行受到市场追捧，导致了募集资金总额超过了募集资金投资项目。部分投资者紧张上市公司拿到超募资金却没有制定相应的投资筹划，而去“乱投资”,对公司自身导致伤害。这种紧张确有一定道理，但以目前的制度安排看,不仅交易所对上市公司的募集资金均有明确的管理规定，规范了上市公司募集资金的使用与管理;同步，在保荐机构、地方证券监管部门切实尽责的监管下,超额募集资金的合理使用还可以推动质地优良上市公司的发展，这一部分资金留在上市公司总比让一级市场投资者打新赚钱拿走要更加积极故意义得多！新股发行体制
11、改革从月份发布方案到目前已快半年时间，新制度在大盘股、中小盘股、创业板公司的发行过程都得到充足实践，市场化定价等改革措施受到业内高度评价,引起市场极大关注,不同市场主体对于新的发行体制有不同的见解。本报今起推出“新股发行改革笔谈”专栏,关注改革的成效，提出进一步改革的措施，以增进新股发行制度更好地发挥作用。（华泰证券 徐念榕刘敏达 梁凯)创业板别被PEG给忽悠了创业板首批1家公司平均发行市盈率高达55倍，第二批为57.1倍，远远高于中小板。估计这些公司的开盘市盈率也许会冲到100倍左右。那么，这样的价格与否合理呢?中国创业板定价和估值没有先例可循，只能参照中小板的措施。因此也不懂得这些公司的发
12、行价是怎么估出来的?但愿有关机构可以简朴明了地发布其估值措施,以证明自己不是在炒作和操纵股价。对于创业板估值，有人说创业公司普遍具有非线性成长规律和业绩波动性大的特性，不能再延续以往的市盈率(P/E）和市净率（P/B)等常用的相对估值指标，应当加进增长率因素,以弥补市盈率对公司动态成长性估计局限性的缺陷。于是,诸多人照搬照抄地建议采用PG估值法,即“EG(每股市价/每股赚钱)/(每股年度增长预测值)”，是市盈率和收益增长率之比。但是估值法就一定可以弥补缺陷？适合中国的创业板吗？答案与否认的。由于PEG的主线用意不是用来预测将来。EG法是彼得林奇的发明，她是据此来选股,当某只股票PEG不不小于1
13、时有也许被低估,当EG不小于1时阐明该股被高估，而此法也仅仅只是一种试错的根据。并且EG法只合用于原利润基本稳定的公司,而周期性行业和项目类公司等不适合G估值法。事实上法也是一种过往业绩和趋势分析法。但是，我们懂得创新型公司的卖点都是全新的赚钱模式和新的生存法则，并且成立年限较短,既往收益记录的参照性不强。以此来衡量股票价格和价值则误差也许较大。由于历史数据虽然拟定性高,但前瞻性较弱,而预测数据虽然前瞻性强,但不拟定性较高。况且，既往收益记录的意义仅仅在于它预示着将来收益状况也许浮现的变化，未必能成为将来收益率的判断根据。其中商业周期、宏观经济背景、运营模式和公司家团队的变动等都是重要的影响因
14、素。尚有经济学中的边际收益递减和竞争加剧等法则表白,任何陡峭的增长曲线都会逐渐趋平,就看转折点在什么时候。近期,笔者与某些中小公司主沟通时发现,诸多人觉得中国的大部分公司转折点就在上市后，特别是某些有原罪、非正常化迅速成长和“包装上市”的公司,都想通过上市来“金蝉脱壳”。固然，也不乏有某些有“野心”的公司家想通过资我市场来成长为伟大的公司，但公司家的良心很难用PEG算出来。目前国内资我市场的现实是，诸多公司为了实现上市，常常在过往的业绩中“掺水”，直到瞒不住的时候再进行一次性追溯调节,因此用来估值有很大的风险。其实，全球各个创业板市场均有估值困惑，只是成熟市场在IPO定价时合适贴现了将来的不拟
15、定性。那么,中国的创业板在估值时究竟应当贴现哪些因素？一方面得加进风险溢价，只有这样才干避免“短炒毁市”。事实上本次创业板定价已经结合了成长性，因此在估值时就不能再盼望更高。毕竟创业板盘子小、流动性弱。如果定价相对合理，不是特别离谱，一、二级市场价差很小，则可以鼓励某些投资者长期持有，而忽视临时的流通性。可是，创业型公司的将来布满着很大的不拟定性，因此要鼓励长期持有,就相称于长期冒险，因此公司的成长与投资者的投资回报要呈一致性。定价时应当加入时间因素，初次定价应当贴现一部分将来的不拟定性,应当考虑“负成长”的风险，而不是一味叫卖“正成长性”。 另一方面,创业板公司大多处在成长期，规模小、经营稳
16、定性差，宏观经济状况良好时可以爆发式增长，一旦宏观经济浮现减速或衰退，最先面临经营风险或破产的就是中小公司，由于她们缺少足够的抗风险能力。全球金融海啸后，中国倒掉了大量的中小公司,现存的中小公司仍然面临着产能过剩环境的挑战。况且诸多中小民营公司的信息不对称现象比较严重,如果某些创业板公司信息披露不充足,一旦被监管层发现,则有直接退市的也许,最后受害的还是投资者。因此,投资者在购买创业板股票时和投资银行保荐人在定价时，一定要考虑这些不拟定性导致的风险。建议投资者最佳使用自己最熟悉的估值措施，选择能看懂的公司，还可以根据不同的情形随时加入某些体现不拟定因素的变量,灵活运用。例如,神舟泰岳曾是在中小板排队等待IP的公司,被刷下来之后其数据和材料通过一番整治，目前却成了创业板中的“大王”,卖价和融资额远远超过了当时的中小板IO筹划。这样的公司用中小板的估值措施也未尝不可。
