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1、. .公司研究（投资价值分析）2002年1月22日粤电力（000539）买入分析师观点： 粤电力主营业务突出，业绩优良，主营业务收入和利润持续以两位数快速增长。预计2001年主营业务收入将增长40%。 收购大股东发电资产、设备闲置能力的发挥，2001年粤电力业绩仍将有大幅增长。 大股东实力雄厚，广东电力体制改革“厂网分开”为粤电力通过收购大股东优良发电资产，实施规模扩张提供了良好的发展机遇。 公司出色的赢利能力、充裕的现金流、稳健的财务结构为公司实施规模扩张提供强有力的保证。 规模扩张仍将使粤电力业绩高速增长。编号:分析师力求报告内容与引用资料客观与公正.文中任何观点与建议仅供参考,据此投资引
2、致的任何后果,概与天相投资顾问与分析师无关。本报告为非公开资料，仅供天相投资顾问客户使用2001年中期数据每股净资产(元): 2.32每股公积金(元): 0.52总市值(亿元)：241A股流通市值(亿元)：35.5 A股流通股：14.72分析师刘洪刚010-84533151-865liuhgtxsec 联系人赵松娴010-84533151-867zhaosxtxsec 电力行业目录1.公司简介P32.主业鲜明、业绩稳步增长P42.1主业鲜明2.2电力市场上的主力2.3经营业绩稳步增长2.4并购发电资产，设备潜能发挥3.电力体制改革带来良好发展机遇P73.1由参股建设到收购资产-发展之路3.2“
3、厂网分开”-电力体制改革的最大赢家3.3“竞价上网”-将有利于公司业绩的提升4.充裕的现金流、稳健的财务结构为并购提供坚实的基础P94.1良好的赢利能力4.2充裕的现金流4.3稳健的财务结构4.4赢利预测5.估值与投资建议P115.1粤电力SWOT分析5.2不利影响因素分析5.3规模扩潜力巨大5.4投资建议公司简介粤电力是以发电业务为主的单一业务类型的公司，其中以火力发电为主，水力发电只涉足很少一部分。主营业务收入几乎100%来自于火力发电，是一家主业十分突出的公司。截止到2001年底，公司控制的总装机容量295万千瓦，占广东省总发电装机容量的9.25%。2000年完成发电量111.45亿度，
4、占广东省总发电量的8.34%。市场地位不可或缺。（公司主业几乎100%集中在火力发电，本文将只就公司火力发电业务进行分析）主要经济指标1998年1999年2000年2001中期主营业务收入（万元）275200343700428800265690毛利率44.4546.0145.6549.95投资收益（万元）3230-2870 750-270净利润（万元）70650834609703053360每股收益（元）0.5490.6480.3770.201每股净资产 （元）2.923.261.842.276净资产收益率）18.8219.8420.498.631每股经营活动现金流 （元）0.791.240.
5、660.328股本结构 (万股)股东结构未流通股160，258.860.26%1.发起人股155，317.5国家股133，380境内法人股21，937.52.募集法人股4，941.3已流通股105，681.639.74%A股39，147.614.72%总股本265，940.4100%广东粤电资产经营50.15%中国建设银行广东信托 3.3%广东省电力开发公司 3.2% 2.主业鲜明、业绩稳步增长2.1主业鲜明粤电力主营业务极为鲜明，几乎100%的营业收入和利润来自于发电企业。公司的发电资产主要集中在沙角A电厂，电力、粤江电力和粤江电力，总装机容量295万千瓦，权益装机容量213.45万千瓦，所
6、执行的电价各有不同，其中公司主要发电资产沙角A电厂执行的电价明显偏低。粤电力经营结构与下属公司沙角A厂（一期、二期）燃煤发电发电业务湛江电力（一期、二期）粤嘉电力粤江电力水力发电江坑水电站中心坑水电站XX电力供水其他投资参股创投洁净水煤浆主要企业：沙角A电厂：（母体），总装机容量120万千瓦，共拥有5台机组（一期3*20万千瓦；二期2*30万千瓦），一期的三台机组是公司上市时带入，二期的两台机组是2001年增发后收购的，沙角A电厂装机容量占公司总装机容量的40.68%。年发电能力80亿度左右。是省的大电厂之一。电力：是公司参股51%的发电公司，管辖电厂的4台燃煤发电机组，总装机容量120万千瓦
7、（4*30），该公司的机组容量大，技术先进，是省的大电厂之一。粤嘉电力：公司参股51%，管辖梅县B电厂的2台燃煤发电机组，总装机容量25万千瓦（2*12.5万千瓦），该机组将要进行扩建。粤江电力：公司参股65%，管理电厂10#燃煤机组，该机组装机容量30万千瓦（1*30万千瓦），是公司以自筹资金收购大股东的资产，2001年投入试运行。粤电力发电资产状况发电资产装机容量（万千瓦）机组规格公司权益上网电价（元/兆瓦时）沙角A电厂12020*3，30*2100%331.47；304.75电力12030*451%445.77粤江电力3030*165%460.00粤嘉电力2512.5*251%415.1
8、9合计29572.35%2.2电力市场上的主力由于能源缺乏，其电力生产的产业链构造复杂，牵扯到煤炭、铁路、海运等多个环节，同时受政府调控的因素较多，市场进入门槛较高。使的发电能力在未来几年增长缓慢，在这个市场中已有一定份额的发电企业已经占得先机。电力行业分为发电、输电、配电、售电四个环节，电力的销售离不开电网的支持。由于电网是一个相对独立的电网，也就注定电力市场是一个区域性的市场。目前电力行业总体处于平衡偏紧的状况，随着经济的发展，发电机组装机容量增长过低，这种状况仍将得以延续，卖方市场为发电类公司提供良好的发展机遇。在电力市场上，粤电力的地位可以说是绝对的主力，作为电力行业最大的上市公司，其
9、发电装机容量由上市之初的60万千瓦发展到295万千瓦，增长了390%。发电量也由上市之初的41.03亿度增长到111.45亿度（2000年），装机容量和发电量分别占到电力市场的9.25%、8.34%。目前省总发电装机容量3189.56万千瓦，其中5万千瓦与以下常规燃煤、燃油小火电机组装机容量918万千瓦，水电也以径流式小水电居多，而粤电力的发电资产都是大中型的燃煤发电机组，最小的燃煤机组也有12.5万千瓦，可以说粤电力是电力市场的中坚力量。2.3 经营业绩稳步增长 借助于卖方市场和公司成功的发展策略，公司业绩逐年提高。粤电力主营业务收入和利润持续以两位数快速增长。从1993年到2000年，粤电
10、力主营业务收入年均增长22.1%，净利润年均增长16%。2.4 并购发电资产，设备潜能发挥收购发电资产、收入将大幅增长2001年初，公司通过增发8400万A股，募集15亿元资金，收购了大股东持有的沙角A电厂（二期），沙角A电厂（二期）装机容量60万千瓦，有两台30万千瓦燃煤机组。是沙角A电厂（一期）的后续工程，它所使用的土地与大部分公共设施也是租赁沙角A电厂（一期）的，该电厂于1993年6月全部建成投产发电。目前，沙角A电厂（二期）经过投产初期的设备磨合期，设备可靠性，经济性已全面提高，设备状况良好，已被国家有关部门评为达标机组。1997年、1998年、1999年的发电量分别为25.0亿千瓦时
11、、31.8亿千瓦时、35.62亿千瓦时。收购沙角A电厂（二期），公司权益装机容量增长39.1%，2001年公司主营业务收入将有20%以上的增长。外部影响消除、设备潜能发挥我国电力行业的特征之一是电网建设滞后，输电线路制约电力行业的发展，在也面临同样的问题，并且因为电网输出设备的制约，造成了部分电厂的产能闲置。而输电线路的改造完成使闲置的发电产能得以充分发挥。电力是粤电力拥有51%权益的发电公司，装机容量120万千瓦，共有4台30万千瓦燃煤机组，机组装机容量大，效率高，但由于电网的制约，机组不能满负荷运行，在电力市场用电紧的情况下也无能为力，眼睁睁错失机会。其2000年的发电量只有54.59亿度
12、，产能只发挥了68%，2001年，随着电网改造的完成，电力输出的制约消除，电力将提高产能20%，预计多发电量10亿度左右，增加主营业务收入4.4亿元左右。粤江电力是粤电力拥有65%权益的发电公司，装机容量30万千瓦（10#号机），由于该机组刚刚投入运行，由于外部输电线路不合理，2001年上半年亏损。下半年该机组逐步正常运转，外部影响因素消除，上网电价确定为0.46元/度，预计能增加主营业务收入5、6亿元。即将实施并购、继续做大主业 日前，粤电力发布临时股东大会决议公告，公告称公司将收购电力合计25%的股权，收购粤嘉电力17%的股权。这就意味着公司持有的电力的股权由51%增加到76%，持有粤嘉电
13、力的股权由51%增加到68%，即实际增加权益装机容量32.12万千瓦，权益装机容量增加了15%，由于这两家公司现在执行较高的上网电价，此次收购完成后将显著提高公司业绩。3、电力体制改革带来良好发展机遇电力行业应该属于成长期的后期，接近于成熟期。在这种状况下，市场份额的争夺成为发电企业的主要目标，电力行业的扩方式只有两种：一是投资建设；二是并购现成电力资源。而并购现成电力资源是电力行业扩最有效的手段。中外很多电力公司的发展证明了这一点。3.1 由参股建设到收购资产-发展之路 粤电力拥有的发电装机容量由上市之初的60万千瓦，发展到2001年底的295万千瓦，增长了3.9倍，纵观粤电力的发展之路，其
14、间经过了两个阶段， 第一个阶段：参股建设（1993-1999）这个阶段公司主营业务除了现有发电厂的正常运营外，主要围绕参股、建设电厂为主，其间建成了参股51%的电力一期、二期总装机容量120万千瓦的4台燃煤机组，建成了参股51%粤嘉电力的梅县B电厂的总装机容量25万千瓦的两台燃煤机组。在这个阶段，公司通过参股、自建的方式使公司的发电容量有了较大的增长，权益容量从最初的60万千瓦发展到133.95万千瓦，增长了123.25%。取得了很大的成绩，但发电行业属于资本密集型行业，建设工期长，依靠走自己建设的路子比较慢。效率不高。 第二个阶段：并购现成电力资源（2000-现在） 公司致力于通过收购大股东资产达到大规
