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1、大公债券信用评级方法二九年十月5目录概述1第一章 大公债券信用评级基本框架3第一节 大公债券信用评级的基本理念3一、主体信用级别与债项信用级别3二、信用风险的类型4三、大公信用级别与信用风险要素之间的逻辑关系4第二节 大公债券信用评级分析框架5一、偿债能力评级6二、行业信用风险对偿债能力级别的校正6三、主体信用级别评定7四、债项信用级别评定7第二章 大公主体偿债能力评级分析9第一节 导论9一、偿债能力三大支柱9二、偿债能力评级内容9第二节 债务分析11一、债务规模11二、债务结构12第三节 现金偿付能力分析13一、现金偿付能力13二、现金偿付能力风险14三、现金偿付能力评定21第四节 资产流动
2、性分析22一、资产流动性对债务的保障22二、资产流动性风险23三、对资产流动性债务保障程度的评定25第五节 外部支持分析26一、外部支持对债务的保障26二、外部支持风险27三、对外部支持债务保障程度的评定29第三章 大公主体信用评级分析31第一节 行业信用风险对偿债能力级别的校正31一、行业信用风险分析的基本框架31二、行业信用风险分析内容33第二节 偿债意愿对偿债能力级别的调整36一、偿债意愿对校正后偿债能力级别的调整36二、大公偿债意愿分析要点36第三节 大公债券信用评级主要指标（主体部分）37一、主要评级指标汇总表37二、评级指标标准的确定45第四章 大公债项信用评级分析47第一节 债券
3、信用级别的影响因素47一、主体信用级别47二、债项偿付安排对偿付能力的影响47三、大公债项信用分析框架49第二节 对债项的现金偿付能力49一、现金对所评级债项及所有先于其被偿付债务的保障程度50二、现金对所评级债项偿付的保障程度50第三节 资产流动性对债项偿付的支持50一、对债项设定抵押或质押资产的流动性对债项偿付的支持50二、其他债项设定抵押或质押资产对债项偿付的影响50第四节 外部支持对债项偿付的支持51一、债项所获得外部支持51二、其他债项获得外部支持对债项偿付的影响51第五节 大公债项信用评级主要指标（债项部分）52一、主要评级指标52二、评级指标标准52概述本文件系统阐述大公对债券信
4、用评级的定义、信用评级分析框架、主体信用级别评定方法和债项信用级别评定方法，是大公进行债券信用评级的纲领性技术文件。本文件的主要内容包括：大公债券信用评级是指大公接受发行人委托，对拟发行债务工具的信用风险进行全面分析和评价，出具信用级别和信用评级报告的活动。大公债券信用评级所评定的级别包括主体信用级别和债项信用级别，其中主体信用级别主要是对发行主体违约概率的度量，债项信用级别则是对债项预期损失率的度量。履约能力不足或意愿不足都可能导致合同当事方违约。大公从偿债能力和偿债意愿两方面评价发行人的违约概率和债项的违约损失率，其中发行人对特定时期所有债务的偿付能力和偿债意愿影响其违约概率，发行人针对特
5、定债项的偿付安排或保障措施的效力则影响该债项的违约损失率。现金、资产流动性和外部支持对债务的保障程度是大公偿债能力评价的三大支柱。其中现金偿付能力主要是指经营活动现金对债务的覆盖，它构成了发行人对包括拟发行债项在内的所有债务的第一偿付能力；资产流动性是指非现金资产 包括非现金金融资产和非金融资产。在特定时点迅速转化为确定金额的现金以补充发行人流动性的能力；外部支持则是发行人在特定时点从银行、股东、政府等外部机构获取支持的能力。在现金暂时性不足时，发行人自身非现金资产的流动性和外部财务支持构成了现金偿付能力有益且非常必要的补充，是发行人的第二偿付能力。在债务规模和结构既定的情况下，任何对经营活动
6、现金、资产流动性和外部支持产生影响的因素都构成了发行人的信用风险，大公在评级过程中既充分考虑一般性信用风险因子，也充分评估受评对象因行业、区域、所处生命周期等导致的特殊信用风险因子对偿债能力的影响。对信用记录的分析是大公评价发行人偿债意愿的主要工具。大公将违约行为区分为非故意违约和故意违约两种类型 对债务合同的违约，受评对象在违约时点缺乏偿付能力的，大公认为违约是由偿付能力不足所导致，因此是非故意违约；如果受评对象在违约时点偿付能力不存在较大问题，那么大公认为违约时受评对象缺乏偿债意愿所导致；对非债务合同的违约都被视为故意违约。 ，只有故意违约才会被大公推断为缺乏偿债意愿。在对发行人针对特定时
7、期的所有偿债能力和偿债意愿进行评价以确定主体信用级别的基础上，大公还进一步考察发行人对所评级债项的偿付能力以确定债项的信用级别。所评级债项在偿付顺序中的位置，所指定偿付资金来源的可能情况，担保、抵押或质押等针对该债项设定的偿付保障措施，发行人对其他债项的抵押或担保等都会对该债项的现金偿付能力、流动性和外部财务支持产生有利或不利的影响，是大公债项信用级别评定环节考察的核心内容。大公债券信用评级方法第一章 大公债券信用评级基本框架 大公债券信用评级是指大公接受发行人委托，对拟发行债务工具的信用风险进行全面分析和评价，出具信用级别和信用评级报告的活动。所谓信用风险，又称为违约风险，是指受评对象对债务
8、工具发生违约的可能性及由此给债权人造成的损失。此处所指的债务工具是指发行人向投资者直接发行的债务融资工具，目前我国已经发行的债务工具包括企业债/公司债、短期融资券、中期票据、金融债等，其中企业债/公司债还包括可交换债和可交易债等附有期权的债券。第一节 大公债券信用评级的基本理念大公对债券的信用评级是对发行人信用风险及其所发行债务工具本身特有的信用风险的全面评价，由主体信用评级和债项信用评级两个环节构成，相应地，评定出主体和债项两个信用级别。一、主体信用级别与债项信用级别违约概率（Probability of Default，PD）、违约损失率（Loss Given Default，LGD）、违
9、约风险暴露（Exposure at Default ，EAD）和债务有效期（Effective Maturity，M）是信用风险的四个基本要素 这是巴塞尔协议确定的信用风险四要素。其中违约风险暴露是指受评对象有可能发生违约并导致损失的债务本息金额；违约概率是指受评对象在评级观测期内发生违约的可能性；违约损失率是指一旦发生违约所导致的损失严重程度；债务有效期是指债务的有效本息偿付期限。大公认为，违约风险暴露和债务有效期属于确定变量，无需评级，因此大公信用评级的标的是违约概率和违约损失率，或者说，两者的乘积预期损失率（Expected Loss，EL）。大公的信用级别符号系统针对预期损失率（违约概
10、率、违约损失率）进行定义，高信用级别的预期损失率严格比低信用级别的预期损失率低，要么是违约概率较低，要么是违约损失率较低，或兼而有之。大公认为，受评对象在特定时点对其中一项债务的违约应推断为对该时点所有债务的违约，即主体的违约概率与债项的违约概率是一致的，因此大公对违约概率的分析和评级主要在主体层面进行，主体的信用级别侧重于从违约概率，或者基于违约概率和主体纯信用债务工具的违约损失率计算的主体预期损失率进行定义。与违约概率不同，即使同一主体发行的债项，由于偿付顺序等偿付安排方面的差异，主体一旦违约，债项的损失程度也很可能不一样，因此大公对违约损失率的分析和评价在债项层面进行，债项信用级别是根据
11、主体违约概率和债项违约损失率计算的预期损失率评定的。由于偿付顺序等偿付安排方面的差异，部分债项的违约损失率会低于信用融资，因而债项的信用级别可能高于主体的信用级别，但通常不太可能低于主体的信用级别。二、信用风险的类型受评对象为什么会发生违约？既有可能是受评对象虽愿意如期足额偿付约定的债务本息金额，但在偿付日却没有足够的现金或非现金资源进行偿付，即缺乏偿付能力（也称为偿债能力风险）；也有可能是受评对象缺乏如期足额偿付约定债务本息金额必要的主观意愿（也称为偿债意愿风险 源自偿债意愿的信用风险比较少见，毕竟对大多数受评对象来说，缺乏恶意违约的动机。但恶意违约的现象并不是没有，尤其违约成本远小于违约收
12、益会促使有些中小企业（甚至有些大型企业）逃避债务偿付。），即恶意违约或故意违约；也可能兼而有之。偿债能力风险主要来自两个方面：第一，经营风险，是指经营方面出现恶化导致现金流不充足的风险，这既可能是不利经营环境给受评对象造成的系统性风险导致企业经营恶化，也可能是因为企业缺乏应对不利经营环境的禀赋和适当的策略所导致的；第二，财务风险，是指财务策略与经营策略不匹配导致现金流出现暂时性或永久性断裂的风险，如财务策略未能匹配经营策略的变化而导致资金链断裂或者经营管理者不顾资金链实际情况盲目扩张等。偿债意愿的风险则主要来自股东和管理层 这是公司治理结构及机制的重要内容，但公司治理结构与机制不仅对偿债意愿有
13、重要影响，而且对战略与管理乃至公司经营情况都有重要的影响，因此也影响偿债能力。股东（主要是控股股东）拥有对企业的所有权或控制权，对企业资源的分配具有重大发言权，可以对管理层施加债权人无法比拟的影响力。管理层则是企业资源分配的实际执行与操作者，因而对企业资源的分配有着直接影响。这两者对待债务合同和债权人利益的态度，尤其是当股东或管理层的利益与债权人之间的利益出现一定冲突时（比如，派发现金股利、股票期权等）对债权人利益的态度，决定了受评对象是否缺乏如期足额偿付约定债务本息的主观意愿。三、大公信用级别与信用风险要素之间的逻辑关系偿债意愿通常只影响主体的违约概率，因此偿债意愿分析只出现在主体信用级别评
14、定过程中。但偿债能力既会影响到违约概率，也会影响在主体发生违约时债项的损失挽回率，因此同是主体信用级别评定和债项信用级别评定的核心内容。同时一旦发生违约，债项的特征对违约损失率有着重要的影响，因此债项特征也是债项信用级别评定的重要内容。大公信用级别与信用风险之间的逻辑关系如图1所示：债项特征 偿付顺序 偿付安排（担保、抵押、质押）信用风险类型偿债意愿风险公司治理债权人信用记录偿债能力风险 经营风险 经营环境 经营与竞争 战略与管理 财务风险违约概率违约损失率债项预期损失率主体信用级别债项信用级别信用风险要素信用级别 主体预期损失率图1：大公信用级别与信用风险的逻辑关系图第二节 大公债券信用评级
15、分析框架大公债券信用评级分为偿债能力评级、行业信用风险对偿债能力级别的校正、主体信用级别评定、债项信用级别评定四个部分，如图2所示： 现金偿付能力 资产流动性 外部支持行业信用风险校正偿债能力校正前级别主体信用级别判断校正后级别债项特征债项信用级别判断偿债意愿评价图2：大公债券信用评级分析框架一、偿债能力评级偿债能力是大公债券信用评级的核心内容，偿债能力评级是指大公全面揭示受评主体对评级观测期 大公也称为评级时间窗口，由评级时点之前若干年、评级时点当年、评级时点之后若干年组成。内所有债务偿付能力方面的风险，并为其偿付能力大小评定级别的过程。大公偿债能力评级是一个比较分析的过程，采用与行业参照标准 参照标准应当是同行业企业，并且规模和市场地位较为接近的主要竞争对手。由于行业信
