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1、商业房地产贷款：在一个困境行业中求经济效益2007年从家庭开始的危机已经扩散蔓延到了办公室和商店。商业房地产（CRE）是受到全球经济危机严重影响的几种资产类型之一，在许多市场中，房地产的价值已经下跌了25以上，而一些专家预计，在受影响最严重的一些地区，其最终下跌幅度将会超过50。大多数银行正在大幅度地去杠杆化，有些是为了确保自己的生存；对于许多银行来说，这种去杠杆化包括大幅减少对商业房地产的贷款。其结果是，商业房地产的融资来源严重枯竭。一些大型房地产集团由于无法为到期“气球”贷款再融资，已经违约拖欠还款。有些企业甚至被迫申请破产。总之，商业房地产行业及其贷款机构发现，自己已深陷恶性循环之中。鉴
2、于这种黯淡的前景，或许现在正是深入考察迷雾重重的商业房地产金融业的最好时机。许多商业房地产贷款机构发现，很难了解自己的业绩与同行企业的业绩相比到底如何。而且，很少有贷款机构能够肯定地说出，如何才能获得最佳业绩。这些认识上的差距使银行面临风险；如果它们不能正确了解自己的经济业绩，它们还可能会错失改进自己业务模式的重要机会。随着这次金融危机逐渐平息，以及新的现实开始展现，这种机会很可能即将到来。为了帮助银行更好地了解此项业务，麦肯锡公司发起了首次“商业房地产金融调查”，这是麦肯锡专门针对商业房地产的两项调查之一1。有8家欧洲的大型银行参与了这次调查，还有其他几家银行接受了补充采访。我们估计，这两组
3、银行加起来，大约占到整个欧洲在资产负债表上业绩优异的商业房地产贷款的40左右。我们的调查从时间上跨越了2006年和2007年，这是楼市繁荣时期的最后两年，它提供了商业房地产行业在好年景时业绩如何的清晰景象。我们的研究得出了两个重要结论。首先，即使在形势最好的时期（更遑论在整个商业周期中），该行业作为一个整体也收不回其资金成本（用股本来定义）。换句话说，好年景的“盈利”记录对于股东来说实际上是一种经济损失；更糟糕的是，当该行业陷入低迷时，它们又未能对股东的重大经济损失提供一种缓冲保护。我们认为，正如我们将要解释的那样，主要的罪魁祸首是糟糕的交易选择，以及说得更具体一点未能充分评估潜在风险的代价。
4、其他一些因素包括，缺乏来源多样化的收入和成本效益不高。由于这些因素的影响，我们预计，即使在当前危机的阴影逐渐淡化以后，商业房地产金融业仍将继续成为“价值杀手”。即便如此，还是有些商业房地产贷款机构实际上获得了超过其资本成本的投资回报这是我们得出的第二个结论。业绩最好的贷款机构已经开发出一种深思熟虑的业务方法，它们精心挑选自己的客户，全神贯注于自己最熟悉的市场，并且慎重看待房地产市场的许多内在风险。此外，它们将自己的业务保持在可控范围之内，并反周期地减小业务规模。这些业绩优异的机构行事谨慎，令人钦佩，而且许多机构现在正从卖方（即贷方）市场中获得收益。而其他一些同行企业却还在苦苦挣扎。那些陷入困境
5、的贷款机构不应该让一次有益的危机白白浪费。它们可以利用其业务暂时清淡的机会，深入了解获得优异业绩的途径，并构建获得这种业绩所需要的能力。一旦危机过去，那些能够尽快建立这些技能和流程的银行将会占据有利地位，在这个重要的市场上，获取更大份额的经济效益。一个本质上面临挑战的行业我们分析核心问题银行在商业房地产金融业难以获得经济效益的出发点是，任何大型财团都能很容易地进入这一业务领域。一般来说，利用几乎任何商业银行或投资银行已经配备的支持团队和系统，就都可以从事商业房地产贷款业务。不需要建立银行分理处网络，通过几个地点适中、可处理一些基本按揭服务活动的办事处，就能开展业务。与（比如说）企业贷款业务相比
6、，这是一种基于交易的业务，其中关系的作用并不是那么大。商业房地产的借款方倾向于在不存在任何物质转换成本的情况下，与多家商业房地产贷款机构保持关系。而且，该业务在本质上是基于一种易于交付的核心产品。由于基本上不存在准入障碍，因此，在商业房地产金融业常常配置了过多的资金，从而扭曲了该业务的供求关系。许多商业房地产项目招标时，会收到好几家贷款机构的投标书，其中一些来自新入行的贷款企业，它们对风险和接受相对较低的投资回报往往认识不足。这些参与竞争的贷款机构往往能赢得贷款项目，从而形成了这个行业的市场边际价。开始于2001年下半年、结束于2008年的资本宽松时期，只是这种现象起作用的一个最近和最生动的例
7、子。在这段商业房地产不断增值的时期，商业房地产贷款机构接受了越来越低的利润率和越来越高的“贷款/价值”（LTV）比率2。到最后，商业房地产贷款的定价达到了历史最低点，而在此时，这种贷款的潜在风险则达到了前所未有的高度，这部分是因为金融资产的定价不断膨胀所致。看到这种现象不断扩展蔓延，一些贷款机构渐渐开始担心，并在2007年初开始收缩撤退。但大多数贷款机构却没有这样做；它们继续与其他商业房地产贷款机构和投资银行竞争这些银行通过商业抵押担保证券（CMBS）业务提供成本低廉的资金并将自己的希望寄托在商业房地产价格似乎永无止境的上涨上。这些贷款机构几乎没有为自己留下任何犯错的余地，甚至当它们的借款人越
8、来越容易受到空置率及其他现金流问题的影响时，它们仍执迷不悟。换句话说，这些乐观的贷款机构始终没有认真评估不断上升的违约风险和楼市下跌会使它们的贷款付出什么样的代价。即使是那些意识到风险并试图因这些风险而提高收费标准的银行也往往发现，由于其他贷款机构的报价比自己的报价更低，自己被挤出局。其结果是，从总体上看，商业房地产贷款机构即便在好年景时也无法收回其资金成本3。通过考察商业房地产贷款的基本经济情况（图表1），能够很好地说明该行业面临的挑战。2006年，我们调查的受访者所创造的与借贷相关的息差为141个基点（bp），该值为加权平均值，是相对于商业房地产贷款账户来表示的4，来自各种产品（如衍生产品
9、和储蓄存款）交叉销售的收入又另外增加6个基点。而运营成本达到43个基点，银行的风险成本为22个基点5，我们调查的受访者留下的税前纯利润则为82个基点。而我们估计，这些银行的税前资金成本为99个基点，这就是说，在商业房地产价格飙升的这一年中，它们却未能获得经济效益。毫不奇怪，在2007年，尽管对于商业房地产业来说，这是一个更好的年份，但这些受访者作为一个群体，其境况却并没有太大改善。注释：12008年，麦肯锡还发起了“房地产资产管理调查”，并在2009年1月26日于伦敦举行的“第12届资产管理CEO年会”上发表了其研究结果。 2贷款/价值比率表示贷款数额占所指不动产估值的百分比。 3为了计算净资
10、产值的税前收益加权平均值，我们将调查受访者报告的税前利润和一级资本累加起来。我们以10的股本税后成本率和35的税率为基础，假定股本的税前成本为15。 4本文中提及的所有基点，都是相对于商业房地产账面贷款来表示的。 5普通和特殊贷款损失准备金（包括回记）。当然，根据我们现在知道的情况，在2006年和2007年，风险预算过低；采用22个基点的乘数将更为合适，在某些情况下，或许应达到100个基点。 提高业绩的推动因素虽然整个行业表现不佳，但仍有一些商业房地产贷款机构事业有成。在我们的调查中，2006年，有两个机构的收益超过了其资金成本；而在2007年，有三个机构实现了这种不错的业绩，在有些情况下，还
11、超过了15的税前最低盈利。当用2007年的税前净资产收益率（ROE）作为衡量标准，并按一级资产标准对差异进行修正后，在我们研究的样本中，业绩排名前三位的机构实现的ROE要比排名最后三位的机构高出50以上。从这种差距所推理出的结论必须考虑到我们调查的群体规模不大。尽管如此，我们还是认为，对这些调查数据的分析提出了一个基本可靠的观点，即这些业绩优异的机构的一些做法正是其他一些机构没有做到的。通过分析，我们可以形成对业绩优异的商业房地产贷款机构的印象，它们看起来像是这样的：第一，它们的业务目标只局限于已确立的、企业所在地附近的市场；第二，构建一个范围有限、只包括少数几种不动产类型、客户细分群体、交易
12、类型和交易规模的投资组合；第三，反周期控制贷款的规模和贷款账面值的增长；第四，利用精益化的基础设施，创造健康的交叉销售利润；第五，花大本钱进行风险管理。这种优异的业绩是如何产生的呢？让我们首先看一些无法解释这种现象的指标。人们可能会预期，业绩优异的机构会在贷款利率差价上做得更好。然而，与贷款相关的净利差和费率差无法解释这种业绩差距，实际上，那些业绩最佳的机构的贷款费率差比那些净资产收益率（ROE）排名靠后的机构还要低30（图表2）。成本/收入（C/I）比率也无法解释这种业绩差异。业绩不佳的机构其C/I比率几乎要比业绩最佳机构的C/I比率低10左右。只有当我们采用其他不那么传统的衡量标准来考察，
13、我们才能看出可以解释这种业绩差距的一些不同之处。业绩最佳的银行获得的交叉销售利润要比业绩排名垫底的银行高出150以上。这是一个重要的区别，不过，它还不像这两组银行对待风险的方式那样重要。与业绩更出色的贷款机构相比，净资产收益率落后的机构（大约落后20个基点）需要安排更多的贷款损失准备金。由于在2006年反周期地安排贷款损失准备金（即当市场走高时，保守地配置准备金），这些业绩最佳的机构在2007年从回记中获益非浅，在这又一个繁荣年份中，它们的贷款账户相对于同行企业表现更好，实际损失也更小。实际上，回记允许这些机构减少自己的贷款损失准备金数额（通过记入负的贷款损失准备金），而那些业绩落后的机构当自
14、己的贷款情况恶化超过最初预期时，则要被迫补足自己的贷款损失准备金。业绩最佳机构的另一个风险衡量指标平均风险加权资产（RWA）水平（相对于商业房地产贷款账面值）比业绩最差的机构几乎要低20，这是一个巨大的差距。尽管很难说清楚，在几个潜在要素中（包括资本充足率模型、贷款账面值的潜在风险，以及资产负债表外交易活动），哪一个可能是造成业绩差距的真正原因，但我们在采访中了解到的一些非正式的证据表明，为了相同的息差利润收益，这些业绩最佳的机构比其他贷款机构更努力地去寻求降低潜在的信贷风险，这意味着，它们具有卓越的交易选择技能。换句话说，虽然一流商业房地产贷款机构的贷款息差在绝对值上往往落后于其同行企业，但
15、它们最终形成了经过风险调整的更高息差。它们之所以能做到这一点，是因为它们以不同的方式管理风险。它们更精确地监测风险，以跨越地域、资产类型、客户群体和交易类型（即投资或开发）的方式评估风险；另一方面，那些业绩较差的机构则倾向于采取一成不变的、一刀切的方法来管理风险（图表3）。一流商业房地产贷款机构还针对这些不同的方面分别采用不同的贷款审批流程；而那些业绩落后的机构则倾向于在各种情况下始终采用一种流程。而且，在一流贷款机构中，风险管理专业人员是交易团队的正式成员。此外，风险管理职能部门由与贷款部门负责人同级别的负责人来领导，以确保客观性和避免利益冲突。业绩优异的机构还对自己的信贷投资组合管理人员进
16、行授权和整合，使他们直接参与有关贷款审批、信贷额度以及有问题贷款管理的关键决策。它们的投资组合管理人员在建立和管理贷款账面值的过程中发挥着重要的影响。为了验证这些关于净资产收益率（ROE）最高的贷款机构的洞见，我们分析了受访者经营模式的几个方面，并计算了这些变量与净资产收益率的相关性（图表4）。尽管这些相关性并无太大的统计意义，但我们仍然相信，它们可以表示这些变量各自对财务业绩所做出的贡献。例如，我们发现，对风险管理人员的投资与净资产收益率（ROE）具有最高的正相关性。一流的机构的确拥有薪酬更高，而且可能才干也更高的风险管理人员，专门审核那些复杂的合同细则。同样，较高的净资产收益率与更严格的贷款审批流程具有相关性，一流的机构要花必要的时间去进行有效的尽职调查。其他一些具有很强相关性的实践做法以各种方式表明了一流机构的关注重点。这些银行充分发掘每笔交易的全部潜力，通过交叉销售其他产品而产
