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1、高盛中国房地产高盛:把脉中国房地产市场 中国房地产政策收紧怎样抑制销售和房价 新浪财经App：直播上线博主一对一指导新浪港股APP：实时行情独家内参“国际投行研究汇报”微信公众号。关键结论1、中国房地产市场出现了降温信号。上周公布的8月份统计局70城房价房价指数连续全方面放缓，而且房价走低的城市数量还在增多。房地产放缓的关键原因之一是以前政府出台了几轮调控方法。考虑到房地产市场对于中国经济增加的主要意义，分析房地产政策收紧的影响有利于了解近期房地产市场的减速并估计未来房地产市场发展和整体经济走势。2、我们首先更新了中国房地产市场情况，然后量化分析了以前几轮政策收紧怎样对房地产销售额/成交量造成
2、抑制。我们发觉今年3/4月份，即最近一次房地产政策收紧能够在很大程度上解释一线城市销量和售价的减速。在不一样政策举措中，限购令似乎是为房地产销售降温的最有效方法，而提升首付比率和限售令似乎对平抑房价涨幅最为有效。3、在过去多个月中，以前两轮(2021年10月份和2021年3/4月份)政策收紧的负面影响已经基础经过房地产销售和价格增幅的双双走弱而得到了显现。我们的基础假设是当局不会深入收紧房地产政策，因为房价和交易增幅已呈放缓走势(我们的房地产研究团体假设2021年价格和交易量和2021年持平，而且政府不会在2021年深入收紧政策);在这一基础假设下，我们估计2021年房地产行业对于实际GDP增
3、幅的贡献较今年少个百分点。假如政府以类似2021年10月以来的政策收紧力度再次大幅收紧政策(当初政府针对原本无限购/无限售且首付比率较低的40多个城市颁布了限购令，并上调了首付比率)，在这种情况下我们认为2021年房价和成交量将掉头下行，令实际GDP深入削减 个百分点，也就是说 2021年房地产行业对于实际 GDP增加的贡献将比2021年低个百分点。把脉中国房地产市场中国房地产市场的上一次火热局面始于 2021年下半年。眼见房价和销售双双快速上升，政府出台了一系列意在给房地产市场降温的限制性方法。受此影响，房价和销售增幅出现了放缓。房地产交易量同比增幅从 2021年 4月份峰值时期的 44%降
4、到最近三个月的约 9%;价格同比涨幅也从峰值的 19%降至最近三个月的约 4%。回顾历史，自 2021年以后中国房地产市场经历了 8次价格加速上行周期。撇除 2021-09年因全球金融危机而放大的房价上行周期，剩下几次的房价上行平均连续时间约为 10个月，价格升幅平均扩大约 20个百分点。在下行周期中，我们看到价格平均减速幅度约为 18个百分点。这一观察值能够作为评定目前价格减速程度的比较基准，现在价格已较峰值下滑了约 15个百分点。销售量周期和之相近，目前交易量同比降幅约 35个百分点，低于以前周期创下的逾 50个百分点的交易量增速平均降幅。除了房地产价格和交易量之外，房地产库存也是一个格外
5、有用的追踪指标。房地产销售疲软会造成库存积累，而且库存增加将加大房价的下行压力。不过全国范围内的房地产库存数据较为有限。我们列出了评定库存情况的不一样指标，包含官方“完工待售面积”、常见且更受青睐的“可售库存”和涵盖各建设阶段的“潜在库存衡量指标”等。中国房地产库存的不一样衡量指标“可售库存”：这是一个最常见也最受我们青睐的库存衡量数据。其详细计算方法是用“总可售建筑面积”除以已售面积。我们认可这一库存指标的原因之一是它反应了可用于出售的房地产库存，所以最靠近商业中 “库存”的概念。不过，“可售库存”数据仅存在于部分城市，并无全国范围数据。“完工待售库存面积”：另外，统计局还公布全国范围内的“
6、完工待售面积”数据，它反应了房地产库存中已经建好但还未售出的部分。假如在建工程无法或可能无法售出，则房地产开发商或面临减价售房压力。所以从理论上讲，更全方面的库存指标应该在已完工和空置住宅之外再计入在建库存。“涵盖各建设阶段的潜在库存衡量指标”：基于在建/完工/出售建筑面积数据序列，我们能够另外编制出一个计入不一样建设阶段库存的全国“潜在”库存数据 。详细而言，我们将“完工面积”和“已售面积”数据从“在建面积”数据中扣减，再加回“完工待售面积”，用这一结果除以“已售面积”。需要注意的是，这一估算隐含的库存显著高于“可售库存”，因为它从本质上假设全部还未出售的在建面积全部是库存，不过很多“在建面
7、积”尚在工程的早期阶段，距离可上市出售还有一段时间，所以这一数据可能会高估库存水平。我们估算的库存月数表明，自 2021至 2021年初，房地产库存快速积累，以后在 2021年下半年和 2021年多数时间里回落。在近两三个月库存有所企稳。总而言之，我们看到房地产价格和交易量升幅连续收窄，但仍能实现正增加。2021至 2021年上半年行业经历了一个去库存过程，而且在最近一两个月库存规模企稳。本汇报后文关键分析了以前两轮政策收紧对房地产市场的影响。房地产政策收紧怎样抑制了销售和价格增加2021年至今，房地产政策调整的两大周期从 2021年至近期，房地产市场经历了两大周期：从 2021年至 2021
8、年市场表现相对强劲，当局在 2021年初宣告了全国/地方调控政策，以遏制房价快速上涨和房地产销售猛增。在 2021年末房地产市场降温。不过，房地产相关政策申明较少。从 2021年二季度开始，房地产交易量和价格反弹，以后在 2021年再度显著回落。大城市在 2021年下半年/2021年出台了一系列政策放松举措，包含取消限购令、在全国范围内降低首付百分比，和房贷较基准利率打折等。刺激政策再次推进房地产市场在 2021年下半年升温，而且热度从大城市蔓延至中小城市。此次除了收紧房贷政策和上调利率之外并没有很多全国性调控政策出台。原因之一在于中小城市和大城市的房地产市场一度显著有别，直到很快前部分中小城
9、市还面临着显著的库存压力。近期房地产调控政策的特征之一是收紧政策更具“地方性” 3 。经历了房价快速上涨的大城市全部宣告了自己的收紧政策。最近两次政策收紧高峰出现在 2021年 9/10月和 2021年 3/4月份。采集市一级房地产调控政策信息因为近一轮房地产政策收紧含有地方性，我们采集了 2021年以来中国 24座大城市的市一级房地产政策。我们关键分析了以下五大领域的房地产收紧政策的信息：限购、首付比率、贷款利率围绕基准利率的波动、房贷限制和限售令。在过去七年里，这 24城市合计进行了 200余次房地产政策调整。在中国，政策收紧的公布有一定次序，往往先由国务院或中央政府直接或间接地给出房地产
10、市场发展指导(要么是上行周期中表示要“遏制过热”和“消除泡沫”，要么是在下行周期中表示要“促进房地产市场健康发展” );不过在始于 2021年末的最近一次政策收紧周期中，中央政府并未像以前收紧周期那样宣告全国性指导政策，比如首付比率应该做出多大调整等;和之相反的是，此次政府强调需要基于地方情况详细调整房地产收紧政策，于是地方政府响应了中央政府的指导，宣告了针对地方的调控政策。即使市一级政策随即批量公布，不过各城市的政策细节不尽相同，比如北京的限购令可能愈加严格，每户可购房套数更少，而成全部的限购令相对宽松，每户可购套数相对较多。基于相对限制能力来“量化”分析不一样类型的房地产收紧政策因为各类收
11、紧政策的详细内容不一样，我们试图基于这些政策的相对限制能力来表现其详细要求，而非仅考虑收紧政策出台是否来应用二元指标。经过这一方法，我们能够更加好地量化不一样政策举措对销售和价格的负面影响。我们所以制订了相关怎样将这些政策转化为指数的规则，并对更具限制性的政策给更高评分。我们不准备在本汇报中列举出全部规则，但出于示意性目标，我们举出以下两个例证来说明我们怎样将部分经典的收紧政策转化为指数：基础准则是，在某一类别内，评分越高意味着政策的限制性越强。五类政策之间评分的相对高低不一定有意义，即限购类的 1分并不比首付百分比类的 分限制性更强。在我们经过回归方程式确定相对影响后，我们才能够衡量不一样类
12、别政策评分的相对高低。限购方面，如当地居民家庭(即拥有当地户籍的居民家庭)限购一套住房，则评分为 1分，如限购两套住房，则得分为 分;我们还深入考虑了政策设计的漏洞;比如，如政策中未详细指明单身人士家庭是否仅可购置“正常”居民家庭限购套数的二分之一，则我们将以上的 或 1分乘以 。理由是限购通常面向家庭，而夫妻为购置多套住房理论上可办理“假离婚”(有很多报道描述了夫妻怎样申请“假离婚”成为两户“单身人士家庭”而非“一户正常家庭”，以寻求购置更多房产)6 。 首付百分比变动方面，我们基于首付百分比水平将这一变动转化为指数，并加总首套房/二套房首付百分比。我们还对二套房应用折让因子 ，因对二套房的
13、限制不及首套房。对于首套房需首付 30%、二套房首付 50%的城市，我们给的评分为 30%+50%*。限贷(如三套房不得贷款)、限售(售房时的交易税费或设置最短持有期)及房贷利率较基准利率的浮动方面，我们应用我们的判定并基于政策的相对限制性进行评分。比如在限售方面，如售房需缴纳 5%的交易税费，则为 1分，如持有满两年则免征该 5%税费，则将 1分乘以 以计入并非全部交易均须缴纳 5%税费的事实。在房贷利率较基准利率的浮动方面，假如政策为“较基准利率上浮 10%”，则评分为 。将 “房贷利率较基准利率浮动”政策转化为指数的难度较大，因该政策在实施方面的灵活度较高。即便在同一座城市，比如北京，各
14、商业银行房贷利率较准利率的浮动空间也有所不一样。这也为我们的分析带来了噪音。所表示，和最近的收紧周期相比，限贷政策在 2021/14年收紧/放松周期的出现次数更为频繁。在从 2021年到现在的收紧周期内，出台首付百分比调整和限购政策的次数更多。部分城市还实施了限售。房贷利率更多反应出总体利率环境，尽管近日来有一波政策申明要求提升房贷利率较基准利率上浮百分比 7 。我们并未将以上政策计入指数。这对于总体经济增速意味着什么?我们的分析印证了楼市调控政策确实是房地产销售和房价走弱的影响原因。另外，2021年 10月和 2021年 3/4月两轮调控的大部分负面影响很可能已经表现在销售和房价涨幅的走弱当
15、中。深入调控方法值得关注，尤其是最低首付比率调整和限购令和限售令方面。我们的房地产行业研究团体的基础假设是，2021年房地产成交量和房价水平将持平于 2021年，而且没有深入调控政策出台。这一基础情景假设意味着 2021年 GDP增速相较今年面临不利原因，因为基于 2021年前八个月实际来看，2021年整体房地产交易量和房价全部可能实现正增加。我们估算的这一基础情景假设意味着 2021年房地产行业对于总体经济增速的贡献为 个百分点，低于 2021年的 个百分点，所以将令明年总体 GDP增速降低 个百分点。倘若新一轮调控政策实施，我们的分析将面临下行风险。假如调控力度和 2021年 10月至目前
16、一样如此之大，我们估算将令房地产行业对 2021年实际 GDP增速的贡献深入降至零，令 2021年实际 GDP增速相对于 2021年面临 个百分点的不利影响(隐含的房地产销售降幅约为 10%，房价降幅约为 4%，房地产固定资产投资同比增速约为 3%13)。我们认为此种“调控情景”的可能性相对较低，尤其是在销售和房价涨幅继续较目前水平放缓、未必须要强力调控的情况下。旧城改造计划是图表 9中 2021年房地产行业基础假设可能面临的一项上行风险。和此项计划相关的居民曾以实物房产的形式取得赔偿，现在现金赔偿的占比正在上升。这将会为总体房地产交易提供支撑，尽管房价涨幅和销量增速全部展现放缓的总体趋势。（xx：何钰程）新浪财经股吧讨论
