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1、 新股定价七匹狼（002029）新股分析行 业：纺织服装/服装制造业研究员：陆 丰电 话：（8625）84457777223电 邮：报告时间：2004年7月29日发行上市资料发行价格（元）7.45发行股数(万股)2500发行日期2004/07/22发行方式配售主承销商长江巴黎百富勤上市日期基础数据（发行后）每股净资产（元）3.16总股本(万股)8500流通A股（万股）2500财务数据（万元）项目/年度02A03A04E05E主营收入14854184472103025446增长率(%)42.3924.1914.0021.00净利润2220249729423566增长率(%)44.4412.481
2、7.8221.21毛利率(%)34.8035.2235.0035.00EPS(元)0.370.420.350.42BVPS(元)1.141.553.513.93ROE(%)32.6026.839.9710.69流动比率1.371.18/速动比率0.720.64/资产负债率63.1751.69/存货周转率1.452.21/资料来源：聚源信息系统相关研究暂无要点： 七匹狼（002029）是国内男士休闲服装行业的龙头企业，主营茄克和T恤。周氏家族通过间接持股，发行后合计持有股份公司50%以上的股份，是公司的实际控制人。我国服装行业以劳动密集型为主，具有较强的国际竞争力。未来我国中高档服装市场仍将持续
3、增长，有较大的利润空间，同时品牌竞争日益突出。公司产品附加值较高，盈利能力突出，总体上经营效率与同业上市公司相差无几，但公司流动比率和速动比率偏低，存在短期现金压力和偿债风险。本次发行募集资金将集中投资于休闲服产能的扩张和国内营销网络的建设项目，将使产能增长50%，同时扩大营销网络的建设以消化新增产能，而且新项目将分批完成，因此总体上项目发展前景良好，具有一定的成长空间。预计04、05年EPS分别为0.35和0.42元。综合考虑，我们认为公司合理定价在8元附近，考虑到中小企业板企业上市受到市场关注较多，首日定价在8.8-9.6元之间。特别提示：本报告仅供投资者参考，依据本报告结果进行投资操作风
4、险自负。地址：南京市中山东路90号电话：（8625）84457777华泰证券有限责任公司（210002）主导产品夹克、T恤衫等休闲服装周氏家族通过间接持股，发行后合计持有股份公司50%以上的股份，是公司的实际控制人近年来我国服装行业在收入、利润和出口上保持迅速增长一、公司概况发展历史及现状福建七匹狼实业股份有限公司前身为晋江恒隆制衣有限公司，成立于1989年，2001年7月整体变更为股份有限公司。公司主营产品男士休闲服装，包括茄克、T恤，产品在国内市场具有一定的知名度和较高的市场占有率。股东和股权结构 本次发行前七匹狼集团持有公司75%的股权，发行后持有约53%的股权，为公司第一大股东。在集团
5、公司股权结构中，周连期、周少雄、周少明、陈鹏玲为同一家族成员，周氏家族共持有集团公司95%的股权，即发行后间接持有股份公司50.29%的股权，因此，周氏家族为公司的实际控制人。表1：发行后主要股东及股权结构股东名称股份类别持股数(万股)比例(%)福建七匹狼集团有限公司法人股450052.94厦门来尔富贸易有限责任公司法人股120014.12晋江市建利塑料彩色印刷有限公司法人股1802.12厦门唯一实业有限公司法人股600.71晋江市恒隆建材有限公司法人股600.71社会公众股社会公众股250029.41合计：总股份8500100资料来源：公司招股说明书二、新股发行概况 公司本次发行A股2500
6、万，发行价格7.45元，按03年每股收益计算的发行市盈率17.91倍。发行后总股本8500万股，每股净资产3.16元。按发行后股本摊薄的03年EPS为0.29元。三、国内服装制造行业概况 我国服装制造业以劳动密集型为主，具有较强的国际竞争力，主要产品为梭织和针织服装，也可分为衬衫、T恤、休闲服、西服和羽绒服装。近年来，我国服装行业收入、利润和出口额（图1）保持迅速增长，据国家统计局统计，2000-03年，上述三项指标的年复合增长率分别为16%、17%和13%。图1：1999-2004年6月我国服装进出口金额（亿美元）资料来源：中纺网络目前我国服装行业占全球成衣出口总额的20%以上，总体上中高档
7、服装市场仍有较大的利润空间，但品牌竞争已呈加剧的趋势 2004年1-5月，我国服装行业实现销售收入1674亿元，占纺织工业销售的31%，实现利润总额62亿元，占纺织工业利润的37%，出口208亿元，占纺织工业出口总值的61%，占全球成衣出口总额的20%以上。目前我国服装行业的主要运行特点如下： 1、国内居民衣着消费品价格指数持续下降，低档服装市场竞争激烈，中高档服装市场有较大的利润空间。近年来，规模以上服装企业数量激增，导致市场竞争激烈，商场降价、打折持续不断，已打破淡旺季之分，居民衣着消费品价格指数呈现持续下跌的走势（图2）。其中低档服装市场利润趋薄，而中高档服装则受市场需求旺盛以及高附加值
8、特点的支撑，利润空间较大。图2：1994-2002年居民衣着类消费品价格指数变化状况（上年为100）资料来源：国家统计局 2、品牌经营能力加强。据中国服装协会统计，目前服装行业有30%的企业在做品牌经营，其广告投入要占产品销售收入的8-11%，而其产品附加值要比同类产品高出15-20%。随着竞争加剧，更多的品牌将目光集中到卖场终端，国内许多品牌都已经或正在度过特许加盟的初级阶段，走向各地专卖店和旗舰店的普及，国内的佼佼者包括雅戈尔、海澜集团、杉杉和七匹狼等。 3、与国际采购的联系日益紧密。以往服装行业产品出口主要是通过外贸公司或中间商以间接方式进入国际市场的。从2002年起，跨国连锁零售集团纷
9、纷来华寻求拥有自营出口权的服装生产企业，建立合作关系。表2：2002年服装行业企业经济效益排名排名按销售收入按利润总额1雅戈尔集团股份有限公司雅戈尔集团股份有限公司2红豆集团有限公司茉织华实业(集团)有限公司3茉织华实业(集团)有限公司海澜集团公司4杉杉集团有限公司红豆集团有限公司5海澜集团公司波司登股份有限公司6波司登股份有限公司福建柒牌集团有限公司7上海开开(集团)有限公司杉杉集团有限公司8青岛即发集团股份有限公司美特斯邦威集团有限公司9江苏虎豹集团有限公司江苏虎豹集团有限公司10罗蒙集团股份有限公司罗蒙集团股份有限公司资料来源：中国服装协会七匹狼是国内男士休闲服装行业的龙头，茄克的市场占
10、有率全国第一，具有较为突出的品牌优势近年来公司的产能利用率稳步提高四、公司行业地位分析 据不完全统计，目前我国专业休闲装生产企业已超过1万家，拥有休闲装系列品牌2000多个，著名品牌包括劲霸、柒牌、美特斯邦威、真维斯、七匹狼、班尼路、高邦、佐丹奴、九牧王等，生产区域主要分布于服装业较发达的广东、福建、浙江、江苏、山东等地。据中华全国商业信息中心对全国重点大型百货商场销售额的统计显示，2004年第1季国内主要休闲茄克衫、T恤衫的销量分别增长31.7%、56.7%。 公司是我国男士休闲服装行业的龙头企业。据中国商业联合会与中华全国商业信息中心200103年对全国大型重点零售企业（商场）销售的知名茄
11、克、T恤品牌的调查统计显示，公司“七匹狼”牌休闲男装(茄克)市场综合占有率在同类产品中连续三年名列第一，T恤市场综合占有率在同类产品中连续三年名列前十名。在全球五大品牌价值评估机构之一的世界品牌实验室（WBL）和世界经济论坛（WEF）共同编制的2004年中国500个最具价值品牌当中，雅戈尔排名第50位，杉杉排名第61位，鄂尔多斯排名第100位，七匹狼排名第170位，劲霸排在第388位，九牧王排在第450位。 从销售规模和相似度来看，公司在国内市场的主要竞争对手有：柒牌、劲霸、爱都、雄牌、永新、斯特雅、雅戈尔、鳄鱼、TONY WEAR、老爷车、苹果等国内外知名品牌。 目前公司研发设计团队共有专职
12、人员13人，其中首席设计师来自日本、店面与橱窗设计师为香港资深专业人士冯彦文，其余人员均毕业于国内专业院校，平均从业时间超过5年。五、公司主营业务分析生产经营情况 目前公司主营产品为休闲服装，品种繁多。如按生产单件产品耗时、耗工量的不同得出每台通用设备每日生产其他产品和茄克数量的相关系数，并按此系数以约当产量法折算为茄克生产数量计算全年生产能力，可估计出近年来公司的产能和产量（图3），0103年公司产能利用率稳步提升，01年为66.39%，03年上升至88.24%。图3：200103年公司产能与产量变化（约当茄克数：单位：万件）资料来源：公司招股说明书2003年T恤、茄克和休闲装占公司销售收入
13、的67%，间接出口占公司销售收入的28%主营收入构成 公司目前所产服装种类较多，主要有T恤、茄克、休闲装、衬衫、裤装、棉褛、配饰等，2003年T恤、茄克和休闲装三类产品占公司销售收入的67%；如按生产方式划分，2003年贴牌销售占公司销售收入的30%；如按销售方式划分，2003年间接出口占公司销售的28%，占公司销售毛利的15%，且间接出口产品的毛利率水平持续上升（图4）。图4：200103年公司内销和出口毛利率变化（%）资料来源：公司招股说明书图5：2003年公司各类产品产销率（%）资料来源：公司招股说明书营销方式情况 目前公司营销模式以代理制为主，2003年公司通过代理商销售实现的销售收入占销售收入总额的比例达到51.71%。截止2003年末，公司的营销网络已覆盖了全国30个省、自治区和直辖市，拥有加盟专卖店385家，代理商经营商场厅(柜)149家。六、公司财务状况分析产品附加值较高，盈利能力突出 与同行业的服装企业相比较，公司的盈利能力明显胜出，2003年七匹狼销售毛利率35.22%，净资产收益率26.83%，
