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1、MBO 集合资金信托背景资料一、什么是MBO ？MBO ，即 ManagementBuy-out ，译成中文是“管理者收购” 、“经理层收购”或“经理层融资收购” 。在资本市场相对成熟的西 方 发 达 国 家 ， MBO 是 LBO 即 “ 杠 杆 收 购 ”( LeveragedBuy-out )的一种。 MBO 即目标公司的管理者或经理层利用借贷所融资本购买本公司的股份， 从而改变本公司所有者结构、 控制权结构和资产结构， 进而达到重组本公司的目的并获得预期收益的一种收购行为。二、 MBO 的特征1 ) MBO 的主体 是目标公司内部的经理层和管理人员。他们通常会设立一家新的公司，并以该新
2、公司的名义来收购目标公司。通过MBO ，他们的身份由单一的经营者变为所有者和经营者合一的双重身份。2 ) MBO 的实现形式主要是通过借贷融资来完成的。目标公司的管理者要有较强的组织运作资本的能力，融资方案必须满足贷款者的要求，也必须为收益持有人带来预期的价值。MBO ，可节约代理成本、获得巨大的现金流入并给投资者带来超额回报。4 ） MBO 完成后 ， 一般公司会寻求机会上市套现， 使得 MBO 的投资者获得超常的回报。三、 MBO 的意义（一） MBO 的普遍意义MBO 作为一种制度创新、对于整合治理结构，降低代理成本、提高管理水平以及优化资源配置都有着重大意义。1 、 MBO 能有效地促
3、进企业治理结构和产业结构的调整。2 ）通过 MBO 分离、分拆或剥离企业多余的分支部分，能使企业得以集中资源优势，深入拓展核心业务。3 ） MBO 为企业提供了转移经营重点的途径，使企业可以从原有的老行业中退出，转入成长性高、发展潜力大的行业。4 ） MBO 可帮助企业实施持续的“张缩型”发展战略。企业需要通过广泛的收购活动来发挥规模优势、 补充优良资产、 提升业务空间； 同时也需要通过MBO 来改组或出售不合适的资产或分支机构。4）目标企业的股东从出售分支机构中可获得现金收入，用以从事新的项目投资，并减少对外部融资的依赖。2 、通过MBO ，能有效降低企业的代理成本。1 ）管理者拥有企业的股
4、权，则预示着企业业绩与管理者报酬直接相关，这就促使他们能致力于创新，挖掘企业潜力，进行具有长期效益的改革。2 ）通过 MBO 形成的企业股权结构比较集中稳定，并使得监督更为有效。3 ） MBO 常伴有高负债的杠杆收购，这也进一步约束了管理者的经营行为。4 、 MBO 后，企业的经营绩效往往得到很大的改善。实施 MBO 后， 企业往往致力于内部改革和要素重组活动， 积极开展利润及附加值高的业务， 一般来讲， 正常的现金流能满足还本付息的需要。（二 ）MBO 对中国的意义1 、国有企业 MBO 。党的十五届四中全会强调， 大多数国有企业要退出一般竞争性领域，政府主张在一定程度上将国有企业的产权有偿
5、出售。 国有企业的经营管理人员与员工购买本企业的所有权也成为国企产权改革的重要方法之一。因此， MBO 对国有股减持及建立国有企业的退出机制有着十分重要的借鉴意义。2 、集体企业 MBO 。产权不明晰一直是集体企业的通病， 许多民营集体企业也在进行多种方式的产权改革， 其中由主要管理者或全体职工共同出资购买企业产权而成为企业的新股东， 这一方法越来越具有普遍性。3 、私有企业MBO 。随着企业规模壮大、 知识技术密度加大， 私营企业所有者在管理上面临着严峻的挑战。 在中国， 已经出现了许多私营企业主把企业转让给本企业管理者或员工的实例。四、 MBO 在中国面临的发展障碍MBO 被认为是企业产权
6、制度改革的一剂良方， 由于 MBO 在激励企业内部人积极性、降低代理成本、改善企业经营状况等方面能起到积极的作用，因此被国外的企业界普遍采行。但是，在中国，发展MBO 还面临一些障碍。据专门为国内企业提供 MBO 整体实施方案的投资公司介绍：管理层融资问题是最大的困难。许多企业，尤其是国有企业的管理层长期以工资为主要收来源， 其自身的积累无法满足收购股权的巨额资金需求，因此，必须依靠融资来解决资金问题。该公司认为：目前管理层收购的融资渠道还很不畅通。银行贷款基本不可行，因为商业银行法禁止将贷款用于股权性质的投资；靠个人借款往往又无法筹措到足够的资金。因此，如何解决融资问题是MBO 面临的关键问
7、题。由于 MBO 是新生事物，在我国的发展时间还不长，因此，目前还没有非常正规的 MBO 基金诞生。现在 MBO 的资金筹集主要通过以下几种途径进行：1 ）私募 MBO 基金按现行法规，私募MBO 基金的形式无法确立，且公司不是合法的借贷主体， 企业法人之间不得互相借贷， 他们之间的借贷行为属非法，这就限制了私募MBO 基金的放款方式， 他们只能借款给管理层个人，而不能借款给管理层设立的其他公司。而在现实操作中， 大部分 MBO 案例是是通过管理层设立其他公司的名义进行收购的。2）集资。如果管理者在收购过程中因收购资金的缺乏， 通过向社会上不确定的自然人， 承诺以高于银行存款的利息， 在一定时
8、期内由管理者还本付息的方法筹集收购资金， 这就构成典型的非法集资，这是不正当的筹资方式。3）企业垫资收购管理者由于收购资金的缺乏， 由被收购企业先借给管理者一笔 款项。 管理者用该笔款项作为收购资金， 然后在收购完成后通过企业对管理者的分红来归还管理者向企业的借款。 这也是不正当的收购资金来源，其中涉及到的违法、违规问题很多，管理者不能使用。4）截留应收款充抵收购资金管理者因收购资金缺乏，往往将企业应收款截留充作收购资金，然后在收购完成后再将企业对管理者的分红逐步充抵应收款，这也是一种不正当的资金来源，其做法的违法、违规问题也很严重，管理者不能使用。鉴于此， MBO 在促进企业产权制度改革、
9、提高企业核心竞争力、降低代理成本等方面具有积极的促进作用。但实现MBO 最核心、最敏感的问题就在于资金来源问题。 若处理不当， 管理层有可能会收购失败， 甚至有可能因为违法违规筹集收购资金而受到法律的制裁。 因此，若能有效的解决这一难题，无疑将平稳地推进改革的进程，尽早实现政策目标。五、 MBO 的几种方式1 、收购上市公司这类 MBO 的目标公司为股票在交易所上市的公司。 通常公司被收购后即转为私人控股，股票停止上市交易，所以这种 MBO 又称为企业的“非市场化” 。根据目的的不同，可以分为：基层经理人员的创业尝试80 年代创业精神的复苏极大地刺激了管理者的创业意识，促使他们试图改变自己的工
10、薪族地位，创建自己的企业。 MBO为管理者实现企业家理想开辟了一条新途径。 他们基于对自己经营企业发展潜力的信心， 以高于股票市场价的价格从原股东手中收购股票， 以使自己以所有者的身份充分发挥管理才能， 获取更高利润。这类MBO 没有外部压力的影响，完全是管理者自发进行的。对实际或预期敌意收购的防御。当上市公司面临敌意袭击者的进攻时， MBO 可以提供很有效而又不具有破坏性的保护性防御。 经理人员以 MBO 形式购回企业股票，已发展成一种被越来越广泛采用的新颖的金融技术。作为大额股票转让的途径。许多上市公司只有一小部分股权流通在外， 其余股票则为一些机构投资人或大股东所把持。 当他们打算退出公
11、司而转让股票时， 让其在交易所公开卖出股票是不现实的， 而且让大量股票外流也会影响公司的稳定， 于是 MBO 就成为实现转让的最好选择。还有一些为家族所控制的上市公司， 业主当面临退休而找不到合适的继承人时， 利用 MBO 可解决继承问题而不必将控制权交予外人。公司希望摆脱公司上市制度的约束。各国针对上市公司一般都定有严格的法律法规， 以约束其行为， 保障股东的利益， 特别是透明度和公开披露信息方面的要求十分严格。 一些经理人员认为这些制度束缚了他们的手脚， 上市公司束缚了企业的发展，于是以 MBO 方式使企业退出股市，转成非上市公司。2 、收购集团的子公司或分支机构19 世纪末和 20 世纪
12、 20 年代的两次并购浪潮产生了横向一体化的企业及纵向一体化的康采恩， 60 年代世界第二次并购浪潮又诞生了庞大的混合联合企业集团。进入80 年代，一些多种经营的集团逆向操作， 出售其累赘的子公司和分支机构， 甚至从某些特定行业完全退出， 以便集中力量发展核心业务； 或者是改变经营重点， 将原来的边缘产业定为核心产业， 从而出售其余部分业务（包括原核心业务） 。这时候最愿意购买公司的人，往往是最了解情况的内部管理者。主要是选择具体的买主， 选择要考虑的重要因素之一是各方出价的高低。 外部购买者出价的依据是目标企业的资本结构、 经营活动以及与自身业务的协调程度， 而内部购买者则拥有关于企业潜力的
13、详细信息。 但出价高低并非卖主考虑的唯一因素。 以下几种情况会增强管理者购买的竞争能力。卖主出于非财务目标的考虑。比如，若卖给第三者会损害卖主的形象，或希望尽快平稳地脱手，卖主往往更原意选择MBO 。管理者已拥有目标公司很大比例的股份，或掌握了不为卖方和外部竞争者所知晓的重要内幕消息。 当然， 管理者亦需正确估计其专业技能及地位所赋予的讨价还价能力。 若优势不大则应慎重考虑是否参与竞争， 否则一旦收购失败， 他们可能很快会被解雇。与集团分离后，新独立的企业与原母公司还保持一定的贸易联系 （作为原料供应商或客户 ）。此时若卖给外部购买者，可能形成垄断，对集团利益不利，故卖方往往趋向选择MBO ，
14、因为管理者寻求与母公司合作的愿望一般强于外部购买者。3 、公营部门私有化的 MBO公营部门私有化有以下几种情况。将国有企业整体出售。将国有企业分解为多个部分，再分别卖出，原企业成为多个独立的私营企业。多种经营且业务庞杂的公众集团出售其边缘业务，继续保留其核心业务。地方政府或准政府部门出售一些地方性服务机构。以上这些都是MBO 的潜在机会。 虽然公营部门私有化可以有多种形式，但MBO 无疑是最有效、最灵活的一种。它一方面将资本市场的监督机制引入公营部门； 另一方面又使管理者成为股东， 刺激了他们的经营积极性。 80 年代英国对公营部门实行私有化时，就广泛采用了 MBO形式及其派生形式EBO（职工
15、控股收购）。对于东欧正在进行的改革， MBO 、 EBO 也是最可接受的、操作性最强的私有化方式。六、八九十年代英美国家 MBO 的实践在英美国家， MBO 是为一种倍受投资者青睐的资产管理形式。MBO 需要金融市场和金融技巧的推动，某种意义上它也是一种金融新技术。在英国，尽管管理者收购现象已经出现了一段时间，但是直到 70 年代末期，它们才被视为一股重要的经济动力，对管理者、企业组织和国民经济发挥重要的影响。到 80 年代， MBO 作为一种便利的所有权转换形式和可行的融资形式在英国逐渐大行其道。 1987车英国 MBO 交易数量已达300 多起，交易额近400 亿美元。有意思的是，就连1987 年 11 月股票市场的崩溃也几乎对MBO 的热潮 没有任何影响。从那以后，在英国和美国市场上， MBO 交易受理和成交额都在稳步上升。 在 1987 年 11 月的股东市
