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1、 资本性投资决策 主持：葛幸元 通货膨胀和资本预算：苗硕、王睿 生命周期和资本预算：王海斌、张学申 增量现金流量分析：卢小川、薛青、王煜博 企业价值评估：葛幸元一、基本概念（一）资本预算是指制定长期投资决策的过程，其主要目的是评估长期投资项目的生存能力和盈利能力，以便判断企业是否值得投资。 资本预算和经营预算的区别 1.资本预算是针对项目编制的，同一项目会涉及企业不同部门，而经营预算是分部门编制的。 2.资本预算会设计不同会计期，经营预算只针对一个年度的事项。 3.资本预算考虑时间价值，经营预算不考虑。（二）相关成本和收入指与特定决策有关的，在分析评估时必须加以考虑的未来成本或收入。他们因选择
2、不同项目而有差别，必须面向未来。 资本预算时应当区分： 1.可避免成本和不可避免成本 2.未来成本和过去成本 3.机会成本（三）增量现金流量只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量，指接受或拒绝某个投资项目，企业总现金流量因此发生的变动。 投资项目的增量现金流，按时间分为三种：1. 初始期（1） 购置新资产的支出（2） 额外的资本性支出（3） 净营运资本的增加（4） 旧资产出售的净收入2. 经营其现金流（1） 经营收入的增量（2） 经营费用的增量（3） 折旧费用的净变动（4） 所得税额变动3. 处置期现金流（1） 处置或出售资产的残值变现价值（2） 与资产处置相关的纳税影响（3） 营运资本的变
3、动 （四）资本成本投资项目的报酬率超过资本成本时，企业价值将增加，反之将减少。二、通货膨胀和资本预算（一） 名义利率和实际利率 （1）名义利率：包含了通货膨胀的利率 （2）实际利率：排除了通货膨胀的利率 主张采用实际利率的理由： 实际利率反映资源的真实要求，而名义利率容易引起误解。通常在进行财务预测是，一般是以当前的收入、成本和利息等实际数据为基础，然后根据预期通货膨胀率进行上调，得出名义货币的预计财务报表数据。所以使用实际利率便于和基础年度的实际数据线接。主张采用名义利率的理由：通货膨胀是一种现实，人们已经习惯用名义货币表示的现金流量。用实际数字编制预计利润表和资产负债表，难以对税负和折旧等
4、费用进行调整。 实务中，一般情况下使用名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与此同时，使用名义的无风险利率计算资本成本。只有在以下两种情况下才使用实际利率计算资本成本：存在恶性通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数）预测周期特别长 （二）名义现金流和实际现金流 如果企业对未来现金流量的预测是基于预算年度的价格水平，并消除了通货膨胀的影响，那么这种现金流量成为实际现金流量。包含了通货膨胀的现金流量成为名以现金流量。 在决策分析中，有一条必须遵守的原则，即名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要是用实际折现率进行折现。案例1 假设某方案的名义现金流量如表所示，实际折现率为8%，预计一年内
5、通货膨胀率为4%，相关现金流量如下表： 单位：万元时间第0年第1年第2年第3年第4年名义现金流量-95004250428031801200解法1：将名义现金流量用名义折现率进行折现。名义折现率=（1+8%）*（1+4%）-1=12.32% 净现值计算 单位：万元时间第0年第1年第2年第3年第4年名义现金流量-95004250428031801200现值（12.32%）-95003783.833392.582244.17753.97净现值 NPV=674.55解法2：将实际现金流量用实际折现率进行折现。 净现值计算 单位：万元时间第0年第1年第2年第3年第4年名义现金流量-95004250428
6、031801200实际现金流量-95004086.543957.102827.011025.77现值（8%）-95003783.833392.582244.17753.97净现值 NPV=674.55三、不同生命周期的投资价值分析 企业经常必须在两种不同生命周期的机器设备中作出选择。两种机器设备的功能是一样的, 但他们具有不同的经营成本和生命周期。简单运用净现值( NPV )法则就意味着应该选择具有较小成本现值的机器设备。然而,这种判断标准会造成错误的结果, 因为成本较低的设备其重置时间早于另一种机器设备。如果在两个具有不同生命周期的互斥项目中进行选择, 那么项目必须在相同的寿命周期内进行评价
7、,换言之,必须考虑时间可比性因素, 否则无法给出孰优孰劣的判断。案例2： 宏发建筑施工公司需要对两种钻井设备进行选择。设备A 比B 便宜但使用寿命较短。设备A 价值400万元, 能使用四年, 四年中每年的使用费用为100万元。B 价值500万元,能使用五年, 五年中每年的使用费用为80万元。假设两种设备在使用中没有其他成本开支, 且每年给企业带来的收入均相等, 该公司资金成本为10%。两设备的投资现金流出量如下表。 A、B设备现金流出情况 单位（万元）项目012345A400100100100100-B5008080808080 1.经典净现值(NPV)法则的决策过程项目投资决策中的经典做法是
8、综合考虑项目各年度现金流入量、现金流出量的基础上, 对项目各年净现金流量( NCF ) 进行折现得到项目净现值( NPV )，最后依据净现值大小作出评价。上述钻井设备项目投资决策评价, 已经假定设备各年带来的现金流入量相等, 因此, 现金流入量属于决策无关因素。一种常见的思路是将A、B 设备寿命周期内的使用成本折现得出成本净现值, 再取其较小者为最佳购置方案, 即：NPVA=400+100/1.1+100/1.12+100/1.13+100/1.14=71699万元NPVB=500+80/1.1+80/1.12+80/1.13+80/1.14+80/1.15=80324万元上面的决策方法是将工
9、程设备购置成本和生命周期内的使用成本在考虑时间价值的基础上折现得出成本净现值(NPV )。结论显示, NPVA NPVB, 相比较而言, A 设备的总体成本小于B 设备的总体成本, 应选择投资A工程设备。净现值( NPV )法则!是项目投资(包括工程设备投资)决策的经典作法, 表面上看, 以上决策过程没有什么不妥。然而, 深入分析, 不难发现其不妥之处。其一, 经典 净现值( NPV )法则理论前提应该是互斥项目寿命周期具有一致性, 然而上面的决策过程违背了时间可比性原则, 原因在于A、B 工程设备使用周期不同。其二, 经典 净现值( NPV )法则考虑的是设备单次循环使用的净现值, 而企业的
10、运营是持续的; 换言之, 企业工程设备的投资过程是周而复始的周期循环问题, 以静态的决策结果解决动态问题也是不妥的。 2.约当年均成本法设备生命周期匹配法的决策过程 约当年均成本法解决工程设备生命周期差别因素对投资决策影响的方法之一是将设备综合成本因素平均化,也就是把工程设备购置成本以及使用过程中各年度发生的其他所有成本,在考虑时间价值的基础上以设备的寿命周期为基准计算出设备的年度平均综合成本再比较两设备的年度平均综合成本!选择较小者。这种方法公司财务中又称为约当年均成本法。“年均成本”实际上就是年资本回收额，可以看作年金的一种, 其计算公式可以表达为:NA =NPV/(A /P, I, N
11、)其中, NA 为年均成本, NPV 为设备成本的净现值,(A /P, I, N ) 为年金现值系数。结合资料二, 首先计算工程设备A、B 的约当年均成本:NAA =NPVA/(A /P, 10% ,4)=71699/A40.1=71699/3.1699= 226.18(万元)NAB = NPVB(A /P, 10%, 5) =80324/A0.15= 80324/3.7908=211.898(万元)可见, 设备B 的约当年均成本211. 898万元, 小于设备A 的约当年均成本226. 18万元。在设备功能、年收入相同的情况下, 公司投资工程设备B成本相对节约, 应该选择投资B 设备。这与净
12、现值(NPV )法则的决策结果正好相反。但是,客观而言, 约当年均成本法的决策结果更为科学。原因在于, 约当年均成本法克服了设备投资决策中的生命周期不可比的因素, 从工程设备使用中各年度平均成本分摊的角度分析问题,而不同设备的年度平均成本则是可比的。设备生命周期匹配法解决设备生命周期差异因素的另外一种思路为统一两种设备的使用寿命周期, 使不同设备的使用寿命周期匹配, 达到不同设备之间的决策时间可比性。具体作法: 取设备A 与设备B 使用寿命周期的最小公倍数, 分别将两种设备的使用及成本耗费情况在最小公倍数内进行重复, 最后考虑设备在最小公倍数年份内成本的净现值, 取其较小者。我们可以把这种作法
13、叫做设备生命周期匹配法仍以资料二设备投资决策为例, A、B 工程设备使用寿命周期的最小公倍数为20年。在20 年内,A 设备完成5次循环使用, B 设备完成4次循环使用。设备A 5个周期的重置使用周期分别为1 4,5 8, 9 12, 13 16, 17 20年度; 设备B4个周期的重置使用周期分别为1 5, 6 10, 11 15, 16 20年度。设备A 相当于分别在第0、4、8、12、16期每期一次性支付成本支出71699万元; 设备B相当于分别在第0、5、10、15期每期一次性支付成本支出803264万元。 设备A重置现金流时期分布 单位（万元）项目0481216A7169971699716997169971699工程设备A20年的成本的现值:NPVA=71699+71699/1.14+71699/1.18+71699/1.112+71699/1.116=1925620(万元) 设备B重置现金流时期分布 单位（万元）项目051015B803264803264803264803264NPVB=803264+803264/1
