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1、试论高成长性公司的营运资金管理以招商地产为例 (2)E噩噩障自IPRACTICE DISCUSSION 招商地产作为我国房地产行业龙头之一，在2007年的;屯地'浪潮中占尽风头。然而，大量的土地垫付款、较长的开发周期，也给招商地产的资金链提出了极大挑战试论高成长性公司的营运资金管理一一一以招商地产为例.付东阳李奕帆近几到年却来开盯发年之房商一地。量'产己全截地商行经国的业地接。的共开发产土有旧以发展相作地盯年迅比旧为期南家度末之速万房并较，'下断平不地直长产加米及接'大行。扫土刚然仨购地而为置产存'营和流货运动正不资负金断债的融资'底
2、招至近周张，'产存业储由在增增缺截止上市龙头备总于土建设加。加速口不总资产89.37 142.02 251.07 摔静静樨酣慨一飞净营运资金26 42 51 39 93.84 UrIY净营运资金营业收入比率0.99 1 75 2 28 招商货数据净来营源运资家房业地收产入四蒂口上比市率=数据库，匀司协卜句产，A&H-V而-叶年方年动报负和债)FL删Iff 山主川系蒂固业列研务收厅几入ri i . 金/l资L飞招商地产大量;屯地M的营运资金严重不匹配。在2007年盈利非常好的情的96%-98%。由于土地只有在变为商结构能否给其他房地产开发商带来些启况下，仍然大于主营业务收入的增
3、长速品房上市之后才能回收资金，转变成现示或借鉴呢7度.这种大量的流动资产储备，固然保金流的周期较长。因此，在房价飘升的证了招商地产未来的盈利能力、显示出大背景下，企业大量屯地、增加流动资一、营运资金迅速扩张其进一步扩张的决心，但是土地储备占产，实则是为了长远盈利而牺牲当前流2005-2007年是招商地产迅速转型到了存货的99%.流动资产的81%。这动性的选择。发展的3年，其主营业务收入从265亿种开发中的土地不仅资金回收期长，而拟开发和在建开发的土地占到了招元增长到411亿元，三年增长了将近且还需长期持续的资金投入，招商地产商地产存货的90%以上，而存货又占到一倍，增长率为行业平均值43%的两
4、倍的融资事实上面临着巨大考验。了流动资产的80%以上，大量的资金沉多.与此同时，其营运资金规模贝IJ扩张淀在土地上。因此，招商地产的周转率得更为迅速，如表1所示。二、存货资金的沉淀普遍低于行业水平。27年，其存货周在总资产以678%的年增长率增企业的净营运资金增加时，企业转率仅为o127 217亿元的流动资产中长的情况下l招商地产流动资产占总资的利润率下降，流动性上升。因此，营存货高达171多亿元，存货资金周转一产的比率仍从2004年的68.05%增长到运资金的持有策略往往需要在增加流动次的时间约为四年。可见，虽然招商地2007年的86.29%.净值增长73倍多。性和增加收益之间进行权衡。然而
5、，房产的流动资产增长很快，但是主要资金为了更好地研究营运资金与主营业收入地产行业的资产结构却存在着较大的都沉淀在土地中，流动资产周转效率不的增长配比情况，可以寻|入;净营运资特殊性，占流动资产最大比例的为存断下降，不仅没能提高招商地产应对运金主营业收入比率;这一指标!即营运货，周转率慢。在招商地产的存货结构营风险的能力，而且现金流压力巨大，资金周转率的倒数.三年中J招商地产中除了原材料、低值易耗品及其他营运资金的收益性和效率都不高。该指标从2005年的0.99增长到2007年和少量以开发完成的商品房外.90%以的228增幅达130%大大超过行业上为拟开发和在建中的土地，这比例三、营运资金的融资
6、政策增长速度，销售收入和流动资产结构在2005年和2006年甚至达到了全部存货由于购地支出，房地产行业普遍80中国总会计师月刊PRACTICE DISCUSSION E噩噩髓圃需要部分长期负债和权益对流动资产进定资产、无形资产和其他长期资产。地房地产企业发放开发贷款之后2008行补充融资。随着规模的扩大，招商地在经营活动和投资活动不利的情况年初，中国证监会发行部公开表示，对产的净营运资金不断增长，从2005年下，对现金流的需求便只能由筹资活房地产企业募集资金用于囤积土地、房的264亿元增长到2006年的51.4亿元，动来满足.见表2。源，或用于购买开发用地等目的的IPO2007年进-步达到93
7、.8亿元，年增长率将近100%.这种速度远远大于行业平均值的15%-20%。招商地产的流动经营活动产生的现金流-12.1 -13.6 -19 2 -400 负债基本稳定在流动资产的50%-60%之间，也就意昧着长期负债和权益融27.7 729 筹资活动产生的现金流9.4 资要满足流动资产资金需求的大约40-50%。高盈利能力相应的代价是高数据来源:招商地产2004-2007年公司年报和CSMAR系列研究数据库昂的融资成本和较长的资金链，大量净营运资金缺口需要依靠长期负债和权益近几年，招商地产筹资活动产生的计划，将不予核准。另外2007年10月融资进行补充。长期资金的到期日远，到现金流内部结构变
8、化较大。2004年，短以后，股市融资难度增加2008年股市期不能还本付息的风险较小，但是长期资期借款产生现金流10.6亿元，然而由于又持续低迷;债券等直接融资方式虽金的利息成本较高，并且缺乏弹性，会影偿还长期贷款的45亿元现金净流出，然有很好的前景，但在我国资本市场响企业的经济效益。股权融资固然拥有着在没有股权融资的情况下，招商地产当尚不完善的情况下仍很难发挥较大作不用偿还等好处，但是不仅成本高昂，而年的现金净流量为一289亿元。为了缓用。因此，如何开拓融资渠道、防止且存在着股权稀释等问题。解资金压力，招商地产2006年和2007资金链断裂，成为了招商地产进步在流动负债内部，商业信用融资年分别
9、通过发行债权和进行配股来开拓发展的关键。近几年所占比例逐渐减小，短期借款在融资渠道。2006年招商地产的经营现金招商地产的融资中起到了相对稳固的作流缺口为192亿元，通过发行可转化债五、总结用，保持在40%-50%之间，招商地产券，招商地产实现融资149亿元。加之整体而言，招商地产的特点可以的其他流动负债所占比例近几年不断增13.8亿元的银行贷款，招商地产当年实归纳为M三高;、;两大即营业加，基本翻了一倍.可见，融资多元化现现金流61亿元的净流入。由于经营收入高、每股收益高、银行信贷比例是未来企业发展的方向.业绩的突出，招商地产2007年进行了定高，市场份额大、资本规模大。在这2004-200
10、6年，招商地产的长期贷向增发，共募集资金22.9亿元但是受样的背景下，对营运资金的管理便显款融资增幅较大2006年已经基本和权到银根紧缩政策的影响2007年招商地得尤为重要.通过案例的分析，可得益融资持平。但是其长期负债融资却并产的长期贷款收到了一定的限制，致使出以下结论不稳定，由于受到2007年央行提高信贷长期负债比例锐减。为此，招商地产进1 招商地产的盈利能力在行业门槛等政策的影响，招商地产当年通过行了大量的短期借款，以缓解长期贷款中处于领先，但是净营运资金的增银行信贷仅实现长期贷款36.8亿元。而不足的压力。长和营业收入的增长不匹配，过度当年其营运资金融资缺口为98.7亿元，招商地产盈利
11、能力较强，主营业务收的存货资金沉淀给公司的融资带来这就意昧着将要有61.9亿元的权益融资入增长率一直高于行业水平。然而，每股不小压力，被占用。相对与债权融资，股权融资固经营现金流连年为负，从2004年的-197 2 招商地产流动负债仅能满足流然拥有着不用偿还等好处，但是成本却无/股下降到27年的474元/股，严重动资产大约-半的融资需求，日趋扩大十分高昂。低于行业水平。每况愈下的每股经营现金的融资缺口都要通过长期负债和权益融流，不仅反映了招商地产较低的资金运营资进行补充，使用效率，也揭示了其巨大的资金运营的3 购地的巨额支出和融资不足，四、现金流的平衡能力从招商地产的现金流结构来看，风险.28年是招商地产进一步发展的关使得招商地产的经营现金流十分紧张，经营活动产生的现金净流量连年为键一年，就行业情况来看，由于开发惯营运压力巨大.回负，从2004年的一12.1亿元下降到性和困积的土地入市，房地产总投资比(作者单位:北京交通大学经济管理学院)2007年的一40.0亿元，其投资活动产2007年增长了7000多亿元.公告显示，生的现金净流量较小，只有2007年达2008军招商地产的融资计划为80亿元。到净流出15.2亿元，主要用于构建固然而，继央行明确规定不得对屯房、屯网上浏览，请登录中国总会计师网()2008.11 总第64期81
