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1、灵睿文档-资料免费共享阅读下载http:/ 政府投入持续增加（尤其是医保体系建设）是市场扩容和行业成长的最大动力。（1）8500亿投入尚未完成，医保投入占比最大；（2）2010年医保覆盖面超过90%，全民医保初步实现；新农合筹资额将增加50%，保障水平大幅提高；（3）报销比例和范围将逐步扩大；（4）预计2010年医保因素将增加医疗费用1400亿元。l 医改推进到新阶段，行业格局调整和分化趋势将逐步显现。 药品三大销售终端增速继续分化。预计2009-2011年，综合医院、基层医疗机构、药店三大终端的药品销售复合增速分别为20.88%、25.41%、15%，基层医疗机构份额将明显上升。 医改新政驱
2、动行业格局变化加剧。医改推进到新阶段，基本药物、价格、流通、转诊、公立医院等方面的改革逐步出台、实施或试点，影响日益明显，行业格局变化将加剧，预计优质公司将受益。l 行业整体估值合理，个股将维持分化局面。（1）2010年预测市盈率和溢价水平显示行业估值水平合理；（2）个股估值分化将较为明显，医改受益程度和成长性不同及重组等因素对估值分化起重要作用。l 维持行业“推荐”评级。行业及重点公司全年预期收益率为正的概率很大，维持“推荐”评级。建议投资者抓住以下3条投资主线：1、继续以成长和估值为核心，重点关注高端专科用药、得到医患认可的独家品种生产商；战略性看好直接受益于医改扩容和整合加速，估值有望提
3、升的医药商业龙头；关注成长性被市场低估，估值较低的品牌普药生产商；2、关注重组并购主题，重点关注国药集团、上药、华润、通用、广药、北京医药、太极等国资主导的企业；3、努力把握交易性机会。重点是H1N1流感、基本药物目录（扩展版和地方增补品种）以及个别原料药涨价。李鹰鹏*：(：（8610）6656 8483相关研究12009年中期报告：行业持续成长，估值溢价降低，战略性配置医药板块时机已到2009.06.3022009年年度报告：支付能力提升犹可持续，医疗机构用药繁荣可期2008.11.1232008年下半年报告：寻找受益于医改扩容和集中度提升的优秀公司2008.06.2642007年4季度报告
4、：满足需要方能成就价值2007.10.08需要关注的重点公司股票代码股票名称EPS（元）PE（X）09-11净利润CAGRROE2009E合理估值区间（元）2009E2010E2011E2009E2010E2011E600276恒瑞医药1.081.331.6648.6 39.6 31.6 34.66%24.40%53.20-62.13000999三九医药0.680.851.0629.3 23.6 18.8 27.66%17.08%25.40-25.68600511国药股份0.520.660.8149.2 38.7 31.6 26.08%20.77%25.26-32.40002294信立泰1.6
5、52.423.3553.9 36.6 26.5 48.18%12.05%113.52-121.16资料来源：中国银河证券研究所行业深度研究报告/医药行业分析师简介李鹰鹏医药行业分析师 中国医科大学医学学士，北京大学光华管理学院MBA。曾就职于中国医学科学院阜外心血管病医院等医疗机构，历任医师、主治医师、处长助理，拥有7 年临床工作经验和3 年医院管理经验。2007年加入银河证券研究所，目前负责医药行业研究。在上海证券报、朝阳永续等联合举办的2008年度中国证券行业“最佳伯乐奖”评选活动获得“优秀组合个人奖”；在由今日投资主办的“2009年（暨2008年度）中国最佳证券分析师”评选中获得“明星分
6、析师入围奖”。15年医疗行业学习和工作经验，亲身经历中国医疗卫生体制改革，多年苦心思索，为从事医药行业分析奠定了坚实的基础，希望尽可能对医改方向和路径的解析、公司价值的判断和投资机会的把握做出真实、客观、准确的判断，无愧于分析师职位的荣誉和责任。投资概要驱动因素、关键假设与主要预测：我们判断2010年驱动医药行业成长的最关键因素仍是政府的持续投入，尤其是对医疗保障体系建设的投入，但行业格局调整对优质公司加速成长的驱动作用愈发强烈。我们的关键假设和主要预测如下：（1）2009-2011年政府增加投入8500亿元，其中加强医保体系建设是最大重点，2010年三大医保体系筹资总额为5240亿元，报销人
7、群花费的医疗费用的增量约1400亿元；（2）2010年医疗机构门诊量和住院人数继续增加；（3）人均医疗费用小幅上涨，药品费用占医疗费用比例略有下降；（4）全民医保初步到位后，后续政策对行业格局的影响加剧，行业分化趋势逐渐显现。 预计2010年医药制造业收入、利润增速分别为22%、25%；综合医院、基层医疗机构和药店终端增速分别为20.88%、25.42%、15%，三大终端规模合计约6928.9亿元，增速19.97%。我们与市场不同的观点：（1）不同于某些认为医保拉动效应已经结束的观点，我们认为全民医保在2010年才能初步完成网络全覆盖，而医疗保障水平的提高仍在不断进行中，2010、2012年将
8、是重要时点，医保体系建设仍是拉动行业扩容和成长的最重要动力。（2）不同于市场上某些认为整个行业都将均衡受益的观点，我们认为行业普惠阶段已经接近结束，行业整合和分化趋势将会加剧，优势企业受益将日趋明显。 行业估值与投资建议：我们维持医药行业“推荐”评级。我们判断行业整体估值水平合理，估值分化将继续存在，加强创新和重组等事件对相关公司的估值有拉升作用。虽然当前市场环境下对选股的要求提升，但对于我们重点关注的多数公司，如果以目前的股价和估值水平介入，到2010年末，富有耐心的投资者仍然可以期待正收益；安全边际虽有所减小，但如果大盘出现剧烈震荡或者大幅下行，优质公司的防御性仍然存在，且回调是更好的介入
9、优质公司的机会。建议投资者抓住以下3条投资主线：1、继续以成长和估值为核心，投资于（1）估值与成长性相匹配或有足够溢价理由的处方药厂商，重点关注高端专科用药、得到医患认可的独家品种生产商；（2）战略性看好直接受益于医改扩容和整合加速，估值有望提升的医药商业龙头；（3）关注成长性被市场低估，估值较低的品牌普药生产商；2、关注重组并购主题，重点关注国药集团、上药、华润、广药等国资主导的企业；3、努力把握交易性机会，重点是H1N1流感、基本药物目录以及个别原料药涨价。重点公司为恒瑞医药、三九医药、国药股份、信立泰。股价表现的催化剂：（1）继续提高医疗保障水平；（2）基本药物制度扩展版及基层版的地方增
10、补部分正式出台；（3）价格政策出台并优于预期；（4）甲流疫情再次爆发。主要风险因素：（1）最大风险来自费用控制措施对药品消费结构和价格的影响，其中，大幅度大范围降价的影响最为直接；（2）部分关键政策的具体细节仍存在较大不确定性，影响行业格局的变化。目 录一、2010年医药行业增速或有所加快1（一）政府持续投入促进的国内需求增长是行业增长的主要动力1（二）国外需求有所恢复，原料药有望走出低谷6（三）预计2010年医药制造业收入、利润增速分别为22%、25%7二、行业格局的调整和分化趋势逐步显现7（一）医改推进到新阶段，行业普惠时期即将结束7（二）七大方面措施驱动新阶段下的行业格局调整8（三）终端
11、分化趋势延续，基层医疗机构仍是最大亮点12（四）优势公司同时受益于市场扩容和份额扩大14三、选股标准和投资策略18（一）投资逻辑18（二）估值19（三）投资建议23四、催化因素26五、主要风险因素26六、重点公司27（一）恒瑞医药（600276.SH）：国内最具创新能力的化学制剂龙头27（二）三九医药（000999.SZ）：稳健成长的国内OTC市场领导者31（三）信立泰（002294.SZ）：具备市场垄断优势的高端专科药企35（四）国药股份（600511.SH）：具备规模专业优势的医药商业龙头39附件：银河证券关于制药工业“优秀产品-优秀商业模式”的评价标准43插图目录44表格目录45请务必阅
12、读正文后的免责声明部分一、2010年医药行业增速或有所加快（一）政府持续投入促进的国内需求增长是行业增长的主要动力在我国医药工业总产值中，内需部分贡献接近90%，所以国内需求增长是行业增长的主要动力，在加强社会保障，启动新医改的大背景下，政府投入对国内需求的促进作用至关重要。国内需求并不仅仅指医疗需求，还包括公共卫生等方面的需求，各类国内需求释放的关键在于政府的持续投入，我们认为政府对公共卫生、医疗保障制度、基层医疗机构建设的投入，必然导致需求的增加，是2010年医药行业继续保持快速成长的最主要动力。1、至少在2012年前（或许可延续到2020年）政府投入将持续增加我们对政府提出的8500亿投
13、入方案进行了初步分解。认为至少在2012年前政府均将按承诺增加投入，且未来仍将持续增加，或可延续到2020年。分析显示，政府在医疗保障方面投入最大，预计未来个人支付比例将迅速下降到2010年的40%左右，医疗卫生总费用占GDP的比重将由2007年的4.52提升至2010年的5%以上。图1：政府未来3年五项重点医改投入将达8500亿元资料来源：中国银河证券研究所整理（附注：图中数据为估计和测算值）2、医保体系建设的拉动力量并未消失，将继续促进国内药品市场扩容2010年，在人口生物学因素（人口数量、结构和疾病谱情况）和技术进步两大因素相对稳定的情况下，由医保体系建设带动的支付能力提升仍是药品市场扩
14、容的最关键因素。（1）医保筹资额仍将继续增加，构成支付能力提升的最坚实基础不同于某些认为医保拉动效应已经结束的观点，我们认为全民医保在2010年才能初步完成网络全覆盖，而医疗保障水平的提高仍在不断进行中，2010、2012年是重要时点，医保体系建设仍是拉动行业扩容和成长的最重要动力。由于新农合覆盖率已达90%以上，2010年医疗保障体系完善的重点是：（1）扩大城镇居民医保和城镇职工医保的覆盖面，后者的难点在于农民工和破产倒闭企业职工的医疗保障问题，但目前破产倒闭企业职工的医保问题正逐步解决；（2）逐步提升保障水平，2010年新农合的筹资标准提高到每年每人150元，并由国家和地方财政支付其中的120元。我们预测了三大医保体系的覆盖面、参保人数、筹资标准，并进而推算出年筹资总额的变化和新增保费金额，我们认为这是2010年前国内医疗保健需求持续释放的最有力保证。表1：我国三大医疗保障体系筹资金额预测医疗保险种类 指标预测值2007A2008 A2009E2010E城镇职工基本医疗保险筹资标准 当年职工工资的8% 参保人数（万人）18020199962200024000目标覆盖率89.52%91.67%93.61%95.26%年筹资总额（亿元）225726753152
