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1、2月5日有色金属行业2月份投资方略报告投资要点：1、1月分板块走势回忆及成因。1月份，有色金属冶炼(申万)跌幅为14.29%，上证综指跌幅为8.78%，跌幅跑赢大盘。进入以来的这一种月的板块走势，验证了我们在投资方略中的判断是对的的，金属价格的下跌以及行业的高估值是本月走势形成的主线因素。而金属价格的下跌则是由于支撑行业景气度的三大因素在本月内除了经济增速对金属有支撑外，其她两个因素均对行业产生负面影响。也如我们在年度投资方略中所指三大因素的支持力度在削弱。2、2月份：支撑力度不大。全球流动性紧缩的预期以及美元走势继续对金属形成不利影响，中国PMI指数的高位小幅回落，表白中国制造业发展进入稳定
2、期，对金属需求有减少的迹象。美国的PMI对金属需求有支撑，但工业部门的低产能运用率阐明需求的增速有限。基本金属：铜短期内供求过剩的局面没有变化，铝虽然库存最高，但短期内的基本面仍然可在各子行业中最优，铅的供求有乐观迹象，而锌的基本面支撑还是不够。黄金：央行外汇储藏多元化的脚步在继续，金价有一定支持，只是这种支持较不透明，有待于各央行储藏后的发布，如今市场的反映也很弱，将来或有较为集中的反映。美元在短期内的走高不利于金价的上涨，但通胀的脚步却在逐渐清晰，对金价的支撑也将逐渐显现。IMF售金是今年金价较为突出的支撑。3、投资方略。随着股价的下跌，板块的估值压力有所减轻，但相对仍高，我们维持有色金属
3、行业“中性”的投资评级。顺应经济从非常规发展到常规发展的外部环境，并在金属价格相对稳定各子行业上市公司业绩均有保证的条件下，关注业绩突出者，矿产金属在产品构造中比例突出、成本优势突出的上市公司个股是我们的首选。同步，我们也兼顾行业优势，黄金、铜子行业的中长期优势仍然存在。年内，我们重点的关注的个股为山东黄金、中金黄金、江西铜业、云南铜业、中金岭南、焦作万方。2月份内，重点关注焦作万方。4、投资风险。宏观经济特别是美国经济复苏限度超预期（上行/下行）；中国经济复苏限度超预期（上行/下行）；重要国家特别是美国宽松货币政策的收紧时点的超预期。板块走势符合预期，维持中性评级52周行业走势图资料来源：w
4、ind资讯请务必阅读免责条款市场有风险投资须谨慎上次评级-中性本次评级-中性近期有关报告：1.关注产品构造优势和成本优势-有色金属投资方略2.经济转暖提高行业景气度-有色金属中期投资方略3仍然关注黄金股-有色金属1季度投资方略（09.04.06）4.寻底之旅，关注黄金-有色金属投资方略（09.01.10）一、1月份有色金属走势回忆及成因分析（一）1月份有色金属板块走势回忆表1：1月份有色板块涨幅与上证综指涨幅日期有色金属冶炼(申万)上证综合指数-14.29%-8.78%资料来源：wind 大通证券研发中心1月份，有色金属冶炼(申万)跌幅为14.29%，上证综指跌幅为8.78%，跌幅跑赢大盘。（
5、二）有色板块走势成因分析1、金属价格走势图1：1月份LME金属价格走势 图2：1月份SHFE金属价格走势资料来源：wind 大通证券研发中心表2：1月份伦沪两市金属价格涨幅日期LME铜3月LME铝3月LME铅3月LME锌3月沪铜连三沪铝连三沪锌连三-8.61%-6.77%-16.74%-17.96%-7.41%-7.19%-17.71%资料来源：wind 大通证券研发中心1月份，伦沪两市的各金属品种价格呈一种下跌走势，从跌幅上来看，LME铅、锌价格跌幅远不小于铜、铝跌幅，跌幅分别为16.74%、17.96%是铜与铝的2倍。两市中，铝的跌幅均最小，沪铜的跌幅不不小于伦铜的跌幅，沪铝的跌幅不小于伦
6、铝的跌幅。月内，伦敦现货黄金价格跌幅1.48%。图3：伦金走势 资料来源：wind 大通证券研发中心2、板块走势成因分析进入以来的这一种月的板块走势，验证了我们在投资方略中的判断是对的的，金属价格的下跌以及行业的高估值是本月走势形成的主线因素。我们在投资方略中指出，支撑行业景气度的三大因素仍在，但力度在削弱来看。在本月内除了经济增速对金属有支撑外，其她两个因素均对行业产生负面影响。（1）经济增速仍然支撑，但支撑力度有限本月内所发布的最有力量的两个数据当是中国、美国第四季度GDP增长。中国第四季度GDP增同比增长10.7%，虽然低于市场预期的10.8,但高于3季度的9.1%。美国第四季度GDP增
7、长5.7%（环比折年率）高于经济学家预测的4.6%。经济的大幅增长，对金属需求有一定的支持。但经济增长速度的也许缓慢导致支撑有限。美国楼市数据显示美国经济反弹乏力，FED的议息会后声明也在阐明经济复苏的步子不会不久，而美国最新的财年预算赤字占GDP的10.6%，再创历史新高，这不仅也许导致美国长期经济增速放缓，也也许导致即期美国经济增速放缓。图4：中国GDP增长 图5：美国GDP增长资料来源：wind 大通证券研发中心图6：美国成屋销售、新建住房销售资料来源：wind 大通证券研发中心（2）中国流动性收紧预期明确中国央行1月7日以来的系列举措特别是上调存款准备金率表白，央行收紧货币政策的态度已
8、经明朗，表白中国政府已开始着手解决全球金融危机期间流动性富余也许引起的副作用。中国12月份CPI的走高，使市场对中国央行进一步收紧货币政策的预期增强。打压金属价格走势。同步，中国经济增长在有保障的条件下，中国政府的加息预期在加强。（3）美元短期内走高本月内美元的涨幅为2.01%,这对金属价格直接构成下行的压力。如年度方略中我们所讲，美元长期贬值趋势不变，但短期内升值概率在增大，根据是美国目前复苏是就业市场稳定的复苏，美国经济的相对不弱支撑美元。并且美元也有加息的预期支撑。图7：美元走势资料来源：wind 大通证券研发中心二、2月份：支撑力度不大（一）美国PMI超预期，中国PMI高位小幅回落1、
9、美国PMI创8月来最高图8：发达国家PMI 图9：美国工业部门产能运用率 资料来源：wind 大通证券研发中心美国1月份的PMI指数环比上升3.5个百分点，达到58.4,创8月以来最高，欧元区PMI也延续了增势，环比上涨0.8个百分点，唯有日本下跌了1.3个百分点，日本PMI自去年9月份达到54.5后来呈一种下滑的态势，但仍然处在扩张区。欧、日制造业呈一种稳定增长状态，对金属的需求的增量奉献稳定。美国PMI的创新高，对金属需求构成一种支撑，需要的是美国工业部门12月份的产能运用率72.02%，环比有所上升，但还远低于其危机前水平，支撑当有限。美PMI创新高也加强了美国加息的预期。2、中国PMI
10、高位小幅回落2月1日，中国物流与采购联合会发布了1月中国制造业采购经理指数(PMI)为55.8，比上月回落0.8个百分点。图10：中国PMI、生产指数、购进价格指数资料来源：wind 大通证券研发中心图11：中国PMI分项指标、新订单指数/原材料库存、新订单/产成品库存资料来源：wind 大通证券研发中心中国PMI是自反弹以来的初次下降，但仍然处在高位，反映制造业也许趋稳。分项指标中的生产指数环比下降0.9 %，也仍然是高位，表白制造业的生产意愿有所下降，购进价格指数环比增长1.8%，预示金属价格仍然有望走高。而新定单指数环比下降0.1%，原材料库存指数环比增长0.8%，为历史最高，新定单/原
11、材料库存比值在上月上升后有所下降，低于历史均值，意味着补库需求下降，新定单/产成品库存比值低于上月。中国PMI反映中金属价格仍然也许上涨，但价格的上涨克制补库存需求，金属的需求量将减少。供应方面，产能运用率在逐渐提高。12月份国内十种金属产量同比达到了35.26%，高于11月份27.72%，绝对的产量创了历史新高，随着金属价格的提高，国内产能运用率的不仅是在恢复而是在提高。合计产量来看，在较同比增长8.2%的条件下，较同比增长5.79%，产量为2680.92万吨，国内金属的供应富于弹性。图12：中国十种有色金属产量 资料来源：wind 大通证券研发中心（二）经济复苏的脚步进一步加强流动性收紧预
12、期经济复苏大趋势，使流动性收紧的脚步不会停下来，中国加息的预期较美国加息的预期要明确。（三）短期内美元仍将走强，美财年预算赤字将克制其大幅走强美国的就业市场基本稳定，2月5日美劳工部发布1月份非农就业人数减少2万人，失业率为9.7%。失业率为三个月来初次低于10%，是美联储预期今年美国失业率介乎9.3%至9.7%的上限，好于市场预期。就业基本稳定的经济复苏是美元走强的主线因素，近期美国发布的相对强劲的经济数据支撑美元走高，但美财年预算赤字的创历史新高，将克制其大幅走强。而在既有国际货币体系下，特里芬难题不会被解决，长期来看，必须以美元贬值趋势不变。图13：美国非农就业、失业率 资料来源：win
13、d 大通证券研发中心三、基本金属：短期内铝的基本面支撑最大1、铜供求：库存增速不减LME库存增速不减，1月份与铅库存均有较大涨幅，LME铜注销仓单占比处在历史低位，不支持铜库存的减少，现货贴水没有大的变化，阐明供求并不乐观。SHFE库存增速较铝和锌低，但自去年10月以来始终处在高位，阐明国内的需求也不乐观。我们维持年度投资方略对铜供求无远虑有近忧的判断，短期内，库存不支持价格走高。表3：LME铜、铝、铅、锌库存年内增速指标名称LME铜:总库存LME铝:总库存LME铅:总库存LME锌:总库存年内增幅7.59%-0.59%7.83%2.22%资料来源：wind 大通证券研发中心表4：SHFE金属库
14、存年内增幅指标名称SHFE铜库存SHFE铝库存SHFE锌库存年内增幅6.18%12.22%29.53%资料来源：wind 大通证券研发中心图14：LME铜库存、注销仓单占比 图15：沪铜库存 资料来源：wind 大通证券研发中心图16：LME铜现货升贴水 资料来源：wind 大通证券研发中心WBMS发布的最新全球铜的供求数据显示，1-11月期间，全球铜市供应过剩191,000吨，而上年同期全球铜市供应过剩量为205,000吨，过剩有所缓和。与110月份的过剩状况相比较，也有所缓和但处在高位。中国铜的表观消费量有所下降，终端需求整体上有所改善，但本月度内改善不大。图17：全球铜供求 图18：中国
15、铜表观消费量同比变化（考虑库存） 资料来源：wind 大通证券研发中心图19：中国铜终端消费之电力 图20：中国铜终端消费之家电 资料来源：wind 大通证券研发中心2、铝：库存压力最大，供应弹性较好，而需求也乐观自去年8月LME铝库存460万吨以来，始终环绕该值上下波动不再增长，在1月份库存的变化中，铝库存是唯一一种减少的品种，虽然现货的升贴水显示短期内的供求还不乐观，但注销仓单反映出库存在短期内还不也许继续增长，因此这一库存最不具优势的品种其库存变化的趋势却是最优的，对短期内的铝价走势形成支撑。SHFE库存变化增势仍在，国内供求并不乐观。图21：LME铝库存 图22：沪铝库存 资料来源：wi
