投资学（第三版） 张中华课件第6章投资风险与投资组合

投资学投资学第3版张中华张中华 主编主编高等教育出版社 第第6 6章章投资风险与投资组合6-2本章内容本章内容投资风险与风险溢价投资风险与风险溢价单一资产收益与风险的计量单一资产收益与风险的计量 投资组合的风险与收益投资组合的风险与收益夏普单指数模型夏普单指数模型以方差测量投资风险的前提及其实证检验以方差测量投资风险的前提及其实证检验6-3第一节第一节 投资风险与风险溢价投资风险与风险溢价证券投资风险的界定证券投资风险的界定风险的种类风险的种类风险的来源风险的来源风险溢价风险溢价6-4证券投资风险的界定及类型证券投资风险的界定及类型证券投资风险是指因未来的信息不完全或证券投资风险是指因未来的信息不完全或不确定性而带来经济损失的可能性。不确定性而带来经济损失的可能性。证券投资风险系统性风险：引起市场上所有证券的投资收益发生变动并带来损失可能性的风险，是单个投资者所无法消除的。非系统性风险：仅引起单项证券投资的收益发生变动并带来损失可能性的风险。单个投资者通过持有证券的多元化加以消除 市场风险 利率风险购买力风险政治风险等 企业经营风险 财务风险 流动性风险等6-5证券投资风险的来源证券投资风险的来源证券投资风险来自哪里？证券投资风险来自哪里？证券投资风险来自哪里？证券投资风险来自哪里？市场风险市场风险 利率风险利率风险通胀风险通胀风险政治风险政治风险经营风险经营风险 财务风险财务风险道德风险道德风险 流动性风险流动性风险系统性风险系统性风险非系统风险非系统风险6-6风险溢价风险溢价承担风险的报酬承担风险的报酬风险溢价风险溢价风险溢价是投资者因承担风险而获得的超额风险溢价是投资者因承担风险而获得的超额风险溢价是投资者因承担风险而获得的超额风险溢价是投资者因承担风险而获得的超额报酬报酬报酬报酬风险溢价与风险程度成正比风险溢价与风险程度成正比风险溢价与风险程度成正比风险溢价与风险程度成正比风险溢价隐含了风险溢价隐含了风险溢价隐含了风险溢价隐含了“高风险高收益高风险高收益高风险高收益高风险高收益”基本内涵基本内涵基本内涵基本内涵6-7第二节第二节 单一资产收益与风险的计量单一资产收益与风险的计量单一资产历史的收益与风险的计量单一资产历史的收益与风险的计量单一资产历史的收益与风险的计量单一资产历史的收益与风险的计量（historical or ex post risk and return）单一资产历史的收益的计量单一资产历史的收益的计量单一资产历史的收益的计量单一资产历史的收益的计量单一资产历史的风险的计量单一资产历史的风险的计量单一资产历史的风险的计量单一资产历史的风险的计量单一资产预期的收益与风险的计量（单一资产预期的收益与风险的计量（单一资产预期的收益与风险的计量（单一资产预期的收益与风险的计量（expected or ex ante risk and return）单一资产预期的收益的计量单一资产预期的收益的计量单一资产预期的收益的计量单一资产预期的收益的计量单一资产预期的风险的计量单一资产预期的风险的计量单一资产预期的风险的计量单一资产预期的风险的计量6-8单一资产历史收益的衡量单一资产历史收益的衡量 持有期收益率持有期收益率是指从购入证券之日至售出是指从购入证券之日至售出证券之日所取得的全部收益与投资本金之证券之日所取得的全部收益与投资本金之比。比。6-9持有期年平均收益率持有期年平均收益率持有期年平均收益率持有期年平均收益率持有期年平均收益率持有期年平均收益率6-10单一资产历史的风险的衡量单一资产历史的风险的衡量为了计量的便利，我们将投资风险为了计量的便利，我们将投资风险（investment risk）定义为投资预期）定义为投资预期收益的变异性或波动性收益的变异性或波动性(Variability)。在统计上，投资风险的高低可以收益在统计上，投资风险的高低可以收益率的率的方差或标准方差或标准差来度量。差来度量。6-11单一资产历史的风险的衡量单一资产历史的风险的衡量为了简便，可用历史的收益率为样本，并为了简便，可用历史的收益率为样本，并假定其发生的概率不变，计算样本假定其发生的概率不变，计算样本平均收平均收益率益率，并以实际收益率与平均收益率相比，并以实际收益率与平均收益率相比较，以此确定该证券的风险程度。较，以此确定该证券的风险程度。公式中用n-1，旨在消除方差估计中的统计偏差。6-12单一资产预期收益的计量单一资产预期收益的计量单一资产预期的收益率单一资产预期的收益率单一资产预期的收益率单一资产预期的收益率 由于投资者在购买证券时，并不能确切地知道在持由于投资者在购买证券时，并不能确切地知道在持由于投资者在购买证券时，并不能确切地知道在持由于投资者在购买证券时，并不能确切地知道在持有期末的收益率，因此，持有期末的收益率是一个有期末的收益率，因此，持有期末的收益率是一个有期末的收益率，因此，持有期末的收益率是一个有期末的收益率，因此，持有期末的收益率是一个随机变量。对于一个随机变量，我们关心的是它可随机变量。对于一个随机变量，我们关心的是它可随机变量。对于一个随机变量，我们关心的是它可随机变量。对于一个随机变量，我们关心的是它可能取哪些值及其相应的概率大小。能取哪些值及其相应的概率大小。能取哪些值及其相应的概率大小。能取哪些值及其相应的概率大小。期望收益率期望收益率期望收益率期望收益率是所有情形下收益的概率加权平均值。是所有情形下收益的概率加权平均值。是所有情形下收益的概率加权平均值。是所有情形下收益的概率加权平均值。6-13单一资产预期收益的计量单一资产预期收益的计量说明：从预期收益率的计算公式可以发现，它是一个以概率为权数的加权平均数。联系前述的历史的收益率的计算公式可以发现，历史的收益率也是一个加权平均数，只是它的权数为1/n。6-14单一资产预期风险的计量单一资产预期风险的计量风险衡量风险衡量风险衡量风险衡量标准差（或方差）标准差（或方差）标准差（或方差）标准差（或方差）为了计量的便利，一般将投资风险定义为投资预期收为了计量的便利，一般将投资风险定义为投资预期收为了计量的便利，一般将投资风险定义为投资预期收为了计量的便利，一般将投资风险定义为投资预期收益的变异性或波动性益的变异性或波动性益的变异性或波动性益的变异性或波动性(Variability)(Variability)。统计上，一般用收益率的标准差（或方差）来度量风统计上，一般用收益率的标准差（或方差）来度量风统计上，一般用收益率的标准差（或方差）来度量风统计上，一般用收益率的标准差（或方差）来度量风险。险。险。险。标准差反映了投资收益的各种可能结果相对于其期望标准差反映了投资收益的各种可能结果相对于其期望标准差反映了投资收益的各种可能结果相对于其期望标准差反映了投资收益的各种可能结果相对于其期望值的偏离程度的大小。值的偏离程度的大小。值的偏离程度的大小。值的偏离程度的大小。投资收益的标准差投资收益的标准差投资收益的标准差投资收益的标准差E E（R R）预期收益率预期收益率预期收益率预期收益率R Ri i 各种可能的投资收益率各种可能的投资收益率各种可能的投资收益率各种可能的投资收益率P Pi i 收益率事件发生的概率收益率事件发生的概率收益率事件发生的概率收益率事件发生的概率6-15投资者风险态度投资者风险态度风险厌恶风险厌恶 效用效用效用效用 1 21 2风险中性风险中性 效用函数效用函数效用函数效用函数风险偏好风险偏好 3 3 0 财富财富6-16第三节第三节 投资组合的风险与收益投资组合的风险与收益背景介绍背景介绍背景介绍背景介绍 马科威茨马科威茨马科威茨马科威茨是现代投资组合理论的创始者，他在是现代投资组合理论的创始者，他在是现代投资组合理论的创始者，他在是现代投资组合理论的创始者，他在19521952年年年年发表题为发表题为发表题为发表题为证券组合选择：投资的有效分散化证券组合选择：投资的有效分散化证券组合选择：投资的有效分散化证券组合选择：投资的有效分散化的论的论的论的论文，用方差（或标准差）计量投资风险；文，用方差（或标准差）计量投资风险；文，用方差（或标准差）计量投资风险；文，用方差（或标准差）计量投资风险；论述了怎样使投资组合在一定风险水平之下，取得最论述了怎样使投资组合在一定风险水平之下，取得最论述了怎样使投资组合在一定风险水平之下，取得最论述了怎样使投资组合在一定风险水平之下，取得最大可能的预期收益率。大可能的预期收益率。大可能的预期收益率。大可能的预期收益率。他在创立投资组合理论的同时，也用数量化的方法提他在创立投资组合理论的同时，也用数量化的方法提他在创立投资组合理论的同时，也用数量化的方法提他在创立投资组合理论的同时，也用数量化的方法提出了确定最佳投资资产组合的基本模型。这被财务与出了确定最佳投资资产组合的基本模型。这被财务与出了确定最佳投资资产组合的基本模型。这被财务与出了确定最佳投资资产组合的基本模型。这被财务与金融学界看做是现代投资组合理论的起点，并被誉为金融学界看做是现代投资组合理论的起点，并被誉为金融学界看做是现代投资组合理论的起点，并被誉为金融学界看做是现代投资组合理论的起点，并被誉为财务与金融理论的一场革命。财务与金融理论的一场革命。财务与金融理论的一场革命。财务与金融理论的一场革命。19591959年，他又出版了同名的著作，进一步系统阐述了年，他又出版了同名的著作，进一步系统阐述了年，他又出版了同名的著作，进一步系统阐述了年，他又出版了同名的著作，进一步系统阐述了他的资产组合理论和方法。他的资产组合理论和方法。他的资产组合理论和方法。他的资产组合理论和方法。马科威茨马科威茨马科威茨马科威茨的资产组合理论奠定了现代投资组合理论的的资产组合理论奠定了现代投资组合理论的的资产组合理论奠定了现代投资组合理论的的资产组合理论奠定了现代投资组合理论的基石，此后，经济学家一直在利用数量方法不断丰富基石，此后，经济学家一直在利用数量方法不断丰富基石，此后，经济学家一直在利用数量方法不断丰富基石，此后，经济学家一直在利用数量方法不断丰富和完善投资组合的理论和方法。和完善投资组合的理论和方法。和完善投资组合的理论和方法。和完善投资组合的理论和方法。6-17马科威茨模型马科威茨模型马科威茨模型马科威茨模型的假设的假设证券收益具有不确定性证券收益具有不确定性证券收益具有不确定性证券收益具有不确定性 证券收益之间具有相关性证券收益之间具有相关性证券收益之间具有相关性证券收益之间具有相关性 投资者都遵守主宰原则投资者都遵守主宰原则投资者都遵守主宰原则投资者都遵守主宰原则(Dominance rule)(Dominance rule)投资者都是风险的厌恶者投资者都是风险的厌恶者投资者都是风险的厌恶者投资者都是风险的厌恶者 证券组合降低风险的程度与组合证券数目相关证券组合降低风险的程度与组合证券数目相关证券组合降低风险的程度与组合证券数目相关证券组合降低风险的程度与组合证券数目相关 6-18投资组合的收益投资组合的收益投资组合的期望收益率投资组合的期望收益率投资组合的期望收益率是该组合中各种证券期投资组合的期望收益率是该组合中各种证券期投资组合的期望收益率是该组合中各种证券期投资组合的期望收益率是该组合中各种证券期望收益率的加权平均值。望收益率的加权平均值。望收益率的加权平均值。望收益率的加权平均值。6-19投资组合的风险投资组合的风险 投资组合风险同样可以用投资组合风险同样可以用投资组合风险同样可以用投资组合风险同样可以用“组合组合组合组合”期望收益率的期望收益率的期望收益率的期望收益率的标准差来表示，但计算投资组合的风险要比计算标准差来表示，但计算投资组合的风险要比计算标准差来表示，但计算投资组合的风险要比计算标准差来表示，但计算投资组合的风险要比计算单个证券投资的风险困难得多。单个证券投资的风险困难得多。单个证券投资的风险困难得多。单个证券投资的风险困难得多。6-20投资组合的风险投资组合的风险投资组合的方差（风险）投