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1、FU-1Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第四篇 资本结构和股利政策FU-2Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University本篇概要n杠杆理论杠杆理论n资本结构理论资本结构理论n股利政策股利政策FU-3Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第十一章 杠杆理论FU-4Xiamen Univ
2、ersity 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University内容概要n经营风险和经营杠杆经营风险和经营杠杆n财务风险与财务杠杆财务风险与财务杠杆n综合杠杆分析综合杠杆分析n企业融资的无差别点分析企业融资的无差别点分析FU-5Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第一节 经营风险和经营杠杆n经营风险经营风险l含义：未来营业利润的不确定性含义：未来营业利润的不确定性l决定因素决定因素需求的变化需求的变化售价的变化售价的变化投入成本的
3、变化投入成本的变化投入成本变化时，企业调整产出价格的能投入成本变化时，企业调整产出价格的能力力固定成本比重，即经营杠杆固定成本比重，即经营杠杆FU-6Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第一节 经营风险和经营杠杆（续）n经营杠杆经营杠杆l含义：企业销售量的增减引起的利润或亏损含义：企业销售量的增减引起的利润或亏损得更大幅度变动得更大幅度变动l衡量：衡量：经营杠杆度，由经营利润变动率除以经营杠杆度，由经营利润变动率除以销售变动率求得销售变动率求得经营杠杆度经营杠杆度=EBIT变动率变动率/
4、销售变动率销售变动率FU-7Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第一节 经营风险和经营杠杆（续）n经营杠杆（续）经营杠杆（续）l注意：在解释经营杠杆度时，要考虑在一定注意：在解释经营杠杆度时，要考虑在一定销售水平上，销售收入的变化对营业利润的销售水平上，销售收入的变化对营业利润的影响影响l经营杠杆度反映了公司所面临的经营风险程经营杠杆度反映了公司所面临的经营风险程度，公司经营杠杆度越大，经营利润对销售度，公司经营杠杆度越大，经营利润对销售收入变动越敏感收入变动越敏感FU-8Xiamen
5、University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第二节 财务风险与财务杠杆n财务风险及其影响因素财务风险及其影响因素l含义：财务风险是指因企业资本结构不同而含义：财务风险是指因企业资本结构不同而影响企业支付利息和股息及到期支付本金能影响企业支付利息和股息及到期支付本金能力的风险。力的风险。l影响因素影响因素债务比例的大小债务比例的大小企业清偿债券的顺序企业清偿债券的顺序收支的匹配程度收支的匹配程度FU-9Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of
6、Xiamen University第二节 财务风险与财务杠杆（续）n财务风险的种类财务风险的种类l现金性财务风险现金性财务风险含义：指企业在特定时点上，现金流出量超出现金流含义：指企业在特定时点上，现金流出量超出现金流入量，而产生到期不能偿付债务本息的风险入量，而产生到期不能偿付债务本息的风险特征特征是是一一种种个个别别风风险险，表表现现为为某某一一项项债债务务不不能能即即时时偿偿还还，或或者者是是某某一一时时点点的的债债务务不不能能即即时时偿偿还还，因因此此这这种种风风险对企业以后各期的筹资影响不是很大险对企业以后各期的筹资影响不是很大FU-10Xiamen University 2004C
7、enter for Accounting Studies of Xiamen University是是一一种种支支付付风风险险，与与企企业业收收支支是是否否盈盈余余没没有有直直接接关关系系，因因为为企企业业的的支支付付中中有有些些是是有有付付现现的，而企业的收入中有些在当期不能收现的，而企业的收入中有些在当期不能收现是由于理财不当引起的，表现为现金预算与是由于理财不当引起的，表现为现金预算与实际不符而出现支付的危机，或者是由于资实际不符而出现支付的危机，或者是由于资本结构安排不当引起的，对所有者收益的影本结构安排不当引起的，对所有者收益的影响不大响不大 FU-11Xiamen Universi
8、ty 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第二节第二节 财务风险与财务杠杆（续）财务风险与财务杠杆（续）n财务风险的种类（续）财务风险的种类（续）l收支性财务风险及其特征收支性财务风险及其特征含义：指企业在收不抵支情况下出现的不能偿还含义：指企业在收不抵支情况下出现的不能偿还到期债务本息的风险到期债务本息的风险特征特征是一种整体性风险，即对全部债务的偿还都是一种整体性风险，即对全部债务的偿还都产生不利的影响，与某一具体债务或某一时产生不利的影响，与某一具体债务或某一时点的债务的偿还无关点的债务的偿还无关不仅仅是一种支付风险
9、，而且意味着企业经不仅仅是一种支付风险，而且意味着企业经营失败营失败是一种终极风险，一旦出现收不抵支，债权是一种终极风险，一旦出现收不抵支，债权人权益很难得到保障人权益很难得到保障出现此类风险，企业在筹资将面临困难出现此类风险，企业在筹资将面临困难FU-12Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第二节 财务风险与财务杠杆（续）n财务杠杆度的计算财务杠杆度的计算l财务杠杆含义：指企业采用借款融资所带来财务杠杆含义：指企业采用借款融资所带来的债务利息与获利能力两者关系的一种比率，的债务利息与获
10、利能力两者关系的一种比率，即息税前利润变动对普通股每股收益变动的即息税前利润变动对普通股每股收益变动的影响影响l财务杠杆度计算：财务杠杆度计算：由每股获利额变动率除以由每股获利额变动率除以经营利润变动率求得经营利润变动率求得 财务杠杆度财务杠杆度=EPS变动率变动率/EBIT变动率变动率FU-13Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第二节 财务风险与财务杠杆（续）n财务杠杆的作用：反映企业所面临的财务风险财务杠杆的作用：反映企业所面临的财务风险n财务风险分析财务风险分析l基本原理：若投资
11、报酬率大于借入资本利息基本原理：若投资报酬率大于借入资本利息率，那么借入资本对于自有资本的比例越大，率，那么借入资本对于自有资本的比例越大，自有资本收益率就越高；反之，自有资本收自有资本收益率就越高；反之，自有资本收益率越低。企业利润不足以支付借款的利息益率越低。企业利润不足以支付借款的利息时，企业就要用自有资本来支付利息，面临时，企业就要用自有资本来支付利息，面临破产风险。破产风险。FU-14Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第二节 财务风险与财务杠杆（续）n财务风险分析（续）财务风
12、险分析（续）l财务风险分析法财务风险分析法杠杆分析法杠杆分析法概率分析法概率分析法标准离差率标准离差率FU-15Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第二节 财务风险与财务杠杆（续）n财务结构的确定因素财务结构的确定因素l收益分布收益分布l销售和收益的确定销售和收益的确定l破产风险破产风险l股利政策股利政策l控制控制l代理成本代理成本FU-16Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第三
13、节 综合杠杆分析n企业的总风险企业的总风险l企业总风险同时考虑了财务风险和经营风企业总风险同时考虑了财务风险和经营风险险n综合杠杆综合杠杆l含义：将经营杠杆与财务杠杆综合起来，含义：将经营杠杆与财务杠杆综合起来，可以得到两种杠杆的联合效应，成为综可以得到两种杠杆的联合效应，成为综合杠杆合杠杆n综合杠杆的度量综合杠杆的度量l综合杠杆度综合杠杆度=EPS变化的百分比变化的百分比/销售销售收入变化的百分比收入变化的百分比FU-17Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第四节 企业融资的无差别点分
14、析n无差异点分析即每股收益的无差异，是指每股收无差异点分析即每股收益的无差异，是指每股收益不受融资方式影响的营业利润水平。在通过益不受融资方式影响的营业利润水平。在通过EBITEPS的无差异点的几种融资方案，在此的无差异点的几种融资方案，在此点的点的EBIT及及EPS都一样，融资方案的不同不会都一样，融资方案的不同不会造成差异。在无差异点处，股权融资的每股收益造成差异。在无差异点处，股权融资的每股收益债务融资的每股收益。债务融资的每股收益。FU-18Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第
15、十二章资本结构理论FU-19Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University内容概要n早期资本结构理论研究早期资本结构理论研究nMM理论和米勒模型理论和米勒模型n权衡理论权衡理论FU-20Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第一节 早期资本结构理论研究n净收益理论：净收益理论：在一定假设条件下，认为当企业在一定假设条件下，认为当企业由由0趋于趋于100%时，其资本总成本持续下降，价时，其资本总
16、成本持续下降，价值则持续上升，要使企业价值最大化，应使用值则持续上升，要使企业价值最大化，应使用近乎近乎100%的债务的债务n净经营收益理论：净经营收益理论：认为公司的资本成本和股票认为公司的资本成本和股票价格都与公司的资本结构无关价格都与公司的资本结构无关n传统理论传统理论：认为当企业在一定限度内举债时，：认为当企业在一定限度内举债时，股本与负债风险都不会显著增加股本与负债风险都不会显著增加 FU-21Xiamen University 2004Center for Accounting Studies of Xiamen University第二节 MM理论和米勒模型nMM理论的基本假设理论的基本假设l企企业业的的经经营营风风险险可可以以用用支支付付息息税税前前利利润润的的标标准准离离差差来来进进行行计计量量，有有相相同同经经营营风风险险的的企企业业被被划划入入同同类风险级别类风险级别l现现在在和和将将来来的的投投资资者者对对企企业业息息税税前前利利润润的的估估计计完完全全相相同同，即即投投资资者者对对未未来来收收益益和和收收益益风风险险的的估估计计是完全相同的是完全相同的FU-2
