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1、 第七讲第七讲 资本市场资本市场 债券市场债券市场 1教学目的要求：教学目的要求：通过本讲学习掌握债券要素，债券基本通过本讲学习掌握债券要素，债券基本种类及特征。对债券的期限结构及收益种类及特征。对债券的期限结构及收益风险特征有实际的把握。风险特征有实际的把握。掌握债券供求分析的基本思路和方法。掌握债券供求分析的基本思路和方法。能应用债券的供给和需求曲线进行债券能应用债券的供给和需求曲线进行债券供求均衡分析。供求均衡分析。了解债券均衡利率与宏观经济的关系。了解债券均衡利率与宏观经济的关系。2债券及其基本特征债券及其基本特征债券债券bonds是债务人为筹措资金而向债权人出是债务人为筹措资金而向债
2、权人出具的承诺按规定计算和支付利息具的承诺按规定计算和支付利息,到期偿还本金到期偿还本金的债务凭证。由于债券收益大多固定，因此也的债务凭证。由于债券收益大多固定，因此也称固定收益证券。称固定收益证券。Fixed-income securities大部分债务工具是一种支付年利的协议。债务大部分债务工具是一种支付年利的协议。债务工具包括所有的政府债券、公司债券、市政债工具包括所有的政府债券、公司债券、市政债券、抵押贷款债券以及由银行和其他商业部门券、抵押贷款债券以及由银行和其他商业部门发行的短期货币市场工具。发行的短期货币市场工具。3债券的要素包括：利率或息票率利率或息票率计、付息方式计、付息方式
3、期限和加权平均到期期限（期限和加权平均到期期限（weighted average maturity，WAM），久期），久期偿还条款偿还条款赎回和回售条款赎回和回售条款4第一节第一节 债券市场及境外经验债券市场及境外经验 资本市场上资本市场上交易的是长期债券交易的是长期债券，包括长期的政府债，包括长期的政府债券、市政债券和公司债券。券、市政债券和公司债券。一、国债一、国债财政部发行中期国债和长期国债为国家债务融资。财政部发行中期国债和长期国债为国家债务融资。国债（国债（national debts）是期限是期限2年到年到10年的政府债年的政府债券券,也称中期国库债券（也称中期国库债券（treas
4、ury notes）；）；公债（公债（public debts）是）是期限从期限从10年到年到30年的政府年的政府债券，也称长期国库债券（债券，也称长期国库债券（treasury bonds）。）。2001年美国财政部宣布不再发行年美国财政部宣布不再发行30年期限的债券。年期限的债券。这一变化的动机是通过使用利率更低的期限较短的这一变化的动机是通过使用利率更低的期限较短的债券，来降低政府债券的利息成本。债券，来降低政府债券的利息成本。5下表是美国（中央）政府债券的构成下表是美国（中央）政府债券的构成 1995年年12月月31日日 只能由政府的代理机构和信托基金持有。只能由政府的代理机构和信托基
5、金持有。资料来源：资料来源：Federal Reserve Bulletin6国债国债国债在证券市场中有特殊重要意义。国债在证券市场中有特殊重要意义。一是其利率一是其利率期限结构期限结构可作为不同期限市场利率的参照，中长可作为不同期限市场利率的参照，中长期国债期国债,是市场中长期收益率的基准；是市场中长期收益率的基准；二是短期国二是短期国债债是重要的货币政策工具；是重要的货币政策工具；三是债券低三是债券低风险性质风险性质使其成为重要组合投资工具。使其成为重要组合投资工具。截止到截止到2002年末，美国国债余额已经突破了年末，美国国债余额已经突破了6.4万万亿美元，其中可流通国债为亿美元，其中可
6、流通国债为3.2万亿美元万亿美元。而到。而到2007年，国债余额已突破年，国债余额已突破10万亿美元。万亿美元。美国国债美国国债已在已在2010年年5月月26日突破日突破13万亿万亿美元美元，已达到国内生产总额已达到国内生产总额(G D P)的的90，若至，若至G D P的的150，将造成恶性通货膨胀的风险。，将造成恶性通货膨胀的风险。7全球债务危机全球债务危机2009年年12月希腊债务危机开始爆发，距离前次月希腊债务危机开始爆发，距离前次美国金融危机的爆发是如此之近。希腊危机再次美国金融危机的爆发是如此之近。希腊危机再次表明：全球以债治债的危机对策并不可靠。表明：全球以债治债的危机对策并不可
7、靠。目前全球经济体的危机对策实质上就是，过目前全球经济体的危机对策实质上就是，过度度消费消费的经济体继续鼓励的经济体继续鼓励消费消费，过度投资和产能，过度投资和产能过剩的经济体继续加大投资。过剩的经济体继续加大投资。许多经济体推出了规模巨大的财政刺激计划许多经济体推出了规模巨大的财政刺激计划和投资计划，造成许多经济体财政赤字攀升，债和投资计划，造成许多经济体财政赤字攀升，债台高筑，也就是主权债务大幅攀升。这种危机对台高筑，也就是主权债务大幅攀升。这种危机对策无异于抱薪救火。策无异于抱薪救火。8全球债务危机全球债务危机 目前希腊的主权债务占目前希腊的主权债务占GDP的比例是的比例是130左左右。
8、在欧盟右。在欧盟27个国家中，有个国家中，有12个成员国的政府债个成员国的政府债务占务占GDP的比例大于的比例大于60。截至截至2010年年1月，考虑隐藏债务，英国公共部月，考虑隐藏债务，英国公共部门债务负担率达到门债务负担率达到150。美国政府。美国政府2010财年预算财年预算赤字约占美国赤字约占美国GDP的的10.6，目前负债总额超过，目前负债总额超过美国美国GDP的的90，如果考虑包括联邦债务和地方，如果考虑包括联邦债务和地方债务的整体债务，则占债务的整体债务，则占GDP的的150左右。左右。至至2009年末，日本政府债务占年末，日本政府债务占GDP的比例为的比例为201。因此，全球基本
9、上都笼罩在债务危机的阴。因此，全球基本上都笼罩在债务危机的阴影下。影下。9 美国财政部大楼全景美国财政部大楼全景10 面值面值100万美元的美国国债万美元的美国国债,发行对象发行对象,各国政府各国政府11美国国债计数器是美国国债计数器是1989年设立的年设立的,目前目前,美国国债已经超过显示器上的美国国债已经超过显示器上的数字数字,达到了达到了10万亿美元以上万亿美元以上,为了容纳多出来的为了容纳多出来的1，10万亿中的万亿中的1移到移到了显示器的左边了显示器的左边,过去显示美元符号的位置过去显示美元符号的位置,和美元符号挤在一起。和美元符号挤在一起。12国债收益率特点国债收益率特点一是国债的
10、利率较低一是国债的利率较低，因为它们没有违约风险。，因为它们没有违约风险。但是一般仍高于通货膨涨率。但是一般仍高于通货膨涨率。二是，大多数二是，大多数年里，短期国债的收益率低于年里，短期国债的收益率低于20年期债券的收益率。年期债券的收益率。三是，三是，短期利率比长期利率更富于变化短期利率比长期利率更富于变化，即，即短短期利率更容易受到当期通货膨胀率的影响期利率更容易受到当期通货膨胀率的影响。四是四是长期利率不像短期利率那样有显著的变化长期利率不像短期利率那样有显著的变化。因为长期证券的投资者们预料到高或低的通货因为长期证券的投资者们预料到高或低的通货膨胀率膨胀率总会回复到比较正常总会回复到比
11、较正常的水平，因此不太的水平，因此不太在意通胀率变化。在意通胀率变化。13国债收益率特点国债收益率特点 国债利率与通货膨胀率。国债利率与通货膨胀率。1973年一年一2002年年资料来源：资料来源：http：wwwfederalreservegovrelease和和ftp：tipblsgovpubspecialrequesmcpicpiaitxt 14国债收益率特点国债收益率特点短期国债利率与长期国债利率，短期国债利率与长期国债利率，1973年一年一1998年年资料来源：资料来源：联邦储备公报联邦储备公报，各项主题。，各项主题。15几种特殊国债：几种特殊国债：通胀调节式国债通胀调节式国债通胀调节
12、式国债的利率在整个债券的持续期间通胀调节式国债的利率在整个债券的持续期间内不会改变。但是，用于计算利息支付内不会改变。但是，用于计算利息支付的本金，的本金，却随着物价指数变动却随着物价指数变动。到期时，通胀调节式国。到期时，通胀调节式国债会以调节通胀水平后的本金和发行时的面值债会以调节通胀水平后的本金和发行时的面值中的较高价格赎回。中的较高价格赎回。通胀调节式国债的优点在于它们使个人和机构通胀调节式国债的优点在于它们使个人和机构投资者有机会投资于价值不受通胀影响的证券。投资者有机会投资于价值不受通胀影响的证券。这种证券可以为那些希望持有很低风险的投资这种证券可以为那些希望持有很低风险的投资组合
13、的退休人士所用组合的退休人士所用16几种特殊国债：几种特殊国债：本息剥离式国债本息剥离式国债1985年美国财政部向储蓄机构发行记账式债券，年美国财政部向储蓄机构发行记账式债券，名叫本息剥离证券名叫本息剥离证券(STRIPS)。本息剥离证券将定期的本息剥离证券将定期的利息支付同最后的本金利息支付同最后的本金返还分开返还分开。当固定本金国债或者通胀调节式国。当固定本金国债或者通胀调节式国债的本息剥离后，每笔利息支付和本金支付都债的本息剥离后，每笔利息支付和本金支付都成了一份单独的零息债券成了一份单独的零息债券。例如，。例如，5年期的中年期的中期国债到期时包含了期国债到期时包含了10次利息支付，每次
14、利息支付，每6个月个月支付一次，持续支付一次，持续5年。当这种债券被本息剥离年。当这种债券被本息剥离时，这时，这10笔利息支付和本金的支付，都成为了笔利息支付和本金的支付，都成为了一份独立的零息债券。一份独立的零息债券。这种创新产品适应了不同投资者的组合要求。这种创新产品适应了不同投资者的组合要求。17二、政府机构债券二、政府机构债券美国称联邦机构债券美国称联邦机构债券Federal institution bonds，是国会授权一些联邦机构发行的债券，但政府并不是国会授权一些联邦机构发行的债券，但政府并不明确地担保这些债券。明确地担保这些债券。这些机构以国会确认的国家利益为出发点，发行债这些
15、机构以国会确认的国家利益为出发点，发行债券筹措资金。券筹措资金。美国两大住房抵押贷款融资机构美国两大住房抵押贷款融资机构房利美和房地美房利美和房地美所所发行的资产证券化证券发行的资产证券化证券是是最大的最大的政府机构债。政府机构债。机构债券的风险实际上机构债券的风险实际上是很低的。出售债券所筹措是很低的。出售债券所筹措的资金是用于贷款的，这样贷款反过来为债券提供的资金是用于贷款的，这样贷款反过来为债券提供担保。另外，如果联邦机构在债务方面遇到了麻烦，担保。另外，如果联邦机构在债务方面遇到了麻烦，它们可以利用其在财政部的信用额度取得贷款。最它们可以利用其在财政部的信用额度取得贷款。最后，联邦政府
16、也不太可能让它的机构陷入债务违约后，联邦政府也不太可能让它的机构陷入债务违约的困境。的困境。18尽管其风险很低，但机构债券的利率还是大大高尽管其风险很低，但机构债券的利率还是大大高于国债，很多投资者认为机构债券是低利率国债于国债，很多投资者认为机构债券是低利率国债的一个很有吸引力的替代投资方式。的一个很有吸引力的替代投资方式。19三、市政债券三、市政债券市政债券市政债券Municipal bonds是由地方政府、是由地方政府、县政府和州政府发行的证券。即地方政县政府和州政府发行的证券。即地方政府债券。府债券。为公共工程筹资而发行的市政债券可以为公共工程筹资而发行的市政债券可以免除联邦税，因此其利率可以低于国债。免除联邦税，因此其利率可以低于国债。这样可以让市政当局以最低的成本筹集这样可以让市政当局以最低的成本筹集资金资金。20有两种市政债券：一般责任债券与收益债券有两种市政债券：一般责任债券与收益债券 一般责任债券一般责任债券general obligation bonds是是没有特定的资产来为该债券提供担保的没有特定的资产来为该债券提供担保的债券，也就是说，它们以发行人的债券，也就是
