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1、 第十一章 资本结构与杠杆利益 主讲人：第十一章第十一章第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益第一节第一节 杠杆分析杠杆分析第二节第二节 公司资本结构决策公司资本结构决策2第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益第一节第一节第一节第一节 杠杆分析杠杆分析杠杆分析杠杆分析一、杠杆分析的基本假设一、杠杆分析的基本假设二、经营风险与经营杠杆二、经营风险与经营杠杆三、财务风险与财务杠杆三、财务风险与财务杠杆四、总风险与总杠杆四、总风险与总杠杆3第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益一、杠杆分析的基本假设一、杠杆分析的基本
2、假设一、杠杆分析的基本假设一、杠杆分析的基本假设 公司仅销售一种产品，且价格不变公司仅销售一种产品，且价格不变 经营成本中的单位变动成本和固定成本总额在经营成本中的单位变动成本和固定成本总额在相关范围内保持不变相关范围内保持不变 所得税率为所得税率为50%50%Q Q为产品销售数量；为产品销售数量；P P为单位产品价格；为单位产品价格；V V为单位变动成本；为单位变动成本；F F为固定成本总额；为固定成本总额；MC=(P-V)MC=(P-V)为单位边际贡献；为单位边际贡献；EBITEBIT为息税前利润；为息税前利润；I I为利息费用；为利息费用；T T为所得税率；为所得税率；D D为优先股股息
3、；为优先股股息；N N为普通股股数；为普通股股数；EPSEPS为普通股每股收益为普通股每股收益 4第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 杠杆分析杠杆分析杠杆分析杠杆分析经营杠杆经营杠杆财务杠杆财务杠杆QEBITEPS总杠杆总杠杆5第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益二、经营风险与经营杠杆二、经营风险与经营杠杆二、经营风险与经营杠杆二、经营风险与经营杠杆 销售量销售量息税前利润（息税前利润（QEBITQEBIT）经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的利润经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的利润(指息指息税前利润税前利润)或利润率带来的不确定性或利润率带来
4、的不确定性 经营杠杆反映销售量与息税前利润之间的关系，主要用于经营杠杆反映销售量与息税前利润之间的关系，主要用于衡量销售量变动对息税前利润的影响。衡量销售量变动对息税前利润的影响。1111-3.rmvb1111-3.rmvb 两者之间关系可用下式表示：两者之间关系可用下式表示：EBIT=Q(P-V)-F=Q(MC)-FEBIT=Q(P-V)-F=Q(MC)-FEBIT=Q(P-V)-F=Q(MC)-FEBIT=Q(P-V)-F=Q(MC)-F 6第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益二、经营风险与经营杠杆二、经营风险与经营杠杆二、经营风险与经营杠杆二、经营风险与经营杠杆项目项目
5、t=0t=0t=1t=1%销售收入销售收入减减:变动成本总额变动成本总额边际贡献总额边际贡献总额减减:固定成本总额固定成本总额息税前利润息税前利润100000100000 60000 60000 40000 40000 20000 20000 20000 20000110000110000 60000 60000 44000 44000 20000 20000 24000 2400010%10%10%10%10%10%-20%20%Q0=20000 件 P=$5 V=$3 F=$20 000 Q1=22 000 件7第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 经营杠杆系数经营杠杆系
6、数经营杠杆系数经营杠杆系数(DOL)DOL)DOL)DOL)8第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 经营杠杆系数经营杠杆系数经营杠杆系数经营杠杆系数(DOL)DOL)DOL)DOL)9第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 不同销售水平下的经营杠杆系数不同销售水平下的经营杠杆系数不同销售水平下的经营杠杆系数不同销售水平下的经营杠杆系数 销售量销售量息税前利润息税前利润经营杠杆系数经营杠杆系数 0 0 1 000 1 000 2 000 2 000 3 000 3 000 4 000 4 000 5 000 5 000 6 000 6 000 7 000 7 0
7、00 8 000 8 000 10 000 10 000-100 000-100 000 -75 000 -75 000 -50 000 -50 000 -25 000 -25 000 0 0 25 000 25 000 50 000 50 000 75 000 75 000 100 000 100 000 150 000 150 000 0.00 0.00 -0.33 -0.33 -1.00 -1.00 -3.00 -3.00 无穷大无穷大 5.00 5.00 3.00 3.00 2.33 2.33 2.00 2.00 1.67 1.67 10第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠
8、杆利益不同销售水平下的经营杠杆系数不同销售水平下的经营杠杆系数不同销售水平下的经营杠杆系数不同销售水平下的经营杠杆系数-3-3-2-2-1-10 01 12 23 34 45 510001000200020003000300040004000500050006000600070007000800080001000010000Q(unit)Operating Leverage11第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 三、财务风险与财务杠杆三、财务风险与财务杠杆三、财务风险与财务杠杆三、财务风险与财务杠杆 息税前利润每股收益（EBITEPS）财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公
9、司未来收益带来的不确定性 影响财务风险的因素主要有：资本供求变化 利率水平变化 获利能力变化 资本结构变化 12第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益财务杠杆财务杠杆财务杠杆财务杠杆(EBITEPS)EBITEPS)EBITEPS)EBITEPS)财务杠杆主要反映息税前利润与普通股每股收益之财务杠杆主要反映息税前利润与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前利润变动对普通股每股间的关系，用于衡量息税前利润变动对普通股每股收益变动的影响程度。收益变动的影响程度。1111-1111-财务杠杆财务杠杆.rmvb.rmvb 两者之间的关系如下：两者之间的关系如下：13第十一章第十一章
10、资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 财务杠杆财务杠杆财务杠杆财务杠杆(EBITEPS)EBITEPS)EBITEPS)EBITEPS)项目项目t=0t=0t=1t=1%销售收入销售收入息税前利润（息税前利润（EBITEBIT）利息利息(10%)(10%)税前利润税前利润税前利润税前利润所得税所得税(50%)(50%)税后利润税后利润减减:优先股股息优先股股息 普通股净收益普通股净收益普通股净收益普通股净收益普通股股数普通股股数每股收益每股收益(EPS)EPS)$100000$100000 20000 20000 5000 5000 15000 15000 7500 7500 7500 750
11、0 3500 3500 4000 4000 500 500$8$8 110000 110000 24000 24000 5000 5000 19000 19000 9500 9500 9500 9500 3500 3500 6000 6000 500 500 12 12 10.00%10.00%20.00%20.00%-26.67%26.67%26.67%26.67%26.67%26.67%-50.00%50.00%-50.00%50.00%14第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 财务杠杆系数财务杠杆系数财务杠杆系数财务杠杆系数(DFL)DFL)DFL)DFL)15第十一章
12、第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益不同筹资方案财务杠杆系数不同筹资方案财务杠杆系数不同筹资方案财务杠杆系数不同筹资方案财务杠杆系数 项目项目A AB BC C资产总额资产总额普通股普通股负债负债 息税前利润息税前利润利息利息(8%)(8%)税前利润税前利润所得税所得税(30%)(30%)税后利润税后利润普通股股数普通股股数每股收益每股收益($)($)财务杠杆系数财务杠杆系数 1000 1000 1000 1000 0 0 200 200 0 0 200 200 60 60 140 140 20 20 7 7 1.00 1.00 1000 1000 500 500 500 500 2
13、00 200 40 40 160 160 48 48 112 112 10 10 11.2 11.2 1.25 1.25 1000 1000 200 200 800 800 200 200 64 64 136 136 41 41 95 95 4 4 23.75 23.75 1.47 1.47 16第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 不同筹资方案财务杠杆系数不同筹资方案财务杠杆系数不同筹资方案财务杠杆系数不同筹资方案财务杠杆系数EBITEBIT EPS EPSA AEPSEPSB BEPSEPSC C2002001501507 77(1-25%1)7(1-25%1)=5.25
14、=5.2511.211.211.2(1-25%1.25)11.2(1-25%1.25)=7.7=7.723.7523.7523.75(1-25%1.47)23.75(1-25%1.47)=15.02%=15.02%17第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益四、公司总风险与总杠杆四、公司总风险与总杠杆四、公司总风险与总杠杆四、公司总风险与总杠杆 这里的公司总风险是指经营风险和财务风险之和，总杠杆主要用于反映销售量与每股收益之间的关系1111-4.rmvb，两者之间的关系如下所示：18第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益总杠杆系数总杠杆系数总杠杆系数总杠杆系数(D
15、TL)DTL)DTL)DTL)19第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益第二节第二节第二节第二节 公司资本结构决策公司资本结构决策公司资本结构决策公司资本结构决策一、资本结构基本概念一、资本结构基本概念二、无公司所得税时资本结构决策二、无公司所得税时资本结构决策三、含公司所得税时资本结构决策三、含公司所得税时资本结构决策四、财务危机成本与资本结构决策四、财务危机成本与资本结构决策五、代理成本与公司价值五、代理成本与公司价值六、不对称信息与资本结构六、不对称信息与资本结构七、筹资工具选择与资本结构决策七、筹资工具选择与资本结构决策八、资产结构与资本结构八、资产结构与资本结构20第
16、十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益 一、资本结构的基本概论一、资本结构的基本概论一、资本结构的基本概论一、资本结构的基本概论长期资长期资金来源金来源资资金金来来源源短期资短期资金来源金来源内部内部融资融资外部外部融资融资折旧折旧留存收益留存收益股票股票长期长期负债负债普通股普通股优先股优先股股权资本股权资本企业债券企业债券银行借款银行借款债务资本债务资本资本资本结构结构财财务务结结构构21第十一章第十一章 资本结构与杠杆利益资本结构与杠杆利益二、无公司所得税时资本结构决策二、无公司所得税时资本结构决策二、无公司所得税时资本结构决策二、无公司所得税时资本结构决策基本假设基本假设基本假设基本假设：公司只有两项长期资本公司只有两项长期资本 公司资产总额不变公司资产总额不变 公司预期的息税前利润（公司预期的息税前利润（EBITEBIT）为一常数）为一常数 公司增长率为零公司增长率为零没有公司和个人所得税、没有财务危机成本没有公司和个人所得税、没有财务危机成本资本结构变化的影响资本结构变化的影响资本结构变化的影响资本结构变化的影响资本结构变化对每股收益的影响资本结构变化对每股收
