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1、49International FinancingApril 2020 国际融资The Difference and Coordinated Development between Special Debt and PPP专项债和PPP的区别与协同发展王钊中建政研供稿从2019年开始国家对专项债支持力度越来越大、发行范围越来越广、关注度越来越高，相较PPP而言， “非标”专项债落地快、成本低、范围广，并且可以由项目对应的政府性基金收入作为还本付息的资金来源，各地政府开始大力包装专项债项目，甚至将部分PPP项目退库改用专项债模式实施，以争取更多的额度，专项债对PPP产生了很大的挤出效应，那么专项
2、债真的能够替代PPP吗？本文将从两者模式特点、核心诉求及协同发展等方面探讨分析2014年9月，自国发201443号文、财金201476号文等文件开始，地方政府之前广泛应用的融资平台购买服务等融资方式已经被堵死，地方自发自还的债券、PPP模式、债权基金、股权基金、债权投资计划等成为地方政府主要的融资模式，一时间PPP行业风起云涌，在短短的几年间，PPP市场从起飞到趋于平稳，关注的热度从盲目到逐步理性，政策导向从鼓励推广到规范整改，又到如今急剧下滑，PPP发展进入到一个紧缩的阶段。与此同时，地方政府专项债却是另一番景象，2019年财库201923号文，要求“2019年6月底前完成提前下达新增债券额
3、度的发行，争取在9月底前完成全年新增债券发行”。根据财政部预算司最新公布数据，2019年1月，全国发行地方政府债券43624亿元。其中，发行一般债券17742亿元，发行专项债券25882亿元；其中专项债券比2018年19460亿元增加了33%，同时，财政部要求各地尽快将专项债券额度按规定落实到具体项目，做好专项债券发行使用工作，早发行、早使用，确保年初即可使用见效，确保形成实物工作量，尽早形成对经济的有效拉动。从2019年开始国家对专项债支持力度越来越大、发行范围越来越广、关注度越来越高，传统专项债项目主要集中于高速公路、棚改及土储三类项目，而如今轨道交通、医疗教育、污水处理、片区开发、生态环
4、保、文旅、乡村振兴等领域均有专项债发行成功，而这些领域正是与PPP项目所涉及领域高度重合，相较PPP而言， “非标”专项债落地快、成本低、范围广，并且可以由项目对应的政府性基金收入作为还本付息的资金来源，各地政府开始大力包装专项债项目，甚至将部分PPP项目退库改用专项债模式实施，以争取更多的额度，专项债对PPP产生了很大的挤出效应，那么专项债真的能够替代PPP吗？本文将从两者模式特点、核心诉求及协同发展等方面探讨分析。PPP和专项债的区别与传统的政府投资模式不同，PPP模式通常是指政府通过公开采购方式引入有投融资、运营能力的社50会资本方，由其设立项目公司，负责项目的投融资、建设、运营、维护等
5、工作，在合作期满后移交政府，与其说PPP是一种模式不如说PPP是一种理念，PPP的核心内涵在于有效的聚集整合各方优势资源，构建有弹性的激励相容机制，风险共担，从而实现公共基础设施项目全生命周期综合能效的最优化。而地方政府专项债券发行是中国财政资金使用管理的一次重要制度创新，核心诉求是基础设施补短板，保障重点领域合理融资的需求，以达到刺激经济快速有效增长，是发挥积极财政的目的。二者主要区别如下：实施主体不同PPP项目的具体实施主体为项目公司，而项目公司的主要构成单位社会资本方。根据财金10号文规定，不能是本级政府所属的各类融资平台公司、融资平台公司参股并能对其经营活动构成实质性影响的国有企业。专
6、项债项目的实施主体主要为政府事业单位和融资平台。在当前大力控制地方政府违规举债的背景下，地方政府更倾向于将运营类项目注入平台公司做大平台从而使其获得更强的融资能力。这就造成了各地一些有现金流的经营类项目全部都采用专项债模式，由地方政府申报并由融资平台具体实施，地方融资平台公司领导大部分为政府工作出身，因此对企业管理及公司运营方面往往以政治因素为核心出发点，这与经营类企业盈利的目的相左。而PPP项目重运营轻建设，更强调绩效考核下的项目产出，社会资本方长期从事经营类项目的运营工作，专业的人做专业的事，因此从实施主体的角度上看PPP更有利于经营类项目长期运营管理效率的提升。运作流程不同传统的PPP项
7、目有五大步19小步，运作流程详细，经过了几年的发展已经比较完善，在项目识别准备采购执行等过程均有相应的政策指引，项目落地前要经过物有所值专家评审、财政厅入库评审、财政部入库评审等评审流程，招标采购社会资本方要经过资格预审和公开招标流程，PPP合同要经过多轮谈判确定，项目公司成立及融资需要层层审批，就是因为上述复杂的流程让部分政府对PPP望而却步。专项债的审批流程为财政部测算分地区新增专项债券规模和置换专项债券规模，报国务院批准后下达各省级财政部门。省级财政部门在财政部下达的新增专项债券规模内，提出新增专项债券规模分配建议，编制预算调整方案，经省级政府同意后报省级人大常委会批准。各级财政部门在省
8、级财政部门下达的新增专项债券规模内，编制预算调整方案，经本级政府同意后报本级人大常委会批准。各市县财政局牵头向财政厅申报信息披露文件、收益平衡方案、财务评价报告、法律意见书、信用评级报告等资料，省财政厅债务部门审核确认，在专项债券承销商中择优选择主承销商，主承销商为专项债券提供发行定价、登记托管、上市交易等咨询服务。在实际操作过程中，各市县政府均在短时间内集中上报多个专项债项目的一方案两报告，希望在该轮专项债申报中争取更多的额度，甚至有部分区域把项目打包给金融机构负责集中编制报告，报告编制过程中缺乏实地调研与审核监督，审核工作全部集中在财政厅债务部门，短时间内审核众多的专项债项目省厅债务部门领
9、导难免力不从心，专项债项目最重要的是收益与融资资金平衡，而项目收益的可实现性并没有通过详细的论证及市场的调研。目前，在后期专项债资金的使用过程中目有关绩效考核、监督监管等方面的规定，也缺乏顶层政策文件的支撑。因此从项目运作过程角度来看，相比较与PPP，专项债的审批和发行过程的缜密程度相对较差，后期运营过程中收益的实现情况风险较大，PPP项目对政府而言运作过程虽然复杂，但全过程均有政策文件支撑依法合规，收益风险由社会资本方承担。资金支出科目不同在PPP项目中回报机制为政府付费、可行性缺口补助和使用者付费，其政府付费的科目为一般公共预算，地方政府PPP项目的支出上限为不超过当年一般PRACTICE
10、实务51International FinancingApril 2020 国际融资预算支出的10%；专项债项目要求收益与融资资金平衡，债券偿还资金来源主要是政府性基金收入或专项收入，发债额度由上级统一确定，单只专项债券应当以单项收入为偿债来源。从各地财政年度决算数据可以看出，一般公共预算主要来源于税收，每年数据基本上比较稳定，而纳入政府性基金预算基金共43项，其主要来源于国有土地使用权出让收入，管理原则是“以收定支、专款专用、结余结转使用”。由此可见政府性基金预算与一般公共预算相比收入来源受政策和整体经济环境影响较大并不稳定，而现今一些环境治理类专项债项目、园区基础设施专项债项目等由于经营性
11、较弱因此以周边土地出让基金预算收入为主要还款来源，且还款周期长达10年以上，与此带来的收益风险不可控，而PPP项目使用者付费通常由社会资本方报价确定，收入风险由社会资本方承担，政府的补贴纳入一般公共预算10%红线的控制，因此风险相对较低。项目收益要求及政府支出额度不同在PPP项目中有三种回报机制，只要是基础设施及公共服务领域项目在财政承受能力条件允许的情况下都可以实施（财金10号文对新上政府付费项目和可行性缺口补助项目提出了要求），而建设总投资中只有资本金的一小部分需要由财政出资，甚至不出资由社会资本方全额出资本金，贷款由社会资本方负责筹集；而专项债方面则必须要求收益与融资资金平衡，项目净收益
12、必须能覆盖发债本息，且收入必须是基金收入或专项收入，即资本金需要财政出，债券本息也需要财政还，这样一来对项目收益要求越来越高，虽有项目采用土地出让金收益达到收益平衡，但正如上文所说问题，各地省厅已经开始限制土地出让金的使用。在专项债项目交易结构中，地方政府至少要承担20%的资本金，比如总投资10亿的项目，那么，建设期内地方政府至少要拿出两亿，如果项目收益无法覆盖发债本息，则还需要放大资本金的比例，实操过程中很多专项债项目政府资本金比例都达到50%，这对地方财政来说压力会更大，以至于在实操过程中部分项目出现放大虚化总投资的情况，估算与实际不符造成资源的浪费。因此，从财政支出角度，专项债实施项目时
13、，不利于缓和政府短期财政压力，专项债更适合于必须建设而资金短缺又或者在建项目之类的补短板项目，投资体量过大的专项债项目虽然融资成本低，但是过多的资本金支出在短期内地方财政无法承担。综上可以看出，专项债和PPP无论在实施主体、运作方式上，还是在财政支出口径上均有很大的差别，专项债与PPP的核心内容对比表（见52页）所示：PPP和专项债协同发展从传统的专项债发行领域来看，集中于土储和棚改项目，PPP在这些领域本身涉足较少。PPP核心目的是转变政府职能，提高供给水平，但近期PPP项目普遍存在融资困难、落地困难的局面。在部分基层，尤其县级10%红线快用满了，采取专项债的方式会更多。从上文表述中可以看出
14、PPP有更多优势，而且经过几年的合规性整改大部分PPP项目都清理规范过了，政策体系相对完善，而非标专项债项目正处于刚刚发展阶段，还有很多待完善的地方，可以预测前期已经发行成功的专项债券项目也可能会像刚起步的PPP一样，产生或多或少的问题。在2019年10月底的“2019第五届中国PPP发展（融资）论坛”上，财政部副部长邹加怡表示，要“探索PPP与专项债的结合，撬动社会投资，发挥协同加力效应” 。2020年1月19日，国家发展改革委召开1月份新闻发布会，发布宏观经济运行情况，针对2020年发改委在投资领域的发力重点，发言人孟玮表示，2020年，国家发展改革委的重点工作就有： “坚持资金跟着项目走
15、的原则，加快发行使用地方政府专项债券，以落实好项目为重点做好项目准备，督促项目加快开工建设” ； “激发民间投资。推动落实鼓励民间投资的各项政策，进一步完善向民间资本推介项目长效机制，规范推广PPP模式，加强投融资合作，促进民间投资持52续健康发展”。可以看出，在现行的预算体制及防范化解地方隐形债务风险压力背景之下，国务院及财政部门堵住了政府不规范融资“后门” ，为地方政府举债融资开设了“前门” ，专项债最重要的作用是解决资金来源问题，而PPP现在最重要的困难点就是资金问题；专项债更侧重于建设，PPP更侧重于运营，从机制上促进两者融合，可以分别发挥专项债和PPP的体制优势。如果将PPP与专项债
16、结合，既可以借鉴PPP的经验提高投资效率，又可以吸收专项债的优势解决融资难问题，符合高质量发展的要求。专项债侵占了PPP的蛋糕吗？专项债与PPP不是对比内容专项债PPP实施主体 政府事业单位或融资平台社会资本方适用范围铁路、轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目，农林水利，城镇污水垃圾处理等生态环保项目，职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务，冷链物流设施，水电气热等市政和产业园区基础设施农业、林业、水利、交通设施、市政设施、公共服务（医疗、教育、旅游、养老、体育、文化、保障房）生态环境、片区开发等领域合作期限3、5、7、10、12、15、30年等。2019年112月，地方政府债券平均发行期限10.3年，其中一般债券12.1年，专项债券9.0年1030年融资利率2019年112月，地方政府债券平均发行利率3.47%，其中一般债券3.53%，专项债券3.43%根据项目性质、项目所在地及融资主体资质不同4.9%8%资本金允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金项目公司股东以自有资金按时足额缴纳资本金，不得以债务资金充当资本金出资方式建设期财政根据项目建
