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1、第六章第六章 财务杠杆与资本结构财务杠杆与资本结构 第一节 负债经营与杠杆理论 第二节 资本结构理论 第三节 资本结构决策第一页，编辑于星期三：二十点 五十四分。第一节 负债经营与杠杆理论一、负债经营的意义与风险二、成本按习性的分类三、经营风险与经营杠杆（QEBIT）四、财务风险与财务杠杆(EBITEPS)五、公司总风险与总杠杆(QEPS)第二页，编辑于星期三：二十点 五十四分。一、负债经营的意义与风险一、负债经营的意义与风险1 1、负债经营的概念、负债经营的概念 负债经营负债经营是企业以负债筹资从事生产经营活动，以谋取更大收益的一种经营方式2 2、负债经营的意义、负债经营的意义（1）可降低企
2、业综合资金成本（2)可产生财务杠杆利益3 3、负债经营的风险：、负债经营的风险：财务风险（1）丧失偿债能力的可能性;（2）可能产生负财务杠杆效应第三页，编辑于星期三：二十点 五十四分。二、成本按习性分类二、成本按习性分类成本习性：成本习性：是指成本与业务量之间的依存关系。据此可分为：固定成本、变动成本1 1、固定成本、固定成本:其总额不受业务量增减变动影响而保持不变的成本。2 2、变动成本、变动成本:其总额随业务量的变动而成正比例变动的成本。第四页，编辑于星期三：二十点 五十四分。4 4、总成本习性模型、总成本习性模型由于按成本习性企业的全部成本可分为固定成本和变动成本两大类，所以总成本的计算
3、公式为：总成本=固定成本总额+变动成本总额 =固定成本总额+单位变动成本业务量设：F F固定成本固定成本 V V单位变动成本单位变动成本 Q Q业务量业务量 则：则：总成本总成本Y=F+V*QY=F+V*Q第五页，编辑于星期三：二十点 五十四分。5 5、边际贡献和利润的计算、边际贡献和利润的计算（1 1）边际贡献：）边际贡献：销售收入减去变动成本后的差额。边际贡献总额M=销售收入变动成本总额 =(pV)Q=mQ式中：p-销售单价；V-单位变动成本；Q-产销量；m-单位边际贡献（2 2）息税前利润：）息税前利润：支付利息和所得税之前的利润。息税前利润息税前利润EBITEBIT =销售收入变动成本
4、总额固定成本总额销售收入变动成本总额固定成本总额 =（p pV V）Q QF F第六页，编辑于星期三：二十点 五十四分。三、经营风险与经营杠杆三、经营风险与经营杠杆 基本假设(1)公司仅销售一种产品，且价格不变；(2)经营成本中的单位变动成本和固定成本总额在相关范围内保持不变；第七页，编辑于星期三：二十点 五十四分。相关指标假定：Q产品销售数量P单位产品价格V单位变动成本F固定成本总额M 边际贡献总额 MC(或m)=(P-V)单位边际贡献EBIT息税前收益I利息费用T所得税税率D优先股股息N普通股股数EPS普通股每股收益 第八页，编辑于星期三：二十点 五十四分。杠杆分析框架图10-1 杠杆分析
5、框架 第九页，编辑于星期三：二十点 五十四分。（一）经营风险 1、经营风险是指由于生产经营上的原因给公司的收益(指息税前收益)或收益率带来的不确定性。2 2、影响经营风险的因素 3 3、经营风险的衡量经营杠杆系数 产品需求变动 产品价格变动 产品成本变动 固定成本比重第十页，编辑于星期三：二十点 五十四分。（二）经营杠杆（QEBIT）经营杠杆经营杠杆反映销售量与息税前收益之间的关系，主要用于衡量销售量变动对息税前收益的影响。1、经营杠杆的含义经营杠杆的含义第十一页，编辑于星期三：二十点 五十四分。QEBIT经营杠杆经营杠杆 经营杠杆产生的原因经营杠杆产生的原因 当销售量变动时，虽然不会改变固定
6、成本总额，但会降低或提高单位产品的固定成本，从而提高或降低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量变动率。经营杠杆是由于与经营活动有关的经营杠杆是由于与经营活动有关的固定生产成本固定生产成本而产生的而产生的第十二页，编辑于星期三：二十点 五十四分。2 2、经营杠杆的计量经营杠杆的计量 理论计算公式：经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOLDOL）息税前收益变动率相当于产销量变动率的倍数 简化计算公式：清晰地反映出不同销售水平上的经营杠杆系数第十三页，编辑于星期三：二十点 五十四分。经营杠杆举例经营杠杆举例1 例甲、乙企业的固定成本均为60万元，变动成本率均为40%，甲、乙两企业的销售额分别为400
7、万元、200万元。要求：分别计算两企业的DOL；当销售额10%时，两企业的EBIT分别将如何变化？解：第十四页，编辑于星期三：二十点 五十四分。甲：EBIT变动率=10%1.33=13.3%乙：EBIT变动率=10%2=20%结论：F0，DOL 1 F越大，DOL 越大 销售额越小,DOL就越大，经营风险越大 EBIT变动率=销售变动率DOL第十五页，编辑于星期三：二十点 五十四分。经营杠杆举例经营杠杆举例2【例例】假设单价为50元，单位变动成本为25元，固定成本总额为100 000元，不同销售水平下的EBIT和DOL 见表10-1。表10-1 不同销售水平下的经营杠杆系数销售量（件）（Q）息
8、税前收益（元）（EBIT）经营杠杆系数（DOL）0 1 000 2 000 3 000 4 000 5 000 6 000 7 000 8 00010 000 -100 000-75 000-50 000-25 000 0 25 000 50 000 75 000 100 000 150 0000.00-0.33-1.00-3.00无无穷穷大大 5.00 3.00 2.33 2.00 1.67盈亏平衡点第十六页，编辑于星期三：二十点 五十四分。图10-2 不同销售水平下的经营杠杆系数第十七页，编辑于星期三：二十点 五十四分。影响经营杠杆系数的因素分析 影响经营杠杆系数的四个因素：销售量、单位价
9、格、单位变动成本、固定成本总额。影响DOL的四个因素 与DOL的变化方向与EBIT的变化方向 销售量（Q）反方向同方向 单位价格（P）单位变动成本（V）同方向反方向 固定成本（F）经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOL）越大，经营风险越大。）越大，经营风险越大。第十八页，编辑于星期三：二十点 五十四分。经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，它经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，它只是只是衡量经营风险大小的量化指标衡量经营风险大小的量化指标。事实上，是销售和成本水。事实上，是销售和成本水平的变动，引起了息税前收益的变化，而平的变动，引起了息税前收益的变化，而经营杠杆系数经营杠杆系数只不过是
10、放大了只不过是放大了EBITEBIT的变化，也就是放大了公司的的变化，也就是放大了公司的经营风险经营风险。因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对。因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对“潜在潜在风险风险”的衡量，这种潜在风险只有在销售和成本水平变的衡量，这种潜在风险只有在销售和成本水平变动的条件下才会被动的条件下才会被“激活激活”。特别提示特别提示第十九页，编辑于星期三：二十点 五十四分。四、财务风险与财务杠杆四、财务风险与财务杠杆（一）财务风险 财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益(指所有者收益)带来的不确定性。影响财务风险的因素 财务风险的衡量财务杠杆系数 资本供求 利率水平 获利能力
11、 资本结构 第二十页，编辑于星期三：二十点 五十四分。（二）财务杠杆（EBIT EPS）财务杠杆财务杠杆反映息税前收益与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前收益变动对普通股每股收益变动的影响程度。财务杠杆的含义财务杠杆的含义第二十一页，编辑于星期三：二十点 五十四分。EPS EBIT财务杠杆财务杠杆 财务杠杆产生的原因财务杠杆产生的原因 在公司资本结构一定的条件下，公司从息税前利润中支付的固定筹资成本是相对固定的，当息税前利润发生增减变动时，每1元息税前利润所负担的固定资本成本就会相应地减少或增加，从而给普通股股东带来一定的财务杠杆利益或损失。财务杠杆是由于财务杠杆是由于固定筹资成本固定筹
12、资成本的存在而产生的的存在而产生的第二十二页，编辑于星期三：二十点 五十四分。财务杠杆原理推导财务杠杆原理推导第二十三页，编辑于星期三：二十点 五十四分。从上式可以看出：当税息前资产收益率利息率时，负债增加，则权益利润率增加,反之减少;当税息前资产收益率 1 I、D 越大，DFL 越大 EPS变动率=EBIT变动率DFL DFL越大，财务风险越大第二十六页，编辑于星期三：二十点 五十四分。财务杠杆举例财务杠杆举例1例A、B企业的资本总额均为500万元，EBIT均为50万元，所得税率均为33%，债务利率均为5%，A、B企业的负债比例分别为20%和40%。要求：计算两企业的DFL；当EBIT10%
13、时，它们的EPS分别将如何变化？解：第二十七页，编辑于星期三：二十点 五十四分。A企业：EPS变动率=10%1.11=11.1%B企业：EPS变动率=10%1.25=12.5%第二十八页，编辑于星期三：二十点 五十四分。财务杠杆举例财务杠杆举例2 公司项目 A B股本（面值100元）20000001000000发行在外股数 2000010000债务（利率为8%）01000000资本总额20000002000000税息前盈余200000200000利息080000税前盈余200000120000所得税（设50%）10000060000税后盈余10000060000每股普通股盈余56第二十九页，编
14、辑于星期三：二十点 五十四分。财务杠杆举例财务杠杆举例2 公司项目 AB税息前盈余增长率20%20%增长后的税息前盈余240000240000债务利息080000税前盈余240000160000所得税（50%）12000080000税后盈余12000080000每股普通股盈余68每股普通股盈余增加额12每股普通股盈余增长率20%33.33%财务杠杆系数1.001.67第三十页，编辑于星期三：二十点 五十四分。说明:1、无负债企业，息税前盈余变动率与普通股每股收益变动率保持一致，即无财务杠杆效应。2、财务杠杆系数表明息税前利润增长所引起的普通股收益的增长幅度。3、负债比率越高，财务杠杆系数越大，
15、财务风险越大，预期每股收益也越高第三十一页，编辑于星期三：二十点 五十四分。五、公司总风险与总杠杆五、公司总风险与总杠杆（一）总风险 公司总风险是指经营风险和财务风险之和 总风险的衡量总杠杆系数（二）总杠杆 总杠杆总杠杆反映销售量与每股收益之间的关系，用于衡量销售量变动对普通股每股收益变动的影响程度。总杠杆的含义总杠杆的含义第三十二页，编辑于星期三：二十点 五十四分。总杠杆产生的原因总杠杆产生的原因EBIT总杠杆总杠杆EPS财务杠杆财务杠杆财务杠杆财务杠杆Q经营杠杆经营杠杆经营杠杆经营杠杆 由于存在固定生产成本固定生产成本，产生经营杠杆效应，使息税前利润的变动率大于销售量的变动率；由于存在固定
16、财务费用固定财务费用，产生财务杠杆效应，使公司每股收益的变动率大于息税前利润的变动率。销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆效应。总杠杆是由于同时存在总杠杆是由于同时存在固定生产成本固定生产成本和和固定财务费用固定财务费用而产生的而产生的第三十三页，编辑于星期三：二十点 五十四分。总杠杆的计量总杠杆的计量总杠杆系数（总杠杆系数（DTLDTL）指普通股每股收益变动率相当于产销量变动率的倍数 理论计算公式：简化计算公式：DTL=DOLDFLDTL=DOLDFL第三十四页，编辑于星期三：二十点 五十四分。公司总风险经营风险财务风险总杠杆系数（总杠杆系数（DTL）越大，公司总风险越大。）越大，公司总风险越大。控制程度相对大于对经营风险的控制控制难度较大第三十五页，编辑于星期三：二十点 五十四分。结论：EPS变动率=销售变动率DTL DTL越大，总风险越大 经营风险较大的企业不宜高负债思考：经营风险与财务风险的区别及相关性第三十六页，编辑于星期三：二十点 五十四分。联合杠杆（总杠杆）效应的意义：联合杠杆（总杠杆）效应的意义：第一，能够说明业务量变动对每股收益的影响。第二，反映了
