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1、2003.27-07资本预算的风险分析2003.27-1第七章 资本预算的风险分析7.1 概述7.2 项目总风险的调整7.3 调整项目的系统风险7.4 资本预算中的期权方法 2003.27-27.1 7.1 概述概述资本预算的相关风险资本预算的相关风险 按资本预算的三种不同层次，投资项目风按资本预算的三种不同层次，投资项目风险可以分为三类险可以分为三类:-项目总风险项目总风险-项目的组合风险项目的组合风险-项目的系统风险项目的系统风险2003.27-37.1 7.1 概述概述项目风险的衡量项目风险的衡量q项目的组合风险可用贝他系数项目的组合风险可用贝他系数 来衡量来衡量 指项目内部收益率的标准
2、差指项目内部收益率的标准差 是指未包括该项目在内的公司总资产收益率的标准是指未包括该项目在内的公司总资产收益率的标准差差 P,FP,F是指项目收益与公司其他资产或项目收益之间的相是指项目收益与公司其他资产或项目收益之间的相关系数关系数 2003.27-4 项目风险的衡量q项目的系统风险可用贝他系数项目的系统风险可用贝他系数,M M来衡量来衡量 指项目内部收益率的标准差指项目内部收益率的标准差 M M是指市场收益率的标准差是指市场收益率的标准差 P,P,是指项目收益与市场收益之间的相关系数是指项目收益与市场收益之间的相关系数 2003.27-57.2 7.2 项目总风险的调整项目总风险的调整敏感
3、性分析敏感性分析(sensitivity analysissensitivity analysis)敏感性分析是通过测定一个或多个不确定因素敏感性分析是通过测定一个或多个不确定因素的变化导致的决策评价指标的变化幅度，了解各的变化导致的决策评价指标的变化幅度，了解各种因素的变化对实现预期目标的影响程度。种因素的变化对实现预期目标的影响程度。步骤步骤:确定敏感度分析指标确定敏感度分析指标 选取需要分析的不确定因素选取需要分析的不确定因素,并设定变动范围并设定变动范围 找出敏感因素，综合分析项目的风险情况，采取对策找出敏感因素，综合分析项目的风险情况，采取对策 观察某个不确定因素的变动结果观察某个不
4、确定因素的变动结果2003.27-6 敏感性分析 例，合力自行车股份有限公司计划生产城市用新型电动例，合力自行车股份有限公司计划生产城市用新型电动自行车的投资项目，在确定性条件下资本预算的现金流自行车的投资项目，在确定性条件下资本预算的现金流量表见表。直线折旧法计提折旧，寿命期末残值为量表见表。直线折旧法计提折旧，寿命期末残值为0 0。由。由于对未来某些因素把握不大，投资额、销售额、变动成于对未来某些因素把握不大，投资额、销售额、变动成本、固定成本均有可能在本、固定成本均有可能在 20%20%的范围内变动。设折现率的范围内变动。设折现率为为8%8%，公司所得税税率为，公司所得税税率为33%33
5、%，分别对上述四个不确定因，分别对上述四个不确定因素作敏感性分析。素作敏感性分析。2003.27-7 敏感性分析首先计算该项目的净现值首先计算该项目的净现值NPV=-I+NPV=-I+（S-VC-FCS-VC-FC）（）（1-T1-T）+（I/12I/12）TT（P/AP/A，8%8%，1212）NPV=-54000000+22389000NPV=-54000000+22389000（P/AP/A，8%8%，1212）=114725743=114725743元元 2003.27-8 敏感性分析 下面用净现值指标分别就投资额、销售额、变动成本和下面用净现值指标分别就投资额、销售额、变动成本和固定
6、成本等四个不确定因素作敏感性分析：固定成本等四个不确定因素作敏感性分析：设投资额变动的百分比为设投资额变动的百分比为x x，投资额变动对项目净现值影响的计算公式投资额变动对项目净现值影响的计算公式为：为：NPV=-INPV=-I（1+x1+x）+（S-VC-FCS-VC-FC）（）（1-T1-T）+I+I（1+x1+x）/12T/12T（P/AP/A，8%8%，1212）设销售额变动的百分比为设销售额变动的百分比为y y，销售额变动对项目净现值影响的计算公式销售额变动对项目净现值影响的计算公式为：为：NPV=-I+SNPV=-I+S（1+y1+y）-VC-FC-VC-FC（1-T1-T）+（I
7、/12I/12）TT（P/AP/A，8%8%，1212）设变动成本变动的百分比为设变动成本变动的百分比为z z，变动成本变动对项目净现值影响的计算变动成本变动对项目净现值影响的计算公式为：公式为：NPV=-I+S-VCNPV=-I+S-VC（1+z1+z）-FC-FC（1-T1-T）+（I/12I/12）TT（P/AP/A，8%8%，1212）设固定成本变动的百分比为设固定成本变动的百分比为w w，固定成本变动对项目净现值影响的计算固定成本变动对项目净现值影响的计算公式为：公式为：NPV=-I+S-VC-FCNPV=-I+S-VC-FC（1+w1+w）（1-T1-T）+（I/12I/12）TT
8、（P/AP/A，8%8%，1212）2003.27-9 敏感性分析x,y,z,w取不同的值，可计算出其在不同变动幅度下项目的净现值取不同的值，可计算出其在不同变动幅度下项目的净现值不确定因素不确定因素变动幅度变动幅度%01020-10-2013NPV（亿元）亿元）销售额销售额变动成本变动成本投资额投资额固定成本固定成本2003.27-10 敏感性分析 由表和图可以看出，在同样的变动率下，销售由表和图可以看出，在同样的变动率下，销售额的变动对项目净现值的影响最大，投资额变动额的变动对项目净现值的影响最大，投资额变动的影响最小。的影响最小。当当NPV=0NPV=0时，时，X=268%X=268%，
9、y=-11.96%y=-11.96%，z=16.61%z=16.61%，w=103.28%w=103.28%。也就是说当销售额、变动成本、固也就是说当销售额、变动成本、固定成本不变，投资额高于预期值定成本不变，投资额高于预期值268%268%以上，项目以上，项目成为不可行。（其他依次类推）成为不可行。（其他依次类推）由此可见，对本项目而言，销售额、变动成本由此可见，对本项目而言，销售额、变动成本是敏感因素。是敏感因素。2003.27-117.2 7.2 项目总风险的调整项目总风险的调整情景分析（情景分析（scenario analysis)scenario analysis)情景分析给出在某种
10、特定的情景下对项目收益或情景分析给出在某种特定的情景下对项目收益或成本的估测。成本的估测。例例 合力自行车公司担心它的竞争对手飞鸟自行车公司也合力自行车公司担心它的竞争对手飞鸟自行车公司也在近期研制出同类电动自行车。因为这将迫使合力自行在近期研制出同类电动自行车。因为这将迫使合力自行车公司的销售额下降车公司的销售额下降20%20%，但变动成本却只下降了，但变动成本却只下降了5%5%。表。表给出了在销售额降低时的情景，情景分析表明在竞争状给出了在销售额降低时的情景，情景分析表明在竞争状况下新型电动自行车项目将不再可行。况下新型电动自行车项目将不再可行。2003.27-12在竞争状况下新型电动自行
11、车投资项目情景分析在竞争状况下新型电动自行车投资项目情景分析 单位：元单位：元 情景分析情景分析下降下降20%下降下降5%2003.27-137.2 7.2 项目总风险的调整项目总风险的调整模拟方法（蒙特卡罗方法）模拟方法（蒙特卡罗方法）用反复进行随机抽样的方法模拟各种随机变量用反复进行随机抽样的方法模拟各种随机变量的变化，进而通过计算了解项目财务评价指标的的变化，进而通过计算了解项目财务评价指标的概率分布的一种分析方法。概率分布的一种分析方法。步骤：步骤：给出关键给出关键变量的概变量的概率分布率分布从概率分从概率分布中给出布中给出随机数值随机数值将得出的将得出的随机数代随机数代入计算净入计算
12、净现值公式现值公式重复重复2、3，得出得出NPV的的概率分布概率分布2003.27-147.2 7.2 项目总风险的调整项目总风险的调整盈亏平衡分析（平衡分析（break-even analysis)break-even analysis)q会计盈亏平衡分析会计盈亏平衡分析会计盈亏平衡点是指当利润为零时的销售额水平会计盈亏平衡点是指当利润为零时的销售额水平 q净现值盈亏平衡分析净现值盈亏平衡分析关注的是使净现值为零时的销售额水平关注的是使净现值为零时的销售额水平 2003.27-15q 会计盈亏平衡分析对一新型电动自行车项目进行分析对一新型电动自行车项目进行分析边际利润率边际利润率=（销售价格
13、（销售价格-变动成本）变动成本）/销售额销售额 =（19000万元万元-13680万元）万元）/19000万元万元 =0.28盈亏平衡销售额盈亏平衡销售额=(固定成本固定成本+折旧折旧)/边际利润率边际利润率 =(2200万元万元+240万元万元)/0.28 =94642857元元2003.27-16q 会计盈亏平衡分析 然而一个仅仅在会计意义上达到盈亏平衡然而一个仅仅在会计意义上达到盈亏平衡的项目是无法弥补资本的机会成本，其净的项目是无法弥补资本的机会成本，其净现值将小于零。现值将小于零。此时需要此时需要净现值盈亏平衡分析净现值盈亏平衡分析2003.27-17q 净现值盈亏平衡分析 设电动自
14、行车项目的税率为设电动自行车项目的税率为33%,33%,折现率为折现率为8%,8%,投资期为投资期为12,12,销售额为销售额为S S这一销售额高出会计盈亏平衡点这一销售额高出会计盈亏平衡点15.01%2003.27-187.2 7.2 项目总风险的调整项目总风险的调整风险调整折现率方法风险调整折现率方法 是指因未来现金流量不确定而调整收益率的风是指因未来现金流量不确定而调整收益率的风险项目分析技术险项目分析技术.其中其中,CFt-第第t 年年末的期望现金流量年年末的期望现金流量 K-公司边际资本成本公司边际资本成本 t-第第t年年末年年末 N-项目寿命期项目寿命期2003.27-197.2
15、7.2 项目总风险的调整项目总风险的调整确定等值方法确定等值方法 是指把风险现金流量调整成等值的无风险现金是指把风险现金流量调整成等值的无风险现金流量从而分析投资项目风险的一种技术流量从而分析投资项目风险的一种技术.例例:公司财务人员认为，时间越远，现金流量的风险越公司财务人员认为，时间越远，现金流量的风险越高。公司要求按确定等值方法计算项目净现值。设高。公司要求按确定等值方法计算项目净现值。设无风险利率无风险利率RtRt为为7%.7%.2003.27-20现金流量现金流量无风险折现率无风险折现率NPV 确定等值方法确定等值方法2003.27-217.2 7.2 项目总风险的调整项目总风险的调
16、整决策树决策树倘若随后的投资决策取决于先前所作的决策时，倘若随后的投资决策取决于先前所作的决策时，现在的决策就必须考虑今后准备作出什么。这种现在的决策就必须考虑今后准备作出什么。这种依次连续决策的问题可以利用一种树型决策网络依次连续决策的问题可以利用一种树型决策网络来表达和求解，称为决策树法。来表达和求解，称为决策树法。2003.27-22决策点决策点不学习不学习财务课财务课学习财学习财务课务课两个可供选择的方案两个可供选择的方案状态点状态点“C”“A”“B”“F”“D”五种可能发生的状态和相五种可能发生的状态和相应的结果应的结果将要不要学习这门课做为例子将要不要学习这门课做为例子 决策树决策树2003.27-237.3 7.3 调整项目的系统风险调整项目的系统风险 在资本资产定价模型中在资本资产定价模型中 总风险总风险=系统风险系统风险+非系统风险非系统风险 其中，非系统风险又称为可分散的风险，其中，非系统风险又称为可分散的风险，系统风险称为不可分散的风险。系统风险称为不可分散的风险。2003.27-247.3 7.3 调整项目的系统风险调整项目的系统风险 股票的系统风险通常是用该股
