目录中国居民资产配置进入拐点期的六大迹象6从中国居民资产配置结构变迁说开去 6中国居民资产配置大拐点的六大迹象9哪些因素会深刻影响居民的资产配置？ 16生命周期是影响居民资产配置的核心16无风险利率下行会促进居民在金融资产配置匕承当更多的风险18经济环境和资产的历史风险收益特征会形成“适应性预期” 20负债情况或流动性限制是不动产投资对金融资产配置的约束23社保养老等影响跨期支付的制度也是主要影响因素24从日本、欧洲和美国看居民资产配置结构的演进25日德英美居民资产配置结构变迁的特点 25日本：现金和存款占比高，年龄结构和资产历史表现是主因 27德国：不动产配置比例高，但主动配置在下降33英国：高比例配置养老金，凸显了税延养老制度的影响37美国：结构更均衡，风险容忍度更高 40对中国居民资产配置及市场的启示45趋势之一：多资产配置的需求将提升，资产管理及财富管理市场扩容将加速45趋势之二：市场均衡利率易降难升46趋势之三：不动产配置占比下降，到2025年可能降低10个百分点左右 47趋势之四：金融风险资产配置将加速增长，预计未来五年有望翻番，年化增速达14%48趋势之五：养老金市场潜力巨大，养老制度亟待进一步完善49趋势之六：机构化趋势将进一步巩固，机构投资者占比将继续提升 50趋势之七：中国资本市场再次迎来快速开展，提质上量 50趋势之八：配合资本账户改革的推进，中国居民海外配置提速51图表图表1:中国居民资产结构的变迁与中国经济的开展水平以及人口的生命周期相适应7图表2:中国、美国、日本、德国、英国居民资产配置结构(2019) 7图表3:经过四卜年的积累，我们估算中国居民总资产到达552万亿人民币，过去近二十年年化增速到达17% 8图表4: 2017年以来，居民资产中不动产、存款、理财和信托的比例有了一个台阶式的下移8图表5:中国居民在资产配置中对房地产很有“好感” 8图表6:…对金融风险资产有些“畏惧” 8图表7:中国房地产、股票和债券资产价格指数8图表8:中国较高的无风险利率是中国居民对金融风险资产配置比例较低的原因之一 8图表9:按照购买力平价调整，中国当前人均GDP水平相当于F1本1970年代中期，这也是日本居民不动产配置的拐点9图表10:中国20-55岁人口数占比的拐点已经在2010-2015年期间发生，而日本居民不动产配置的拐点与该年龄段人口数占比的拐点比拟接近9图表11:近三年来，一线城市住宅价格已经进入平台期，2019年以来二、三、四线城市住宅价格的涨幅也有所趋缓10图表12:截至2019年底，中国境内股票市场总市值达59.3万亿人民币，占GDP的60%,上市公司数到达3777家. 11图表13:截至2019年底，中国债券市场总存量97.1万亿人民币，其中73%是利率债，27%是信用债 11图表14:中国财富管理主要产品图谱11图表12:截至2019年底，中国境内股票市场总市值达59.3 万亿人民币，占GDP的60%,上市公司数到达3777家图表23:截至2019年底，中国债券市场总存量97」万亿 人民币，其中73%是利率债，27%是信用债图表14:中国财富管理主要产品图谱中国财富管理主要产品图谱海外产品固收理财私募基金结构化产品公募基金20002005201020152020私募股权 FOF(2005)川收；北(2007)资料来源:保本型 (2002)慰岸公募限行理财(2004)ABS(2005)股权私募股票私狒(2003)创弗投资M包1993)成长基金(2000)QDII产品(2007)QDLP产超(2014)QDIE产品(2015)1!算件先动和募(2008)并购旗金(2000)结构优化开级化009)收益凭证(2013)U第四，传统存款、余额宝等类似产品所反映的无风险收益率进一步下降2020年4月6日，余额宝7天年化收益率首次跌破2%,之后继续快速下行，截至5月 底已经降至1.5%以下。
目前余额宝的用户规模到达6亿，资产规模为1.26万亿人民币， 顶峰时曾达1.69万亿人民币(2018年3月)余额宝作为广大中国居民现金管理的工具， 其收益率可以当作无风险利率的代表随着无风险利率降至2%以下，可能将引起居民对 金融资产配置的再思考图表15:余额宝收益率降至Z5%以下W—余额宝7日年化收益率一余触主规模（RHS）I人艮币忆元）8.0 -1「18,000May-13 May-14 May-15 May-16 May-17 May-18 May-19 May-20资料来源：Wind,第五，年初至今公募基金大卖展现出居民资产配置转移的初步迹象与表现平平的市场相比•公募基金的销售热度却很高涨受疫情冲击，A股市场整体年 初以来表现平平，沪深300年内下跌5.5%,全A指数下跌1.5%（截至2020年5月28 口） 但是公募基金的发行却很火热，今年前五个月公募基金发行7,837亿份，相当于是去年 同期的2倍，其中主动管理的股票型基金发行到达3,653亿份，是去年同期的近4倍 截至4月底，公募基金管理资产规模年初以来增长20%,到达17.8万亿人民币，再创历 史新高主动管理的股票型基金最受追捧♦不仅总的发行规模大,而且单只基金的平均发行规模 也相比去年有较大增长。
从公募基金发行的结构来看，我们注意到以下的一些特点：► 首先，从类型来看，主动管理的股票型基金最受追捧偏股混合型和普通股票型分 别占到发行总份额的35%和11%,分列第一和第三► 其次，与去年同期比拟，主动管理的股票型基金增长最快普通股票型和偏股混合 型分别增长499%和243%,对增速的贡献率到达19%和49%► 第三,今年发行的普通股票型和偏股混合型基金的平均规模为30.6亿份和23.3亿份， 相比去年同期分别增长313%和180%,相当于是整体均值的2倍左右今年迄今发 行规模最大的单只基金发行了 270亿份，是去年的3.8倍基金规模的集中度提升我们对主动管理的股票型基金（普通股票型和偏股混合型）做 了集中度分析：► 从今年新发基金来看，前1%分位数的发行规模占总规模的12%,这相当于后50%分 位数的发行规模总和,这样的集中度在过去五年中仅次于2018年► 从存量规模来看,前5%分位数的基金规模占总规模的比例从2016年以来持续提升，最 新值已到达36%,而后50%分位数的基金规模占比那么持续下降至6%前5%分位 数基金管理资产规模是后50%基金的6倍明星基金经理显示出"光环效应"。
我们对主动管理的股票型基金（普通股票型和偏股混 合型）的基金经理也做了类似的分析截至5月底，管理规模前5%分位数的基金经理的 人均管理规模为163亿人民币，而剩下的基金经理人均管理规模为15亿人民币，前者是 后者的10.7倍而且近年来这一差距是在显著扩大的，2016年这一数据是5.4倍图表16:截至4月底，公募基金管理资产规模年初以来增 长20%,到达17.8万亿人民币，再创历史新高图表17:与表现平平的市场相比，公募基金的销售热度却 很高涨，尤其是主动偏股型基金资料来源：Wind,资料来源：Wind,资料来源：Wind,图表18：今年前五个月公募开放式基金发行结构发行份期(亿份)发行个跤(只)平均份额(亿份)投资类制2020 Jan-May占比,%2019Jan-MavYoY, %对增逢的 贡献率,％2020 Jan-May2019Jan-MayYOY,%2020Jan-M5y2019Jan-MayYoY,%开放式基金7,836.53,937.299%532.0387.037%14.710.245%其中：普通股票和偏股混合3,652.847%9S4.2283%68%1480117.026%24.78.2203%股票型基金1,554.120%523.0197%26%113.068.066%13.87.779%普通股票型基金883.511%148.4499%;・ 19%29.020.045%74 .313%被动指数型塞全637.08%349.682%17%76.042.081%8483 !1%增强指数型基金28.60%25.014%0%8.06.033%364,2『-14%混合型基金3,822.049%1,070.6257%69%205.0145.041%18.67.4153%偏股混合型基金2,764.335%805.8243%49%119.097.023%2328.3 j■ 180%平南混合型基金34.30%25.236%0%7.07.00%4.93.6136%但面混合禁珞金820.610%129.8532%•・ 17%58.022.0164%14.15.91| 140%灵活理应型塞金202.83%109.885%：2%21.019.011%■22_5.8 F67%债券型基金2293.129%2315.9•1%-1%192.0167.015%11.913.9-14%中长期纯债型基金lLi,613.821%717.9125% i22%1S4.010S.028%6.876%短期纯债型基金117.62%253.8-S4% q.3%18.025.0・28%■10.2 LJ•36%混合债券型一姐荔金-0%-n.a.：0%-•n.a.n.a・n.a.n.a.混合假券里二姬炒金16S.S2%56.2194%;\舞16.013.023%10.3431 139%初初指Sr里他/熊金396.25%・69% 匚■22%24.024.00%16.553.7 □-69%另类投资基金11731%M.3%12.0•n.a.9.8nan.a.股票多空97.61%-n.a.!2%6.0n.a.163n.a.n.a.商m工/金19.60%n.a.10%6.0n.a.3.3n.a.n.a.ODIlSS 金50.01%27.780%1%10.07.043%5.04.026%国际(QDII)股票国站金6.90%U.S-40%0%4.04.00%1.72.9 口-40%国际(Q0II)混合型茶金33.70%-n.a.11%2.0-n.a.16.9n.a・2n.a.国际(QDU)另类投资基金2.10%2.4-11%。