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1、目录投资聚焦1投资逻辑1投资策略1风险因素1西澳锂精矿2020Q3运营情况汇总 2三季度澳洲锂精矿企业出现惜售情绪22020Q3西澳锂精矿生产情况梳理4Mt Marion：产销量继续创新高，验证下游客户需求旺盛4Mt Cattlin：三季度增加锂精矿库存，计划恢复产能利用率6Pilbara：三季度产量恢复高位，谋求收购Altura锂矿8Altura：三季度产销维持高位，但难逃破产管理9锂价上涨预计提速，资源保障成为核心关切 11锂精矿价格有望开启上涨行情11锂盐价格上涨或将提速14I I:1/3, )I* 15风险因素16投资建议17行业观点更新17投资策略17Pilbara :三季度产量恢复
2、高位，谋求收购Altura锂矿三季度Pilbara锂精矿产销量恢复高位。2020年三季度，Pibara生产锂精矿6.24万 吨，环比增长81%,同比增长193%,产量恢复高位；销售锂精矿4.36万吨，环比增长 49%,同比增长118%,到达2019年以来的最高水平。2020年前三季度，公司锂精矿产量 为11.71万吨，同比下滑15%,销量为10.67万吨，同比增长5%,产销率到达91%。按 照公司33万吨/年的产能计算，2020年前三季度公司产能利用率为47%,虽较上半年有所 增长，但仍处于澳洲锂精矿生产企业中的较低水平。生产本钱不断下降，Pilbara运营趋稳。根据公司公告，2020年三季度
3、，公司锂精矿 生产本钱为355美元/吨（中国到岸价），较上个季度450美元/吨大幅下降，主要得益于锂 回收率提升和产能利用率恢复。Pilbara公司当前锂精矿产销量均处于恢复态势，预计四季度 公司产能利用率将继续提高，锂精矿的本钱有望到达公司设定的320-350美元/吨的区间。表6： Pilbara锂精矿季度产销情况资料来源：公司公告，&单位19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q3环比同比锂精矿产量万吨5.226.382.131.472.033.456.2481%193%产能利用率%63%77%26%18%25%42%76%锂精矿销量万吨3.864.322.003.323.37
4、2.934.3649%118%产销率%74%68%94%226%167%85%70%三季度Pilbara锂精矿库存显著增加。根据公司公告，截至2020年三季度末，公司 锂精矿库存为3.63万吨，环比增长1.25万吨,较2019年同期水平降低1.61万吨。Pilbara 公司锂精矿库存在2020年一季度到达1.13万吨的最低水平后开始增加，三季度垒库速度 明显加快。公司公告披露四季度锂精矿销量指引为5.5-7万吨，显著高于前三季度，我们 预计到年底公司锂精矿库存水平将回归较低水平。图9： Pilbara公司锂精矿库存变动资料来源：公司公告，&债务置换带来现金流压力缓解。2020年7月，Pilba
5、ra公司从法国巴黎银行和澳大利 亚清洁能源金融公司（CEFC）获得一笔1.1亿美元的低息贷款，票面利率为5%,本金偿 还从2022年9月开始。这笔贷款将用于替换公司开发Pilgangoora 一期工程的北欧高息 债券（利率高达12%）。三季度受益于债务置换，公司偿付本金和利息压力缓解，融资现 金流转正。投资活动现金流净流出主要系公司在三季度增加库存，截至2020年9月底， Pilbara公司期末现金流为0.85亿美元，较上个季度大致持平。图10： Pilbara现金流状况（单位：百万澳元）200 1期初现金流 经营活动现金流投资活动现金流融资活动现金流汇兑损益 期末现金流-10018Q118Q
6、218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q3资料来源：公司公告，&谋求收购Altura，打造澳洲锂精矿龙头企业。2020年10月28日，Pilbara发布公告 称将以 1.75 亿美元收购 Altura Lithium Operations Pty Ltd （ALO）股权以获取 Altura 锂 矿工程,ALO公司是Altura矿业公司的全资子公司,负责Altura锂矿工程的运营。Pilbara 和Altura公司运营的锂矿均位于西澳大利亚皮尔巴拉地区的Pilgangoora伟晶岩矿床，两 者业务具有较好的协同效应。一方面，Pilbara可以扩大锂精矿资源储量和产
7、能规模，假设收 购完成，Pilbara公司将成为澳洲本土最大的锂精矿生产商（Greenbushes锂矿为中国天 齐锂业拥有），年产能到达55万吨。同时Pilbara公司可以利用Altura矿场堆积的矿石库 存，以减少自身采矿量，在锂价处于低位时减少采选本钱，强化本钱优势。Pilbara二期扩产工程继续搁置。根据公司公告，鉴于当前锂行业仍处于低迷状态， 公司不会急于将产能扩张至500万吨/年，公司同时披露，一旦市场条件允许且融资到位， 公司可以在9个月的时间完成500万吨/年扩产工程的第一阶段施工，公司此前公告披露 500万吨/年的扩产工程将分为三个阶段进行。Altura :三季度产销维持高位,
8、但难逃破产管理Altura三季度锂精矿产销量维持高位。根据公司披露的经营更新，三季度Altura锂精 矿产量约为4.345万吨（湿吨），销量约为4.8万吨（干吨），继续维持较高水平。Altura 锂矿工程从2019年二季度进入商业化生产以来，产量维持较高水平。销量也在今年二季 度到达高位。产能利用率和产销率在澳洲锂精矿生产企业中均处于较优水平。表7： Altura锂精矿季度产销情况资料来源：公司公告，&注：2020Q3数据是公司公告披露的粗略数据单位19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q3锂精矿产量wmt2.964.244.554.724.234.634.40锂精矿销量dmt1
9、.483.852.564.172.265.824.80产销率%50%91%56%88%53%126%-采矿与选矿业务维持高负荷运行，Altura亏损持续。2019年以来，随着锂精矿价格 不断下跌，澳洲锂精矿企业在生产经营策略上出现分化，Pilbara和银河资源选择大幅降低 采矿量和选矿量以保存资源，降低公司运营本钱，Altura那么继续维持高负荷的采选规模， 并以低价产品不断开拓市场。尽管2020年以来Altura锂精矿产销保持旺盛，经营性现金 流有所改善，但由于本钱居高不下，亏损面不断扩大。图11： Altura、Pilbara和Galaxy Resources采矿与矿石处理量变化（单位：万
10、吨）资料来源：公司公告，&注：Altura公司2020Q3数据未披露高息债务拖累，公司进入破产管理程序。2020年10月26日，澳洲破产管理公司 KordaMentha被任命为Altura公司的破产管理人。根据公司公告，截至2019年底，公司 短期贷款高达1.8亿美元，其中一笔1.25亿美元的高息贷款于2017年7月发放，期限为 3年，年利率高达15%,原定于2020年8月到期。考虑公司当前无力归还这笔贷款，推 测这笔借款的违约是公司被破产接管的主要原因。Altura锂矿归属待定国内多家锂盐企业原料供应存在风险。Altura被破产接管后， 同为锂精矿生产企业的Pilbara公司迅速宣布将以1.
11、75亿美元收购Altura的锂矿资产，并 宣布该收购计划已获得Altura的贷款方支持。Altura方面那么表示将继续谋求依靠融资和资 产重组以防止被收购。当前Altura锂矿的归属和未来运营方案尚未确定。Altura公司是国 内多家锂盐企业的原材料供应商，下游客户包括赣锋锂业、致远锂业、瑞福锂业、永杉锂业、 Lionergy等，假设公司后续进入破产关停，国内多家锂盐企业的原料供应将面临困境。图12： Altura公司被破产接管事件始末Magy LLC/ 机构向Altura 公司发放了一 比1.25亿美元 的高息贷款， 利率为15%, 期限为3年Magy LLC/ 机构向Altura 公司发放
12、了一 比1.25亿美元 的高息贷款， 利率为15%, 期限为3年杉杉股份以 2240力浜兀 认购Altura公 司增发股份, 占其总股的 8.6%并釜著 采购框架桥设由于未能如期 归还愦务， KorcaMentha 被任命为 Altura公司的 破产管理人Altura前董事 Azue及其咨 询机 ”戈为 Altura 推动一 项规模i22亿 美元的融资计 戈J2019/102019/102019/032017/072019/07Altura宣布放 下律子工程正 式进入宣业化 生产，年产能 为22万吨/年公司宣进行 配股融资,计 划募费2150 万美元，但实 际募资不工 1000万美元Pilba
13、ra 公司 公告将以175 亿美元收购 Altua锂精矿 资产，井购资 金将来自一I页 融资计划资料来源：公司公告，&表8： Altura锂精矿产品包销情况客户协议时间协议内容Lionergy2017.10每年承销至少10万吨锂精矿，首批产品在2018年6月30日之前开始销售 约束性协议最短期限为5年2019年8月，Lionerg同意将每年供应量下调至6.5万吨赣锋锂业2018.11第一个合同年（至2018年12月31日），最少报销8000吨锂精矿2019年-2021年，每年最少包销7万吨锂精矿，可在一期产能范围内增加采购量，在二期产能的50%范围内增加采购量赣锋锂业可主动延期5年，双方达成一
14、致可再延期5年瑞福锂业2019.072019年7月起每年供应3.5万吨锂精矿，2024年6月30日到期威华股份2019.082019年8月起每年供应5万吨锂精矿，2024年12月31日到期永杉锂业2020.06五年供货协议，从2021年开始执行，2022年起每年供应量不低于6万吨。可增加至12万吨2020年供应4.4万吨用于永杉锂业试生产和产能爬坡资料来源：公司公告，&I锂价上涨预计提速，资源保障成为核心关切锂精矿价格有望开启上涨行情低锂价造成澳洲锂精矿企业持续亏损。2018年以来，随着澳洲锂精矿产能不断增加， 锂精矿价格进入单边下跌行情，截至2020年三季度末，锂精矿到岸价（6% Li2O）已经跌 至390美元/吨，较2018年初下跌60%o这一价格已经跌至多数澳洲锂精矿企业的本钱线 下方，加上企业在矿山建设阶段形成的高额负债带来的财务费用，2020年澳洲锂精矿企 业的亏损进一步扩大，银河资源、Pilbara和Altura等公司在2020年均处于连续亏损状态。图14：澳洲主要锂精矿工程本钱数据图13：锂辉石价格走势（单位：美元/吨）图13：锂辉石价格走势（单位：美元/吨）资料来源：亚洲金属网，&600All-in Sustaining Cost （美元/吨）50040030020010000204060累计产量（千吨）资料来源:Roskil
