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1、重点公司估值和财务分析表数据来源：Wind、广发证券开展研究中心股票简称股票代码货币最新收盘价最近报告日期评级合理价值（元/股）EPS 阮）PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)2019E2020E2019E2020E2019E2020E2019E2020E阿里巴巴阿里巴巴BABA.NUSD191.272020/3/11买入235.867.278.2126.3123.3024.6318.9820.211.7-SW09988.HKHKD183.402020/3/11买入228.937.098.0025.8722.9324.6318.9820.211.7京东JD.0USD40.392020
2、/3/24买入50.341.311.8130.8322.3141.0926.847.612.3拼多多PDD.OUSD35.632020/3/15买入48.51-0.52-0.1-28.3-38.1南极电商002127.SZCNY11.602020/3/5买入16.300.490.6523.6717.8520.9216.0225.124.9三只松鼠300783.SZCNY76.852019/10/30增持66.831.001.2576.8561.4859.8648.0918.919.1华熙生物688363.SHCNY76.342020/2/27增持90.951.221.6562.5746.275
3、5.8741.8412.514.5珀莱雅603605.SHCNY115.152019/10/30买入101.201.922.5359.9745.5144.9734.1818.819.5丸美股份603983.SHCNY69.192019/10/30增持72.221.291.5753.6444.0748.7141.1319.018.1上海家化600315.SHCNY25.072020/2/20增持32.540.830.9330.2026.9622.4617.6411.111.5苏宁易购002024.SZCNY9.032020/3/16买入11.971.180.077.65129.0016.9810
4、.7712.30.7永辉超市601933.SHCNY10.242019/10/30增持10.580.240.3142.6733.0333.6122.8910.912.1家家悦603708.SHCNY32.302019/11/21增持28.780.820.9839.3932.9621.9818.5614.915.1红旗连锁002697.SZCNY9.732020/3/27买入9.880.380.4525.6121.6224.1421.9513.313.7中百集团000759.SZCNY6.952019/8/28增持8.170.160.2043.4434.7511.3510.893.13.8爱婴室
5、603214.SHCNY41.772020/3/27买入52.031.511.7427.6624.0115.2312.9615.416.3周大生002867.SZCNY18.322020/3/1买入24.971.321.5613.8811.7410.288.2018.818.7老风祥600612.SHCNY40.062020/3/16买入52.882.692.9414.8913.637.696.5918.617.8天虹股份002419.SZCNY8.892020/3/20买入10.550.720.6612.3513.474.424.2310.511.1王府井600859.SHCNY12.172
6、019/10/31买入18.461.421.488.578.221.741.6210.910.7重庆百货600729.SHCNY27.762020/3/29买入39.802.362.5011.7611.105.785.2314.515.6备注：表中估值指标按照最新收盘价计算；阿里巴巴（BABA.N）收盘价、合理价值、EPS单位均为美元/ADS （1ADS=8股）,阿里巴 巴SW （09988.HK）收盘价、合理价值、EPS单位均为港元/股，EPS采用non-GAAP 口径计算；京东（JD.O）、拼多多（PDD.O） 收盘价、合理价值、EPS均为美元/ADS, EPS采用non-GAAP 口径计
7、算。三、月度聚焦（-）化妆品明星单品：外资品牌的制胜法那么和国产品牌的破局之路近两年，国产品牌不约而同地提出明星单品战略，反映了行业由渠道、营销驱 动到品牌、产品驱动的趋势，研发能力的重要性愈发凸显。判断明星单品能否成功 成为评估品牌前景的重要一环，本篇报告以此为出发点，探讨了外资品牌的制胜法 那么和国产品牌的破局之路。从经典案例雅诗兰黛小棕瓶看明星单品打造历程。雅诗兰黛“小棕瓶”精 华已经诞生三十余年，经历过六代升级，每一次都伴随着配方和技术升级。从雅诗 兰黛的“小棕瓶”的案例中，我们可以总结出“明星单品”的几点线索：产品力是 明星单品的核心竞争力，“小棕瓶”核心成分BFL已经成为明星抗衰成
8、分，只有安 全有效的产品才能经得起时间检验；研发力是明星单品最需要的企业能力，“小棕 瓶”本身是精华产品的开创者，技术和成分具有革命性和前瞻性；以明星单品带动 明星系列，从单品延伸出的“小棕瓶”系列成为雅诗兰黛的核心系列；持续的营销 投入强化用户心智，“小棕瓶”系列占据了约三分之一的营销资源，已经成为品牌 标签。多维度解析外资品牌明星单品的制胜法那么。从雅诗兰黛的案例延伸出去，我们 总结了明星单品的诸多共性：（1）采用品牌的核心技术或成分，有清晰卖点。（2） 品类上以精华和面霜类为主，功效以抗衰为主。（3）价格带定位以品牌主流价位段 为主，集中在40%-70%价位段。（4）明星单品大多拥有昵称
9、，琅琅上口、彰显产 品特征且易于传播。（5）从明星产品延伸至明星系列，系列中产品核心成分或科技 保持一致，但品类更多元化，或强化局部功能。（6）持续的营销曝光、营造新鲜感， 经典产品的强化往往占据品牌一半以上的营销资源。同时，明星单品并非高端品牌 的专利，Olay的“小白瓶”就是平价品牌中的典型案例。从上市公司看国产品牌明星单品的破局之路。国产品牌过去普遍缺乏明星单品， 这反映了本土企业与外资企业的优劣势所在，本土企业在营销力和渠道力上更胜一 筹，对于趋势捕捉更加灵敏，因此不乏爆品和新锐品牌；但在产品力和品牌力上仍 弱于国际龙头，而这正是打造明星单品的核心能力。上市公司中，丸美股份是明星 单品
10、的较早践行者，弹力蛋白眼精华已更新至第五代。珀莱雅去年和今年分别推出 “发光瓶”和“红宝石精华”，主打“成分党”。上海家化旗下佰草集19年下半年 升级明星单品太极精华，玉泽借助药妆风口屏障修护系列获得热卖。华熙生物依托 透明质酸原料和技术优势，以次抛原液为明星产品，切入蓝海赛道。总的来看，国 产品牌的明星单品在品牌中的销售占比和对品牌的支撑能力仍相对较低，可持续性 也有待观察。国产品牌是否能够沉淀出类似“小棕瓶”的长青明星单品，核心仍在 于研发力和产品力的提升，需要用户和时间的检验。重点关注：积极适应行业变化、研发和品牌力较强的龙头公司：珀莱雅、丸美 股份、华熙生物、上海家化。风险提示。宏观经
11、济低迷，对可选消费产生重大不利影响；电商增速放缓，线下渠道增速下滑；新品牌、新品类孵化不达预期。（二）京东（JD ）疫情之中保持韧性，关注低线增长发力近期我们组织了京东投资者 会，公司在交流中传递的要点如下：（1 ）组织体系的理顺优化了用户管理的策略和效率，消费体验的提高是用户数 增长的重要因素。2019年公司对用户管理体系进行了梳理，专门成立了中心化团队 进行用户管理，将分散在不同部门（各品类、零售的营销部门等）的相关工作集中 起来，提高了管理效率。老用户维护方面：一是重点关注消费者购买品类的扩展，用户在京东实现跨 品类消费后，留存时间和ARPU往往会有明显提升。二是发力PLUS会员体系，提
12、高 优质目标客群的使用粘性；作为参考，2019年双H一,京东宣布PLUS会员数量突 破1500万，双十一期间会员人均消费金额达普通用户4倍，在新品、进口等商品的 购买上也更为积极。新用户获取上，京东近三个季度的新增用户中均有超过70%来自低线城市， 公司在下沉市场拓展方面的前期布局开始逐步兑现成果：商品端，京东主站（高品 质服务）+京喜（性价比）满足了不同类型用户的消费需求；营销端，公司依收入水 平、人口密度、网络兴旺程度等几个维度对具有潜力的低线城市进行针对性营销。盈利预测与投资建议：3月17日，京东宣布了未来24个月不超过20亿美元的股 票回购计划，展现出管理层对公司开展的信心。我们认为京
13、东已进入开发低线城市 的新阶段，再次经历用户扩张、规模增长、运营效率提升的正循环。预计20202022 年公司收入分别为6922/8182/9368亿RMB, non-GAAP归母净利润137/188/242亿 RMB；加总商城、物流、数科及战略投资价值，对应合理价值50.34美元/ADS,维 持“买入”评级。风险提示：新进入者和技术变革改变行业格局；京东物流利润改善不达预期； 渠道下沉效果不达预期；单用户消费量增长低于预期。（三）直播电商系列之二：快手电商江湖的迭代快手公允、私域的流量特点决定了快手电商的去中心化和中腰部创作 者的繁荣。对于快手，电商是一种变现长尾和私域流量的良好选择，为中腰
14、部主播 提供了创收渠道：长尾作品可以形成毛细血管一样的分销网络，通过CPS/佣金分成 模式实现流量变现；且社交圈形成的信任背书在“促成交易”上有天然的优势（比 如拼多多、微商），中腰部/长尾主播可以针对垂直细分人群提供更精细的运营服务。 主播间的流量可通过“挂榜”进行交易，也让快手官方在主播获利的同时实现了平 台的流量变现。快手的电商主播生态与其他平台一样呈金字塔形。快手中前500名带货主播的 GMV可以明显读出金字塔尖峰厚尾的特征。对于腰尾部主播，纯粹卖标品很难与头 部主播竞争，但通过差异化产品或差异化的服务（比方特别的主播人设、在垂直类 目的专业度）培育铁粉、锁定私域流量，仍可以在快手电商中健康生存。服务商大有开展空间。比照淘系等传统电商平台，快手电商的运营多了一层主 播管理，商品与主播的匹配更为复杂，且行业快速开展的过程中，
