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1、目录不止是“面子工程”解构石膏板护面纸6应用：石膏板的强度之源，本钱之基6格局：行业格局固化，巨头瓜分市场7本钱：废纸价格是本钱端决定因素8深度复盘“废纸一护面纸一石膏板”传导链条11复盘分析：本钱上涨与需求向好共振是关键 11外废收紧引发的废纸缺口是提价的核心支撑142021展望：共振有望形成，石膏板具备提价契机19总结：提价催化之下，关注成长内核22如何看待本钱推涨下北新的提价？ 22如何系统看待北新建材成长性？ 2314晋州市新龙纸面板厂废气、粉尘治污设施不完善整治15晋州市鑫龙大板厂废气、粉尘治污设施不完善整治16晋州市龙海纸面板厂废气、粉尘治污设施不完善整治17晋州市巨龙石膏板1废气
2、、粉尘治污设施不完善整治资料来源：搜狐网，长江证券研究所图16: 2017-2018年废纸进口下滑曾推升过一轮国废大幅涨价资料来源：Wind,纸业联讯，长江证券研究所单平价格一单平本钱-单平净利（全口径，右轴）单平价格一单平本钱-单平净利（全口径，右轴）图17: 2017-2018年，伴随本钱上涨，石膏板价格大幅上涨带动单平净利提升（元/平方米）资料来源：Wind,中国建材公告，长江证券研究所2019年：始于外废收缩，终于需求疲弱2019年底至2020年初的废纸涨价，主要源于外废收缩叠加疫情催化。由于外废进口额 度持续收紧，废纸供给承压，2019年8月-2020年初国废价格持续走高。进入2月，
3、 疫情影响导致废纸回收人员及公路货运尚未就位，供给缺乏加剧，推动价格加速上涨。 截至2020年2月底，江浙沪A级黄板纸价为2520元/吨，较2月初上涨10%,较2019 年11月初上涨24%。资料来源：Wind,长江证券研究所护面纸企连续多轮涨价，对石膏板本钱影响显著，推动石膏板企业跟进提价。本钱压力 下护面纸企纷纷提价，2019年12月至2020年初，山西强伟、枣庄华润已经各自涨价 四轮，名义提价幅度为1300元/吨，假设按0.35kg/平米的护面纸单耗测算，1300元/吨的 提价将使得石膏板本钱增加0.46元/平米，即使考虑到实际提价执行上会有折扣，但800 1000元/吨的提价也会使本钱
4、增加元/平米，对石膏板本钱影响显著。受此影 响，2019年12月至2020年初，北新、泰山、圣戈班等合计发出提价函10余张，从 到的提价函分析来看，泰山提价几乎覆盖全国，北新在局部区域进行了提价（或因 提价函不全而有所遗漏），且高端产品提价幅度略高于低端产品。此外，圣戈班也在 局部区域进行了一轮提价，山东小厂也在3月2日宣布提价0.3元。表4: 2019年底-2020年初局部企业局部提价函整理资料来源：北新建材，泰山石膏，圣戈班，山西强伟，华润纸业，长江证券研究所产品公司发布时间提价行为涉及区域山西强伟12月2日提价300元/吨全国枣庄华润12月3日提价300元/吨全国护面纸山西强伟、枣*化淘
5、.3月2日提价400元/吨全国12月1日“泰山”牌全系列上调0.5元湖北区域12月1日“泰山”牌全系列上调0.2元山东、江苏、上海、浙江、安徽等地区12月3日“泰山”牌全系列上调0.3元北京、天津、河北等地区12月3日“泰山”牌全系列上调0.3元东、广西、福建、海南等地区12月3日“泰山”牌全系列上调0.3元黑龙江、吉林、辽宁等地区泰山而言 12月3日“泰山”牌全系列上调0.5元湖南、江西等地区2月28日非“泰山”牌系列上调0.3元黑吉辽、乐津冀、山东、）、 东、广西、海南、福建、湖南、江西、2a 贵、川渝、湖北、宁蒙、甘肃、青海、新疆、西藏等地区石骨板2月28日非“泰山”牌系列上调0.2元上
6、海、安徽、江苏、河南、晋陕、浙江等地区12月1日全系列上调0.5元湖北、湖南经销商I2月26日龙牌上调0.5兀，非龙牌上调0.3兀中原、华北区域（河南、河北、山西、内蒙）北新建材12月30日全系列上调0.2元山东、苏北市场2月24日提价300元/吨全国2月28日提价300元/吨全国圣戈班12月27日多种品类上调0.3元北示、天津、河北、内蒙古、山西、新疆、甘肃、宁夏、青海、辽 宁、吉林、黑龙江山东局部小厂3月2日上调0.3元/平废纸供给修复、石膏板需求受疫情冲击，使得本轮提价并没有最终达成预期效果。废纸 层面，随着复工复产使得废纸回收恢复正常，叠加箱板瓦楞纸需求受到疫情冲击，废纸 价格逐步回落
7、；石膏板层面，由于：1）石膏板属后端建材，需求修复慢于开工端水泥、 防水卷材；2）石膏板销售渠道以小B端为主，需求修复慢于大B端占比更高的外墙涂 料、精装领域瓷砖等；3）除住宅外，石膏板用于楼堂馆所、商业用房、写字楼等较多， 疫情之下商业用房、写字楼等需求受经济景气度下滑影响较大。上述因素导致石膏板行 业需求恢复较晚，表达在行业销量、价格、产品结构承压。图19:北新建材2020Q1营业收入同比大幅下降（亿元）图20:北新建材2020H1石膏板均价有所回落 阮/平）单季度营业收入.YOY单季度营业收入.YOY北新单价泰山单价资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,中国建材公告，长江
8、证券研究所外废收紧引发的废纸缺口是提价的核心支撑废纸需求：箱板瓦楞纸占主导，与内需、出口密切相关箱板瓦楞纸主导废纸需求，石膏板护面纸需求占比很低。我国每年回收叠加进口废纸总 量约为6000-7000万吨，按照每1.2吨废纸生产1吨成品纸粗略估算，我国由废纸生产 的成品纸约5000-6000万吨。以废纸为原材料的成品纸主要包括箱板瓦楞纸、灰底白板 纸、新闻纸、石膏板护面纸等。其中箱板瓦楞纸是需求的主要，占比约80%左右，石膏 板护面纸占比拟低，按照130万吨计算，预计占比仅约2%。因此箱板瓦楞纸是废纸需 求的主导，护面纸的需求变化对废纸总需求影响极小。图21:我国每年废纸回收、进口数量（万吨）图
9、22：废纸下游需求情况9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000CJCO 寸 LD9ZOO6 T- T- T- T- T- 1- T- T箱板瓦楞纸 石膏板护面纸灰底白板纸、新闻纸以及其他成品纸国内废纸回收量进口废纸量资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：卓创资讯，长江证券研究所图23:箱纸板、瓦楞原纸年产量情况（万吨）资料来源：Wind,长江证券研究所图25:我国国内废纸回收量、外废进口量以及外废进口量占总废纸比例（万吨）废纸回收量外废进口量废纸合计一外废进口占比箱板瓦楞纸下游需求广泛，贴近日常生产生活。箱板瓦楞纸主要用于产品包装，从箱
10、板 瓦楞纸下游需求来看，行业分布较广，在食品、饮料、服装、电子电器、日化用品、医 药等领域都有涉及，因此总体来看，箱板瓦楞纸受到内需与出口影响，与日常经济活跃 程度相关性较强。图24:箱板瓦楞纸下游需求情况资料来源：卓创资讯，长江证券研究所废纸供给：外废进口持续收紧，废纸供给或现缺口我国废纸供给主要是国内废纸回收与外部废纸进口。国内废纸回收的影响因素是国内废 纸总产生量与废纸回收率，其中废纸回收率近年来一直在45-50%之间波动，并没有显 著提升。外废进口主要取决于外废进口额度与内外废价格差。总体来看，国内废纸回收 占比拟高，外废进口占比拟低，尤其是近年随着外废进口持续限制，外废进口占比进一
11、步下降，从2017年的33%大幅下降至2019年的17%。资料来源：Wind,长江证券研究所图26:我国国内废纸回收量与国内废纸回收率情况（万吨）资料来源：Wind,长江证券研究所外废零进口目标驱动下，外废进口持续收紧。国务院在2018年6月发布中共中央国 务院关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见，明确提出全面禁止 洋垃圾入境，力争2020年底前基本实现固废零进口。废纸作为固废一种，审批额度收 紧显著，2015年进口废纸获评总额度（当年总额度包含上年12月的获批额度）5347万 吨，2019年已经下降至1092万吨，2020年那么大幅下降至679万吨；伴随进口额度收 紧，进口量
12、也大幅下降，其进口量已从2015年的2928万吨降至2019年的1093万吨。图27:年度进口废纸获批额度以及实际进口情况（万吨）图28:月度外废获批额度情况（万吨）历年外废获批额度历年外废进口量历年外废获批额度历年外废进口量6005004003002001000UTUCUC 8OOCMOC 900707 寸 ooeoe eooeoe Coe OLSse 80,65。996L0CU 寸965Z 70,65。Coe OLooEe 80005。 9000504 寸。C08C eooooN eTZLOe资料来源：中国固废化学品管理网，长江证券研允所资料来源：中国固废化学品管理网，长江证券研究所备注：
13、前一年12月额度算为第二年的额度主要护面纸企业外废额度亦持续下降。进一步分析主要护面纸企业进口额度，2017年 以来华润纸业、强伟纸业、泰山石膏（旗下拥有纸厂泰和纸业）进口额度整体均呈现大 幅下降趋势，2017年三家企业额度合计为35.3万吨，2020年三家企业额度合计仅为4 万吨，下降幅度为89%。图29:主要护面纸企业历年外废获批额度情况（万吨）资料来源：中国固废化学品管理网，长江证券研究所废纸浆与进口成品纸对废纸缺口的弥补有限当废纸进口受限时，替代产品为进口成品纸与进口废纸浆。国内存在较为稳定的箱板瓦 楞纸需求，当原材料供给受限、废纸供应出现缺口时，替代产品就尤为关键。进口废纸 的主要替
14、代产品为进口成品纸与进口废纸浆。前者直接进口瓦楞纸，规避了原材料短缺 的问题，后者择是通过将废纸进一步处理加工成废纸浆，再进行进口，规避了直接对进 口废纸的限制。1、成品纸：进口制约因素较多进口箱板瓦楞纸制约因素相对较多。假设从海外生产企业购买，那么会面临高质量成品纸价 格不具备优势、低质量成品纸性能表现难以达标，同时海外订单周期较长，在纸价波动 过程中会有诸多不确定因素。假设国内企业海外建线，那么会面临较长的投资周期，也难以 立刻缓解缺口。从历史表现来看，随着2017年开始外废进口收紧，进口瓦楞原纸量已 经大幅提升，反映了海外进口原纸的一定替代作用。综上，我们认为海外进口原纸可以 形成局部弥补，但整体增量或有限。0%100%200%300%400%800%700%600%500%180160140120100806040200图30: 20002019年进口瓦楞原纸情况-100%o so 85C zEe 9OC gEe 寸5e 85C eEe Lse 08C 600e 8。、 zooe 900e 9。、 寸00。 eOoe Looe 000进口瓦楞原纸（万吨）-YOY资料来源：Wind,长江证券研究所图32: 2019年以来当月废纸浆进口量及增速图31: 2017-2020年我国废纸浆进口量废纸浆年进口量（万吨）800%700%600%500%400%300%200%10
