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1、正文目录基金经理能力持续性强于基金业绩持续性，选基不如选基金经理 4基金经理的投资管理能力存在较强持续性 4国内权益类基金经理变更较为频繁，基金业绩持续性较差4根据基金经理历史表现筛选基金的思路或更加有效6评价小软件：综合定性和定量指标对基金经理做多维度研究 7数据预处理：选取当前有在管基金的基金经理，编码区分同名基金经理7通过定性定量指标展示基金经理业绩等，基于历史持仓研究风格行业贡献 7基金经理定性描述：通过管理年限、管理规模、管理基金数和获奖次数衡量市场认可度8基金经理历史业绩定量评价：多项指标综合刻画基金经理投资管理能力9规模风格分解和行业风格分解：直接观测基金经理的配置能力以及能力范
2、围13通过小软件自主构建选基多因子策略，筛选出符合目标特征的基金经理15经典评价指标中选股能力稳定有效，Sharpe和Calmar短期有效 17选股能力和Alpha为稳定的正向选基指标，择时能力为负向选基指标17选股能力指标中短期内有效性较强，Sharpe和Calmar仅在短期有效18过去12年数据计算出的选股能力指标，能够有效选出未来12年内收益较高的基金经理18Sharpe和Calmar属于短期指标，长期选基效果并不理想 20风险提示21图表目录图表1：偏股混合型基金半年度业绩持续性与国证风格指数收益率5图表2：国内权益类基金的基金经理任期分布5图表3：权益类基金变更个数及占比 5图表4：
3、华泰金工权益类基金研究体系6图表5：基金经理研究小软件界面7图表6：基金经理定性描述蛛网图8图表7：全市场基金经理年限统计8图表8：全市场基金经理获奖次数统计8图表9：基金经理业绩定量评价蛛网图9图表10：兴全新视野(001511.0F) 13图表11：泓德优势领航(002808.0F)历史行业配置情况14图表12：华夏创新前沿(002980.0F)历史行业配置情况14图表13：光大中国制造2025 (001740.0F)历史规模风格配置情况 15图表14：易方达中小盘(110011.0F)历史规模风格配置情况 15图表15：多因子筛选基金经理软件界面 15图表16：软件中可选因子及因子排名方
4、式 16图表17：各指标历史滚动平均IC17图表18：各指标历史滚动平均IR18最大回撤的计算公式如下:Pi - PjMDD = max 其中R为基金经理任期内某一天的基金净值，而8为i日之后任期内的某一日的基金净值。Calmar比率的计算公式如下：a Calmar ratio =MDD选股能力、择时能力软件中采用T-M模型来测量基金的选股和择时能力。该模型认为Jensen Alpha模型中的夕存 在时变性，且与市场走势相关：当市场趋势上涨时，基金经理将会提高基金组合与市场组 合之间的相关性夕以跟随市场；而当市场趋势下跌时，基金组合将会降低相关性以控制回 撤。在这种合理假设下，/?就变为了关于
5、市场组合收益率Rm的一次函数：0 =伙 + 夕2 (Rm Rf)将新的/7代入Jensen Alpha模型公式，相当于在原始模型公式中引入了一个市场组合收益 率的平方项，这个平方项的系数仪就是上式中，0与市场收益率变动之间的相关系数，可用 来衡量基金经理的择时能力：2R -R = a + B (R /?) + /? R) +p f1 M 2 M f p上市中Rp是基金组合收益率；Rf是无风险收益率；Rm是市场基准组合收益率；即表示随机 误差项。常数项a一般定义为基金的选股能力，二次项系数位代表基金的择时能力，假设a和他大于0 且统计意义上显著，那么说明基金经理有正的选股和择时能力，值越大说明该
6、项能力越强。 我们使用的Rm为通过股债指数按比例构造的市场基准，心的选择并不会影响指标排名，为 方便计算，我们选择令无风险利率为Oo最终通过回归得到选股能力a与择时能力位的估计 值。风格稳定性风格稳定性指标本质上是权益类基金在某一时期内投资组合风格的波动情况。我们首先选 取一段区间，采用净值法估算基金各风格暴露度。在计算时，为防止多重共线性带来的较 大误差，我们将基金复权单位净值相对业绩比拟基准的日度超额收益作为因变量，将大盘 价值、大盘成长、小盘价值、小盘成长四类规模风格指数相对沪深300的超额收益作为自 变量，对每只基金以60天为窗口进行滚动回归测算。在回归时我们还会增加一些约束，使得回归
7、系数为正且回归系数之和约等于1,最终得到基 金在60日区间内的风格暴露度，随后我们滚动求得每个60天内基金在各个风格上的暴露 度，对暴露度序列计算波动率，那么得到风格波动率指标。风格波动率越高，基金风格漂移 幅度越大，基金风格稳定性越低；反之风格波动率越低，基金风格稳定性越高。风格波动率=W-xStd(仍,外,/与 iU ij ij其中，图表示第 = 129)个子区间内，基金访日对于风格指数)0 = 12九)的暴露度, 即回归系数，阳表示该基金在整个研究期间内相对于风格指数)的暴露均值。平均投资集中度投资集中度是指基金重仓股占该股流通股比例的加权平均，能够衡量基金股票投资的集中 度，我们采用前
8、十大重仓股的总仓位来计算基金的投资集中度。平均投资集中度那么是在基 金经理任期内，所有中报和年报中披露的投资集中度的算术均值。当基金经理对自己选出 的重仓股票具有较大信心时会提高投资集中度，但高集中度的投资组合也会带来风险不够 分散、非系统性风险较高的问题。该指标见仁见智，并无明确的优劣之分，仅用来衡量基 金经理的操作风格和投资理念。第t个报告期的投资集中度CR-计算公式为10CRt =1=1wl,t =miftMt其中，几共为第i只重仓股在第报告期的持股数量，M为基金在第1期所持流通股数量，用工为 第i只重仓股在第t期的市值权重，小行为第i只重仓股在t期的个股持仓市值，为基金在第t 期的股票
9、持仓市值合计。那么基金经理管理时间T内的平均投资集中度CR为TCR = Z CRtt=i平均重仓股占比重仓股占比是指该基金的前N大重仓股市值占全部股票投资市值比，平均重仓股占比那么是在 基金经理任期内，该基金所有中报和年报披露的重仓股占比的算术平均值。平均投资集中 度展现了权益类基金相对于整体投资组合而言对股票资产的偏好程度，而平均重仓股占比 那么表达了权益类资产的重仓股相对于股票资产的偏好程度。由于基金报告常披露前十大重 仓股市值占全部股票投资市值比，因此，该指标统计前十大重仓股占比。平均重仓股占比 越小，基金的投资风格越稳定，收益波动率越小，投资风险越小，在模型中排名越高。第 t期重仓股占
10、比TP&的计算公式为10TPSt =修：i=l其中，THi为第i只重仓股在第t报告期的持仓市值，M为基金在第t报告期的个股持仓市值 合计，因此，在基金经理管理时间T内的平均投资集中度TPS为T1TPS =产 TPStt=i平均持仓换手率持仓换手率是指基金在报告期中买入卖出股票数量占整体股票投资市值的比率，平均持仓 换手率那么是在基金经理任期内，各期持仓换手率的算数平均值。第t期重仓股占比SK的计算 公式为：_ max其中，以为第t报告期买入股票本钱总额，St为第报告期卖出股票收入总额，祕J第t报告期 内股票市值的均值，在基金经理在T期内的平均持仓换手率ST为：T1ST =t=i这个指标的计算结
11、果仍是见仁见智，指标高低并无明显优劣之分，仅指示基金经理的管理 风格。如果基金经理在平均换手率较低的情况下获得较高的业绩水平，那么说明基金经理偏 向选股类基金经理：擅长价值投资，偏好精选个股长期持有，且对自己的投资组合抱有较 大信心。例如易方达基金张坤、中欧基金曹名长、博时基金过钧、兴证全球基金董承非和 乔迁，以及前文中提到的泓德基金王克玉，历史收益率和选股择时能力均排名前列，且换 手率低于90%左右的基金经理。而在高换手率下取得较高收益的基金经理，那么说明基金经理短期择时能力较强：更擅长相 对短期的趋势判断，能够从行业和风格的轮动中通过波段操作获取短线收益，能够相对精 准地把握市场的短期方向
12、。例如华安基金的饶晓鹏和胡宜斌，历史收益率和选股择时能力 均在同类基金经理中排名前列，且换手率处于中等偏高的水平。规模风格分解和行业风格分解：直接观测基金经理的配置能力以及能力范围除了两张蛛网图外，基金经理研究小软件界面中还包含两张组合图表，一张为基金规模风 格分解图，一张为基金行业风格分解图。两张图均以基金而非基金经理为研究对象，基金 持仓数据而非净值数据计算，准确度相对更高。在处理底层数据时，我们对每条基金管理记录，调取基金经理任期内该基金的全部成分股 (包括港股及退市股票)的代码、权重、所属中信一级行业分类、所属Wind规模风格分类 以及统计期间收益率，计算每期基金在各个行业/风格上的仓
13、位，以及各行业/风格的股票为 基金带来的绝对收益率。将基金经理任期内仓位取平均、贡献度求和，最终得到了规模风 格分解和行业风格分解图。通过这两张图表，可以直观看到各个基金经理在管理各只基金时所偏好的风格和行业，还 可以通过各个行业/风格为基金带来的贡献，观测该基金踩中了哪些行业的行情、擅长哪些 行业内部的选股。例如兴证全球基金的董承非和泓德基金的王克玉就属于行业配置较为均衡的基金经理，下 方两张图表分别展示了董承非管理的兴全新视野(001511.0F),以及王克玉管理的泓德优 势领航(002808.0F)两只基金的行业历史平均仓位及行业历史总贡献，可以发现两位基 金经理的行业配置较为分散，各个
14、行业均有涉及，没有一个行业的平均仓位超过10%。此 外，两只基金在绝大局部行业上都录得了可观的正收益，行业内部选股能力较为出色。图表10：兴全新视野(001511.OF)16 114 .16 114 .0 2 4 /( /(亍业历史平均仓位()行业历史总贡献()2 0 8 6 4建筑农林牧渔 综合通信 钢铁银行国防军工 计算机 纺织服装 煤炭轻工制造 交通运输 汽车建材 电力及公用事业 电力设备及新能源 有色金属 家电 基础化工 食品饮料 传媒医药商贸零售 消费者服务 电J 房地产 机械 非银行金融石油石化资料来源:Wind, , 20150701-20210331图表11 :泓德优势领航（0
15、02808.OF ）历史行业配置情况行业历史平均仓位（）行业历史总贡献（）25 -1煤炭纺织服装 石油石化 通信有色金属 消费者服务 轻工制造电力及公用事业 交通运输家电建材传媒非银行金融 商贸零售 国防军工 银行建筑基础化工电子汽车房地产食品饮料机械电力设备及新能源 医药计算机J5)煤炭纺织服装 石油石化 通信有色金属 消费者服务 轻工制造电力及公用事业 交通运输家电建材传媒非银行金融 商贸零售 国防军工 银行建筑基础化工电子汽车房地产食品饮料机械电力设备及新能源 医药计算机J5)资料来源：Wind, , 20161221-20210331例如林晶管理的华夏创新前沿（002980.0F）那么有明显的行业偏重，医药行业和计算机行 业历史平均仓位均超过20%,电子行也历史平均仓位超过12%,电新和传媒行业超过5%, 其余行业权重均不到5%。此基金历史业绩同样排名前列，但行业配置思路明显异于前述两 位基金经理。图表12二华夏创新前沿（002980.OF ）历史行业配置情况行业历史平均仓位（）行业历史总贡献（）30 -I25 - 20 - X / 资料来源：Wind, , 20161221-
