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1、 证券研究报告 |公司深度报告2022年 05月 04日强烈推荐-A（维持）云天化（600096.SH）磷化工龙头产业链完备，磷肥价格高景气带动公司业绩持续向好周期/化工目标估值：NA当前股价：23.85元公司是磷化工行业龙头企业，拥有国内最大的磷矿石开采能力，磷资源储备丰富，凭借原材料高度自给的全产业链一体化优势，成本显著低于行业内平均水平。公司作为云南省国有企业，积极承担社会责任，全面完成国内粮食保供稳价任务，实现国际、国内化肥市场资源高效配置。我们认为未来粮食安全战略将长期持续，磷肥价格易涨难跌将带动公司业绩持续向好。基础数据总股本（万股）已上市流通股（万股）总市值（亿元）流通市值（亿元
2、）每股净资产（MRQ）ROE（TTM）1835891714564384096.5公司是国内最大的磷矿石生产商，磷化工产业链完备。受益于云南省丰富的自然资源，公司目前拥有磷矿石储量 8亿吨左右，磷矿石年产能力 1450万吨/年，其中擦洗选矿生产能力 618万吨；浮选生产能力 750万吨。磷酸二铵产能 445万吨/年，磷酸一铵产能 70万吨/年，磷肥产能位居全国第二，全球第四。其中，公司磷酸二铵产品在国内市场占有率达到 27%左右，位居全国第一，磷铵出口量约占全国出口量的 20%。公司原材料自己率较高，其中合成氨、磷矿石自给率均超过 90%以上，通过充分发挥原料高度自给的全产业链一体化优势，公司生
3、产成本远低于行业平均水平，产品竞争优势持续增强。长期以来公司作为云南省国有企业，一直积极响应国家号召，为粮食保供稳价发挥积极效用，承担国企应有的社会责任。未来我们认为随着国内春耕期结束，公司有望从磷肥出口量增长中受益，为公司高盈利水平提供支撑。粮食安全战略地位前所未有，磷肥价格易涨难跌。磷酸一铵 55%颗粒摩洛哥FOB散装价格从 2021年初的 263美元/吨上涨至目前的 1266美元/吨，涨幅高达 381%，磷酸二铵摩洛哥 FOB价格从 2021年初的 285美元/吨上涨至目前的 1237美元/吨，涨幅高达 334%。我们认为，供给侧方面：俄乌冲突造成俄罗斯磷肥出口受到严重影响，同时欧洲天然
4、气供应紧张造成原材料合成氨开工不稳定，间接影响磷铵产能供应，需求方面：粮食价格从 2020年三季度一路攀升，印度等化肥需求大国不断提高化肥进口补贴，提高磷肥需求。本轮磷肥价格上涨不同以往，我们认为在疫情和地缘政治的影响下，粮食安全已经被提高到一个前所未有的战略高度，未来 2-3年粮食价格将维持高位震荡态势，同时与粮食相关的必需品如磷肥等，将为各国所重视，全球供需错配将影响磷肥价格易涨难跌。39.5资产负债率75.4%主要股东云天化集团有限责任公司主要股东持股比例38.09%股价表现%1m-56m-11712m212234绝对表现相对表现-2(%)400云天化沪深3003002001000-10
5、0May/21Aug/21Dec/21Apr/22资料来源：公司数据、招商证券相关报告周铮S1090515120001zhouzheng3曹承安S1090520080002caochengan赵晨曦研究助理公司利用自身完备的磷化工资源和产业优势，加快布局产业转型，向新能源方向延伸。 2021年 10月，公司投资 72.86亿元建设 50万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目。该项目分三期进行，一期 10万吨磷酸铁项目将于2022年 6月底前建成，剩余 40万吨磷酸铁项目及配套设施于 2023年 12月底前建成。另外公司投资设立 100%子公司云南云天能源新材料有限公司，承接 50万吨磷酸铁锂
6、项目的建设和运营。今年 2月，公司同玉溪市政府、恩捷股份、亿纬锂能、华友控股在云南省昆明市签订新能源电池全产业链项目合作协议，共同研发、生产和销售新能源电池及新能源电池上下游材料，该项目计划分三期投资：项目一期承诺投资约 180.5亿元，在 2023年 12月31日前完成。项目二期承诺投资约 336.5亿元，在 2025年 12月 31日前完成。项目三期投资计划在 2030年前完成。以上关于新能源材料方面的投资计划充分凸显公司对于新能源材料方面的重视，未来不排除有更大规模的新能源材料投资计划。我们认为公司未来拟通过“矿化一体，湿热并举，酸肥盐zhaochenxi敬请阅读末页的重要说明 公司深度
7、报告有机延伸”发展思路，完善磷化工上下游产业链，形成上下游资源互补、原材料和产品相互耦合的产品链系统，持续延伸精细磷化工产品链，做强做大精细磷化工产业。首次覆盖，给予“强烈推荐-A”投资评级。我们预测未来预计公司 2022-2024年收入分别为 761.46亿元、760.39亿元和 759.89亿元，归母净利润分别为60.01亿元、64.05亿元和 69.59亿元，EPS分别为 3.27元、3.49元和 3.79元。当前股价对应 PE分别为 7.3倍、6.8倍和 6.3倍，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”投资评级。风险提示：产能建设不及预期的风险、原材料价格上涨风险、产品价格波动风险。财务数据与
8、估值会计年度202052111-3%67494%27279%0.15161.06.820216324921%5133662%36421239%1.982022E7614620%835363%600165%3.277.32023E760390%89047%64057%3.496.82024E759890%96618%69599%3.796.3营业总收入(百万元)同比增长营业利润(百万元)同比增长归母净利润(百万元)同比增长每股收益(元)PE12.04.3PB4.63.12.3资料来源：公司数据、招商证券正文目录一、国内磷化工龙头企业之一 . 61、凭借最大磷矿开采能力，磷化工产品多点开花 . 6
9、2、 21年业绩创历史新高，资产结构大幅改善 . 63、云南国资委实控，子公司资源丰富 . 8二、磷肥行业景气度上行，公司一体化优势显著 . 101、供需关系紧缩叠加原材料价格上涨，磷肥价格有望持续高位 . 10（1）我国是磷肥生产大国，磷铵价格持续上涨. 10（2）磷矿石资源紧缩，推动产业链下游价格上涨 . 14（3）疫情叠加地缘政治影响，粮食价格上涨带动化肥需求增加 . 16（4）多方面因素助推磷肥价格易涨难跌. 202、受益粮食价格上涨，尿素价格易涨难跌 . 213、聚甲醛国产替代比例有望持续提升. 22三、公司充分受益于磷肥价格高企，加快产业转型升级 . 241、磷资源优势无与伦比，磷化工产业链完备. 242、公司尿素在云南地区市场占有率较高. 253、公司积极布局新材料及精细磷化工板块 . 25敬请阅读末页的重要说明2 公司深度报告四、盈利预测.
