《公司并购》PPT课件

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1、第九章 公司并购与重组 并购收益与成本 并购价值评估 并购价格的支付方式 公司反收购策略 公司重组策略第一节 并购收益与成本 合并、兼并与收购 并购的类型 并购收益与成本一、合并、兼并与收购 合并、兼并、收购、接管合并(Combination)是指两家以上的公司依契约及法令归并为一个公司的行为出价公司A目标公司B出价公司A 吸收合并出价公司A目标公司B新公司C 创立合并一、合并、兼并与收购 兼并(Merger)是指一个公司采取各种形式有偿接受其他公司的产权，使被兼并公司丧失法人资格或改变法人实体的经济活动 收购(Acquisition)是指一家公司(出价公司，bidder)通过现金、股票等方式

2、购买另一家公司（目标公司，target）部分或全部股票或资产，从而获得对该公司的控制权的经济活动 接管(Take over) 是指一家公司由一个股东集团控制转为由另一个股东集团控制的情形。接管可通过要约收购、委托投票权(proxy contest)或私有化(going private)得以实现二、并购的类型 按行业相互关系划分横向并购 (horizontal acquisition)纵向并购 (vertical acquisition) 混合并购 (conglomerate acquisition)二、并购的类型 按并购的实现方式划分 购买式并购 承担债务式并购控股式并购 吸收股份式并购杠杆收

3、购管理层收购二、并购的类型 按并购是否通过中介机构划分直接并购(direct acquisition)间接并购 (indirect acquisition) 按并购是否友好方式划分善意并购敌意并购三、并购收益与成本 并购收益并购的协同效益(synergy)是指合并后公司所获得的利益。协同效应=VAB-(VA+VB) VAB=合并公司的价值 VA=A公司合并前的价值 VB=B公司合并前的价值三、并购收益与成本 并购协同收益的来源规模收益 节税收益 财务收益新的利润增长点 并购成本购买成本或并购价格改组改制成本并购后整合成本战略整合成本管理整合成本经营整合成本并购直接成本并购交易费用更名成本机会成

4、本第二节 并购价值评估 并购价格（值）评估模型 现行市价法 比率估价法 折现现金流量法一、并购价值评估模型 现行市价法 现行市价法是指可直接利用股票市场的供求关系以及价格生成机制对目标公司进行估值 实际并购过程中，并购公司支付的购买价格往往高于股票现行市价，即按溢价并购。解释这种现象的原因有三种价值增值分配论控制权溢价论诱饵论三、比率估价法 比率估价法的步骤分析目标公司近期的收益状况 重估目标公司的收益 选择标准比率 确定目标公司价值 三、比率估价法 四、折现现金流量估价法 在折现现金流量估价法(DCF-Discount Cash Flow Model) 下，影响价值的因素有三个：预期的现金流

5、量折现率公司存续期 预测现金流量 股权自由现金流量(FCFE) 是指公司在履行了所有的财务责任（如债务的还本付息），并满足其本身再投资需要之后的“剩余现金流量”（如果有发行在外的优先股，还应扣除优先股股息）。其估算模式如下： 预测现金流量公司自由现金流量（FCFF）是公司在支付了经营费用和所得税之后，向公司权利要求者（普通股股东、公司债权人和优先股股东）支付现金之前的全部现金流量 预测折现率 估算现金流量的现值所采用的折现率筹资者的资本成本或投资者要求达到的最低收益率。 折现率的选择应注意以下几个问题： 折现率的选择应与现金流量相匹配 折现率的选择应该与并购方式相匹配 折现率的选择应与并购风险

6、相匹配公司存续期预测 公司存续期的预测一般有以下两种观点： 公司存续期预测往往受公司未来现金流量模式的影响 公司存续期预测应一直持续到增量投资的预期收益率（R）等于资本成本（K）为止。在预测期内RK；在预测期之后R=K。当R=K时，公司无论采取何种盈余分配政策（追加投资或发放股利）均不会影响公司价值 确定目标公司价值 根据目标公司未来创造的现金流量和折现率，即可估计目标公司资产的DCF价值。其计算公式为： 第三节 并购价格支付方式 现金支付方式 股票支付方式 卖方融资支付一、现金支付方式 在现金支付方式下，如果并购引起的价值增值大于其并购成本，即并购后的净现值大于零，这种并购活动就是可行的。

7、假设A公司拟并购B公司，其市场价值分别为VA，VB，两公司并购后价值为VAB，公司并购后的净现值为： 现金支付方式净收益分析 假设A公司拟采用现金支付方式并购B公司，其有关分析资料如下： A公司股票市价为1 000 000元，B公司股票市价为500 000元； A，B 两公司资本均为股权资本；预计两个公司合并后由于经营效率提高，公司价值将达到1750 000元，即并购的协同效应为250 000元。 经并购双方协商，B公司股东愿意以650 000元价位出售该公司；为简化假设不考虑并购的交易成本。 现金支付方式净收益分析净收益=1 750 000-(1 000 000+500 000) -(650

8、 000-500 000) =250 000-150 000 =100 000(元) 250000B公司股东：150 000（650 000-50 0000）A公司股东：100 000（1 100 000-1 000 000）股票支付方式 并购双方换股比例所采用的换算标准或依据主要有： 二、 股票支付方式 换股比例的确定对并购各方股东权益的影响主要体现在以下几个方面： 稀释主要股东的持股比例 可能摊薄公司每股收益 可能降低公司每股净资产 换股支付方式分析 普通股股数 每股市价 A B 假设转换比率为0.8125：1即A公司发行6500股本公司普通股交换B公司股东原持有的8000股股票 换股出价

9、= 6500股100元=650000元，这刚好等于用现金650000元购买B公司的数值 这两种支付价格相等吗？换股支付方式分析 换股并购后A公司市场价值为1750000元 如果A公司发行6500股并购B公司，则并购后A公司股票数量达到16500股 B公司原来的股东拥有并购后A公司39.39%的股权（6500/16500），该股权价值为689325元（0.39391750000），而不是650000元。 并购溢价支出为189325元(689325-500000)，在这次并购中，B公司原股东获得的净收益为189325元，而不是150000元。 A公司原股东获得的净收益为60675元 （250000

10、 189325），而不是100000元。换股支付方式分析 那么转换比率为多少才能使得B公司股东仅得到价值650000元的A公司股票？ 假设B公司股东拥有并购后A公司的股权比例为，换股并购后公司价值为1750000元，则并购后B公司股东的价值为1750000。如果B公司股东愿意以650000元的价位出售其公司，则 1 750000=650000 B公司股东得到并购后A公司37.14%的股权，其股票价值为650000元。换股支付方式分析 根据股权比例可计算B公司股东得到的股票数 解上式得到：增发股票数量=5908股 这样并购后A公司的股票数量增至15908股 用5908股交换B公司的8000股股票

11、 转换比率为0.7385：1 转换比率为0.7385：1换股支付方式分析指标 并购前 并购后A公司价值出价公司 A目标公司 B 现金 支付 换股支付0.8125:10.7385:1市场价值普通股股数(股)每股价格并购支付价值并购溢价支付 1000000 10000 100 500000 8000 62.501100000 10000 110 650000 1500001750000 16500 106.06 689390 1893901750000 15908 110 650000 150000并购溢价成本：现金购买式或股票互换式三、卖方融资支付 所谓卖方融资(seller financing

12、)支付是指并购方暂不全部偿付价款，而是承诺在未来一定时期内分期分批偿还价款给目标公司的支付方式。 采取综合证券支付方式：可避免支出更多的现金，造成本公司的现金流动状况恶化是可以防止控股权的转移。 第四节 公司反收购策略 敌意收购与财务防御 反收购的管理策略 反收购中的抗拒策略 一、敌意收购与财务防御 成为敌意收购的目标公司的特点资产价值低估公司具有尚未发现的潜质公司具有大量的剩余现金、大量有价值的证券投资组合以及大量未使用的负债能力具有出售后不损害现金流量的附属公司或其他财产现管理层持股比例较小一、敌意收购与财务防御 财务防御措施通过举债或股票回购等方式大幅度提高公司负债比例，并在贷款合同中增

13、加限制性条款。力争促使持股比例相对集中于支持管理层的股东或控股公司手中 增加对现有股东的股利发放率 营运中产生的剩余现金流量要尽量投入具有正净现值的项目 对于脱离母公司后并不影响现金流量的正常运作的附属公司 通过重组或分立的方法，实现那些被低估资产的真实价值二、反收购的管理策略 建立合理的持股结构 “金降落伞”策略，目标公司董事会可决议 “毒丸”策略，其目的是提高收购成本 员工持股计划(Employee Stock Ownership Plans，简称ESOP) 三、反收购中的抗拒策略 诉诸法律 “白衣骑士” 帕克曼式 “毒丸式” 死亡换股 第五节 公司重组策略 并购后资产重组 财务危机重组一

14、、并购后资产重组 资产的剥离和分立 资产分割 资产出售 剥离和分立与并购业务 再次融资二、财务危机重组 财务危机重组方式 财务危机重组资产重组财务重组出售非核心资产与其他公司合并减少资本支出自 愿 和 解破 产 重 组破 产 清 算财务重组 私下和解债务减让 债务展期 债权人托管 发行证券交换未偿债务证券财务重组 破产重组：破产重组的重点在于调整公司的资本结构以降低财务费用，其具体做法是：对债务公司进行资产评估 调整公司资本结构 对原有的证券进行估价 破产重组的具体内容与程序 财务重组合 破产清算破产界限破产清算的一般程序 破产申请阶段 和解整顿阶段（重组） 破产清算阶段 破产财产分配破产申请

15、与受理 破产申请人债权人债权人破产受理人（人民法院）申请破产的相关证明 申请破产的相关证明 破产清算组职责破产清算组职责全面接管破产公司清理公司财产处理公司未了业务结缴纳税事宜追收公司债权其他有关事宜偿还公司债务处理公司剩余资产参与民事诉讼活动破产财产分配破 产 财 产剔除已作为担保物的财产 优先偿付有担保债权 支付拖欠的职工工资和劳动保险费用 等破产公司所欠的各种税 款破产债权，如银行贷款、公司债券等其他费用剩余财产应优先分配给优先股票持有 者剩余部分按股份比例支付给普通股东思考题 简述兼并与收购的差异。 请解释协同效益的概念。 什么叫做“敌意收购”？受到敌意收购的公司一般具有哪些特点？ 公司反收购的财务防御措施有哪些？ 财务危机重组的形式有哪些？