宏观经济形势与展望成思危)

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1、同志们，大家上午好。我每年都要来参加这个会，跟大家交流第二年经济形 势发展的看法，刚刚云春最后两句话我是同意的，道路是曲折的，前途是光明的。大家知道,2009年是我们最困难的一年，因为而临着国际金融危机的冲击, 及时启动了一揽子的刺激计划，由于冇了这个刺激计划，我们经济增长保持 了 9. 1%,我们做了一下研究，如果没冇这个刺激计划，我们的经济增长大概只 有2.4%。同时经济刺激计划增加了 853万个工作岗位，这个经济刺激计划是完 全必要的。但是今年温总理说是最复杂的一年，去年是最困难的一年，我们靠经 济刺激一揽子的计划渡过了。今年为什么是最复杂的一年呢？这是总理在人大会 上讲了几句话，积极变

2、化与固定影响相互此涨彼消，其问题和长期矛盾互相交织, 国内因素和国际因素相互影响，社会经济生活中两难问题增多。可能很多人看了 吴晓莉对我的采访，现在国内形势我就不讲太多了。去年的积极变化，经济刺激 计划是有两而性，既有积极的方而，也有有问题的方面。今年负而的影响开始暴 露，主要是两大方而，一是去年的投资要刺激经济，大量的依靠投资，去年投资 增长了 30.1%,达到了 22.5万亿人民币。去年我们9.1的增长，& 5是靠投资， 41是靠消费，净出口是负3.6,是这么构成的。去年投资是大量，大量的投资 造成的结果当然一方而是拉动了 GDP,但是从另一方而来看，一是产能过剩，比 如钢铁过剩2亿多，每

3、位按5000块算就是1万亿，在投入的时候是拉动GDP的, 但是以后不能再拉动了，因为能力是过剩的。二是库存积压，GDP反映不出来, 因为我们的GDP按生产法计算，生产岀来就算，过剩就没冇反映岀来。三是投资 效率降低。因为我们以往按照投资弹性系数的概念，投资增长1%能拉动GDP增 长多少，从理论上说是做到0. 5,但是我们前些年一般是0. 4,去年大家算一下 经济增长9.1,投资增长30.1,大概是0.3,去年我们大量投资在“铁公机”上, 最后冇一些急于投资造成了污染。大量的投资造成了负而的影响，今年下大 力气治理，特别是在治理产能过剩的问题，都己经发了文件。这是一个负面影响。第二个负面影响，由

4、于信贷大量的投放的结果。在去年的情况下，我们实 行了积极的财政政策合适度宽松的货币政策，货币政策投放、货币去年总共投放 9. 6万亿，上半年是7. 75万亿，下半年2. 8万亿，全年是9. 6万亿。其中真正 进入投资的大概不到6万亿。所以货币大量投放的结果造成三个问题：一是地方债务的迅速增加。根据各方面的报道，到今年6月底地方总债务 量是7. 75万亿，各地建了 8000个投资平台，原来是省市有平台，现在县也建了 投资平台。根据审计署的审计，审计署抽查一部分省市县，大概有三分之一的省 市县债务超过了财政收入，这说明没有还钱的能力。外国的次债是银行把钱贷给 没有还款能力的个人，的次债是把钱贷给没

5、有还款能力的地方政府。一种是 没冇能力述，述冇一种是本来不想还，不想述本，这样的话，将来会形成潜在的 危险。如杲还不了，中央财政来买单，中央财政买单就是耍减少改善民生、社会 保障等等方面的支岀。再一个是银行的坏帐，银行的坏帐最后还是老百姓的负担, 因为银行如果坏帐少的话，存款利率和贷款利率的差，可以提高存款利率，如杲 有坏帐的话，必须要靠拉大利差來抵消一部分。最后也是老百姓受到损失。地方 的债务归根到底还是要要影响到国家的发展和民生的问题。有的专家说，我们平 均债务率130%,问题不大，不能这么说，因为负债少的地方政府绝对不肯拿钱 帮负债多的地方政府去还钱，道理很简单。不能拿平均数來看这个问题

6、。地方政 府的债务中央是非常重视的，银监会组织了清查，大家可以看在中央“十二五” 建议里，中央经济工作会议里专门有一段讲到要处理好地方债务，因为处理不好, 确实会造成问题。二是部分资产的泡沫。因为钱除了借给地方政府以外，还有和当大的一部 分借给了国有企业，国有企业拿到钱，也要想办法去赚钱，实体经济受挫，就投 入股市、房市。股市去年我们做了一个计算，大概从2008年12月到2009年9 月信贷资金进入股市是9300亿，拉动了其他的资金进入股市一共增加1. 9万亿。 去年9月由于股市的情况不好，退出了大概1000多亿,到去年年底资金还有7700 亿。房市也是这样，去年房市的上涨主要是地价的上涨带动

7、的，按照我们的研究 止常的情况，房价构成是四个四分2，土地费用四分2，政府税费四分 开发商利润四分之一，去年由于国有企业有钱，得去买地，一买地招牌挂这个地 价就上去了，去年北京起价18亿，最后拍出40. 6亿，这样翻了一番还多，地价 上去，政府税费增加，开发商也趁火打劫，整个房价就上去了。去年进入房市的 资金根据我们的测算是2. 5万亿，算9. 6万亿，6万亿进入投资，9000亿进入股 市，2. 5万亿进入房市。这是我们最近完成的研究。这样造成了我们局部的资产 泡沫，还不能说是像我们房市一线城市局部有泡沫，但是二三线城市还是在发展 之中，商品房价格走势要逐步上升，但是一线的某些城市房价上涨过快

8、产生了局 部泡沫，所以提出要抑制部分城市房价的过快增长。第三个危险，货币供应的大量增加，慢慢的通货膨胀。去年6月份说这个 问题，要警惕通货膨胀的问题，当时大家不以为然，当时CP1是负的冇什么危险, 没冇想到一点，我们的CP1是按照同比计算的，去年和前年6月比，前年的通货 膨胀比较高，去年看起来是负的。实际上看环比，6月和5月比，如果环比的话, 去年3月环比就变正，已经说明6月比5月物价上涨了。再有，从货币供应犬量增加到物价上涨有一个过渡期。通货膨胀理论的定 义是货币供应超过实体经济的需要，造成货币购买力的持续下降，或者说物价总 水平的持续上升。我们说局部通货膨胀、结构性通货膨胀、全而通货膨胀，

9、这个 概念如果从学术上说是不严谨的，什么时候所有的物价都不会全部涨，总是局部 的，总是结构性的，但是物价的总水平在上升，这是货币购买力在持续下降。从 货币供应的增加到物价总水平的上升，有一个滞后期，这个滞后期一般是六个月， 我们从前年到去年我们国家是8个月，去年3月份开始变止，环比变止，到11 月环比和同比都变正，所以有通货膨胀的危险。述有一个因素，为什么货币增加，通货膨胀不马上显露出来，因为有一部 分货币没有进入实体经济，进入虚拟经济领域，进入房市、股市，吸收了这个钱, 所以看好像是物价没有什么，一旦房市、股市下跌，通货膨胀马上会浮出水面。 你看美国格林斯潘犯了一个错，2002年到2005年

10、的时候，说通货膨胀很低，大 胆的降息，从5. 25降到2%,最后降到1%,那时候的通货膨胀低是因为房市上涨 吸收了大量的货币，等到2005年以后房市一下跌，货币一吐，马上通货膨胀浮 出水面，就不断的加息，最后又加冋到5. 25O我们国家07年的时候流动性过剩 也是很明显，但是通货膨胀率不高，当吋央行也觉得没问题，但实际上是07年 我们股市吸收了大量的货币，涨到6000多点，看不出來。等到2007年11月股 市一跌，大量货币一吐出来，08年通货膨胀马上上升。央行不能只关注物价， 还要关注整个的资产价格、金融资产的价格。货币供应和信贷大量增加产生这么三个结果。今年看通货膨胀，我们原来 打算说是控制

11、3%,我当时说控制不住，能到5%就是好的。因为通货膨胀冇惯性, 是慢慢往上涨的。二是由于我们遇到的问题，是去年大量的投资以后，今年不能 急刹车，去年好多项口上了，今年货币一紧，急刹车，很多项口就是半拉子工程。 最后就发挥不了效益，今年不能急刹车，只能点刹车，不能紧缩货币，紧缩货币 就是防止通货膨胀，那通货膨胀就不可能说控制得住。今年从8月份起突破3%, 8、9、10、11月份是3.3、3.6、4.4、5.1。12月份的数据述没有出来，大家也 冇不同的猜测，全年肯定超过3%。国内的经济形势我们就是今年要对付的实际 上就是去年的这种不正常的，金融危机冲击下的情况，过渡到明年我们希望是正 常的情况，

12、这个过渡期的复朵性，要对付产能过剩的问题，资产泡沫的问题，地 方战略的问题，通货膨胀的问题等等。大家看看经济工作会议捉的就是这样 的情况。国际的情况怎么样，我10月份去了日木，11月份去了美国，12月份去了 欧洲都是开会做了一些调查。总的国际情况是这样，可以说是发展中国家的经济 基本都复苏了，从去年全世界的经济是负的0.6,今年上半年几乎所冇国家的经 济增长都变正，按照复苏的定义连续三个季度的经济增长保持正，就算复苏的话, 大部分发展家都复苏了，发达国家今年也开始在变正。经济二次探底或者说 再发生金融危机的可能性不大，我们讲的是概率。但是不确定性和一些问题仍然 存在，主要是发达国家。首先是复苏

13、并不稳固，我们看美国的情况，美国尽管经 济增长变止，但是失业率在9%以上居高不下，它的银行体系受到冲击以后还没 有完全恢复，还经常有一些事情。从英国来看，英国受到的冲击比较大，因为英 国的实体经济和虚拟经济相比，实体经济和美国一样，虚拟经济占比重比较大， 去年我们采购团到德国采购200多亿，到法国采购了不少，但是到英国只采购 40亿，没有东西卖给你，主耍是金融产品。英国也有这个问题。日木是什么情 况，口本是连续十几年的经济低迷，今年上半年虽然因为中国的需求和发展中国 家的需求增加，稍微好一点，但是总体上还是属于低迷的状态。口本是叫做失去 的20年，这20年來日本的经济没有大的发展。欧洲更是蒙上

14、主权债务的阴影， 欧洲整个的复苏进度会被拖累。二是宽松的货币政策和低利率政策述要实行一段吋间。美国9月22号宣 布联邦基准利率是维持在0-0. 25不变，欧洲央行10月7号宣布主导利率保持 1%不变，英国央行在同一天宣布主导利率保持0. 5不变，日木银行在10月5号 宣布把主导利率从0.1降到0到0.1,实际上是0利率。这是日本央行四年来首 次实行的0-0. k三是政治因素。美国由于共和党在国会占了多数，周期选举Z后对奥巴马 的经济政策和执行会冇一定的作用，但是也冇人说由于共和党在国会占多数，得 跟奥巴马去合作，结果怎么样，奥巴马在很多问题上得妥协，得要吸收真正共和 党的意见。这是美国的情况。

15、欧洲的情况，因为欧洲的货币政策是欧洲的央行统一的，但是欧洲的财政 政策各个国家还是独立的。这样的情况下，货币政策和财政政策配合不起來，就 难以有一个比较一贯性的保持各个政策的一致性。日本是另一个情况，日本是 20年内换了 14个首相，我在东京大学演讲的时候，我和副校长开玩笑说口本是 生产首相能力最强的国家，这么频繁的换首相，它的经济政策的连续性肯定会受 到影响。不确定性表现在复苏不强劲，一是耍实行低利率所谓两化宽松政策，三 是政策的一致性和连续性没冇保障。我们不可忽视，因为这些都对我们冇影响， 它的复苏不强劲，它的需求减少，我们的出口，我们的外贸就会受影响。这对于 我们来说是一个重人的影响。量

16、化宽松的政策造成的结果一个是我们不能够过多 的提高利率，因为我们要提高利率，我们高利率，那别人从他这儿借钱到我们这 儿來投资存钱，无风险的套利，热钱会更犬量的流入。尽管通货膨胀这样，我们 只提高了一次利率，才提了 0.25,主耍是提高储备金率来做。就是因为它搞量 化宽松。二是对人民币升值施加更大的压力。三是会让我们承担将来美元可能贬 值带來的风险。因为我们的外汇储备2. 6万亿美元，实际上一半是拿到美国的金 融资产，光国债就是8000亿，有的人还不止这个数，民间还没有算。美元近期 由于欧元走弱，它走强，它这么大量的发行货币，从长远來看总是会贬值的。它 的经济政策的不稳定也影响到我们的外交政策和对外经贸，因为它的经济政策不 稳定，共和党和民主党看法不一样，欧洲各国之间，德国、法国、英国看法又不 一样，本的首相换了一个又一个也不一样，财政大臣换了，外交大臣换了，对 华的态度也不一样。影响我们的外交政策和经济政策。从国际形势來看，还不可掉以轻心，还要提高警惕。特别是现在欧元的问 题，欧洲主权债务的