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1、有限理性学说在股票投资决策行为分析中的应用,从上世纪八十年代以来，西蒙（Simon）提出的有限理性学说，在许多学科领域都产生了重大影响，尤其是为现代决策理论的快速发展奠定了基础，并起到了积极的推动作用。,一、有限理性学说的应用框架,西蒙的有限理性学说认为，在真正的决策过程中，基本上是不存在像经济学模型所提出的那些完全理性的假设前提的。,由于决策的环境具有绝对的复杂性与不确定性，决策者的计算、认知能力有限，很难考虑到所有可能的决策方案，对一项决策是否正确的认知，在很大程度上受到决策者本人的价值观、对决策目标的认识程度、有关的知识广度与深度对及对决策资料的了解程度等因素的影响，所以决策者往往很难在
2、对每一项备选方案可能产生的后果进行完全正确的预测后进行绝对准确和全面的比较与计算，并做出完全理性的最后决策，不可避免地在决策中带上强烈的个人主观色彩。 因此，西蒙认为人的理性属于有限理性，人类的决策行为受到决策的环境与人本身的认知能力的限制。,显然，西蒙的有限理性学说更接近于现实生活中决策行为的真实情景与边界条件，更适用于不确定性高、备选方案集庞大和人的心理因素起重要作用的决策类型。,二、股票投资决策的有限理性特征及行为分析,决策就是为解决某一问题制定所有可能的备选方案并加以选择与决断的过程，当这一选择过程或者其后果存在着某种不确定性，则称之为风险决策。 霍华德 （Howard 1968）指出
3、，任何一项决策的决策情境都是由不确定性、动态性和复杂性这三个决策情境维度所构成的三维空间。当不确定性维度为零时，这类决策任务是完全确定的，被称为封闭型决策；当不确定性维度不为零时，则被称为开放式决策。,股票投资决策是一种典型的开放式风险决策。从股票投资决策的环境、过程、方法以及投资者的行为能力上看，股票投资决策不具备理性决策理论的假定条件： 第一，投资者对每一种投资方案不可能都做出全面的比较和运算，否则，由此耗费的时间和精力的成本会使决策的时效性彻底丧失；,第二，投资者不可能形成一个穷尽了所有投资方案的备选方案集。股票市场上的交易品种成千上万，价格随时都在发生波动，谁也无法列出并随时更新被选的
4、投资方案； 第三，投资者在决策过程中所受到心理因素的影响非常大。许多投资决策行为除了从心理方面以外还是很难从其他途径用正常的逻辑加以解释的，投资者的贪婪、恐惧、从众等人类固有的人格特征无时不在影响着投资决策。,第四，投资者不可能对每一种投资方案的结果准确估量。影响股票市场的因素太多，影响的方式五花八门，各种因素之间的关系错综复杂，任何人都不可能完全掌握相关信息，并完全正确地加以利用，形成自己最理想化的投资决策，更没有人能够保证自己的每一笔交易都盈利或亏损；,值得关注的是，近年来，心理学在投资决策行为的研究中得到了广泛的应用，并取得了许多富有启发性的成果。2002 年，诺贝尔经济学奖授予普林斯顿
5、大学心理学教授丹尼尔卡尼曼 （同时获奖的还有史密斯），就是奖励其将心理学的方法应用于经济学研究、解释在不确定性下人们如何做出判断与决策方面所取得的研究成就。卡尼曼（Kaneyman）的获奖进一步肯定了心理学与经济学的融合。,换一个角度，由于股票市场本质上是一个零和游戏 （如果考虑到税收和交易费用，甚至是一个负和游戏），如果假定每一个投资者都是完全理性的，即每一个投资者都能准确判断市场的走势，选择正确的品种，精确地预计投资收益，那么实际发生的每一笔交易都应该是盈利的 ，而没有输家的零和游戏是根本无法维持的。所以，从完全理性出发来研究股票投资决策在实践中碰到相当大的困难，而在有限理性的前提下研究股
6、票投资行为则更加接近真实世界。,1噪音交易,法玛（Fama）提出的有效市场假说（EMH）是一种基于理性学说的描述股票市场行为的重要理论，它包括三个基本观点： （1）在一个完全有效的市场上，投资者都是理性的，股票价格包含了相关的全部信息，理性的投资者完全根据上市公司的基本面决定股票的买卖； （2）股票价格即使短时间内偏离正常价值，理性投资者也有足够的能力迅速发现这种偏离并采取买卖行动使其消失，市场仍应该始终保持相对平稳的状态； （3）市场上即使存在一些非理性的投资者，由于其交易行为是随机的，所以不会影响价格。有效市场假说在结构上完整而严密，得到了积极的应用，同时在实践中也遇了很大的挑战，无法解释
7、任何一个国家的股票市场中都存在着的大幅无规律波动现象。,对噪音交易模型的分析,第一，将市场上的投资者分为两类：理性交易者和噪音交易者。理性交易者是指符合“经济人”假设的交易者，其特征是：能充分掌握上市公司的基本信息；能对这些信息进行正确判断和处理；决策时不受自身情绪、性格和外部环境的影响。噪音交易者是指不根据股票的基本因素、而是根据基本因素以外的一些其他因素（称为“噪音”）来进行投资决策的交易者。,对噪音交易模型的分析,第二，理性交易者的决策模式。假定市场上的交易者以理性交易者为主，当股票价格低于其内在价值时，理性交易者能掌握这一信息并买入该股票，直到该股票的价格上涨至与其基本因素所决定的内在
8、价值相当的水平；反之，当股票价格高于其内在价值时，理性交易者也能掌握这一信息并卖出该股票，直到该股票的价格回落至与其内在价值相当的水平。理性交易者面对的主要风险仅仅是基本因素的不确定性。,对噪音交易模型的分析,第三，噪音交易者的交易模式。噪音交易者受到职业、精力、智力、文化程度等客观因素的制约，既不能及时获得上市公司的基本信息，也难以做出恰当的判断，决策依据主要是基本因素以外的一些因素，这些因素表征上比较简单和大众化，容易接受，包括技术分析指标、走势图形、中介机构的投资建议、自己当天的心情好坏、对某只股票的好恶、其他投资者的交易行为等。,对噪音交易模型的分析,第四，噪音交易者的影响。噪音交易者
9、的存在，使市场运行态势远远偏离了理性模型的预期，其影响可以归纳为三个方面： 1. 是改变正常的价格波动范围。噪音交易者的决策导致的结果就是群体性的追涨杀跌，股票价格长时间、大幅度地在偏离其内在价值的区间内运行； 2. 是改变市场的风险维度。噪音交易者一般偏于自信，比理性交易者愿意承担更高的风险，一旦获利，就容易成为更多的噪音交易者模仿和跟风的对象，进一步扩大噪音交易者的群体； 3. 是改变投资者的组成结构。噪音交易使市场波动加剧，让一部分风险承受力弱的投资者退出股票交易，转而投资于低风险的国债市场或者银行储蓄。,2羊群效应,羊群效应简单地说，就是人的从众行为，在股票投资中则特指大量投资者在一段
10、时间内采取相同的交易方式进行买卖，使股票价格持续向一个方向运动，远远偏离其正常价值。从理性模型的假设出发，是无法解释羊群效应的，因为理性的投资者会在价格过高时卖出，在价格过低时买入，并且不受他人的买卖决策的影响。相反，用有限理性学说解释羊群效应倒是比较令人信服。,第一，股票投资决策满足产生羊群效应的四个条件,（1） 容易得到认同和学习的初始行为。股票投资主要的操作不外乎就是买和卖，即使是没有什么文化的投资者，也能很快掌握那几个简单的操作步骤； （2）外部信息的正反馈效应。股票市场上，有人买入股票并获利的信息很容易，引起别的投资者跟风买入。同样，在下跌行情中，有人及时卖出而减少了损失，这种信息许
11、多人不顾一切地抛售股票； （3）由具有相似性的个体组成群体。投资者虽然千差万别，但在股票投资获利动机上是完全一致的，这一点足以将所有投资者组成一个相似性群体； （4）信息交流渠道畅通。投资者集中在证券营业部现场交易时，很容易交换信息；不在营业部时，通过现代化的通讯工具来沟通也不存在什么障碍。,第二，羊群效应的驱动力来自投资者的有限理性,在信息的获取方面，由于得到决定股票价格的基本信息的能力和渠道上是有限的，对决策风险和后果进行把握的信心先天不足。 这种情况下，人的心理因素对决策起着决定性的作用，即当人们在需要做出判断时，通常会依赖最容易、最方便、最快速或者最先回忆起的信息，而不是投入更多的精力
12、和时间挖掘更多的信息。相比较而言，掌握市场上流行的观点、小道消息、其他投资者的交易行为与操作结果、市场现在的状态等信息，要比获得上市公司的真实业绩和经营情况等基本信息容易得多。 这样一来，投资者的决策常常就是选择跟随他人操作或者与市场的运行方向同向操作。心理学的研究表明，人在不确定的状态下，倾向于相信来自外部的信息，放弃自己私人掌握的信息。,第三，羊群效应隐含了投资者顾及面子的效用追求,当自己的决策与大多数投资者的决策相反时，如果自己决策成功，很可能会被别人当作偶然事件而不被承认；如果自己决策失败，则会受到许多人的嘲笑。而当自己的决策与大多数投资者的决策相同时，一方面有可能成功，另一方面，即使
13、失败也可以用其他人的失败作为自我安慰。 羊群效应是股票投资决策中的有限理性的典型表现之一，常常导致股票价格过度反应。但是投资者如果能在决策中增加一些对羊群效应的“理性”认识，反倒是可以达到规避风险、增加获利机会的。,3处置效应（Disposition）,处置效应是指投资者往往在自己已经买入的股票稍有获利时就将其卖出，而把被套住的股票长期留下的现象。 对交易记录的实证统计研究表明：股价运动的趋势一旦形成，就会持续一段时间，获利的股票通常会保持一段时间的上涨，如果在上涨初期就把它卖掉，会大大减少盈利；同样，下跌的股票通常也会持续下跌，如果在刚开始下跌的时候将其卖出，能够大大减小损失，否则，会使帐面
14、亏损不断加大。这一统计规律很早就已经被人们所认识，但是在实际操作中只有很少一部分人能够正确运用这一规律。,4过度自信与轻信,在股票市场上可以经常看到两种现象： 一是过度自信。很多投资者在自己连续两三次操作都获得成功以后，就对自己的决策能力深信不疑，于是连续操作，结果很快就会连续亏损，不仅把原来的盈利抹掉，就连本金都保不住； 二是过度轻信。很多投资者看到别人接连赚了几次钱，就相信别人的操作模式很有效，于是放弃自己的决策，仿效别人来买卖，结果往往是一跟风就赔钱。 上述两种行为都源于对概率事件的错误判断。研究人员对大量交易户头的操作记录进行研究后发现，如果取一个较长的时间段作为统计区间的话，一个人的
15、买卖盈利的比率虽然在某一个短时段内出现异常的峰值，但从长期看还是稳定在某一个水平上。,5定位偏差,股票投资决策中的定位偏差现象比比皆是。例如，股票的价格虽然会受到许多因素的影响而波动，但最终还是由基本因素所决定，股票以前出现过的价位其实与现在的投资决策无关。然而，很多投资者在衡量股票价位现在是低了还是高了、是否买入或者卖出时，经常是以这只股票以往曾达到过的最高价和最低价作为参考，而不是从股票的基本面的变化上去研究其价位的高低，结果是在历史的低价附近买入后，由于上市公司出现业绩大幅下滑等基本面的恶化而使股价继续创出新低；在历史的高价附近卖出股票后，由于上市公司出现新的利润增长点、业绩大幅增长而不断创出新高。,除了以上这几种决策行为外，股票投资决策中还有很多行为可以用有限理性学说加以分析，有限理性学说在股票投资决策中的应用也正在不断深化中，它将有利于证券投资者更加有效地规避市场风险，增强分析判断能力，克服心理弱点，减少思维定式，提高决策水平。,
