《全球利率环境分析》由会员分享，可在线阅读，更多相关《全球利率环境分析（25页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 全球利率环境分析 美联储降息引领全球降息潮。2019年以来，美联储首次从危机后的加息政策转向降息政策，全球主要国家和地区的利率结束2018年的分化状态，大范围步入降息节奏。新兴经济体大范围追随全球降息潮，国内利率政策保持不变，货币政策调控“以我为主”，利率并轨改革步伐加快。LIBOR改革影响深远。2019年，英国金融行为监管局宣布维持伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）至2021年底，全球金融市场已经寻找新的定价锚，LIBOR改革将牵涉全球大量资金和资产定价。截至2019年10月，全球有267万亿美元的资产与LIBOR挂钩。全球负利率政策继续深化。欧洲和日本继续深化负利率政策，目前全球负利率
2、债券规模为15万亿16万亿美元。重新审视负利率政策的影响发现：（1）负利率政策压缩了商业银行赚取利差的利润空间，但其带来的金融脱媒并不明显；（2）负利率政策严重冲击了固定收益产品长期投资者，如保险公司、养老金资产管理机构，这类机构面临两难选择，必须在负收益率和期限错配风险加深之间做出选择；（3）负利率政策对轻资产、低收入人群、老年人的冲击更大，相对有利于重资产、高收入人群、负债较多的年轻人。国内在2019年加快推进利率并轨改革。商业银行有了新的贷款定价基准贷款基础利率（LPR），内部资金的市场化定价和外部贷款参考LPR定价的半市场化定价并存，双重定价机制特征明显。贷款利率“两轨合一轨”在多大程
3、度上有助于降低社会融资成本本质上取决于两个因素资金供求关系和市场风险溢价。目前美国经济自身还没有恶化，从就业来看相当稳定。但在全球经济不断下滑的情况下，美国经济大概率会被拖累，进入衰退。2020年正值美国大选年，无论谁上台，都会选择一定的政策组合刺激经济，缓解风险。美联储或降息，或保持利率水平稳定、不加息，加息的概率几乎为零。2019年以来，全年经济增长率预计仅为3%，全球经济增速持续下行。美联储改弦易张，不仅加息戛然而止，而且迅速启动降息策略。欧央行在负利率基础上降息1次，日本央行继续维持超宽松，负利率政策不断深化。新兴经济体大范围追随全球降息潮。国内货币政策调控“以我为主”，但利率并轨改革
4、步伐加快。总体来看，2019年全球利率至少有三个事件值得关注：美联储降息引发的全球降息潮、全球负利率政策深化、中国的利率机制改革。4.1 全球主要国家和地区的官方基准利率：步入降息潮自2019年以来，随着全球经济增长放缓以及美国经济走弱，美联储从危机后的加息转向降息，全球主要国家和地区的利率政策结束2018年的分化状态，大范围步入降息周期。截至2019年10月，全球已有30多个经济体降息。除英国外，主要发达国家均保持宽松的货币政策态势。主要新兴经济体基本都追随降息甚至在美联储降息前就已提前降息，包括印度、韩国、印尼、南非、土耳其、俄罗斯、马来西亚、菲律宾等，预防和跟随降息的特征都很明显（见表1
5、）。其中，印尼两年来首次降息，韩国和澳大利亚为三年来首次降息，加拿大为2010年以来首次降息。个别国家在2019年已经连续降息数次，如印度。这一轮全球降息潮最大的背景是全球经济增长放缓，大多数国家具有明显的“跟随”降息、提前预防风险以及竞争性货币政策操作特征。全球大有进入新一轮宽松周期之势。美联储降息的双向作用明显，一方面，在一定程度上改变全球资本流动结构，加速资金流向发展中国家；另一方面，全球降息潮在一定程度推高风险资产价格。表1 全球主要国家和地区央行基准利率走势（截至2019年10月30日）表1 全球主要国家和地区央行基准利率走势（截至2019年10月30日）-续表新兴经济中，从官方基准
6、利率水平来看，利率奇高的国家是土耳其（14%），其次是墨西哥（7.75%）、俄罗斯（6.5%），它们在2019年均降息。土耳其货币危机曾引发全球投资者对新兴经济体的担忧，迫使土耳其官方利率一度从8%飙升至最高25%。2019年初，由于土耳其官方外汇储备下降近6.7%，市场担忧情绪浓厚，汇率和利率剧烈动荡，里拉贬值幅度近3%，隔夜互换利率曾高涨至1200%，金融市场再次动荡，国内失业率依然在10%以上，其经济和金融体系的系统性风险并未解除，呈现高度脆弱性。鉴于此，2019年7月，土耳其首次降息；9月和10月，土耳其央行先后两次将官方利率分别下调至16.5%和14.0%。如何避免货币与经济危机，走
7、向更好的经济发展？新兴经济体抵御资金外流风险和汇率风险的首道防线是官方外汇储备，但最重要的防线依然是国内经济。高利率显然不利于实体经济发展。在贸易争端不断升级的背景下，短期内积极应对资本流动防止货币危机，中长期积极调整国内经济结构，稳定经济增长，提高就业，是大多数新兴经济体面临的共同任务。目前，大多数新兴经济体选择追随降息，下一步很可能会继续降息，以缓和国内经济发展压力。作为全球基准利率的“洼地”，欧央行和日本央行近三年均维持名义负利率，负利率政策甚至在其金融体系内部深化，如欧央行2019年降息，德国发行负收益率债券，但这些并没有换来经济增长，似乎正在印证“货币买不到增长”的观点。2019年全
8、球降息潮以来，日本央行行长黑田东彦曾表示，日本不排除进一步采取行动，防范风险。欧央行则可能在降息之后推出新一轮的定向长期再融资操作，继续支持备受负利率困扰的商业银行。4.2 全球金融市场主要利率：动荡与改革并行金融市场利率成为经济金融中重大事件的“放大器”。伦敦银行同业拆借利率（LIBOR）的改革，关乎全球大量资金未来走势，其改革应得到足够的重视。4.2-1 LIBOR改革与最新发展动态LIBOR是大型国际银行愿意向其他大型国际银行借贷时所要求的利率。过去几十年来，3个月期美元LIBOR一直是离岸美元关键的短期基准利率，是衡量银行间借贷成本的最重要指标，但自2005年以来爆出LIBOR操纵丑闻
9、，2008年国际金融危机爆发后欧美监管当局对相关金融机构进行了重点调查。2019年，英国金融行为监管局宣布维持伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）至2021年底。作为全球最重要的基准利率，LIBOR改革将对全球资金和资产定价带来相应的影响。IMF统计数据显示，截至2019年10月，全球有267万亿美元的资产与LIBOR挂钩，资产币种分布在美元（200万亿美元），英镑（30万亿美元），欧元（2万亿美元），日元（30万亿美元）以及瑞士法郎（5万亿美元）。此次改革将撬动全球金融市场寻找新的定价锚，各国和地区也已开始考虑如何让LIBOR的替代进程平稳过渡。主要发达国家和地区正在考虑LIBOR的替代利率
10、无风险政策性基准利率：美国担保隔夜融资利率（SOFR），英国英镑隔夜指数均值（SONIA），欧盟欧元隔夜指数均值（STR），日本东京隔夜平均利率（TONA），澳大利亚银行票据掉期利率（BBW），瑞士瑞士隔夜平均利率（SARON），新加坡新加坡隔夜平均利率（SORA）。目前，LIBOR的利率水平与各国基准利率保持一致。在各国和各地区央行基准利率的影响下，欧元、日元和瑞士法郎的短期LIBOR均为负，英镑6个月LIBOR为正，美元LIBOR均为正（见表2）。表2 全球金融市场基准利率之LIBOR4.2-2 美国1.美联储2018年10月至2019年10月货币政策回顾2018年12月，美联储加息，上调
11、联邦基金利率目标区间25个基点，至（2.25%，2.5%）。但美国经济先行指标出乎意料地下降，让美联储不得不在2019年一改加息姿态，转而采取激进的降息政策。截至2019年10月底，美联储年内已降息三次。2019年7月，美联储宣布下调联邦基金利率目标区间25个基点，至2%2.5%的水平，并提前结束资产负债表缩减计划。9月，美联储再度降息，将联邦基金利率目标区间下调至1.75%2%的水平。10月，美联储年内第三次降息，将联邦基金利率目标区间下调至1.50%1.75%的水平。美联储在最近的货币政策公告中提出，降息旨在使美国经济不受日益加剧的全球风险的影响，推动美国通胀尽快回到2%的目标区域。鲍威尔
12、也提出，这属于加息周期中的政策调整，并不代表降息周期的开始，日后是否降息，仍取决于美国经济形势，具体因素包括劳动市场状况、通胀压力、通胀预期和金融发展、外部经济环境等因素。2008年国际金融危机之后至2019年之前，美联储曾连续加息9次，并开启缩减资产负债表计划。与此同时，欧央行和日本央行则从未加息甚至一直降息至负利率，新兴经济体大多数国家也是一直在降息。这让美联储未来货币政策调整获得了较大空间。在2019年7月美联储宣布停止缩表政策之后，美联储的资产负债表从3.78万亿美元规模开始回升至2019年10月的3.95万亿美元，与2019年3月份的资产总规模持平（见图1）。图1 美联储总资产规模2
13、.美国金融市场代表性利率2019年以来，随着美联储货币政策转向，美国联邦基金利率开始下降。截至2019年10月上旬，联邦基金利率徘徊在1.8%左右。从2018年底的加息转为2019年的降息，美国金融市场的债券交易结构和国债收益率曲线也经历了剧烈波动。降息和停止缩表缓解了美国金融市场压力，TED指数和圣路易斯分行的金融市场压力指数都有所下降，低于年初水平，金融市场压力不断得以释放。总体来看，2019年美国金融市场运行相对平稳，但较为引人注目的是，2019年9月，美国回购市场出现“钱荒”，回购利率出现剧烈波动。在经济形势、贸易争端等多重因素影响下，美国金融市场经历了较为剧烈的波动。3个月国债收益率
14、2019年整体波动较为平稳，上半年一直在2.25%2.50%区间波动，年中受美联储降息影响，逐步下行至2%左右。2年期、5年期和10年期国债收益率则下行趋势明显，导致国债收益率曲线下行，也反映出市场对未来经济衰退的高度担忧。2年期与5年期国债收益率的波动轨迹高度吻合，与10年期国债收益率也基本一致。2019年6月，3个月期国债收益率与2年期、5年期和10年期国债收益率出现倒挂，8月倒挂程度加深且持续至今；2019年8月，2年期、5年期和10年期国债收益率也开始倒挂，市场预期经济衰退的信号强烈。当前，美国金融市场主要短期和长期利率波动区间缩小（见图2）。图2 美国的代表性利率水平从国债市场的流动
15、性压力来看，美国长期国债实际平均收益率一直处于下行趋势，在2019年8月底达到最低点0.27%（见图3）。10年期国债期限溢价自年初以来一直下降，表明国债市场流动性压力在缩小，进入9月份之后有所上升，国债市场流动性压力增大。尽管如此，在欧洲和日本常年的负利率政策影响下，美国国债市场总体流动性压力不大。图3 美国的长期利率和国债流动性压力其他美元融资市场压力指标表明市场信用状况好转。以TED利差指数为例（见图4），2018年10月至2018年底处于上升趋势，市场整体压力较大。但2019年初，这种局势开始扭转，2019年1月底TED利差指数开始下降并保持平稳运行至2019年9月底，市场整体资金面比
16、价宽松，银行借贷成本和企业借贷成本平稳，市场整体信用状况良好。图4 TED利差指数从圣路易斯分行编制的金融市场压力指标来看，该指数在2018年10月至2018年底经历了短暂上升之后，自2019年2月初开始下降，金融市场压力开始释放，并保持平稳至今，与TED指数基本保持一致（见图5）。图5 美国金融市场压力指标美国的回购利率在2019年三季度经历了剧烈波动，上演美国式“钱荒”。2019年9月17日，美国隔夜回购利率从2.39%攀升至6.94%。而1995年至2019年的24年间，该利率的平均水平为2.39%，2009年12月还曾创下-0.01%的最低点。纽约联储开启隔夜回购操作，从9月17日至10月10日，每天至少进行750亿美元的回购操作
