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1、第七章 企业价值评估案例1.G公司是一家生产企业，2009年度的资产负债表和利润表如下所示：资产负债表编制单位：G公司 2009年l2月31日 单位：万元资产金额负债和股东权益金额货币资金95短期借款300交易性金融资产5应付账款535应收账款400应付职工薪酬25存货450应付利息15其他流动资产50流动负债合计875流动资产合计1 000长期借款600可供出售金融资产10长期应付款425固定资产1 900非流动负债合计1 025其他非流动资产90负债合计1 900非流动资产合计2 000股本500未分配利润600股东权益合计1 100资产总计3 000负债和股东权益总计3 000利润表编制
2、单位：G公司 2009年 单位：万元项目金额一、营业收入4 500减：营业成本2 250 销售及管理费用1 800 财务费用72 资产减值损失12加：公允价值变动收益-5二、营业利润361加：营业外收入8减：营业外支出6三、利润总额363减：所得税费用（税率25）90.75四、净利润272.25G公司没有优先股，目前发行在外的普通股为500万股，2010年初的每股价格为20元。公司的货币资金全部是经营活动必需的资金，长期应付款是经营活动引起的长期应付款；利润表中的资产减值损失是经营资产减值带来的损失，公允价值变动收益属于交易性金融资产公允价值变动产生的收益。G公司管理层拟用改进的财务分析体系评
3、价公司的财务状况和经营成果，并收集了以下财务比率的行业平均数据：财务比率行业平均数据净经营资产净利率16.60税后利息率6.30经营差异率10.30净财务杠杆0.5236杠杆贡献率5.39权益净利率21.99为进行2010年度财务预测，G公司对2009年财务报表进行了修正，并将修正后结果作为基期数据，具体内容如下：单位：万元年份2009年（修正后基期数据）利润表项目（年度）：营业收入4 500税后经营净利润337.5减：税后利息费用54净利润合计283.5资产负债表项目（年末）：经营营运资本435净经营性长期资产1 565净经营资产合计2 000净负债900股本500未分配利润600股东权益合
4、计1 100G公司2010年的预计销售增长率为8，经营营运资本、净经营性长期资产、税后经营净利润占销售收入的百分比与2009年修正后的基期数据相同。公司采用剩余股利分配政策，以修正后基期的资本结构（净负债净经营资产）作为2010年的目标资本结构。公司2010年不打算增发新股，税前借款利率预计为8。假定公司年末净负债代表全年净负债水平，利息费用根据年末净负债和预计借款利率计算。G公司适用的所得税税率为25，加权平均资本成本为10。要求：（1）计算G公司2009年度的净经营资产、净负债、税后经营净利润和金融损益。（2）计算G公司2009年度的净经营资产净利率、税后利息率、经营差异率、净财务杠杆、杠
5、杆贡献率和权益净利率，分析其权益净利率高于或低于行业平均水平的原因。（3）预计G公司2010年度的实体现金流量、债务现金流量和股权现金流量。（4）如果G公司2010年及以后年度每年的现金流量保持8的稳定增长，计算其每股股权价值，并判断2010年年初的股价被高估还是被低估。（2010年）【答案】（1）净负债金融负债金融资产30015600510900（万元） 净经营资产净负债股东权益9001100 2000（万元） 税后经营净利润（363725）（125）330（万元） 金融损益（725）（125）57.75（万元） （2）净经营资产净利率330/200010016.5 税后利息率57.75/9
6、001006.42 经营差异率16.56.4210.08 净财务杠杆900/11000.82 杠杆贡献率10.080.828.27 权益净利率16.58.2724.77 权益净利率高于行业平均水平的主要原因是杠杆贡献率高于行业平均水平，杠杆贡献率高于行业平均水平的主要原因是净财务杠杆高于行业平均水平。 （3）净经营资产增加=20008%=160（万元）净负债增加=160（900/2000）=72（万元）税后利息费用=9728%（1-25%）=58.32（万元）净利润=税后经营净利润-税后利息费用=364.5-58.32=306.18（万元）留存收益增加=160-72=88（万元）股利分配=净利
7、润-留存收益=306.18-88=218.18（万元）实体现金流量=337.5（1+8%）-160=204.5（万元）债务现金流量=58.32-72=-13.68（万元）股权现金流量=218.18（万元）（4）企业实体价值=204.5/（10%-8%）=10225（万元）股权价值=10225-900=9325（万元）每股价值=9325/500=18.65（元）2010年年初的股价20元高于每股股权价值18.65元，2010年年初的股价被市场高估了。2.A公司是一家制造医疗设备的上市公司，每股净资产是4.6元，预期股东权益净利率是16，当前股票价格是48元。为了对A公司当前股价是否偏离价值进行判
8、断，投资者收集了以下4个可比公司的有关数据。 可比公司名称市净率预期股东权益净利率甲815%乙613%丙511%丁917%要求： （1）使用市净率（市价/净资产比率）模型估计目标企业股票价值时，如何选择可比企业？ （2）使用修正市净率的股价平均法计算A公司的每股价值。 （3）分析市净率估价模型的优点和局限性。 【答案及解析】（1）市净率的驱动因素有增长率、股利支付率、风险（权益资本成本）和股东权益净利率，选择可比企业时，需要先估计目标企业的这四个比率，然后按此条件选择可比企业。在这四个因素中，最重要的是驱动因素是股东权益净利率，应给予足够的重视。 （2）根据可比企业甲企业，A公司的每股价值8/
9、15164.639.25（元） 根据可比企业乙企业，A公司的每股价值6/13164.633.97（元） 根据可比企业丙企业，A公司的每股价值5/11164.633.45（元） 根据可比企业丁企业，A公司的每股价值9/17164.638.96（元） A企业的每股价值（39.2533.9733.4538.96）/436.41（元） （3）市净率估价模型的优点： 首先，净利为负值的企业不能用市盈率进行估价，而市净率极少为负值，可用于大多数企业。 其次，净资产账面价值的数据容易取得，并且容易理解。 再次，净资产账面价值比净利稳定，也不像利润那样经常被人为操纵。 最后，如果会计标准合理并且各企业会计政策
10、一致，市净率的变化可以反映企业价值的变化。 市净率的局限性： 首先，账面价值受会计政策选择的影响，如果各企业执行不同的会计标准或会计政策，市净率会失去可比性。 其次，固定资产很少的服务性企业和高科技企业，净资产与企业价值的关系不大，其市净率比较没有什么实际意义。 最后，少数企业的净资产是负值，市净率没有意义，无法用于比较。 3.D企业长期以来计划收购一家营业成本较低的服务类上市公司（以下简称“目标公司”），其当前的股价为18元/股。D企业管理层一部分人认为目标公司当前的股价较低，是收购的好时机，但也有人提出，这一股价高过了目标公司的真正价值，现在收购并不合适。D企业征求你对这次收购的意见。与目
11、标公司类似的企业有甲、乙、丙、丁四家，但它们与目标公司之间尚存在某些不容忽视的重大差异。四家类比公司及目标公司的有关资料如下：项目甲公司乙公司丙公司丁公司目标公司普通股数500万股700万股800万股700万股600万股每股市价18元22元16元12元18元每股销售收入22元20元16元10元17元每股收益1元1.2元0.8元0.4元0.9元每股净资产3.5元3.3元2.4元2.8元3元预期增长率10%6%8%4%5%要求：（1）说明应当运用相对价值法中的哪种模型计算目标公司的股票价值。（2）分析指出当前是否应当收购目标公司（计算中保留小数点后两位）。（2004年）【答案】（1）由于目标公司属于营业成本较低的服务类上市公司，应当采用市价/收入比率模型计算目标公司的股票价值。（2）项目甲公司乙公司丙公司丁公司平均每股市价18元22元16元12元每股销售收入22元20元16元10元收入乘数0.821.101.001.201.03销售净利率4.55%6%5%4%4.89%修正平均收入乘数=1.03/（4.89%100）=0.21目标公司销售净利率=0.9/17=5.29%目标公司每股价值=修正平均收入乘数目标公司销售净利率100目标公司每股收入=0.215.29%10017=18.89（元）结论：目标公司的每股价值18.89元超过目前的每股股价18元，股票被市场低估，所以应当收购。5
