证券公司保护研究论文证券公司保护研究论文 摘要：保护投资者合法权益是证券公司破产中的重要内容本文剖析了美国证券公司清算程序中投资者保护的立法和实践，概括了 SIPA 体制下投资者保护的具体制度安排以美国为借鉴，从立法和操作层面上提出了完善我国证券公司破产中保护投资者的若干对策在立法上，尽快制定《金融机构破产实施办法》和《证券投资者保护法》 在操作上，确立适当的客户确认标准、及时发布冻结令、迅速转移或出售客户账户、明确债权申报的期限和主体范围、赋予客户对债权甄别确认结果的异议权，加强部门之间的分工协作、适当引进商业保险关键词：证券公司；破产；风险处置；投资者保护我国证券公司风险处置已经进行了多年，迄今仍只有大鹏证券、南方证券等为数不多的几家证券公司进入司法破产程序尽管证券投资者保护基金已经设立，新《破产法》对金融机构破产作出了原则规定，但关于证券公司破产和证券投资者保护更为细致和专门的立法尚未出台本文探讨了美国证券公司清算程序及投资者保护方面的制度安排，针对中国证券公司破产中的投资者保护问题提出了若干建议，旨在推动建立证券公司风险处置和投资者保护的长效机制美国证券公司破产与投资者保护的基本立法一、1938 年《破产法》第 60e 条1938 年以前，美国《破产法》没有针对证券公司破产中客户债权保护和证券公司破产的特殊问题作出专门规定。
破产证券公司的客户被当作普通债权人对待，除非他们能够追回破产证券公司持有的现金和证券1938 年，国会修正了 1898 年《破产法》 ，其中第 60 条规定了破产证券公司客户的三个清偿顺序：当证券公司破产时，客户首先收回能具体确定为其财产的现金或证券未能通过上述取回权获得清偿的客户，有权按证券账户“净权益”比例，优先于普通债权人从“独立基金”中获得清偿证券公司为所有客户账户持有，但不能确定在具体客户名下的现金和证券构成“独立基金”如果客户净权益没有从“独立基金”获得足额清偿，未获清偿的余额，由客户和普通债权人一起从普通财产中受偿由于“独立基金”经常不足，第 60 条保护客户的效果并不理想二、1970 年《证券投资者保护法》20 世纪 60 年代末，美国遭遇证券业危机为了保护投资者，重建投资者对证券市场的信心，防止其他证券公司陷入“多米诺效应”，国会迅速出台了 1970 年《证券投资者保护法》,并据此成立了证券投资者保护公司SIPA 可以概括为“两大任务，两大内容”两大任务指：通过财务控制和监督防止并发现证券公司破产；保护公众投资者，避免证券公司破产引起的经济损失两大内容指：规定了证券投资者保护基金的筹集和使用。
创立了新型证券公司清算程序这种新型清算程序与 1938 年《破产法》第 60 条的规定一脉相承1SIPA 的目的是抑制大多数证券公司的经营失败，在证券公司支付不能时保护客户，从而提高投资者对美国证券市场的信心在,Wilbur&Co.一案中，第二巡回法院指出：“SIPA 的目标是保护投资公众，而不是经纪商没有救助证券业的意图”2SIPA 的法律安排方便了返还破产公司持有的客户财产，如果客户财产已经丧失或被挪用而不能返还，则对客户提供补偿1971 年到 2005 年底 35 年间，SIPC 共发起 314 起投资者保护程序，平均每年家，其中最多的1972 年达 40 家此外，没有 SIPC 参与并提供保护的证券公司破产数量更多据统计，1971 年到 1992 年 9 月，美国共出现 20，344 家证券公司破产，其中仅有 228 家出现资金不足，需要 SIPC 介入并为客户提供保护3 可见，美国实际破产的证券公司数目大大超过了 SIPC 介入的清算三、1978 年《破产法》美国 1978 年《破产法》第 7 章第三节以“证券经纪商清算”为标题，对证券公司破产作出专门规定该节包含第741-752 条，共 12 个条文，除对“客户”、 “客户名义证券”、“客户财产”、 “净权益”等重要概念作出界定外，还有关于待履行的合同 4、账户的处理 5、客户认定 6 财产清收与分配等特别规定，其内容很大程度上来自 SIPA。
美国证券公司破产程序法律制度一、SIPA 清算程序 vs.《破产法》特别清算程序在美国，证券公司清算可以由 SIPC 根据 SIPA 提起，也可以由证券公司或其债权人根据《破产法》提起依据《破产法》第 7 章第三节启动的特别清算程序没有 SIPC 参与，具有适用范围广、程序缓慢的特点SIPA 清算程序仅适用于 SIPC 会员公司，具有适用范围窄、程序优先、迅捷的特点SIPA 清算程序实质上可视为破产程序，该程序需要依据《破产法》的许多规定来进行，7 不过考虑到《破产法》的某些一般性条款可能无法实现 SIPA 的目的，SIPA要求《破产法》第 1、3、5 章和第 7 章第 1、2 节在尽可能与 SIPA 一致的程度上适用SIPA 清算程序具有优先于《破产法》特别清算程序的效力，即使证券公司已经被依据《破产法》提起破产诉讼，SIPC 仍可通过申请客户保护令介入并主导证券公司的清算过程美国通过专门的证券公司破产法律程序和专门的投资者保护基金相结合的方式，共同发挥保护投资者权益的作用由于有 SIPC 介入并保护投资者，SIPA 清算程序又区别于《破产法》特别清算程序主要表现如下：SIPA 清算程序需要 SIPC 参与并保护客户。
SIPA 清算程序给予客户优先地位，其他债权人只能从债务人的普通财产中接受清偿SIPA 清算程序可以使 SIPC 提前介入，即一旦发现问题就可启动清算程序，而且 SIPC 有自己的基金，可以使客户的损失得到较快的补偿或降低到最低程度成立 35 年来，SIPC 共参与 314 起清算程序，共向客户支付现金和证券合计达 141 亿美元，99％以上的合格投资者从 SIPC 那里收回了其投资因此，SIPA 清算程序比《破产法》特别清算程序更有利于保护投资者两种破产程序的托管人职责存在差别SIPA 的托管人应最大限度以证券来偿还客户债权，SIPA 甚至授权托管人从市场上购买替代证券来满足客户对特定证券的要求而《破产法》的托管人除交付客户名义证券外，应尽快将除客户名义证券外的其他证券转换为现金，再将现金分配给债务人的客户，以偿还其债权《破产法》的托管人无权分配除客户名义证券外的其他证券，也没有资金去购买替代证券二、SIPA 标准清算程序 vs.直接付款程序如果 SIPC 确定其会员“已经破产或有不能履行客户义务的危险”，并符合其他法定条件，即可启动清算程序根据客户债权额的大小等条件，SIPA 清算程序分为标准清算程序和直接付款程序，直接付款程序实质上相当于简易清算程序。
1．清算程序启动的条件无论是标准清算程序还是直接付款程序，其启动条件都是相同的如果美国证监会和自律组织——证券交易所和全国证券交易商协会等，知悉证券公司已经或即将陷入财务困难，应立刻向 SIPC 报告SIPC 根据下述两个标准判断是否介入会员公司清算并为其客户提供保护：会员已经不能履行其对客户的义务或者有不能履行义务的危险；同时会员具备下列四个条件之一：①根据《破产法》第 101条已经破产，或不能履行到期债务；②是未决程序中的主体，在该程序中已经为其指定了接管人，托管人或清算人；③不符合《1934 年证券法》的相关要求，或不符合SEC、SRO 的财务责任规则或客户证券担保规则；④无法对其是否遵守上述财务责任规则或担保规则进行必需的测算如果经过判断无需 SIPC 介入并动用基金来偿还客户，证券公司可在 SIPA 程序之外自愿清算业务，自律组织可以提供其认为适当的帮助或监管，以保护证券公司客户的利益2．标准清算程序根据 SIPA，标准清算程序首先在美国联邦地区法院启动如经确认符合上述启动清算程序的条件，SIPC 应向地区法院申请客户保护令如果债务人同意或无异议，法院应立即签发客户保护令否则，法院应在 3 个工作日内对申请进行审理或举行听证会。
如果会员没能提出有效异议，或经听证确认其符合法定清算条件，法院仍须签发保护令签发保护令后，地区法院对债务人被告及其财产拥有排他的管辖权在签发客户保护令的同时，地区法院必须任命由 SIPC 指定的托管人和托管人律师负责会员清算事宜破产法院应就托管人和托管人律师的公正性举行听证会，并考虑客户、债权人、债务人的股东和 SIPC 等提出的反对理由如果经确定证券公司赔偿额少于 75 万美元，且其客户少于 500 人，SIPC 可以任命自己或其雇员担任托管人地区法院签发客户保护令、任命托管人后，应将案件移交同一司法区内的破产法院此后，破产法院对本案拥有全部管辖权，拥有原地区法院的所有权力和义务破产法院主持解决与债权或其他诉讼有关的争端，不过很大程度上限于行政性事务，其他方面则受 SIPA 制约可见，SIPA 将标准清算程序分为两个分支，地区法院负责清算程序的启动，破产法院则执行清算的具体细节3.直接付款程序如果所有客户债权总额小于 25 万美元，并且符合其他法定条件，SIPC 可启动直接付款程序直接付款程序比标准清算程序更加简便、快捷，SIPC 无须向法院申请保护令，但应按 SIPA 规定向客户发出直接付款通知。
客户须按规定的方式在 6 个月内申报债权确定客户净权益债权后，SIPC 采用直接向客户支付证券或现金的方式及时偿还客户债权，但直接付款程序并不处理普通债权人的债权整个直接付款程序在法院之外进行，实质上是 SIPC 和债务人客户之间的交易，但破产法院仍然可能介入与直接付款程序有关的争议如果债权人认为直接付款程序侵犯了其债权，可在收到直接付款通知之日起 6 个月内向债务人总部所在地法院起诉如果 SIPC 自认为直接付款程序不宜继续，可停止直接付款程序并向法院申请客户保护令，直接付款程序转化为标准清算程序，已经进行的程序继续有效SIPA 体制下投资者保护的具体制度安排一、清晰界定合格客户所谓合格客户，是指在 SIPA 清算程序中受 SIPC 保护的客户如前所述，作为合格客户的债权人实际上享有优先地位，而其他债权人则必须从债务人的普通财产中获得清偿，因此合格客户的界定成为立法和判例的重要主题合格客户需符合下列标准：1.具有“证券交易目的”根据立法和判例，SIPA 保护的客户实质上是为证券交易目的将资金或证券委托给注册证券公司的投资者，也就是说 SIPA 仅保护作为投资者或交易人进入证券市场的人。
8“现金”是权利人为了方便交易存入证券公司并可以不受限制地取出的资金 “证券”是客户已经足额付款，出于安全需要托管在证券公司的证券，以及融资购入的证券SIPC 不保护将资金存在证券经纪商那里仅仅是为了获得利息的客户，无意实际参与证券市场的投资者不能成为合格客户据此，确认客户身份需要调查债权人是否有交易行为，投资者不仅要举证证明其符合法律规定的客户定义，而且要证明其将资金或证券存入证券公司是为了交易目的2.购买法定投资工具只有购买 SIPA 指定投资工具的投资者才能成为受保护的合格客户SIPA“证券”定义包含的投资工具包括票据、股票、债券、共同基金和其他投资公司份额以及其他注册证券货币、商品期货合同、未登记的证券以及其他潜在的投资工具都不受 SIPC 保护不过，如果客户在证券经纪商处存入现金是为了投资，即使不能证明其要求证券公司购买的具体证券，但有打算购买投资工具的概念，SIPA 也提供保护例如，存入现金旨在购买“某类折扣债券”的债权人有资格成为客户；9 投资于债务人经纪商“资金市场俱乐部”和“有息存款”的债权人，认为其资金用于购买无记名存款单，也有资格成为客户103.符合“正常营业过程”标准。
SIPA 中的客户限于对证券公司在其“正常营业过程”中接收、获得或持有证券主张权利的人不正常的高利率回报不符合上述要求如果交易中出现“高利率”和“固定利率”回报的约定，SIPC 和托管人通常主张此时的权利主张人是贷方，而不是投资者例如，债权人委。