金融工程导论金融工程导论1 主要内容主要内容•一、金融学科、专业及课程体系•二、大学学习和毕业展望•三、金融学的基本架构•四、金融工程的基本框架•五、金融衍生工具2 31. 金融学科的学科位置金融学科的学科位置我国目前普通高校的研究生教育和本科教育的学科划分均为13大门类（哲学、经济学、法学、教育学、文学、历史学、理学、工学、农学、医学、军事学、管理学、艺术学）3 1. 金融学科的学科位置金融学科的学科位置学科门类：经济学（02）理论经济学（0201）应用经济学（0202）二级学科金融学金融学(020204)(020204)一级学科4 理论经济学理论经济学•政治经济学•经济思想史•经济史•西方经济学•世界经济•人口、资源与环境经济学5 应用经济学应用经济学•国民经济学•区域经济学•财政学•金融学(financial decision)•产业经济学•国际贸易学•劳动经济学•统计学•数量经济学•国防经济6 什么是金融学？什么是金融学？•金融学是研究人们在不确定环境中如何进金融学是研究人们在不确定环境中如何进行金融资源跨期配置的学科行金融资源跨期配置的学科–人：理性、私利人：理性、私利–环境：不确定性环境：不确定性–资源：跨期配置资源：跨期配置7 盈余部门盈余部门盈余部门赤字部门赤字部门中介机构中介机构金融市场金融市场间接金融直接金融金融系统：资金流动金融系统：资金流动8 贷款人（储蓄存款人）贷款人（储蓄存款人） 1 1．家庭．家庭 2 2．工商业公司．工商业公司 3 3．政府．政府 4 4．外国人．外国人 借款人借款人 1 1．工商业公司．工商业公司 2 2．政府．政府 3 3．家庭．家庭 4 4．外国人．外国人金融市场金融市场金融中介金融中介资金资金资金资金资资金金资金资金资金资金间接金融间接金融直接金融直接金融金融系统：金融系统：市场、工具、机构和制度市场、工具、机构和制度9 金融学基本分支金融学基本分支•整体：宏整体：宏观金融观金融-(Macro-Finance)–货币银行学：黄达、林继肯–国际金融：姜波克、陈雨露•部分：微观金融部分：微观金融-(Micro-Finance)–金融市场学(financial markets)–公司金融(企业)(corporate finance)–投资学(investments)–金融机构管理(management of financial institutions)10 入门参考书入门参考书•宏观金融参考书–艾洪德, 张贵乐主编，货币银行学教程，东北财经大学出版社，2006年版–刘军善、王月溪主编，国际金融学，东北财经大学出版社，2006年版•微观金融参考书–博迪、默顿，《金融学》，中国人民大学出版社，2010年版11 其他参考书其他参考书•曼昆 《经济学原理》 北京大学出版社 •米什金《货币金融学》机械工业出版社•法博齐《金融市场与金融机构基础》机械工业 出版社 •博迪 《投资学》机械工业出版社•罗斯 《公司理财》机械工业出版社 12 其他参考书其他参考书•克鲁格曼《国际经济学》中国人民大学出版社•赫尔 《期权期货及其他衍生产品》 机械工业 出版社 •法博兹 《债券市场:分析和策略》 北京大学出版社 •赖利 《投资分析与组合管理》中国人民大学出版社 •福布斯 《行为金融》 机械工业出版社 13 2. 金融工程专业课程体系金融工程专业课程体系Ø专业培养目标Ø学制与学位Ø课程设置14 专业培养目标专业培养目标•具有初、中级金融工程理论和技术基础以及财务、会计、经济、管理、法律、文学等复合知识结构，具备一定的计算机、数学、外语能力、比较熟练掌握金融机构和企业金融基本运行规则和金融工程基本应用技能的高层次、应用性专业金融人才。
15 学制与学位学制与学位•四年基本学制，并实行弹性学制•按教学计划和有关规定学完全部课程，符合条件者允许提前毕业(不得少于三年)•符合条件可延长学制，不得超过2年•毕业授予经济学学士学位•可以辅修第二专业或攻读校内双学位，也可休学进行创业活动或专业实践16 专业必修课专业必修课公司金融483金融经济学483金融工程学483证券投资学48317 专业选修课专业选修课18 实践教学实践教学•军训-2•两课课外实践-2•计算机上机操作-2•学科专业实验-8•毕业论文-6 19 二、大学学习和毕业展望二、大学学习和毕业展望1. 目标的确定目标的确定2. 学习方法学习方法3. 选课、考试、成绩评定选课、考试、成绩评定 4. 如何查找资料如何查找资料5. 毕业实习和毕业论文毕业实习和毕业论文6. 就业和薪酬就业和薪酬20 1.目标的确定目标的确定•独立生活：–生活上自理，管理上自治，思想上自我教育，学习上高度自觉 •具体明确的目标是大学生活的关键–中学阶段：考上大学 –大学阶段：远期和近期，不要太多，•该专业不是我第一志愿•继续深造：考研、保研、出国•选择就业：拿双学位、英语过六级、考计算机等级证、考程序设计员证、会计证等等•确保自己本专业学习任务能够圆满完成 21 2.学习方法学习方法•精髓：–讲授起主导作用，自学起决定作用•中学学习的主要方式是课堂讲授，每一天，每一节课，老师都安排得非常具体，作业和课堂提问•提供良好学习的环境：专家教授、图书馆、网络中心、实验室、体育场、课外活动、社会调查。
介绍思路多，详细讲解少；抽象理论多，直观内容少课堂讨论多，课外答疑少；参考书目多，课外习题少；更换地点多，固定教室少 –关注现实：金融学是致用之学，理论联系实际–博览群书：T型知识结构，精读、多读–答案不唯一22 答案不唯一的例子答案不唯一的例子•Webster字典:“To Finance”定义为——To Raise Or Provide Funds or Capital For•《华尔街日报》在公司金融(Corporate Finance)的固定版面，定义为——为业务提供融资的业务(Business Of Financing Businesses)” •《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》(The New Palgrave Dictionary Of Money And Finance)—— 金融以其不同的中心点和方法论而成为经济学的一个分支，其中心点是资本市场的运营、资本资产的供给和定价 其方法论是使用相近的替代物给金融契约和工具定价罗斯（Ross)概括了“Finance”的四大课题：“有效率的市场”、“收益和风险”、“期权定价理论”和“公司金融”•“货币流通和信用活动以及与之相联系的经济活动的总称”(刘鸿儒，1995) 23 3.选课、考试、成绩评定选课、考试、成绩评定•选课： 依据目标和兴趣选择•考试： 闭卷、开卷、论文写作、上机实践•成绩评定： 百分制24 主要课程介绍主要课程介绍•公司金融•证券投资•金融经济学•金融工程25 公司金融公司金融•以“公司”这种企业形式作为研究对象，探讨现代商品经济环境中公司的投资和融资行为。
课程有以下几个模块组成，–基础篇（涉及公司金融的经济环境财务报表及比率分析）–估价篇（货币的时间价值和风险价值计量，金融证券估价等）资本预算篇（资本预算原理、资本预算扩展）–资本结构篇（资本结构、股利政策）–公司控制篇（兼并收购原理、公司控制原理）26 证券投资学证券投资学•证券投资的基础知识、基本原理，研究证券市场、资产组合理论、证券投资运行及规律使大家理解证券投资的机会是什么？怎样确定投资的最佳组合、如何在风险最小的情况下取得更多的回报总之，证券投资学是一门综合性、理论性和应用性的课程27 28金融经济学金融经济学•采用经济学的一般原理和方法分析金融问题，金融研究的入门课，金融学中最基本的理论和方法：–金融环境–Arrow-Debreu经济–组合选择及其理论–套利定价和均衡定价–CAPM和APT–公司金融28 29金融工程金融工程•金融工程的基本原理和方法–工具：远期、期货、期权和互换–定价–风险管理29 4. 如何查找资料如何查找资料•网络–搜索引擎：; ; –专业网站：中央银行、财政部、银监会、证监会、保监会，交易所、证券报、金融时报–专业研究网站：; ; ;中国期刊全文数据库 •图书馆：杂志、著作、教材•实地调研•问卷调查30 5. 毕业实习和毕业论文毕业实习和毕业论文•学院或教师推荐，个人联系，学院协调•选择一个自己感兴趣的课题，运用四年来学到的知识，深入论述，发表个人的观点31 6. 就业和薪酬就业和薪酬 •银行、证券、基金、保险、信托、租赁、公司财务部、机关、事业、学校•比较有竞争力32 三、金融学的基本架构三、金融学的基本架构•(一一) 现代金融学的标志现代金融学的标志•(二二) 有效市场假说和随机游走有效市场假说和随机游走•(三三) 三大分析支柱三大分析支柱•(四四) 三大理论基石三大理论基石•(五五)金融学的发展趋势金融学的发展趋势33 （（一）现代金融学的标志一）现代金融学的标志•现代金融学是上世纪 50 年代－80 年代之间建立的。
其标志是两次“华尔街的革命”–Harry Markowitz 在 1952 年发表的博士论文《证券组合选择》–1973 年 Fisher Black 和 Myron Scholes (请教了Robert Merton)发表对期权定价问题的解答34 1990 年诺贝尔经济奖获得者年诺贝尔经济奖获得者Harry Markowitz, (1927-) 《证券组合选择理论》Merton Miller, (1923-2000) Modigliani-Miller 定理 (MMT)William Sharpe, (1934-) 资本资产定价模型（CAPM)35 1997 年诺贝尔经济奖获得者年诺贝尔经济奖获得者Fisher Black (1938-1995)期权定价公式1973 年年 Black-Scholes-Merton 期权期权定价理论问世定价理论问世Robert Merton, (1944-)《连续时间金融学》Myron Scholes, (1941-) 期权定价公式36 其他有关诺贝尔经济奖获得者其他有关诺贝尔经济奖获得者•1985 年诺贝尔经济奖获得者年诺贝尔经济奖获得者F.Modigliani (1918－－) 生命周期理论1976 年诺贝尔经济学奖获得者 M.Friedman (1912－) 货币主义学派领袖 1981年诺贝尔经济学奖 J. Tobin (1918－) 证券组合选择37 Daniel Kahneman (1934-), 行为金融学Vernon L. Smith (1927-), 实验经济学2002 年诺贝尔经济奖获得者年诺贝尔经济奖获得者38 Markowitz：投资组合选择理论问题问题: : 如何选择各种证券的投资比例如何选择各种证券的投资比例, ,使得在使得在 确定的收益目标下确定的收益目标下, ,风险最小风险最小. .解法解法: : 把证券的收益看作随机变量把证券的收益看作随机变量, ,把这个随机变量的把这个随机变量的 均值定义为期望收益均值定义为期望收益, ,方差定义为风险方差定义为风险, ,把各证券把各证券 的投资比例看作决策变量的投资比例看作决策变量, ,建立了确定实现上述建立了确定实现上述 目标的投资组合选择模型目标的投资组合选择模型. .贡献贡献: : 首次提出了资产和资产组合的收益和风险的量化首次提出了资产和资产组合的收益和风险的量化 方法方法, ,使金融学实现了从定性分析向使金融学实现了从定性分析向定量分析定量分析的的 飞跃飞跃. .从理论上论证了分散投资可以控制风险从理论上论证了分散投资可以控制风险, ,为为 现代投资组合理论奠定了基础现代投资组合理论奠定了基础. .39 两基金分离定理和MM定理TobinTobin（（19581958））的两基金分离定理的两基金分离定理( (每一种有效的证券组每一种有效的证券组合都可以表示为一种无风险资产和一种具体的风险资产合都可以表示为一种无风险资产和一种具体的风险资产的组合的组合, , 前提条件是允许卖空前提条件是允许卖空) )。
Modigliani, MillerModigliani, Miller（（19581958））, MM, MM定理定理, ,提出了无套利分提出了无套利分析法析法, , 使得对金融产品的定价摆脱了经济均衡理论的框使得对金融产品的定价摆脱了经济均衡理论的框架架, ,大大简化大大简化, ,由此金融学的研究方法完全从经济学中独由此金融学的研究方法完全从经济学中独立出来40 其他重要理论其他重要理论1964: Sharpe1964: Sharpe, CAPM,, CAPM,某一风险资产预期的收益率超出无某一风险资产预期的收益率超出无风险资产收益率的部分与资产的不可分散的风险（系统风险资产收益率的部分与资产的不可分散的风险（系统风险）正相关风险）正相关. .1970: Fama1970: Fama, , 市场的有效性研究市场的有效性研究( (市场的有效与否同无套市场的有效与否同无套利假设是否成立有关利假设是否成立有关),),有效性指市场价格是否充分反映有效性指市场价格是否充分反映市场的信息市场的信息1973: Black,Scholes1973: Black,Scholes, ,期权定价公式期权定价公式, ,建立了期权价格和建立了期权价格和股票价格之间的关系方程股票价格之间的关系方程----微分方程微分方程, ,其中的参数有期权其中的参数有期权的期限的期限, ,期权的执行价格期权的执行价格, ,无风险利率以及股票价格的波无风险利率以及股票价格的波动性动性, ,这个微分方程得到的解就是期权的定价公式这个微分方程得到的解就是期权的定价公式. .41 其他重要理论其他重要理论1976: Ross1976: Ross, , 套利定价理论套利定价理论(APT), (APT), 多因素定价模型多因素定价模型, , 每每 种证券的收益都可以表示成种证券的收益都可以表示成 市场的若干基本经济因素的市场的若干基本经济因素的线性函数线性函数, ,1979: Cox, Ross, Robinstein1979: Cox, Ross, Robinstein, , 期权定价的简化期权定价的简化——二叉二叉树定价模型树定价模型, ,2020世纪世纪8080年代对年代对金融市场金融市场的大量实证研究发现了许多现的大量实证研究发现了许多现代金融学无法解释的异象代金融学无法解释的异象, ,为了解释这些异象为了解释这些异象, ,一些金融一些金融学家将学家将认知心理学认知心理学的研究成果应用于对投资者的行为分的研究成果应用于对投资者的行为分析，从而产生了行为经济学（析，从而产生了行为经济学（Kahneman）和实验行为经和实验行为经济学（济学（Smith） 。
42 有效金融市场假设有效金融市场假设•什么是有效金融市场呢？•一个简单的定义就是：在一个有效金融市场上，以当时的市场价格简单地买入或者卖出一项金融资产，并不能够使投资人实现任何套利的利润（该定义引自Richard A. Brealey和Stewart C. Myers合著的《公司理财学原理》）•这始终是一个假设，但是，如果你抛弃这个假设，就有可能会得到惩罚：安然Enron的垮 台43 “无利可图无利可图”的有效金融市场的有效金融市场•一位华尔街年轻的实习交易员急急忙忙地跑来告诉一位年长的资深交易员，说道：有谁在交易所大厅地板上掉了100美元资深交易员听后头也不抬，回答说：“别去想那100美元了，就在你说话这会儿，一定已经有人把它捡走了因为在一个有效金融市场，信息传递得如此之快，如此之广，以至于任何无风险套利的机会都瞬息即逝所以，你不能先于其他人而廉价地获得一项信息来保障你的投资收益从这个意义上讲，在有效金融市场上，你不再可能“先天下之忧而忧”，你只可能“后天下之乐而乐”•是否真的无利可图？只有等待新信息44 有效金融市场理论的由来有效金融市场理论的由来 •有效金融市场的理论提出了一个这样的问题：在有效金融市场上，投资人是不可能通过无风险的套利行为来获利的。
任何投资分析师可能都不会同意这样一个让他失业的金融工程理论，事实是：在任何一个金融市场上，投资分析师的工作仍然在积极地展开这其实是一个不同的概念，投资分析师的工作其实是帮助投资人通过承担合理的风险来获利的，他们并不能保证投资人实现无风险的套利行为 一条重要定理：在有效金融市场上，市场预期是基一条重要定理：在有效金融市场上，市场预期是基于当前所有可能信息和对历史规律的最佳认识的基础上于当前所有可能信息和对历史规律的最佳认识的基础上做出的最优预期这种最优预期已经包含在金融市场上做出的最优预期这种最优预期已经包含在金融市场上的当前价格中了的当前价格中了 45 缅甸玉石的启示：新信息缅甸玉石的启示：新信息•在缅甸开采玉石矿的市场上，摆放着各种未经过任何雕琢的矿石这些矿石中有可能包含有大量的翡翠，也可能只有很少一点翡翠买卖双方其实都不知道这些矿石中究竟含有多少翡翠买主可以选择打磨和擦拭玉石，以便使之露出更多有关成色的信息，一旦发现玉石有可能含有高成色的翡翠，那么卖方就会相应提高价格，反之降价从这个例子中，我们可以得出两点重要的发现：(1) 信息越多的地方，不确定性就越少，越容易形成双方都接受的稳定价格。
2) 市场价格的变动是由新出现的信息推动的，因为新信息改变了人们对某资产未来价值的预期 请大家讨论：你是否有必要去打磨一块请大家讨论：你是否有必要去打磨一块玉石？得到新信息之后，对你有好处吗？玉石？得到新信息之后，对你有好处吗？46 (二二) 有效市场假说与随机游走有效市场假说与随机游走•有效市场假说（EMH）是以投资者的完全理性和完美的市场为前提的，其核心观点为：–（1）投资者是理性的决策者，并且按照最大效用原则来进行个体(独立)的投资行为(决策)；–（2）金融证券产品的价格充分反映了对信息的理解，价格是随机游走的，具有不可预测性，没有人能持续的获得超常利润•随机游走（random walk）：是对EMH的限制性最强的版本随即游走一定隐含市场有效，但市场有效未必是随机游走47 有效市场假说的发展历史有效市场假说的发展历史•证券分析的三种类型：–基本分析 （fundamental analysis）:格雷汉姆(Graham)和多德(Dodd)的追随者假设投资者是理性的–技术分析（technical analysis）:马吉(Magee)的追随者假设市场是由感情或“动物精神”驱动的。
–数量分析（qaunts analysis）:巴舍利耶(Bachelier)的追随者EMH•最早使用数量方法（统计方法）分析股票收益率的学者是巴舍利耶(Bachelier, 1900)，其论文的思想是革命性的，但几乎被忽视了半个世纪48 EMH的三种形式的三种形式•（1）弱式（weak form）有效市场，证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法利用过去的信息获利；•（2）半强式（semi-strong form）有效市场，证券价格包含了所有历史信息和一切公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，也不能从当前公开信息中获利弱式有效半强式有效强式有效l l（（3 3）强式（）强式（strong formstrong form））有效市场，证券价格不仅包含了上述有效市场，证券价格不仅包含了上述两类信息，还反映了一切私下及内幕信息，在此情况下，投资者两类信息，还反映了一切私下及内幕信息，在此情况下，投资者即使拥有内部信息，也无法获利即使拥有内部信息，也无法获利49 有效市场假说的含义有效市场假说的含义•（1）今天的价格变化只能有今天的新闻引起，昨天的消息不再重要股票价格是不可预测的•（2）如果市场弱式有效，则表明技术分析无效•（3）如果市场半强式有效，则表明技术分析和基本分析都无效；•（4）如果市场强式有效，则任何信息（公开的和内幕的）都不能帮助投资者获得超常收益；50 有效市场假说的实证结果有效市场假说的实证结果•在成熟市场国家，市场已经达到了弱式有效，而半强式、强式效率还需要进一步验证•我国股票市场目前还没有达到弱式有效的程度，根据相关研究（史永东, 2000; 2002），自1997年以来，我国股票市场趋于渐进有效。
–加强信息披露–加强对证券市场的监管–严惩违规行为操纵，内幕交易–大力培育机构投资者51 （（三）三） 三大分析支柱三大分析支柱•1. 货币的时间价值•2. 资产评估•3. 风险管理52 1. 货币的时间价值货币的时间价值•货币时间价值的含义•投资的决策–净现值法则–内部收益率法53 货币时间价值的含义货币时间价值的含义•当前持有一定的货币量比未来获得的等量货币具有更高的价值•货币之所以具有时间价值，有以下三方面的原因–货币可用于投资，获得利息，从而在将来拥有更多的货币；–货币的购买力会因通货膨胀的影响而随时间改变；–一般来说，未来的预期收入具有不确定性54 投资的决策投资的决策—净现值法则净现值法则•基本含义为：未来现金流的现值大于初始投资额的项目是可以接受的•正式的表述为： 净现值（NPV）= 未来流入现金流的现值－未来流出现金流的现值•如果一个项目的NPV为正，就采纳；否则，不采纳55 投资的决策投资的决策—内部收益率法内部收益率法•内部收益率法(internal rate of return method): 使投资项目总成本(流出的现金流)与项目未来预期现金流(流入现金流)（NCF）的折现值相等的折现率。
或使NPV为零的利率 Cost of Project=NCF1/(1+i)+NCF2/(1+i)2+NCF3/(1+i)3 +……+NCFn/(1+i)n•内部收益率法具有两个功能：（1）衡量公司预期投资项目的年收益；（2）降低所有未来现金流的价值•具有最高预期内部收益率的项目为可选项目 56 项目 预期内部收益率（年率） A 15% B 12% C 10% D 9% E 8%一个例子一个例子•内部收益率提供了一个选择潜在盈利项目的标准，但在某一时点，企业如何决定投资多少？应当选择多少项目？•金融市场就是通过改变融资成本对企业投资决策产生强有力的影响57 资本成本 A 15% B12% C 资金成本=10%10% D9% E8%投资项目成本资本成本与投资决策资本成本与投资决策58 2. 资产价值评估模型资产价值评估模型•在进行财务决策时，资产评估是其核心内容•进行资产评估的关键内容是测算资产的价值59 金融资产金融资产•资产（assets）：指任何具有交换价值的所有物。
资产通常可分为有形资产和无形资产两种•有形资产（tangible assets）是指其价值决定于特定的有形财产的资产，如房屋、土地或机器等有形资产又进一步划分为可再生资产（如机器）和不可再生资产（土地、矿井或艺术品）•无形资产（intangible assets）代表了对某种未来收益的合法要求权，它们的价值与所有权的具体形式没有任何关系60 （续）（续）•金融资产(Financial asset): 金融工具或证券是无形资产，通常是由于货币借贷而产生的，以书面凭证、收据或其他法律文件表示的对企业、个人或政府部门的财产和收入要求权（未来收益是对未来现金流的要求权）•例子：国债、企业债券、金融债券、普通股、优先股、住房抵押贷款、远期合约、期货合约、期权合约等等•三类：货币、股权和债务证券61 资产价值与价格资产价值与价格•资产的基本价值：信息充分的投资者在自由竞争的市场上购买资产所必须支付的价格•资产的市场价格与基本价值之间可能暂时存在差别证券分析家的工作就是研究各种公司的前景，并推荐购买那些价格低于基本价值的股票，出售价格高于基本价值的股票62 评估的原则评估的原则——一价原则一价原则•一价原则：在竞争性的市场上，如果两个资产是等值的，它们的市场价格应倾向于一致。
•金融市场上的竞争确保等价资产不仅价格相同，而且利率也相同•一价原则同样适用于外汇市场和其他金融市场上对于任意三种竞争市场上可自由兑换的货币，只要知道其中两种汇率，就可以知道第三种汇率•一价原则是套利的结果，套利值买入后立刻卖出，以赚取价差的利润63 价值评估模型价值评估模型•通过了解其他市场资产的价格和市场利率来推断某种资产的价值的定量计算方法，称为价值评估模型•哪种模型适于评估，取决于评估的特定目的•资产负债表或其他财务报表所计量资产或债务的价值，经常不同于该资产的市场价格，会计通常用原始成本计量资产的价格一般称财务报表中资产的价值为账面价值64 金融资产的价值金融资产的价值•估价是决定金融资产的合理价值或价格的过程•估价的基本原则（净现值估价模型）； 任何一项金融资产的价值都是其预期现金流的现值65 估计的步骤估计的步骤•1. 估计现金流通常情况下，现金流是不确定的对于债务工具（1）发行人可能违约；（2）大多数债务工具设有条款，给予发行人或投资者改变所借资金偿还方式的权利；（3）在未偿还期债务的利率可能变化•2. 确定折现现金流的合适利率1）投资者应该要求达到多大的最低利率；（2）在最低利率的基础上投资者应该再要求多高的利率（反映与实现现金流有关的风险=风险升水）•3. 金融资产的价值=预期现金流的现值66 估计现金流估计现金流（现金流=利息，本金偿还，股利，预期股票卖价）金融资产估计过程金融资产估计过程确定折现现金流的利率确定折现现金流的利率★最低利率：国库券利率★加上已知风险所要求的升水金融资产的价值金融资产的价值= =预期现金流的现值预期现金流的现值67 如何确定风险升水如何确定风险升水•为金融资产定价是确定其公平价值的过程。
定价的基本原则是：任何一项金融资产的价值都是其预期现金流的现值定价过程分为估计现金流和确定折现率，折现率等于无风险利率加上风险升水•最关键的是风险升水的确定风险升水的大小取决于实现这一现金流的风险大小，而资产组合理论和资产定价理论给出了如何确定合适风险升水的方法，主要是通过揭示资本市场中风险与收益之间的理论关系来进行的68 零息债券零息债券•零息债券（zero-coupon bonds），又称贴现债券（discount bonds）：不规定利息，不附息票，按贴现方式出售，到期时由发行人像持有人支付面额持有期收益为面额与发行价之间的差额•优点：–给投资者和发行人能带来税收优惠；–没有再投资风险（re-investment risk）69 剥离（剥离（strip）技术）技术•剥离（strip）技术是将附息债券的利息和本金分开，于是一张附息债券就转化为多张零息债券这也是金融工程的基本思想•例子：1张附息国债期限为3年、年利率为10%，1000美元本金 1000美元本金 • 100美元利息 100美元利息 100美元利息• 1000美元本金 70 3. 风险管理风险管理•(1) 风险管理导论•(2) 投资组合理论71 （（1）风险管理导论）风险管理导论•什么是风险？•什么是风险管理？•金融风险的分类•风险转移的三种方法72 什么是风险？什么是风险？•风险是指未来结果的不确定性。
而不确定性是金融市场的基本特征，如金融资产未来收益的波动性它之所以重要，是因为其关系到人们的福利•不确定性是风险的必要条件而非充分条件•个人面对风险，会表现出三种类型的偏好：–风险厌恶（risk aversion）–风险喜好（risk ）–风险中性（risk neutrality ）73 什么是风险管理？什么是风险管理？•风险管理：风险管理：确定减少风险的成本收益权衡（trade-off）方案和决定采取的行动计划（包括不采取任何行动）的过程•作出的决策对于当时所获得信息来说，应当是最好的每个人都是事后的诸葛亮，没有人有完全的先见之明74 金融风险的分类金融风险的分类•市场风险：由于金融市场价格（利率、汇率、股价等）波动而导致金融资产损失的风险；•信用风险：由于借款人或交易对手违约而造成损失的风险•流动性风险：因无法支付或无法履行再融资义务而造成损失的风险；•法律风险：因合同无法实施或违反管理规定而造成损失的风险•操作风险：范围较广，由于交易系统不完善、管理失误、控制缺失、诈骗或其他一些人为错误而导致的潜在损失75 金融风险管理过程金融风险管理过程•1. 风险识别:运用各种方法对潜在的、显在的各种风险进行系统 的归类和实施全面的分析研究 •2. 风险评估：成本量化的过程。
指对金融风险发生的可能性或损失范围、程度进行估计和衡量，并对不同程度的损失发生的可能性和损失后果进行定量分析 •3. 风险管理方法选择–风险回避–风险防范并控制–风险保留–风险转移•4. 实施•5. 评价76 风险管理方法选择风险管理方法选择-风险回避风险回避•有意识地避免某种特定风险的决策企业可以不涉入具有此类风险的业务，或在业务过程、合同签约方面采取措施防止引起此项风险暴露的发生企业在下列情况下应采取风险回避措施–1. 蕴含此类风险的业务不是公司的主要业务；–2. 风险太大而无法承受或风险承担与回报不平衡；–3. 风险较为复杂或对其进行有效管理需要的专业知识和技术超出了企业现有的风险管理能力，且企业无法将其转移77 风险管理方法选择风险管理方法选择-风险转移风险转移•有些风险在企业经营中是无法回避的或不易回避的（如主营业务中所蕴含的风险）但企业自身管理这类市场风险的能力有限，或即使可以管理这类风险，与其他企业相比不具有比较优势处理此类风险的方法是将其转移78 风险转移的三种方法风险转移的三种方法•对冲（hedge）：降低面临风险，同时也放弃了获得潜在收益的可能性通常通过衍生品交易来实现。
•保险（insurance）：支付额外的费用（保险费）以避免损失它与对冲有着本质的区别，前者是通过放弃了潜在的收益，而后者通过支付保险费期权可以看作为保险合约的另一种形式•分散投资（ diversification ）：通过持有多种资产来降低风险其本质是利用不同种类资产风险的不相关性，关键是资产组合的合理选择79 （（2）资产组合理论）资产组合理论•投资组合选择是研究人们如何进行财富投资，它是权衡风险与预期收益的过程•投资组合的思想投资组合的思想——Native Diversification–（1）不要把所有的鸡蛋都放在一个篮子里面，否则“倾巢无完卵”–（2）组合中资产数量越多，分散风险越大80 风险分类风险分类•系统性风险–能够影响大多数资产价格的风险–系统性风险又称为不可分散化风险或市场风险–通常包括GDP的变化、通货膨胀、利率、战争、政治因素等•非系统性风险–能影响较少资产价格或只与一个公司相关的风险–又称为可分散化风险或资产特征风险–通常包括诉讼、罢工、新产品开发失败等81 分散化原理分散化原理•通过分散持有风险资产，人们可以在不减少预期收益的的情况下，减少整体风险的暴露程度•持有不同行业、不同国家、不同种类的资产可以达到分散风险的目的82 系统和非系统组合风险图系统和非系统组合风险图非系统风险或可分散风险总风险系统风险或市场风险股票数目组合收益的标准差83 分散化对证券组合的影响分散化对证券组合的影响的主要结论的主要结论•1. 平均收益率与证券组合的股票数目无关；但是收益率的标准差随股票数目的增加而减少•2. 当证券组合的大小为随机抽样的20只股票时，证券组合的总风险会降至仅包括系统性风险水平•3. 对于单个股票而言，系统性风险和总风险的比率约为30%•4. 平均来看，在随机抽样的20只股票组成的组合中，单个证券大约40%的风险被抵消。
额外分散化降低风险作用迅速递减当持有的证券数量超过10只时，风险的下降变得微乎其微84 （（四）四） 三大理论基石三大理论基石•1. 资本资产定价模型（CAPM）– (Sharpe, 1964; Linter, 1965; Mossin, 1966);•2. MM定理–(Modigliani-Miller, 1958);•3. B-S期权定价理论–(Black-Scholes, 1973)85 1. 资本资产定价理论资本资产定价理论•CAPM的产生•CAPM的基本思想•CAPM的意义•资本市场线（CML）•证券市场线（SML）•CAPM的局限性86 CAPM的产生的产生•CAPM产生于20世纪60年代初，是由夏普、林特纳和特里纳三个学者提出；它的发展基于资产组合理论•问题：如果人们对于预期收益率和风险的预测相同，并且都根据有效分散化的原则选择最优投资组合，达到均衡状态时，证券的风险溢价是多少？87 CAPM的基本思想的基本思想•CAPM的基本思想为：达到市场均衡时，人们承担风险的市场报酬•基本假设： （1）投资者对于预期收益率、标准差和风险资产相关性的预测一致 （2）投资者的行为通常遵循最优化原则，在均衡状态下，证券价格的调整使得投资者持有最优投资组合时，每种证券的总需求等于其供给。
88 CAPM的意义的意义•为消极投资法（inactive investment）——指数法提供理论根据易方达上证50、易方达深证100ETF、华夏中小板ETF、嘉实沪深300 ）•CAPM给出了金融中各种预期收益率的估算方法比如债券的现金流折现估计模型中使用的风险调整预期收益率；投资决策中净现值方法中的折现率的估计 89 市场组合市场组合•市场组合：–按市场价格的同比例持有所有资产的的投资组合•例子：假设只有三种资产：IBM股票、SOHU 股票和无风险资产按当前市场价格，IBM 660亿元、SOHU 220亿元、无风险资产120亿元，资产总值1000亿元因此市场投资组合的构成是：66%的IBM、22%的SOHU、12%的无风险资产90 资本市场线资本市场线•市场并不能为人们持有无效投资组合（承担本可以通过分散化消除的风险）提供报酬•CAPM说明，在均衡状态下，任何投资者持有风险资产的相对比例等于市场组合的比例，所不同的就是无风险资产的比例（由于风险厌恶务程度不同） 10万美元投资： 6.6万IBM，2.2万SOHU，1.2万无风险资产 3.3万IBM，1.1万SOHU，5.6万无风险资产91 资本市场线资本市场线•CAPM说明，在均衡状态下，对于所有投资者最好的风险收益组合。
只有与市场相关的证券风险，才是重要的92 各种证券的风险－收益图各种证券的风险－收益图•CAPM说明，在均衡状态下，对于所有投资者最好的风险收益组合93 证券市场线证券市场线•资本资产定价模型：–CAPM：决定单个资产及证券组合的期望收益率与风险之间的均衡关系的定价模型 –均衡状态下，单个证券的收益率与其风险应匹配，风险较大的证券对期望收益率的贡献也较大，其比例就是β系数94 β系数与证券选择系数与证券选择•攻击型股票（aggressive stock）–β系数大于1的股票 –市场上升时其升幅较大•防御型股票（defensive stock）–β系数小于1的股票–市场下降时其跌幅较小 •中立型股票（neutral stock）–β系数等于1的股票– 与市场波动一致，适于指数型基金•无风险国债的β系数等于095 CAPM的局限性的局限性•当市场失效的时候，并不能依赖CAPM模型来帮助我们判断准确一项资产的价值•当市场上没有我们需要考察的待估资产时候，比如高科技公司的定价•CAPM模型只有在“不超越现有市场信息”的情况下，才能加以应用96 2. 资本结构理论资本结构理论•（1）企业的融资•（2）MM定理•（3）MM定理的推广97 （（1）企业的融资）企业的融资•内部融资–留存的收益、折旧、累积未付的工资或应收账款•外部融资–权益融资：普通股、优先股和股票期权–债务融资：贷款、债务证券（债券和抵押贷款）、公司承诺在未来支付的现金流（应付账款、租赁）98 资本结构资本结构•债务资本占总资本的比例•负债的优点和缺陷•（a）优点：–利息费用可以减税，减少实际的资本费用；–盈利归股东所有——“肥水不流他人田”；–债权人没有表决权，控制权归股东——“四两拨千斤”。
99 （续）（续）•（b）缺陷：–负债比例越高，财务风险越高，资本费用（利息）越高；–过高的利息可能冲减了负债的优点（例如，减税的优点）；–过度负债可能导致无力还本付息，最终被迫破产例：绿城房地产100 （续）（续）•权益融资的优点：（1）所筹资金具有永久性，无到期日，不需归还 （2）筹资风险小3）没有固定的利息负担 （4）股票融资可以提高企业知名度，为企业带来良好的声誉 （5）股票融资有利于帮助企业建立规范的现代企业制度101 （续）（续）•缺点： （1）资金成本较高发行费用、无抵税 ） （2）容易分散控制权 （3）引起股价的下跌 （4）融资上市时间跨度长，竞争激烈，无法满足企业紧 迫的融资需求 102 资本结构决策的目的资本结构决策的目的•增加股东的财富•什么因素不影响股东的财富103 （（2））MM 定理定理•在一个理想的（无摩擦的）市场环境下，公司发行的所有证券的市场价格由公司的盈利能力和它的实际资产的风险决定，与融资时发行的证券的组合方式无关104 （续）（续）•把公司想象一个巨大的比萨饼，他已经被分成四份如果在把每一份分成两份，则四份变成了八份MM定理说的比萨饼的大小与分法无关（只能得到更多块，而不能得到更多的比萨饼）。
105 一个例子一个例子•一个公司总资产1000万元：–情况1：权益资本1000万元（股票），债务资本0万元；–情况2；权益资本600万元（股票），债务资本400万元（贷款或债券）；106 无摩擦的含义无摩擦的含义•1. 没有收入所得税•2. 发行债券没有交易成本•3. 投资者获得借款的条件与公司相同•4. 公司各股东之间可以无成本的解决彼此之间 的利益冲突107 （（3））MM定理的推广定理的推广•现实中存在有关公司融资方面的摩擦因素，因而，管理者可以通过选择资本结构来增大公司的价值一般有三种途径：–削减公司的成本或规避一些条款如税收或补助（光伏太阳能产业）–减少冲突如管理者与股东（国美的陈晓和黄光裕之争）、股东与债权人之间的冲突–公司可以向股东提供一些原本不能得到的金融资产 （养老金计划） 108 3. B-S 期权定价理论期权定价理论•（1）什么是期权合约？•（2）期权合约的损益•（3）B-S期权定价公式109 （（1）什么是期权合约？）什么是期权合约？•期权的持有者有权按预先确定的价格买入或卖出某项资产–到期日（expiration date, exercise date, maturity date）：期权合约中规定的日期；–执行价格或敲定价格（exercise price or strike price）：期权合约中规定的价格。
–期权费（option price）：购买或卖出期权的费用110 期权的类型期权的类型•看涨期权（A call）是一个买权（option to buy）；•看跌期权（A put）是一个卖权；•欧式期权（A European option）仅仅能在到期日执行（exercise）； •美式期权（An American option）在到期日前的任何时间都可以执行111 （（2）期权的损益）期权的损益•微软公司看涨期权的多头•微软公司看涨期权的空头•微软公司看跌期权的多头•微软公司看跌期权的空头112 微软公司看涨期权的多头微软公司看涨期权的多头 购买1份微软公司欧式看涨期权：期权费= $5, 执行价格 = $100, 期权的有效期 = 2 months3020100-5708090100110 120 130损益($)到期股票价格 ($)113 微软公司看涨期权的空头微软公司看涨期权的空头 出售1份微软公司欧式看涨期权：期权费= $5, 执行价格 = $100, 期权的有效期 = 2 months-30-20-1005708090100110 120 130损益($)到期股票价格 ($)114 （（3））B-S期权定价公式期权定价公式•假设：–P-股票价格；–S-执行价格；–r-无风险利率；–T-期权期限（按年计算）；•则有欧式期权的定价公式由以上四个因素决定115 （续）（续）116 (五五)金融学的发展趋势金融学的发展趋势金融全球化：20世纪70年代以来，世界经济出现了一体化趋势，国际金融市场逐步成为一个密切联系的整体市场。
资金可以在国际间自由流动，金融交易的品种和范围超越国界，各国利率水平趋于一致资本流动、金融机构、金融市场）金融自由化：20世纪70年代以来在西方发达国家出现的逐渐放松或取消对金融活动管制措施的过程117 (续续)金融工程化：将工程的思想引入金融领域，以金融理论为基础，综合地应用各种工程技术方法（主要有数学建摸、统计分析、数值计算和网络图解等）设计和开发新型金融产品，创造性地解决金融问题资产证券化：将流动性较差的资产（如金融机构的一些长期固定利率放款或企业的应收帐款）通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，以这些资产为抵押来发行证券，实现相关债权的流动化118 四、金融工程的基本框架四、金融工程的基本框架什么是金融工程学？ 金融工程学解决什么问题？金融工程学的主要技术？金融工程学和其他学科的关系如何？119 金融工程学的背景金融工程学的背景•金融学本身在研究宏观的金融市场领域取得丰富的理论成果，建成了近乎完美的金融学体系和架构•而在微观的企业方面，金融学则更多地是在实践中寻找并考验着新的规律•金融学本身也在经历着发展中的问题，在新的实践领域，金融学需要发展出新的方法，手段和理论来完善学科自身的发展•有关金融市场的理论日臻完善，但是指导企业的投资决策的金融学理论却依然捉襟见肘120 来自实践的推动因素来自实践的推动因素 •金融交易工具的创新。
–丰富的交易工具，过去是定制的交易工具，现在往往已经成为标准化的工具•金融市场的发育成熟投资者、制度和监管） –直接面向投资人的服务和规范•生产经营活动的发展需要 –大规模的生产经营活动承受了更多的风险•来自投资人和企业界的需求仍然在推动金融工程学的发展121 金融工程发展的脉络金融工程发展的脉络•20世纪30年代，伯乐(Adolf A. Berle)和米恩斯(Gardiner C. Means) 指出股份制公司的实质是将风险分解给每个投资人•1952年，马可维茨(Harry M. Markowitz)提出了证券组合思想1964年，夏普(William F. Sharpe)、林特纳(John Lintner)和特里纳(Jack Treynor)等的开创性的论文为资产定价模型奠定了基础•1958年，米勒(Merton H. Miller)和莫迪里亚尼(Franco Modigliani)建立了MM定理•1973年，布莱克(Fischer Black)和舒尔茨(Myron Scholes) 在政治经济学期刊上发表了有关期权定价理论的文章•1976年，考科斯(John C. Cox)和罗思(S. A. Ross)进一步提出了“复制期权”的理论，从而将金融期权定价推广到企业的投资决策中。
122 金融工程发展的脉络金融工程发展的脉络•八十年代，伦敦银行界出现“金融工程师”的称呼•1990年“国际金融工程师协会”成立•MIT等院校相继推出金融工程专业学位培养项目•哈佛商学院发表“金融工程案例集”•国际大银行等金融机构普遍采用金融工程技术开发新产品和发展风险管理技术和工具123 金融工程在中国的发展金融工程在中国的发展•中国人民银行、证监会等政府监管部门积极支持金融工程研究•上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所积极开展新型衍生产品的研究•国家开发银行积极研究可转换债券和信用衍生产品•中信证券公司、银河证券公司、国泰君安证券公司等券商，鹏华基金、博实基金、大成基金等基金公司都成立了或准备成立专门的金融工程研究机构•各商业银行都高度重视风险管理，积极开展金融工程的研究124 金融工程发展较快的高校和科研机构•清华大学、天津大学、南开大学、上海交通大学、西安交通大学（陕西财经学院）、武汉大学、厦门大学、天津财经学院、中央财经大学、西南财经大学、中南大学、浙江财经学院等•中科院系统科学研究所、科技政策与管理研究所等125 农场主的困惑之一农场主的困惑之一–最近几年，该地区降雨量很不规律，他正在考虑是否要投资修建一个蓄水池还是改种其他耐旱作物。
–在秋冬季节购买小麦化肥可以获得比较大的折扣，但是他还没有决定明年春季播种什么品种的作物他是否应该现在就购买小麦化肥？–如何克服农产品的价格波动？究竟是从金融市场购买一份远期合同还是购买一份卖方期权？•他现在需要一位他现在需要一位 金融工程师来帮助他了金融工程师来帮助他了 126 金融工程学的学科定义之二金融工程学的学科定义之二•梅森(Scott Mason)和莫顿(Robert Merton)认为 ：金融工程是实现金融创新的手段，是金融服务公司用以解决客户特殊金融问题的一种系统方法有5个步骤：–诊断(Diagnosis)：识别金融问题的实质和根源–分析(Analysis)：根据现有的金融市场体制，金融技术和金融理论找出解决这个问题的最佳方法–生产(Generate)：创造出一种新的金融工具，也可以建立一种新型的金融服务，或者是两者的结合–定价(Valuation)：通过各种方法决定这种新型金融工具或者服务的内在价值，并以高于这个的价值的价格销售给客户–修正(Customize):针对客户的特殊需求，对基本工具和产品进修正，使之更适合单个客户的需求•从上面的定义来看，梅森和莫顿认为：金融工程学主要是投资银行为其客户提供服务的方法。
核心问题只有一个：创造价值核心问题只有一个：创造价值127 金融工程的要素：不确定性金融工程的要素：不确定性在未来一段时间范围内，发生任何当前市场所不能预见事件的可能性许多金融工程学的著作中，有关不确定性的描述都是围绕着时间序列的分析而展开的这里特别要强调的是：市场所不能预期的事件任何有关可以预见事件的信息都已经被充分表达在有效金融市场上了，以至于金融市场上仅剩下当前所有信息都不能预测的不确定性事件128 农场主的困惑之二农场主的困惑之二每年的降雨量都不相同明年该地区的降雨量仍是未知数对他而言，明年的降雨量就是具有不确定性的事件这种不确定性给农场主造成的直接麻烦是：他无法决定明年应该种植什么作物因此，明年降雨量的不确定性越高，农场主就越难预测未来，他的问题就越麻烦，也就更愿意支付更高的代价来克服这种不确定性 129 金融工程的要素：信息金融工程的要素：信息信息(Information)是指在金融市场上，人们具有关于某一事件的发生、影响和后果的知识即：某一事件的发生及其结果是人们预先可以部分或者全部了解的金融工程学的两个要素是相互对立的，信息越多的地方，不确定性就越少，这个事件就越接近于我们所认识的“必然事件” 克服不确定性有两个办法，第一种就是：更多信息。
黄金价格和明星价值130 农场主的困惑之三农场主的困惑之三•农场主找来了过去几十年时间里面的降雨量的历史数据和最新的气象卫星资料，并因此分析出该地区降雨的规律，那么，他就有可能预测出该地区明年的降雨量•尽管这种预测本身仍然寄托于一定的程度的假设无论是历史数据还是卫星云图，只要农场主掌握的有关天气的信息越多，他就越能够预测出明年该地区的降雨量，从而有效地克服不确定性的事件 131 金融工程的要素：能力金融工程的要素：能力•能力(Resource)是指获得某种能够克服不确定性的资源，或者是获得更多信息并加以准确 分析的能力这其中包括两个因素：–一是要在现有的金融市场的条件下，获得更多的 信息或者克服更多的不确定性–二是比现有的市场更廉价地获得相同的信息或者 承担相同的不确定性–克服不确定性的第二种方法：更多能力 132 农场主的困惑之四农场主的困惑之四–对于面临明年不确定的降雨量的农场主来说，他可以现在就从保险公司那里购买一份明年最低降雨量的保险合同–这样农场主的问题似乎解决了，但是，对于保险公司来说：怎么才能确定该农场主应该支付的投保价格呢？–或者该农场主可以采用大棚种植技术，这样无论降雨量多少，他的作物收成都不会受影响，他可以在大棚里面种植任何品种的作物。
这是农场主发展出来克服天气不确定性的一种能力这个大棚保护了他的作物不受天气变化的影响，其效果也就类似我们讲的保险 合同但是问题还没有解决……•他花多大代价修建大棚才是合算的呢？他花多大代价修建大棚才是合算的呢？133 金融三要素金融三要素•全部有关金融的问题，都是围绕着不确定性、信息和能力这三个要素而展开这样一来，我们就把金融工程学的外延拓展到了所有那些需要解决有关于“时间”、“信息”、“不确定性”、“能力”和“代价”问题的领域我们得以用金融工程学的方法和手段来帮助他们解决问题•无论是修建蔬菜大棚还是发射气象卫星，这些问题全都统一到金融工程学的平台上，只要是具备着三个基本要素的问题，都可以在金融工程的框架内，用金融手段加以解决 134 金融工程的手段金融工程的手段 ——发现价值发现价值•利用金融市场上的信息的不充分的问题，在金融市场上简单地寻找套利(Arbitrage)机会•套利是指人们利用在金融市场上暂时存在的不合理的价格关系，通过同时买进或者卖出相同的或者是相关的金融工具，而赚取其中的价格差异的交易行为不合理的价格关系包括多种不同情况，其主要有以下三种：(1)同种金融工具在不同金融市场之间存在不合理的价格差异。
2)同一金融工具在不同时间段内的不合理价格差异3)相关的金融工具在同一时间段内存在不合理的价格差异135 农场主参加套利农场主参加套利–再来关心一下我们的农场主：假设他从大连商品交易所的报价中看到3个月后交割的远期大豆价格上涨了，而郑州商品交易所上的玉米价格没有变化；并且他从其他消息来源判断出大豆价格上涨是因为国内食用油需求增加，他就此预测同样可以被用作食用油原料的玉米价格必然也会上涨一定的幅度–因此，他就可以卖出自家种植的大豆，并用这些钱从其他农场主那里买入现货的玉米，等到玉米价格上涨时，抛出获利完成一次典型的套利投资 •只要你掌握了当前市场所不具备的只要你掌握了当前市场所不具备的““信息信息””，或者你比，或者你比当前市场上其他人更廉价地获得当前市场上其他人更廉价地获得““信息信息””，你就可以组，你就可以组织并利用金融工具来赚取利润织并利用金融工具来赚取利润 136 金融工程的手段金融工程的手段————为其他人创造价值提供保障为其他人创造价值提供保障 •另外一种金融工程学的手段表现为：向客户提供克服不确定性的保障不确定性事件并非都对我们不利，未来有可能出现对我们非常有利的情况，也有可能是我们无法预见的灾难。
我们所需要做的就是尽可能地克服对我们不利的不确定性，同时充分利用那些对我们有利的不确定性 137 农场主的困惑之五农场主的困惑之五–对于农场主来说，他最不愿意看到的情况是一旦他决定种植玉米之后，玉米价格一路下跌，从而造成他的损失如果向农场主提供一项权利：按照一个预先确定的保护价从农场主手中收购玉米如果在收获玉米时，市场价格低于这个保护价，那么，农场主可以按照保护价出售如果到时候，市场价高于保护价，农场主可以去市场高价出售–这项权利的产生，给农场主创造出新的价值：他可以享用玉米市场上对他有利的不确定性而不必担心其负面的影响了我们所要做的，就是确定这项权利的价格 •如果你以同样的代价来承担的如果你以同样的代价来承担的““不确定性不确定性””低于金融低于金融市场的一般水平，或者你能够用低于市场价格的办法市场的一般水平，或者你能够用低于市场价格的办法来克服同样的来克服同样的““不确定性不确定性””，你就可以组织并利用金，你就可以组织并利用金融工具来赚取利润融工具来赚取利润138 金融工程的手段金融工程的手段 ——创造价值创造价值 •在上述两种手段的基础上，金融工程学还发展了新的直接创造价值的方法。
这就是，利用一些创造性的手段(“金融”和“非金融”的手段)来更有效地提供当前市场所不能提供的金融价值 •如果是金融性的手段，则属于“套利”范畴，此处主要是指一些非金融性的投资139 农场主的困惑之六农场主的困惑之六–对于承担农场主的风险的一方来说，他最简单的办法是去金融市场买下一个远期合同，允许他在未来一段时间内，按照他和农场主签订的协议价格向市场出售玉米但是这样的做法，本身并不创造价值–假设农场主拥有一套装置，能够将玉米加工转化成酒精和饲料，而酒精和饲料价格波动的风险低于玉米价格波动的风险那么你就成功地把玉米的价格风险分解到了酒精价格和饲料价格上去了因为对你来说，玉米价格的风险并没有那么大•如如果果你你具具有有一一种种能能够够承承担担更更多多““不不确确定定性性””的的““能能力力””，，或或者者你你的的““能能力力””帮帮助助你你获获得得比比金金融融市市场场一一般般水水平平更更多多的的““信信息息””；；你你就就可可以以组组织织并并利利用用各各种种金金融融工工具具来来赚赚取利润 140 不确定性(Uncertainty)能力(Resource)信息(Information)金融工程(Financial Engineering)价值(Value)金融工具的选择和组合(Financial Vehicles)金融工程学的基本框架金融工程学的基本框架141 金融工程学的基本框架金融工程学的基本框架•金融工程的适用范畴。
•创造性金融工程的来源 •创造价值的三种基本途径 –更多信息–更少不确定性–更多能力•要素的组合 142 投资人的应用投资人的应用•首先，金融工程对一些交易比较成熟的金融资产进行理论定价，如果市场上出现了某金融资产的市场价格低于或高于理论价格时，投资人就可以买入或卖出这项资产，从而实现直接从市场上套利的机会•特别需要指出的是，这种金融工程的套利行为，其本身也在帮助金融市场逐步完善如果一个市场本身充满了套利机会，那么，这个市场是不完善的而随着套利活动的增加，原有的套利机会的代价必然升高，导致套利机会的消失这样，金融工程师们就需要在 金融市场上重新寻找新的套利机会143 企业界的应用企业界的应用 •金融工程在企业界的应用就更加广泛，而随着金融工程学本身的发展，这种“取自于金融市场，用之于企业”的金融工程实践也就越来越活跃•究其原因，主要是因为普通投资人和企业之间有一个重大的差异：能力对于一个普通投资人和企业来说，他们面对的“不确定性”和“信息”是一样的，但是他们的“能力”则完全不同 144 金融工程的主要技术金融工程的主要技术•组合技术： 在同一类金融工具或者产品之间进行搭配，通过构造对冲头寸或者抑制风险，以满足不同风险管理的要求。
•分解技术： 在既有金融工具的基础上，通过拆分风险进行结构分解，使其风险因素与原工具分离，从而创造出新型金融工具的方法•整合技术： 把两个或者两个以上的金融工具在结构上进行重新组合，获得一种新型混合金融工具的技术其目的是保留原金融工具的一些特征，同时创造出新的适合投资人或者发行人的特征145 146 金融工程未来发展趋势金融工程未来发展趋势•金融创新节奏和金融工程发展有加速的趋势 •金融工程研究方法多样化的趋势 各种自然科学的前沿理论和最新工程技术，如混沌理论、小波理各种自然科学的前沿理论和最新工程技术，如混沌理论、小波理论、遗传算法、复杂系统理论、人工智能技术、面向对象方法等论、遗传算法、复杂系统理论、人工智能技术、面向对象方法等都已经或正在成为金融工程的重要理论与实践工具都已经或正在成为金融工程的重要理论与实践工具 •软件化标准化趋势：CAD技术等的流行147 五、金融衍生工具五、金融衍生工具•（一）金融衍生工具概述•（二）金融远期、期货与互换•（三）金融期权与期权类衍生产品•（四）其他衍生工具简介148 （一）金融衍生工具概述（一）金融衍生工具概述•金融衍生工具的介绍•金融衍生工具的产生与发展动因•金融衍生工具的概念与特征•金融衍生工具的分类149 金融衍生工具的介绍金融衍生工具的介绍 近30年来，金融衍生产品市场的快速崛起成为市场经济中最引人注目的事件之一。
•金融衍生工具把传统的商品市场和金融市场连接起来 •金融衍生工具的杠杆性和无穷派生能力使所有的现货交易相形见绌•金融衍生工具的强大构造特征合成、复制功能）•2007年的次贷危机：加强金融衍生产品的政府监管、信息披露以及市场者的自律是必要之举150 金融衍生工具的产生与金融衍生工具的产生与发展动因发展动因•金融衍生工具产生的最基本原因是避险 •20世纪80年代以来的金融自由化进一步推动了金融衍生工具的发展•金融机构的利润驱动是金融衍生工具产生和迅速发展的又一重要原因•新技术革命为金融衍生工具的产生与发展提供了物质基础与手段151 金融衍生工具金融衍生工具的概念的概念 金融衍生工具，是与基础金融产品相对应的一个概念，指建立在基础产品或基础变量之上，其价格取决于后者价格（或数值）变动的派生金融产品这里所说的基础产品或基础变量是一个相对的概念152 金融衍生工具的特征金融衍生工具的特征1.跨期性：约定在未来某一时间按照一定条件进行交易或选择是否交易的合约2.杠杆性：放大效应金融衍生工具一般只需要支付少量的保证金或权利金就可签订远期大额合约或互换不同的金融工具3.联动性：金融衍生工具的价值与基础产品或基础变量紧密联系、规则变动。
4.不确定性和高风险性：基础工具价格的变幻莫测是金融衍生工具高风险性的重要诱因；伴随着信用风险 、市场风险、流动性风险、结算风险等153 金融衍生工具的分类之一金融衍生工具的分类之一•（一）金融衍生产品按形态可分为两类：独立衍生工具、嵌入式衍生工具•独立衍生工具：远期合同、期货合同、互换和期权，以及具有远期合同、期货合同、互换和期权中一种或一种以上特征的工具具有下列特征： （1）其价值随特定利率、汇率、金融工具价格、商品价格或其他类似变量的变动而变动； （2）不要求初始净投资，或与对市场情况变化有类似反应的其他类型合同相比，要求很少的初始净投资； （3）在未来某一日期结算154 金融衍生工具的分类之二金融衍生工具的分类之二•嵌入式衍生工具是指嵌入到非衍生工具（即主合同）中，使混合工具的全部或部分现金流量随特定利率、汇率、金融工具价格、商品价格、价格指数、费率指数、信用等级、信用指数或其他类似变量的变动而变动的衍生工具嵌入衍生工具与主合同构成混合工具，如可转换公司债券等155 金融衍生工具的分类之三金融衍生工具的分类之三（二）按交易场所可分为两类：•交易所交易的衍生工具：在有组织的交易所上市交易的衍生工具。
•OTC交易的衍生工具：通过各种通讯方式，不在集中的交易所，实行分散的、一对一交易的衍生工具156 金融衍生工具的分类之四金融衍生工具的分类之四（三）从基础工具分类角度划分为： •股权类产品的衍生工具：以股票或者股票指数为基础工具的金融衍生产品•货币衍生工具：以各种货币为基础工具的金融衍生品•利率衍生工具：以利率或者利率的载体为基础工具的金融衍生产品，主要包括远期利率协议、利率期货、利率期权、利率互换以及上述合约的混合交易合约•信用衍生工具：以基础工具所蕴含的信用风险或者违约风险为基础变量的金融衍生工具，包括信用互换、信用联结票据等等 •其他衍生工具基于非金融变量的金融衍生工具，比如天气期货、政治期货、巨灾衍生产品等157 金融衍生工具的分类之五金融衍生工具的分类之五（四）从其自身交易的方法及特点划分：•金融远期合约：是指交易双方在场外市场签订的在未来的某个时间以约定的价格买卖某种金融资产的合约•金融期货：是以金融工具为基础工具的期货交易•金融期权：期权的持有者有权按预先确定的价格买入或卖出某项金融资产的契约•金融互换：指两个或两个以上的当事人按照共同商定的条件，在约定的时间内定期交换现金流的金融交易。
•结构化金融衍生工具：利用上面四种工具的结构化特性，通过相互结合或者与基础金融工具相结合，开发设计出的更多具有复杂特性的金融衍生产品158 （二）金融远期、期货与互换（二）金融远期、期货与互换•现货交易、远期交易与期货交易•金融远期合约与远期合约市场•金融期货合约与金融期货市场•金融互换交易159 现货交易、远期交易与期货交易现货交易、远期交易与期货交易 通常可以根据交易合约的签订与实际交割间的关系，将市场交易的组织形态划分为3类: •现货交易：现货交易的特征是“一手交钱，一手交货”，即以现款买现货方式进行交易•远期交易：是双方约定在未来某时刻（或时间段内）按照现在确定的价格进行交易•期货交易：交易双方在集中的交易所以公开竞价方式进行的标准化的远期交易160 金融远期合约与远期合约市场一金融远期合约与远期合约市场一•金融远期合约是最基础的金融衍生产品它是交易双方在场外市场上通过协商，按约定价格在约定的未来日期（交割日）买卖某种标的金融资产（或金融变量）的合约•优点：它由于采用了“一对一交易”的方式，交易事项可协商确定，较为灵活•缺点：非集中交易同时也带来了搜索困难、交易成本较高、存在对手违约风险等缺点。
161 金融远期合约与远期合约市场二金融远期合约与远期合约市场二•股权类资产的远期合约：包括单个股票的远期合约、一揽子股票的远期合约和股票价格指数的远期合约三个子类•债权类资产的远期合约：主要包括定期存款单、短期债券、长期债券、商业票据等固定收益证券的远期合约•远期利率协议是指按照约定的名义本金，交易双方在约定的未来日期交换支付浮动利率和固定利率的远期协议•远期汇率协议是指按照约定的汇率，交易双方在约定未来日期买卖约定数量的某种外币的远期协议 162 金融远期合约与远期合约市场三金融远期合约与远期合约市场三 全国银行间债券市场的的债券远期交易•该交易从2005年6月15日在全国银行间同业拆借中心进行，中心为市场参与者债券远期交易提供报价、交易和信息服务，并接受中国人民银行的监管•债券远期交易数额最小为债券面额10万元，交易单位为债券面额1万元债券远期交易共有8个品种，期限最短为2天，最长为365天•我国的交易规则还部分引进了期货的交易制度，交易双方协商缴纳一定数量的保证金163 金融远期合约与远期合约市场四金融远期合约与远期合约市场四•人民币远期利率协议 2007年9月，中国人民银行公布《远期利率协议业务管理规定》。
11月正式开始交易，人民币远期利率协议的参考利率均为3个月期上海银行间同业拆借利率（Shibor），主要的远期品种为1M×4M，3M×6M，9M×12M等•人民币外汇远期交易 目前，国内主要外汇银行都开设远期结售汇业务；另外，像新加波、香港都存在着不交割的人民币远期交易164 （二）金融期货合约与金融期货市场（二）金融期货合约与金融期货市场•金融期货的定义和特征•金融期货的交易制度•金融期货的种类•金融期货的基本功能165 金融期货的定义和特征一金融期货的定义和特征一•金融期货的定义：以金融工具（或金融变量）为基础工具的期货交易 •金融期货合约的基础工具是各种金融工具（或金融变量），如外汇、债券、股票、股价指数等 166 金融期货的定义和特征金融期货的定义和特征二二 金融期货与金融现货的区别： •交易对象不同：金融现货交易的对象是某一具体形态的金融工具，金融期货交易的对象是金融期货合约•交易目的不同：金融现货交易的首要目的是筹资或投资，金融期货交易主要目的是套期保值•交易价格的含义不同：金融现货价格是实时的成交价，金融期货价格是对金融现货未来价格的预期•交易方式不同：现货交易要求资金与金融工具的全额交割。
期货交易并不需要在成交时拥有或借入全部资金或基础金融工具•结算方式不同：以基础金融工具与货币的转手而结束交易活动绝大多数的期货合约是通过做相反交易实现对冲而平仓的 167 金融期货的定义和特征金融期货的定义和特征三三 金融期货交易与普通远期交易的区别: •交易场所、交易组织形式不同金融期货必须在交易所集中交易，远期交易在场外市场进行双边交易•交易监管程度前者监管严•交易内容：金融期货交易是标准化交易；远期交易的交易内容可协商，具有较大的灵活•风险不同：前者风险小，因有保证金和每日结算制度后者存在一定的交易对手违约风险168 交易术语交易术语•卖出期货合约、或者先卖后买者在卖出后尚未买进时，叫“卖空”或者“空头” 与“卖空”或者“空头”相反的，叫“买空”或者“多头” •交易者委托期货交易所某会员经纪公司买入或卖出期货合约，叫“开仓”或者“建立交易部位”如果是买入，叫“建立多头部位”；如果是卖出，叫“建立空头部位”•交易者手中持有合约，叫“持仓”持仓量，是指期货交易者所持有的未平仓合约的数量169 交易术语交易术语•平仓，是指期货交易者买入或者卖出与其所持合约的品种、数量和交割月份相同但交易方向相反的合约，了结期货交易的行为。
即，如果持有多头合约，就要卖空；如果持有空头合约，就要买空，这种行为就叫做“平仓”或者“对冲” •合约月份：合约规定交割的特定月份•结算，是指根据期货交易所公布的结算价格对交易双方的交易盈亏状况进行的资金清算 •交割，是指期货合约到期时，根据期货交易所的规则和程序，交易双方通过该期货合约所载商品所有权的转移，了结到期未平仓合约的过程170 金融期货的交易制度一金融期货的交易制度一 金融期货的主要交易制度•集中交易制度： 金融期货在期货交易所或证券交易所进行集中交易•标准化的期货合约和对冲机制： （1）期货合约对基础金融工具的品种、交易单位、最小变动价位、每日限价、合约月份、交易时间、交割日、交割地点、交割方式等都作了统一规定 （2）标准化的合约是为了便于交易双方在合约到期前分别做一笔相反的交易进行对冲，从而避免实物交收171 金融期货的交易制度二金融期货的交易制度二•保证金及其杠杆作用•在期货交易中，任何交易者必须按照其所买卖期货合约价值的一定比例（通常为5-10%）缴纳资金，作为其履行期货合约的资金担保，然后才能参与期货合约的买卖，并视价格变动情况确定是否追加资金。
这一种制度就是保证金制度，所交的资金就是保证金•期货交易的保证金比率很低，有高度的杠杆作用 172 金融期货的交易制度三金融期货的交易制度三股票投资•拥有1万元资金•买入价值10000元的股票•价格变动±1%•盈亏±100元•投资收益率 ±100/10000= ±1%期货投资•拥有1万元资金•在保证金比例5%的情况下，可以买入价值20万元的期货合约•价格变动± 1%•盈亏±2000元•投资收益率 ±2000/10000= ± 20%173 金融期货的交易制度四金融期货的交易制度四•保证金的分类–会员保证金和客户保证金•会员保证金：期货交易所向会员收取的保证金•客户保证金：期货经纪公司向客户收取的保证金–客户保证金归客户所有，必须专户存放，严禁挪作他用–交易(履约)保证金和结算准备金•交易(履约)保证金：会员在专用结算帐户中确保合约履行的资金，是已被占用的保证金•结算准备金：会员为了交易结算在交易所专用结算帐户预先准备的资金，是未被占用的保证金174 金融期货的交易制度五金融期货的交易制度五•保证金的收取是分级进行的–期货经纪公司可以自行规定客户保证金的收取比例，但不能低于交易所对会员收取的交易保证金。
•在我国，一般情况下，保证金只能以货币资金缴纳•注册仓单、国债等价值稳定、流动性强的有价证券可以充抵保证金进行期货交易–特别是注册仓单可以作为卖空套期保值者的做空资金凭证–有价证券的种类、价值的计算方法和充抵保证金的比例等，由国务院期货监督管理机构规定175 金融期货的交易制度六金融期货的交易制度六•上市运行不同阶段的交易保证金收取标准（铜）交易时间段铜交易保证金比例合约挂牌之日起5%交割月前第二月的第十个交易日起7%交割月前第一月的第一个交易日起10%交割月前第一月的第十个交易日起15%交割月份的第一个交易日起20%最后交易日前二个交易日起30%176 金融期货的交易制度七金融期货的交易制度七•期货合约持仓量变化时的交易保证金收取标准 从进入交割月前第三个月的第一个交易日起，当持仓总量(X)达到下列标准时铜交易保证金比例 X≤12万5%（注2） 12万16万10%177 金融期货的交易制度八金融期货的交易制度八•每日结算制度，也称每日无负债结算制度，即每日交易结束后，交易所（期货经纪公司）按当日结算所有合约的盈亏、交易保证金和手续费等。
•若经结算，该会员的保证金不足，交易所应立即向会员发出追缴保证金通知，会员应在规定时间内向交易所补足保证金•期货交易所可以实行全员结算制度或者会员分级结算制度目前，三大期货交易所按照逐日盯市原则，实行全员结算制度，进行分级结算178 金融期货的交易制度九金融期货的交易制度九•持仓限额制度，是交易所为了防范操纵市场价格的行为和防止期货市场风险过度集中于少数投资者，对会员及客户的持仓数量进行限制的制度•当超过限额时，交易所可以按规定强行平仓或提高保证金比例•交易所按期货合约不同月份分别对持仓数额进行限制–一般距离交割月份越近，会员或客户的持仓量越小•交易所根据会员的不同性质制定持仓限额制度交易当事人必须将其持有的头寸控制在其限仓数额内–套期保值交易头寸实行审批制，其持仓不受限制179 金融期货的交易制度十金融期货的交易制度十180 金融期货的交易制度十一金融期货的交易制度十一•大户报告制度是交易所建立限仓制度后，当会员或客户的持仓量达到交易所规定的数量时，必须向交易所申报有关开户、交易、资金来源、交易动机等情况，以便交易所审查大户是否有过度投机和操纵市场行为，并判断大户的交易风险状况的风险控制制度。
181 金融期货的交易制度十二金融期货的交易制度十二•涨停板制度是为了防止期货价格出现过大的非理性波动，交易所会对，每个交易日允许的最大波动范围作出规定，一旦达到涨（跌）幅限制，那么高（低）于该价格的买入（卖出）价格的委托无效•涨跌停板的实施能够有效地减缓、抑制一些突发事件和过度投机的行为对期货价格的冲击，使交易所、经纪公司和客户的损失被控制在相对较小的范围内182 金融期货的交易制度十三金融期货的交易制度十三•强行平仓制度，是交易所对违反规定的会员或客户实行平仓的一种强制性措施当出现以下情况时，交易所将招待强行平仓 –会员交易保证金不足并未能在规定时间内补足的； –持仓量超过其限仓规定标准的； –因违规受到交易所强行平仓处罚的； –根据交易所的紧急措施应予强行平仓的； –其他需要强行平仓的183 金融期货的种类金融期货的种类•外汇期货•利率期货•股权类期货184 外汇期货外汇期货•外汇期货又称货币期货，是以外汇为基础工具的期货合约，是金融期货中最先产生的品种，主要用于规避外汇风险 •汇率风险，是指由于外汇市场汇率的不确定性而使人们遭受损失的可能性•外汇风险可分为： 商业性汇率风险主要是指人们在国际贸易中因汇率变动而遭受损失的可能性。
金融性汇率风险包括债权债务风险和储备风险 185 利率期货利率期货•利率期货是以一定数量的与利率相关的某种金融工具作为基础工具的期货合约，主要是各类固定收益金融工具利率期货品种包括：–债券期货：以国债期货为主的债券期货是各主要交易所最重要的利率期货品种 –主要参考利率期货： 基于重要参考利率的期货186 利率期货利率期货•主要参考利率期货：期货合约名称基础资产合约规模交易所伦敦银行间同业拆借利率期货伦敦银行间同业拆解利率300万美元CME欧洲美元期货3个月到期欧洲美元定期存款100万美元CME1个月到期港元利率期货1个月到期香港银行间同业拆解利率1500万港币HKEX187 股票类期货一股票类期货一•股权类期货：以单只股票、股票组合或者股票价格指数为基础资产的期货合约–单只股票期货：以单只股票作为基础工具的期货，买卖双方约定，以约定的价格在合约到期日买卖规定数量的股票–股票组合期货：以标准化的股票组合为基础资产的金融期货SPDR期货、期货） –股票价格指数期货：以股票价格指数为基础变量的期货交易188 股票类期货二股票类期货二•股票价格指数期货的发展–初生期(1982-1985年)–成长期(1986-1987年) –停滞期(1987-1990年) –繁荣期(1990年至今) 189 股票类期货三股票类期货三190 沪深沪深300股指期货的简介股指期货的简介 •沪深300股指期货是以沪深300股票指数作为标的物的金融期货，在2010年4月由中国金融期货交易所推出。
首批上市交易共有 4 个合约：IF1005、IF1006、IF1009和 IF1012 •沪深300指数是从上海和深圳证券市场中选取的市值覆盖率高、与现有市场指数相关性和流动性好的300只A股作为样本 191 沪深沪深300股指期货的合约股指期货的合约合约标的沪深300指数合约乘数每点300元报价单位指数点最小变动价位最小变动价位合约月份当月、下月及随后两个季月交易时间上午：9:15-11:30，下午：13:00-15:15最后交易日交易时间上午：9:15-11:30，下午：13:00-15:00每日价格最大波动限制上一个交易日结算价的±10%最低交易保证金合约价值的12%最后交易日合约到期月份的第三个周五，遇国家法定假日顺延交割日期同最后交易日交易代码IF上市交易所中国金融期货交易所192 沪深沪深300股指期货的主要交易规则股指期货的主要交易规则•竞价交易：集合竞价交易和连续竞价交易–集合竞价交易就像物品的拍卖一样，采用最大成交量原则确定成交价，也就是能够以这个价格能够得到最大成交量–连续竞价交易采用价格优先，时间优先原则；对于涨停板价格申报的指令，采用平仓优先、时间优先的原则•结算价：当日结算价和交割结算价。
–当日结算价是指股指期货合约的最后一小时成交价格按照成交量的加权平均–交割结算价是指沪深300指数最后交易日2小时的算术平均价•持仓限额：对不同客户要求的持仓限额不同 进行投机交易的客户的持仓限额为100手；结算会员的持仓量不得超过单个合约的25%193 金融期货的基本功能一金融期货的基本功能一•套期保值功能：是指通过在现货市场与期货市场建立相反的头寸，从而锁定未来现金流的交易行为•套期保值原理 某一特定商品或金融工具的期货价格和现货价格受相同经济因素的制约和影响，从而它们的变动趋势大致相同; 现货价格与期货价格在走势上具有收敛性，即当期货合约临近到期日时，现货价格与期货价格将逐渐趋同194 金融期货的基本功能二金融期货的基本功能二•套期保值基本做法 在现货市场买进或卖出某种金融工具的同时，做一笔与现货交易品种、数量、期限相当但方向相反的期货交易，以期在未来某一时间通过期货合约的对冲，以一个市场的盈利来弥补另一个市场的亏损，从而规避现货价格变动带来的风险，实现保值的目的 195 金融期货的基本功能三金融期货的基本功能三 套期保值基本原则•商品种类相同原则是指使用期货进行商品价格的风险对冲时，所选择的期货合约必须是以需要对冲的商品为基础工具的。
•商品数量相当原则是指采用套期保值的期货数量与现货数量要差不多 •月份相同或相近原则是指采用期货合约的到期日应该与现货商品的交割日期相同或相近 •交易方向相反原则是指套期保值时，期货的交易方向必须与现货的交易方向相反 196 金融期货的基本功能三金融期货的基本功能三•价格发现功能是指在一个公开、公平、高效、竞争的期货市场中，通过集中竞价形成期货价格的功能期货价格具有预期性、连续性和权威性的特点，能够比较准确地反映出未来商品价格的变动趋势•投机功能：利用对未来期货价格走势的预期进行投机交易 •套利功能：利用同一合约在不同市场上可能存在的短暂价格差异进行买卖，赚取差价 197 金融金融期货的理论价格期货的理论价格选修：金融期货的理论价格•购买现货并持有的机会成本 = 买价（当前现货价格）+ 持有期的资金利息 - 持有现货金融工具获得的利息或红利以及再投资收益;•购买期货并持有的机会成本= 买价（当前期货价格）•期货价格 = 现货价格 + 持有成本 影响金融期货价格的主要因素：现货价格、要求的收益率或贴现率、时间长短、现货金融工具的付息情况198 金融互换交易一金融互换交易一•互换是指两个或两个以上的当事人按共同商定的条件，在约定的时间内定期交换现金流的金融交易，可分为货币互换、利率互换、股权互换、信用互换等类别•从交易结构上看，可以将互换交易视为一系列远期交易的组合。
• 互换交易的主要用途是改变交易者资产或负债的风险结构（比如利率或汇率结构），从而规避相应的风险199 货币互换例子货币互换例子A公司公司美国国内市场美国国内市场英国国内市场英国国内市场B公司公司美元贷款美元贷款英镑贷款英镑贷款美国美国英国英国1600万美元万美元1000万英镑万英镑需要英镑需要英镑需要美需要美元元200 金融互换交易二金融互换交易二•2006年，中国人民银行发布了《关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》，批准在全国银行间同业拆解中心开展人民币利率互换交易试点•人民币利率互换交易是指交易双方约定在未来的一定期限内，根据约定数量的人民币本金和利率计算利息并进行利息交换的金融合约•参考利率：上海银行间拆借利率（Shibor）、国债回购利率（7天）、1年期定期存款利率•互换期限：7天到3年201 金融互换交易三金融互换交易三•信用违约互换：以某一信用工具为参考，一方向另一方出售信用保护，若参考工具发生规定的信用违约新建，则信用保护方不需要向购买方支付赔偿•信用违约互换是引发2007年全球性金融危机最重要的一类衍生产品•信用违约互换交易的风险来源：–具有较高的杠杠性–特定信用工具可能是多起交易信用违约互换的参考，从而极大地放大风险敞口–缺乏充分的信息披露和监管202 （三）金融期权与期权类衍生产品（三）金融期权与期权类衍生产品•金融期权的定义与特征•金融期权的分类•金融期权的基本功能•权证•可转换债券203 金融期权的定义与特征一金融期权的定义与特征一•期权又称选择权，是指其持有者能在规定的期限内按交易双方商定的价格购买或出售一定数量的基础工具的权利。
期权交易就是对这种选择权的买卖•金融期权是指以金融工具或金融变量为基础工具的期权交易形式 •期权交易实际上是一种权利的单方面有偿让渡•与金融期货相比，金融期权的主要特征在于它仅仅是买卖权利的交换204 金融期货与金融期权的区别金融期货与金融期权的区别•基础资产不同 凡可作期货交易的金融工具都可用作期权交易可用作期权交易的金融工具却未必可作期货交易只有金融期货期权，而没有金融期权期货一般而言，金融期权的基础资产多于金融期货的基础资产 •交易者权利与义务的对称性不同金融期货交易双方的权利与义务对称对于期权的买方只有权利没有义务，对于期权的卖方只有义务没有权利 205 金融期货与金融期权的区别金融期货与金融期权的区别•履约保证不同金融期货交易双方均需开立保证金账户，并按规定缴纳履约保证金在金融期权交易中，只有期权出售者，尤其是无担保期权的出售者才需开立保证金财户，并按规定缴纳保证金 •现金流转不同金融期货交易双方在成交时不发生现金收付关系，但在成交后，由于实行逐日结算制度，交易双方将因价格的变动而发生现金流转而在金融期权交易中，在成交时，期权购买者为取得期权合约所赋予的权利，必须向期权出售者支付一定的期权费，但在成交后，除了到期履约外，交易双方将不发生任何现金流转。
206 金融期货与金融期权的区别金融期货与金融期权的区别•盈亏特点不同金融期货交易的盈利或亏损的程度决定于价格变动的幅度因此，金融期货交易中购销双方潜在的盈利和亏损是有限的在金融期权交易中，金融期权买方的损失仅限于他所支付的期权费，而他可能取得的盈利却是无限的，相反，期权出售者在交易中所取得的盈利是有限的，仅限于他所收取的期权费，损失是无限的 •套期保值的作用与效果不同利用金融期权进行套期保值，若价格发生不利变动，套期保值者可通过执行期权来避免损失；若价格发生有利变动，套期保值者又可通过放弃期权来保护利益而利用金融期货进行套期保值，在避免价格不利变动造成的损失的同时也必须放弃若价格有利变动可能获得的利益 207 金融期权的分类金融期权的分类（一）根据选择权的性质划分，金融期权可以分为•买入期权又称看涨期权或认购权，指期权的买方具有在约定期限内按协定价格买入一定数量金融工具的权利 •卖出期权又称看跌期权或认沽权，指期权的买方具有在约定期限内按协定价格卖出一定数量金融工具的权利 208 金融期权的分类金融期权的分类 按照合约所规定的履约时间的不同，金融期权可分为欧式期权、美式期权和修正的美式期权•欧式期权只能在期权到期日执行；•美式期权则可在期权到期日或到期日之前的任何一个营业日执行；•修正的美式期权也称为百慕大期权或大西洋期权，可以在期权到期日之前的一系列规定日期执行。
209 金融期权的分类金融期权的分类 按照金融期权基础资产性质的不同，金融期权可分为•股权类期权：单只股票期权、股票组合期权和股票指数期权•利率期权通常以政府的短期、中期、长期债券、欧洲美元债券，大面额可转让存单等为基础资产 •货币期权：以美元、欧元、英镑等外汇为基础资产•金融期货合约期权：以金融期货合约为交易对象的选择权 •互换期权：以金融互换合约为交易对象，赋予其持有者在规定时间内以规定条件与交易对手进行互换交易的权力210 金融期权功能金融期权功能•金融期权与金融期货有着类似的功能从一定意义上来说，金融期权是金融期货功能的延伸和发展因此，金融期权具有套期保值和发现价格的功能，是一种行之有效的风险控制工具211 金融期权的价值金融期权的价值•内在价值 内在价值也称履约价值，是期权合约本身所具有的价值，也就是期权的买方如果立即执行该期权所能获得的收益主要反映了期权敲定价格与现行期货价格之间的关系•时间价值 指期权的买方购买期权而实际支付的价格超过该期权内在价值的那部分价值期权的时间价值既反映了期权交易期内的时间风险，也反映了市场价格变动程度的风险 212 金融期权价值的影响因素金融期权价值的影响因素•敲定价格与市场价格的关系 一般而言，协定价格与市场价格间的差距越大，时间价值越小；反之，则时间价值越大。
•权利期间 权利期间是指期权剩余的有效时间，即期权成交日至期权到期日的时间在其他条件不变的情况下，期权期间越长，期权价格越高；反之，期权价格越低•利率 利率变动，尤其是短期利率的变动会影响期权的价格利率变动对期权价格的影响是复杂的 213 金融期权的影响因素金融期权的影响因素•基础资产价格的波动性 期权的时间价值，乃至期权价格，都将随基础资产价格波动的增大而提高，随基础资产价格波动的缩小而降低•基础资产的收益 在期权有效期内，基础资产产生收益将使看涨期权价格下降，使看跌期权价格上升 214 权证的定义权证的定义•权证是基础证券发行人或其以外的第三人（以下简称“发行人”）发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行人购买或出售标的证券，或以现金结算方式收取结算差价的有价证券•权证与交易所交易期权的区别：交易所挂牌的期权是交易所制定的标准化合约权证是权证发行人发行的合约，发行人作为权力的授予者承担全部责任215 权证的分类权证的分类•按基础资产分类：股权类、债权类权证以及其他权证•按基础资产的来源分类:认股权证、备兑权证 •按持有人权利分类：认购权证、认沽权证。
•按行权的时间分类：美式、欧式、百慕大式权证216 权证要素权证要素•权证类别：标明该权证属认购权证或认沽权证 •标的：股票、债券、外币、指数或其他金融工具•行权价格：发行人发行权证时所约定的，权证持有人向发 行人购买或出售标的证券的价格 •存续时间：权证的有效期，超过有效期，认股权自动失效•行权日期：权证持有人有权行使权力的日期 •行权结算方式：证券给付结算方式和现金结算方式两种•行权比例：指单位权证可以购买或出售的标的证券数量 217 权证要素举例权证要素举例权证要素宝钢权证发行人宝钢公司标的资产宝钢股份发行日期2005年8月16日存续期间6个月权证的类型欧式认购权证发行数量100 000 000份发行价格0.62元到期日2006年2月16日行权结算方式证券给付结算行权比例1:1218 权证的发行权证的发行 由基础证券发行人或其以外的第三人发行并上市的权证应该满足下面规定之一：•通过专用账户提供并维持足够数量的标的证券或现金，作为履约担保–履约担保的标的证券数量=权证上市数量×行权比例×担保系数–履约担保的现金金额=权证上市数量×行权价格×行权比例×担保系数•提供经交易所认可的机构作为履约的不可撤销的连带责任保证人219 权证的上市与交易权证的上市与交易•权证的上市资格：交易所对标的股票的流通股份市值、标的股票交易的活跃性、权证存量、权证持有人数量、权证存续期等作出要求。
•目前权证交易实行T+0回转交易220 可转换债券可转换债券•可转换债券是指其持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将之转换成一定数量的另一种证券的证券•按照发行时证券的性质，可分为可转换债券和可转换优先股票 221 我国可转换债券的发展我国可转换债券的发展•1992年11月深宝安集团发行了我国首例可转换债券，这揭开了我国可转债市场发展的序幕•1997年3月《可转换公司债券管理暂行办法》出台，三家非上市公司（南宁化工、吴江丝绸和茂名石化）先后发行可转换债券，中国的可转换债券市场重现生机•2001年4月，中国证监会颁布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》这一《办法》具有里程碑的意义，我国可转债市场开始快速发展，国内可转债市场最高规模曾达到过300亿元•但是由于发行规模的持续萎缩，可转债变得严重的供不应求到2010年年初，沪深可转债存量余额不到120亿元•然而，2010年中行（400亿）、工行（250亿）这两个“巨无霸”的加入，可转债市场终于扭转了颓势，步入新的发展期222 可转换债券的特征可转换债券的特征•可转换债券是一种附有转股权的债券： 可转换债券在转换以前，它是一种公司债券，具备债券的一切特征，有规定的利率和期限，体现的是债权债务关系，持有者是债券人；在转换成股票后，可转换债券变成了股票，具备股票的一般特征，体现所有权关系，持有者由债权人变成了股权所有者。
•可转换债券具有双重选择权的特征： 一方面，投资者可自行选择是否转股，并为此承担转债利率较低的机会成本；另一方面，转债发行人拥有是否实施赎回条款的选择权，并为此要支付比没有赎回条款的转债更高的利率 223 可转换债券的要素可转换债券的要素 有效期限和转换期限•有效期限与一般债券相同，指债券从发行之日起至偿清本息之日止的存续时间•转换期限是指可转换债券转换为普通股票的起始日至结束日的期间，在该期限内，允许可转换债券的持有人按转换比例或转换价格转换成发行人的股票224 可转换债券的要素可转换债券的要素 票面利率或股息率•可转换公司债券的票面利率（或可转换优先股的股息率）是指可转换债券作为一种债券的票面年利率（或优先股股息率），由发行人根据当前市场利率水平、公司债券资信等级和发行条款确定，一般低于相同条件的不可转换公司债券（或不可转换优先股）225 可转换债券的要素可转换债券的要素 转换比例或转换价格 •转换比例是指一定面额可转换债券可转换成普通股的股数用公式表示为: 转换比例=可转换债券面值/转换价格•转换价格是指可转换债券转换为每股普通股份所支付的价格用公式表示为: 转换价格=可转换债券面值/转换比例 假设某可转换债券面额为1000元，规定的转换价格为25元，那么转换比例为40；也就是1000元债券可按照25元1股的价格转换为40股普通股票。
226 可转换债券的要素可转换债券的要素 赎回条款与回售条款•赎回条款是指发行人在发行一段时间后，可以提前赎回未到期的发行在外的可转换公司债券 赎回条件一般是当公司股票价格在一段时间内连续高于转换价格达到一定幅度时，公司可按照事先约定的赎回价格买回发行在外尚未转股的可转换公司债券•回售条款是指公司股票在一段时间内连续低于转换价格达到某一幅度时，可转换公司债券持有人按事先约定的价格将所持可转换债券卖给发行人的行为227 可转换债券的要素可转换债券的要素 转换价格修正条款•转换价格修正是指发行公司在发行可转换债券后，由于公司的送股、配股、增发股票、分立、合并、拆细及其他原因导致发行人股份发生变动，引起公司股票名义价格下降时而对转换价格所作的必要调整228 可转债要素中行转债债券期限2010.6.2-2016.6.2转换期限自可转债发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止（即2010年12月2日至2016年6月2日止）票面利率第一年0.5%、第二年0.8%、第三年1.1%、第四年1.4%、第五年1.7%及第六年2.0%转股价格人民币3.78元/股发行规模4,000,000万元票面金额每张可转债面值人民币100元，共40,000万张，即4,000万手到期赎回条款在本次可转债期满后五个交易日内，发行人将以本次可转债票面面值的106％（含当期利息）赎回全部未转股的可转债回售条款若本次可转债募集资金运用的实施情况出现变化，该变化被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转债持有人享有一次以面值加上当期应计利息的价格向发行人回售本次发行的可转债的权利。
修正条款在本次可转债存续期间，当发行人Ａ股股票在任意连续三十个交易日中有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的80％时，发行人董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交股东大会审议表决229 附权证的可分离公司债券附权证的可分离公司债券•可转换债券实质上是一种含有嵌入式认股权的债券，理论上说，将内嵌的权证从主体债券中分离出来，与主体债券分别进行独立交易是可行的•2006年5月8日，中国证监会发布《上市公司证券发行管理办法》，明确规定，上市公司可以公开发行认股权和债权分离交易的可转换公司债券，分离交易的可转换公司债券应当申请在上市公司股票上市的证券交易所上市交易，其中的公司债券和认股权分别符合证券交易所上市条件的，应当分别上市交易 230 附权证的可分离公司债券附权证的可分离公司债券•2006年11月13日，马鞍山钢铁公司成为首家在A股市场交易发行可分离交易的可转换债券的上市公司，共发行55亿元人民币5年期附息债券，并同时派发12.65亿份认股权证11月29日，债券主体和所附认股权证均在上海证券交易所上市231 附权证的可分离公司债券附权证的可分离公司债券 附权证的可分离公司债券与可转换债券之间区别：•权利载体不同 可转换债券的权利载体是债券本身，因此，债券持有人即转股权所有人；而附权证债券的权利载体是权证，在可分离交易的情况下，权证持有人可能与债券持有人相分离，债券持有人拥有的是单纯的公司债券，不具有转股权。
232 附权证的可分离公司债券附权证的可分离公司债券•行权方式不同 可转换债券持有人在行使权力时，将债券按规定的转换比例转换为上市公司股票，债券将不复存在；而附权证债券发行后，权证持有人将按照权证规定的认股价格以现金认购标的股票，对债券不产生直接影响•权利内容不同 可转换债券持有人的转股权有效期通常等于债券期限，债券发行条款中可以规定若干修正转股价格的条款；而附权证债券的权证有效期通常不等于债券期限，只有在正股除权除息时才调整行权价格和行权比例 233 其他衍生工具简介其他衍生工具简介•存托凭证•资产证券化与证券化产品•结构化衍生产品234 存托凭证存托凭证•存托凭证（Depositary Receipts，简称“DR”）是指在一国证券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证存托凭证一般代表外国公司股票，有时也代表债券•存托凭证是由J.P.摩根首创的美国存托凭证，也叫做ADR随后，各国推出了全球存托凭证（ GDR ）、国际存托凭证（ IDR ）•目前我国也开始酝酿推出中国存托凭证（CDR），即在大陆发行的代表境外或者香港特区证券市场上某一种证券的证券235 美国存托凭证的业务机构美国存托凭证的业务机构•存券银行 作为ADR的发行人和市场中介，为ADR的投资者提供以下服务：–首先，作为ADR的发行人，在ADR基础证券的发行国安排托管银行，发行或注销ADR； –其次，在ADR交易过程中，存券银行负责ADR的注册和过户、保管和清算、通知托管银行变更股东或债券持有人的登记资料、向ADR的持有者派发美元红利或利息，代理ADR持有者行使投票权等股东权益；–第三，存券银行为ADR持有者和基础证券发行人提供信息和咨询服务。
236 美国存托凭证的业务机构美国存托凭证的业务机构•托管银行 由存券银行在基础证券发行国安排的银行，主要负责保管ADR所代表的基础证券;根据存券银行的指令领取红利或利息，用于再投资或汇回ADR发行国;向存券银行提供当地市场信息 •中央存托公司 美国的证券中央保管和清算机构，负责ADR的保管和清算 237 美国存托凭证的种类美国存托凭证的种类 •无担保的ADR 无担保的存托凭证由一家或多家银行根据市场的需求发行，基础证券发行人不参与，存券协议只规定存券银行与存托凭证持有者之间的权利义务关系目前已很少应用 •有担保的ADR–有担保的存托凭证由基础证券发行人的承销商委托一家存券银行发行承销商、存券银行和托管银行三方签署存券协议协议内容包括存托凭证与基础证券的关系，存托凭证持有者的权利，存托凭证的转让、清偿、红利或利息的支付以及协议三方的权利、义务等等 –有担保的ADR分为一、二、三级公开募集ADR和美国144A规则下的私募ADR 238 存托凭证的优点存托凭证的优点•对发行人的优点–市场容量大、筹资能力强； –避开直接发行股票与债券的法律要求、上市手续简单、发行成本低–便于上市公司进入美国资本市场，获得新的筹资渠道 。
•对投资者的优点–以美元交易，且通过投资者熟悉的美国清算公司进行清算；–上市交易的ADR须经美国证监会注册，有助于保障投资者利益；–上市公司发放股利时，ADR投资者能及时获得，而且是以美元支付–某些机构投资者受投资政策限制，不能投资非美国上市证券，ADR可以规避这些限制239 我国公司发行的存托凭证种类我国公司发行的存托凭证种类•一级凭证凭证： 一类是含B股的国内上市公司，如氯碱化工、深深房等另一类是在香港上市的内地公司，如青岛啤酒和平安保险等，这些公司在发行存托凭证时，都以H股为发行存托凭证的基础•二级存托凭证： 2004年以前只有中华汽车；2004年后成为中国网络股进入NASDAQ的主要形式•三级存托凭证： 均在香港交易所上市，即在我国香港发行上市的同时，将一部分股份转换为存托凭证在纽约证券交易所上市240 我国存托凭证的发展我国存托凭证的发展•1993～1995年，中国企业在美国发行存托凭证 上海石化在纽约交易所挂牌上市 •1996～1998年，基础设施类存托凭证渐成主流 比如华能电力、东方航空、南方航空•2000～2001年，高科技公司及大型国有企业成功上市 以中华网为代表的互联网公司和中国移动为 代表的通信类公司 •2002年以来，大型国企和民企同时发行。
中国电信、中国人寿、平安保险等继续保持 海外上市的势头；另一方面，大量民营企业 如百度、尚德、分众传媒等成功上市241 资产证券化与证券化产品资产证券化与证券化产品 •资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式传统的证券发行是以企业为基础，而资产证券化以特定的资产池为基础发行证券•证券化产品：在资产证券化过程中发行的以资产池为基础的证券•资产证券化的优点：提高基础资产流动性、便于投资，改变资产结构、改善资产质量、加快资金周转242 资产证券化的种类与范围资产证券化的种类与范围 •根据基础资产分类：不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收益证券化（比如高速公路收费）、债券组合证券化等 •按资产证券化的地域分类：境内资产证券化和离岸资产证券化 •按证券化产品的属性分类：股权型证券化、债权型证券化和混合型证券化243 资产证券化的有关当事人资产证券化的有关当事人 1、发起人，也称原始权益人，是证券化基础资产的原始所有者，通常是金融机构或大型工商企业。
2、特定目的机构或特定目的受托人（SPV）：接受发起人转让的资产，或受发起人委托持有资产，并以该资产为基础发行证券化产品的机构 3、资金和资产存管机构：为保证资金和基础资产的安全，特定目的机构通常聘请信誉良好的金融机构进行资金和资产的托管 244 资产证券化的有关当事人资产证券化的有关当事人 4、信用增级机构：负责提升证券化产品的信用等级，为此要向特定目的机构收取相应费用，并在证券违约时承担赔偿责任有些证券化交易中，并不需要外部增级机构，而是采用超额抵押等方法进行内部增级 5、信用评级机构：发行的证券化产品属于债券，发行前必须经过评级机构进行信用评级 6、承销人：负责证券设计和发行承销的投资银行，如果证券化交易涉及金额较大，可能会组成承销团 7、证券化产品投资者：证券化产品发行后的持有人 245 资产证券化流程与结构资产证券化流程与结构246 次级贷款及相关证券化产品危机次级贷款及相关证券化产品危机 美国住房抵押贷款大致可以分为五类：–优级贷款对象为消费者信用评分最高的个人（信用分数在660分以上），月供收入比例不高于40%以及首付超过20%。
–Alt-A 贷款对象为消费者信用评分较高但是信用记录较弱的个人，如自雇以及无法提供收入证明的个人–次级贷款对象为消费者信用评分较差的个人，尤其是评分低于620分，月供占收入比例较高或记录欠佳，首付低于20%–住房权益贷款–机构担保贷款247 次级贷款及相关证券化产品危机次级贷款及相关证券化产品危机•1995年以来，由于美国房地产价格持续上涨，同时贷款利率较低，导致金融机构大量发行次级按揭贷款•这些次级贷款通过结构性投资工具，发行按揭支持证券（MBS）；一些金融机构通过购买MBS形成资产池，进一步证券化操作，形成MBS CDOs这个过程可以一直继续下去，发展出新的CDOs多次证券化以后，使得次级贷款的风险不断扩大•从2005年起，美国利率水平开始逐步上升，房价从2006年起出现回落，贷款不良率开始上升，进而导致证券化资产质量恶化，相关金融机构出现巨额亏损，并最终酿成次贷危机 248 中国资产证券化的发展中国资产证券化的发展 •中国内地资产证券化起步于上世纪90年代初•1992年，三亚市开发建设总公司发行的三亚地产投资券，开创了房地产证券化的先河•1996年，珠海市高速公路有限公司以当地机动车的管理费以及外地过境机动车所缴纳的过路费作为支持，根据美国144A规则发行了2亿美元的资产担保债券。
•中集集团为代表的大型企业还成功开展了应收账款证券化交易 249 中国资产证券化的发展中国资产证券化的发展•2005年是“中国资产证券化元年”•2005年4月，中国人民银行、银监会发布《信贷资产证券化试点管理办法》•2005年11月，银监会发布《金融机构信贷资产证券化监督管理办法》•2005年12月，建行和国开行分别以个人住房抵押贷款和信贷资产为支持，在银行间市场发行了第一期资产证券化产品•2005年12月，内地第一支房地产投资信托基金—广州越秀投资信托基金正式在香港交易所上市交易250 中国资产证券化的发展中国资产证券化的发展•2006年以来我国资产证券化业务表现出的特点：–发行规模大幅增长、种类增多、发起主体增加 –机构投资者范围增加 2006年5月，中国证监会发布了《关于证券投资基金投资资产支持证券有关事项的通知》 2006年6月，国务院颁布了《关于保险业改革发展的若干意见》 –二级市场交易尚不活跃251 结构化金融产品结构化金融产品•结构化金融衍生产品是运用金融工程结构化方法，将若干种基础金融商品和金融衍生品相结合设计出的新型金融产品，它们通常与某种金融价格相联系，其投资收益随该价格的变化而变化。
•目前，最流行的结构化金融衍生品：商业银行开发的结构化理财产品和交易所上市的各类结构化票据252 结构化金融衍生产品的类别结构化金融衍生产品的类别 •按联结的基础产品分类：分为股权联结型产品、利率联结型产品、汇率联结型产品、商品联结型产品等 •按收益保障性分类：分为收益保证型和非收益保证型两大类，其中前者又可进一步细分为保本型和保证最低收益型产品 •按发行方式分类：分为公开募集的结构化产品与私募结构化产品，前者通常可以在交易所交易•按嵌入式衍生产品分类：可以分为基于互换的结构化产品、基于期权的结构化产品等类别253 举例：收益保证型人民币港股挂举例：收益保证型人民币港股挂钩理财产品钩理财产品•2010年4月，某国有银行发售一款挂钩4只港股—建设银行、华润置地、中国国航、玖龙纸业的1年期人民币理财产品该产品规定，以2010年4月22日为基准，若一年后上述4只股票价格均高于基准日价格，则该产品支付6%的年收益；若仅有3只股票高于基准日价格，则该产品支付2.25%的年收益；其他情况，该产品支付0.36%的年收益254 结构化衍生产品的收益与风险结构化衍生产品的收益与风险 •由于结构化金融衍生品挂钩的基础资产具有不同的风险特征，嵌入衍生产品的种类、结构各异，导致结构化产品的收益与风险出现大的差异。
•同时，由于这类产品结构复杂，难以为普通投资者所掌握，通常监管机构和行业自律组织均要求金融机构在销售时格外当心，防止错误地销售给不具备风险承受能力的客户255 累算远期交易案例累算远期交易案例•某投资者在某私人银行开户，先后存入近200万美元，银行在中向客户推荐的“打折股票”金融衍生产品累算远期交易（FA，Forward Accumulator）•该产品要求客户在1年内，每天以合约当日股价79.6%的折扣购买1000股中国铝业股票，两周交割一次FA合约在中国铝业股票涨到合约的103%后中止，但保证向客户按照约定价格至少提供4个星期的股票如果股票跌破79.6%折扣价时，投资者必须每天双倍购买中国铝业股票，也就是2000股256 累算远期交易案例累算远期交易案例•2007年10月12日通话当日，银行为投资者确定以当天中国铝业股价为依据，其合约行使价为19.54港元然而就在合约执行几天后，中国铝业股价掉头向下，1年内的跌幅高达87%到最后一个交易日，中国铝业股价仅为3.29港元，远超同期港股跌幅这使得该投资者以每天2000股的速度，在1年里以19.54港元的价位买入了约50万股的中国铝业，这意味着其资产以每天3万多港币的速度蒸发。
257 累算远期交易案例累算远期交易案例•当投资者表示凑钱有困难的时候，该私人银行称可以提供贷款，2008年10月10日合约结束，投资者向银行贷款375万港币，而此时他账户里的股票票据市值约为500万港币然而10月24日和27日，港股连续两天大跌，中国铝业的股价最低到1.9港币，投资者账户股票市值缩水至不够贷款数额，从而被银行强行斩仓偿还贷款•最后投资者的千万资产全部消失殆尽，还倒欠银行23万港币258 谢谢大家！259 。