第四章 管理者收购重点难点解析管理者收购的目标为在交易所的公司，上市公司被收购后即转为管理者控股，在西方国 家通常股票有可能停止上市交易，所以这种方式又称为企业的“非市场化”目前，我家上 市公司发生的几起上市公司管理者收购事件，由于管理者持股比例较低，其公司股票仍然继 续进行正确的上市交易第一个问题，管理者收购的涵义及特点（一）管理者收购的概念 管理者收购又称为“经理层收购”或“经理层融资收购”，是指目标公司的管理者或经理层 利用借贷所融通到的资本购买本公司的股份，从而改变公司所有者结构、控制权结构和资产 结构，进而达到重组本公司目的并获得预期收益的一种收购行为二）管理者收购的主要特征 投资者：管理者收购的主要投资者是目标公司内部的经理和管理人员通过管理者收购， 他们的身份由单一的经营者角色变为所有者与经营者合一的双重身份融资方案：管理者收购主要是通过借贷融资来完成的，其财务结构由优先债、次级债与 股权三者构成收购目的：管理者收购完成后，目标公司可能由一个上市公司变为一个非上市公司，一 般来说，这类公司在经营了一段时间以后，又会寻求成为一个新的公众公司并且上市套现 另外一种情况是，当目标公司为非上市公司时，管理者收购完成后，管理者往往会对该公司 进行重组整合，待取得一定的经营绩效后，再寻求上市，使管理者收购的投资者获得超常的 回报。
收购形式：随着管理者收购在实践中的发展，其形式也在不断变化除了目标公司的管 理者为惟一投资收购者这种形式外，实践中又出现了另外两种形式：一是由目标公司管理者 与外来投资者或并购专家组成投资集团来实施收购；二是管理者收购与员工持股计划或职工 控股收购相结合，通过向目标公司员工发售股权，进行股权融资，从而免交税收，降低收购 成本第二个重难点问题，管理者收购的形式 管理者收购的形式有三种，具体形式有三种管理者收购的目标为在交易所上市的公司，上市公司被收购后即转为管理者控股，在西 方国家，股票通常有可能停止上市交易目前，我国上市公司发生的几起上市公司管理者收 购事件，由于管理者持股比例较低，其公司股票仍然继续进行正常的上市交易根据目的的 不同，这种方式可以分为下列几种类型1．经理人员的创业尝试20世纪 80 年代创业精神的复苏极大地刺激了管理者的创业意识，促使他们试图改变自 己的工薪族的地位，创建自己的企业管理者收购为管理者实现企业家理想开辟了一条新途 径2．作为对实际或预期敌意收购的防御当上市公司面临敌意袭击者的进攻时，MBO可以提供很有效而又不具有破坏性的保护 性防御3．作为大额股票转让的途径 许多上市公司只有一小部分股权流通在外，其余股票则为一些机构投资人或大股东所把 持。
当他们打算退出公司而转让股票时，让其在交易所公开卖出股票是不现实的，而且让大 量股票外流也会影响公司的稳定，于是管理者收购就成为实现转让的最好选择还有一些为 家族所控制的上市公司．当业主面临退休而找不到合适的继承人时，利用管理者收购可解决 继承人问题而不必将控制权交与外人4．公司希望摆脱上市制度的约束 各国针对上市公司一般都定有严格的法律法规，以约束其行为，保障股东的利益，特别 是透明度和公开披露信息方面的要求十分严格一些经理人员认为这些制度束缚了他们的手 脚，束缚了企业的发展，于是以MBO方式使企业退出股市，转成非上市公司二）收购集团的子公司或分支机构 一些多种经营的集团逆向操作，出售其累赘的子公司和分支机构，从某些特定行业完全退出， 以便集中力量发展核心业务；或者是改变经营重点，将原来的边缘产业定位为核心产业，从 而出售其余部分业务三) 公营部门私有化的管理者收购 公营部门私有化有以下几种情况：一是将国有企业整体出售；二是将国有企业整体分解为多 个部分，再分别卖出，原企业成为多个独立的私营企业；三是多种经营的庞杂的公众集团公 司出售其边缘业务，继续保留其核心业务；四是地方政府或准政府部门出售一些地方性服务 机构。
四) 具体的收购方式 针对不同的目标公司，收购方式会有所不同常用的收购方式包括收购资产、收购股票 和综合证券收购等第三个重难点问题，管理者收购的运作过程 管理者收购的运作过程与一般收购程序并无太大区别，但由于它的收购主体对公司的经营情 况最为清楚，因而实现收购的周期和路线相对要短一)管理者收购的策划 管理者为了成功地实施收购，有目的的策划和组建收购集团具有举足轻重的作用收购 策划的主要工作如下：1．尽职调查 尽职调查也叫审慎调查，审慎调查的目标如下：了解和调查目标企业，以确定交易能否较好 地满足卖价的需求；通过核实确认相关重要事实，使意外情况和交易后与原所有者啪自产生 争议最小化；保留原所有者在交易完成后对企业有所贡献的机会；充分了解目标企业的企业 文化，对必须进行的改变应谨慎而缓慢地实施2．组建管理团队 以目标公司现有管理人员为基础，由各职能部门的高级管理人员和职员组成收购管理团队3．设计管理人员激励体系 通过股权认购、股票期权等形式向管理人员提供基于股票价格的激励报酬，使管理人员 成为公司的所有者和经营者，其收入及权益与公司盈亏直接挂钩，能够得到来源于利润的股 东报酬，从而充分发挥其管理才能和敬业精神。
4．设立收购主体——壳公司 由管理团队作为发起人注册成立一家壳公司或称为“纸面公司”，作为拟收购目标公司的主 体5．选聘中介机构与战略投资者 管理团队应根据收购目标公司的规模、特点以及收购工作的复杂程度，选聘专业中介机 构，如投资银行、律师事务所、会计师事务所和评估事务所指导业务操作，提高成功率6．收购融资安排 在任何一个管理者收购交易当中，除了那些最小的目标公司以外，管理者往往只能够支付购 买价格中很小的一个部分因此，他们能够支付得起的部分和购买价格之间的差额主要依靠 外部债务来弥补，即采取杠杆收购的方式1) 在诸多筹资渠道中，企业倾向于首先选择内部积累(2) 如需从外部筹资，借贷、租赁等方式速度快、弹性大、发行成本低、而且容易保密， 是信用等级高的企业进行收购筹资的极好途径3) 最后考虑发行有价证券 管理者收购运作过程的第二个环节是管理者收购的执行1．目标公司评估和收购定价 对目标公司评估的范围非常广泛，涉及目标公司的每一个方面直至细节2．收购定价 评估定价主要是由六大要素组成，即评估定价的主体、客体、特定目的、程序、价值类型和 方法按照以下所述的原则及方法进行评估，并提出一个客观的收购价格。
管理者收购运作过程的第三个环节是收购完成后的公司治理 收购完成后，管理层拥有独立企业相当比例甚至全部的股权，同时也承担着商业银行和投资 银行沉重的债务负担因此，管理者收购的完成对管理层而言，仅仅是其实现企业家创业梦 想的开始，面临着公司经营业务的调整和重新制定发展战略等一系列重大事项1．经营调整 经营调整是收购完成之后的首要任务经营调整的核心内容是管理层通过对原来经营管理存 在问题和弊病的分析，重新制定发展战略和调整经营政策2．上市或再上市 如果调整后的公司能够更加强大，并且收购集团的目标已经实现，管理层应重点考虑股权资 本的流动性，制定和实施上市或再上市计划，或者出让部分或全部股权，以高价卖出公司部 分或全部股权。