关联交易下大股东对中小股东的利益侵害作者：郝晓露来源：《中国乡镇企业会计》2018年第12期摘要：本文以CVC资本通过关联交易对珠海中富的掏空事件为例，分析了关联交易下大股 东对中小股东利益的侵害首先，介绍了珠海中富公司与CVC资本的概况，分析CVC资本是如 何通过关联交易实现利益输送的然后，从投资损失与红利分配分析关联交易行为对珠海中富 的中小股东利益的影响最后，从四个方面提出有效保护中小股东利益的建议：优化上市公司 的股权结构，规范公司内部治理结构，规范中介机构，加强信息披露、完善法律法规关键词：关联交易；利益输送；CVC资本；珠海中富一、 弓1言大股东侵害中小股东利益的手段大致可以分为以下四种：一是利用法人治理结构的不规范 性；二是利用股份畸形侵害权益；三是利用资本的多数决原则；四是利用关联交易转移公司资 产侵害中小股东权益由于我国目前资本市场的不完善与法律制度的不健全，众多大股东通过 关联交易能够在短时间内实现大规模的利益输送，获得远超于日常经营利润的资本因此，大 多数情况下大股东选择通过关联交易转移公司资产谋求私利关联交易是指具有关联关系的企业之间的交易行为，是指在公司运作中经常出现的而又易 于发生不公平结果的交易。
本文以CVC资本对珠海中富的掏空事件为例，分析大股东是如何通过实施关联交易行为侵 犯中小股东权益，以及对中小股东权益造成的侵害，并给出有效保护中小股东权益的建议二、 CVC资本通过关联交易进行的利益输送1. 珠海中富珠海中富实业股份有限公司（股票代码000659）是美国“可口可乐”、“百事可乐”两大 国际饮料公司在中国的灌装厂，同时为国内外名牌饮料厂家提供饮料容器包装，是目前中国市 场上生产设备最为完备、技术最为先进、规模最大的PET瓶专业化生产的企业之一其主营业 务包括饮料容器、瓶胚等的制作和销售2. CVC资本CVC （亚太企业投资管理有限公司，简称CVC）资本是全球领先的五大私募基金之一CVC 资本始创于1981年，业务范围广泛，遍及欧洲、亚洲和美国等国家在全球，CVC资本共完成 了 300余家公司收购项目，并拥有超过60家公司，员工雇佣数多达40万，年合计销售额达 1200亿美元在中国市场上，CVC资本先后投资了饮料包装企业珠海中富，餐饮业的大娘水饺、 俏江南等3. CVC 资本对珠海中富的并购2007年3月24日，珠海中富通过股权转让将公司控制权转让给亚洲瓶业有限公司，转让 价为16.5亿元。
转让后亚洲瓶业持有珠海中富29%的股本，而亚洲瓶业背后的实际控制人是 CVC资本在1996-2007年珠海中富的实际控股人始终为黄乐夫；而在易主之后，黄乐夫等大 部分创始人都遭到“清洗”，相继离开公司，CVC资本成为实际控制人4. CVC资本通过关联交易的利益输送自2012年以后珠海中富开始亏损，2012年9月8日，珠海中富发布了 55条公告，宣布 斥资8.85亿元收购BPI控制下的48家子公司BPI和珠海中富同为受CVC实际控制的公司， 因此属于关联交易行为同时，这48家企业的大部分企业都曾出现过严重亏损的状况，但是 参与此次资产评估的评估师却给予了较高的资产评价，评估增值率高达45.39%2012年12月， 在珠海中富商议此次收购的股东大会中，中小股东对8.85亿元的收购价格持反对意见，但反 对票仅占全部出席表决权所持股份的15%，最终此收购计划以5.9亿元通过，资本输送5.9亿 元珠海中富的利益输送行为最终引起了证监会的重视，并于2013年8月2日对此案进行了 立案调查2015年2月，证监会先后发布《行政处罚决定书》（[2015]2号）和《行政处罚决 定书》（[2015]3号）文件对此次珠海中富关联并购行为进行了处罚。
三、 关联交易下利益输送对中小股东利益侵害分析在关联交易中，尤其是关联并购，由于其交易数额巨大、交易过程复杂，尽管中小股东的 反对意见强烈，但由于其处于弱势地位，难以在根本上改变最后的结果大股东通过关联交易 进行利益输送，一方面会增大企业的财务风险、影响资金周转，不利于企业的经营发展，公司 利润降低，中小股东的分红就会减少甚至没有；另一方面由于信息不对称的存在，众多大股东 会通过抛售股票、不断套现进行资本运作，最终受害的只会是中小股东在本案例中，CVC资本作为大股东通过利益输送掏空公司后，公司的发展呈现出止步不前 的状态，公司利润下降显著，公司中小股东利益严重受损在2012年珠海中富收购48家子公 司以后，2013年的资产减值损失达到史上最高，净利润亏损额也达到史上最高点，珠海中富股 价持续走低，大股东纷纷减持股票，众多中小股东被套牢，损失惨重同时，受经营业绩影响， 珠海中富自2012年到2015年再无分红，对中小股东的权益产生重大侵害四、 维护中小股东利益的建议1. 优化上市公司的股权结构在珠海中富的发展历程中一直存在着严重的股权结构缺陷CVC作为大股东虽然持股比例 并未超过50%，但由于中小股东的股权相对分散，便形成了 “一股独大”的局面，这便导致CVC 利用手中的控制权完成利益输送。
在CVC关联并购中虽然中小股东持反对意见，但由于投票权 的局限性而有心无力因此，要改变这种股权结构，最重要的是实现权力之间的制衡与监督2. 规范公司内部治理结构珠海中富的三名独立董事均由CVC资本推选，以至于在关联交易中，独立董事对小股东的 反对意见置之不理，帮助大股东完成了利益输送由此可见，珠海中富的内部控制部门形同虚 设在2011年证监会要求上市公司实行独立董事制度，借此抑制关联交易与掏空公司的利益 输送行为；2017年证监会向每一家上市公司提出严要求，忽悠中小股东和证监会的必将受到重 罚，掏空上市公司将成过去式因此，规范公司内部治理结构就要建立保证独立董事行使职能 的专项制度，完善独立董事任命程序3. 规范中介机构行为2012年CVC在对48家子公司进行并购时，恒信德律会计师事务所在对48家子公司进行 评估时并未前往实地进行评估，最终造成估值过高因此，恒信德律会计师事务所在CVC进行 资本转移时起到了不可忽略的作用恒信德律的过高估值是其失职、失德的体现；同时由于事 务所自身盈利的需要，难以保持其作为第三方行为的独立性那么，当前要做的便是加强监管、 规范行业制度、加大惩处力度，提升职业道德，增强行业自律，使得中介机构的行为得到规范。
4. 加强信息披露、完善法律法规中小股东的信息不对称性，导致了中小股东无法根据上市公司的真实情况进行投资者决策， 为大股东侵害其利益提供了操纵空间，而中小股东难以做出正确的判断，投资失误、损失惨重 证监会要严抓那些不及时披露真实信息的企业在中国，由于法律制度的不健全，大股东通过 不正当手段谋取利益，但是处罚金额却远远小于所得因此，国家应该制定更为明确的关于关 联交易等方面的法律法规，加大惩处力度，对那些企图通过关联交易输送利益的大股东依法制 裁参考文献：[1] 夏康健.关联并购与大股东利益输送[D].山东大学,2016[2] 杨舒涵.CVC资本对珠海中富的掏空行为研究[D].兰州理工大学,2017.[3] 张雨潇.关联交易中的合谋问题研究[J].证券市场导报,2014(10):47-55.(作者单位：安徽财经大学会计学院)。