一. 对贵州茅台（600519）6值的估算B值，是一种风险指数，用来衡量个别股票或股票基金相对于整个股市的价格波动情况 6值越高，意味着股票相对于业绩评价基准的波动性越大，反之亦然当6=1时，表示该 股票的收益和风险与大盘指数收益和风险一致;当6>1时，表示该股票收益和风险均大于大 盘指数的收益和风险；当6< 1时，表示该股票收益和风险均小于大盘指数的收益和风险在国内外的研究中，6值的确定一般有三种方法:利用定义公式6.= i回归计算法；利用相关机构公布的数据例如，如果我们使用近一年的数据，即从2016.5.1至2017.4.30，对6值进行计算，通 过计算知6值取1.09, 1.09略大于1，说明近一年来贵州茅台的价格波动略大于业绩基准Q EETAi+m X国单处司Beta |邕行止:eta 翌导出SUExcel 卫使用帮助如果取五年的数据，即从2012.5.1到2017.4.30，对6值进行计算，通过计算知6值可大致取0.7, 0.7小于1，说明长期来看，近五年来贵州茅台的价格波动小于业绩基准[p开折m[3 既 FAHZW肥黯蜩描指故-■H.d=j|I F知mD.6458琢7一引砂*T.姻？冶-aph占0.1297fl.-5qjare0,57791.60^3竺a标萄磋0,03-iS•蓝IC ••:我731二. 基本数值假设永续期增长率：通过查询相关数据将永续期增长率定为4%无风险利率Rf：选取税前一年期定期存款利率1.5%作为无风险利率市场组合报酬率Rm：通过查询知：10年沪深指数平均收益为16.03%, 5年沪深指数平均收 益为6.87%，5年沪深300指数平均收益为9.17%。
根据这些数据，将 市场组合投资回报率确定为12%有效税率Tx:通过查询确定为1.25%过渡期增长率：根据历史数据保守确定为18%债务资本成本Kd：通过查询确定为2.85%债务资本比重Wd：通过查询历史数据确定为30%由以上数据可得：股权资本成本Ke = 12.95%WACC = 9.91%三. 绝对估值(一)近年数 取 B-1.09早|匚~=T话佰设过渡期年戒永域戢增长率400%无风险利宰M1.5DW市「牡山3芯朋率加12叩％有皴税率h1.25^.2017^1-30201?-12-312013-1241201S-1I2-312020-1124118.00%探本成毒1 U91.网1.网1.咐1.岭隹苦资本成本如2.85%0.00%2.35%2.B5%30.OT%Q.00%3G.00%3G.0Q%SG.OO%股权资本成却"12.95%12.95%1Z.95%12.95%12.95%WACC9.91%12.95%9.91%&.91%9.91%现值系救(函I回注恒-▼0J9215H.72240.6396现值知心皿，&.B&40&.77700.7070(A) 绝对估值一一FCFF估值FCFF模型(Free Cash Flow to the firm)即企业自由现金流模型，用于计算企业的整体价 值，包括股权价值和债务价值。
该模型认为公司价值等于公司预期现金流量按公司资本成本 进行折现相关公式：公司自由现金流量(FCFF)=(税后净利润+利息费用+非现金支出)-营运资本追加-资本性 支出=(1-税率t)X息税前利润(EBIT)+折旧-资本性支出(CAPX)-净营运资金(NWC)其中:息税前利润(EBIT)=扣除利息、税金前的利润，也就是扣除利息开支和应缴税金前的 净利润FCFF价值模型的一般形式一一公司价值等于未来所有FCFF贴现值：% = £ FCFFt/(1 + WACC^tt=1计算后得每股价值为276.76元，低于当前价格413.48下面对产生这种结果的原因进行简单分析：FCFF模型适用于不发股利的公司，投资股票希望控制公司的情况，而我们的估值 情景是发放股利的公司，投资股票的目的仅仅是为了获利所以此时的FCFF模型不太适用， 估计的价格偏差也就比较大Ml 7-4-3*2017-11 ?-312-3112t31S-1IZ-312020-1J-31rcFFffiWFCFF1.629,^4.051.922.7E7.&S2,2eg,88S.752.677,261.5®WACC 固云怛 ，9.?1%9.91%S.91W珂值仙3.93650.7770C-.7070rcFF^l6,^27,033.€§1.529,^2.251,M1,Oe4.E51,762,921.851 ,S92,7££.Q2十期1i'ii自(正值)坝1直永曲雁羽直『■2 访 23 匡 3EE.C#罡业伯值35 ,陌律1讹:加:非苍心造声8,&83.3&侦：带㈱而伯佰)Q.CG疝财加.5134,705,9^.62愎；侦股本r刀段1125,610.78萄展俏值位)270.76(B) 绝对估值一一FCFE估值FCFE股权自由现金流模型(Free Cash Flow to Equity的来源是现金流贴现定价模型，而现 金流贴现定价模型是基于这么一个概念:资产的内在价值是持有资产人在未来时期接受的现 金流所决定的。
由这个定义出发，可以推导出现金流贴现模型假设无限期持有后，内在价 值等于未来各期现金流的贴现值累计之和相关公式：FCFF和FCFE的换算：FCFE = FCFF - Int( 1 - t ) + NB其中，Int =利息支出，t =所得税税率，NB =借款净额，即借款和还款相互抵消之后 的净额FCFE与FCFF的区别在于它需要再扣除与债务相联系的现金流量股权价值等于未来所有FCFE贴现值：匕=£ FCFEt/(1 + rE)t t=1计算后得每股价值为200.56元，低于当前价格413.48分析偏差原因与FCFF模型的偏差原因相似2017-4-2^02017-12-^11201^-12-312Q1M2-312020-12-^1]FCFI■估值FCFE1719.730.1S2,025,281.512,391,552.312E25.&71.72Ke !国芝B ▼12.■&5%12.3*5%12.95%12.&5%现佰藏0.K1E&.S1 &«G.7224A.63WFCFE现恒6,777,015.431.5B4.7S9.161,S5EI72S.^31,72^,633221.607,2&4.15永琳'值祝佶双直永龄有现值一1-3,717,554.92总股板价值2£吗£2^.驹时：1■•就阳宝四303,443.51股―值25,194,63^.6^件：三底应〔b股)135J519.73•运发n回:五】200.56(C) 绝对估值一一DDM估值1. 模型介绍DDM模型(Dividend Discount Model)即股利贴现模型，即认为股票的价值等于股票所 有未来股利现值。
DDM可分为零增长型，不变(稳定)增长型，可变增长型股利增长率为 0的为零增长性，股利增长率不变的为不变增长型，股利增长率增加的为可变增长型相关公式：总公式 匕=尤D /(1 + r)tt=1其中，匕为资产在t=时的价值，为第t期的股息，r为折现率或要求回报率股利增长率：g广(D - D )1 D _1a.零增长模型D = D 1 = Do丹 1/(1 + r )tt=11-上1 + r所以，零增长模型下的「Do/rb.不变增长模型(Gordon模型)Dt = (1 + g) D 1 =(1 + g)t Dog = (D - D _1)/ D _1所以，Gordon模型下，V =尤D (1 + g)t /(1 + r)t = D (1 + g)/(r- g) = D(r- g) t=1c.可变增长模型(多阶段增长模型)g t不固定，可根据公司生命周期阶段、增长机会等的不同进行调整2. 模型选用及计算因为贵州茅台公司已经建立了较为完善的股息支付政策，且公司已进入成熟期，未来发展较为稳定，所以选用不变增长模型（Gordon模型）对其进行估值计算后得每股价值为237.69元，低于当前价格413.48元。
分析原因：可能是因为用稳定增长模型不能很好地描述贵州茅台的利率增长情况，使得 其价格被低估■■成还:f元）二413.«|年化每股红申.（-.）• L +—：l ?-7：iltF5i£].3D亏风唉也笆军（虹】P-r-FFI' 4 (h,?Ti：| :L50|Beta|如因中困寸上证阮E二551市场收ES革〔始｝Ib.DslIF壬至/ g14.53苻.*. 11 双，泓.31-525.1105,"237.&S*i ；寸：:「长n才叩占珀-227.0 0-76.-D2^12.51内神回技.此11.6&11„6^（D）绝对估值一一EVA估值EVA（Economic ValueAdded）即经济增加值，指从税后净营业利润中扣除包括股权和债 务的全部投入资本成本后的所得其核心是资本投入是有成本的，企业的盈利只有高于其资 本成本（包括股权成本和债务成本）时才会为股东创造价值EVA =税后经营利润一总资本成本额=税后经营利润一投资资本X资本成本=投资资本X（投资资本报酬率一资本成本）公司价值V =初始投资资本+未来EVA现值V = D +兽 EBI— D、x 箱°0 t=1 （1 * 膈）’其中，EBIT为earnings before interest and tax，即息税前利润，是扣除利息、所得 税之前的利润。
计算后得每股价值为382.02元，低于当前价格413.48元简单分析偏差原因：可能是由于对未来投资资本报酬率的估计偏低造成未来的EVA现 值估计偏低旺舟剩回诂值Ewi !WACO | 鉴..-项宿京薮"EV邪港亲续批值（症值，观原.基期投资资本”" 企业怆值 非核心贵声… 带息。