上海交通大学硕士学位论文我国新股发行抑价及影响因素研究姓名：马杰申请学位级别：硕士专业：工商管理指导教师：陈琦伟20070128IV我国新股发行抑价及影响因素研究 摘 要 IPO 抑价是指新股一级市场的发行价低于二级市场的上市价，表现为新股发行上市首日的收盘价明显高于发行价， 上市首日能够获得显著的超额收益 经济理论的一个基本假设是交易中的参与各方都努力使自己的利润最大这样，股票的发行者应该力图在市场能接受的范围内尽可能地提高使股票的发行价格，并且股票的发行份数通常存在限制，发行者没有必要压低股票的发行价以获得更大的发行量 如果 IPO 股票的发行价接近市场对该股票的最终估值， 股票上市后的价格相对于其发行价格来说应该只有很小的升幅，甚至可能是一个小的下跌但大量实证研究表明，IPO 抑价在各个国家普遍存在这成为金融理论中的一个难解之谜 为探索我国 IPO 发行的抑价现象并研究抑价幅度的影响因素， 我们以 2003 年-2006 年的样本数据作相关性分析和多元统计分析，得出的结论是：自身日差、中签率、发行市盈率、所处行业对 IPO 抑价没有检验出显著性的影响另外，实证还发现首日换手率与抑价正相关而发行价格、发行规模与抑价负相关。
首日换手率与抑价正相关，这在一定程度上证实了抑价的泡沫理论解说 过高的换手率说明股市投资者中有大量的投机者，股票市场中含有较高的投机性和泡沫成分因此，抑价过高可能并不是在 IPO 定价时缺乏效率，而是在 IPO股票上市后投资者的非理性因素造成的 发行制度变量对抑价的影响经模型检验不显著， 说明我国股票发V行市场中的抑价现象并没有因为询价制度的实行和股权分置改革的推进而有所改观这可能源于多方面的原因，其中最重要的原因是二级市场投机需求的强劲性和我国采用询价制的时间较短以及受限流通股的冲击效应延后等因素 通过对工商银行发行的案例分析， 我们已经看到我国的询价制度已经具有非常高的市场化程度，和国际通常采用的制度正在逐渐接轨，并且，在 IPO 抑价上也体现出下降的趋势但我们很难得出我国的询价机制已臻于成熟的结论，IPO 市场的有效性还需以后的新股发行实践的进一步检验我们建议在今后的改革中，围绕提高网下配售比例、放宽询价和配售对象的选择、取消机构投资者获配股票的锁定期、放宽发行时机的选择、加快发展机构投资者和逐步放开新股发行的供给控制进一步提高我国新股发行的市场化程度 关键字：IPO 抑价 询价制 工商银行 VICHINA’S IPO UNDERPRICING FROM 2003-2006 Abstract As documented by a large empirical literature, a peculiar feature of initial public offerings (IPOs) is underpricing: i.e. the spike in the price of a share relative to its offering price on the first day of trading. Economic theory holds that each party in any transaction acts to maximize his own benefits. Thus the issuers, as the seller, would want to set the price of IPOs as high as the market will bear — especially since there is always a limit to the number of shares to allot, one need not suppress price to drive up volume. If IPOs are priced at close to eventual market valuation, the offering would see only a very small rise (possibly even a small fall) soon after the offering, with longer-term gains driven by the success of the enterprise. Yet IPOs are often underpriced, as evidenced by sharp rises very soon after public offer. In developed markets, the underpricing ranges from a few per cent to nearly 50 per cent. Why should the issuers in effect sell below market price? This poses a challenge to economic theory, and has been citedas one of the ten puzzles in capital market research. Alter review the history of institute transformation in the initial public offering，we empirically study the underpricing of initial public offering by using data from 2003 to 2006. In order to search for the reasons of underpricing and the way reducing and eliminating underpricing，the paper investigate the factors affecting underpricing by using the correlation analysis and regression analysis，We find that the factors such as self-date-difference, PE and the industry the IPO firm VIIbelong to has little effect on the underpricing. And the same time,we find that there are many reasons work on the underpricing，which include the rate of exchange, the volume of issue. The effect of institute transformation is not obvious and we argue that we should turn to behavioral explanations for IPO underpricing. Behavioral theories assume either the presence of ‘irrational’ investors who bid up the price of IPO shares beyond true value, or that issuers are subject to behavioral biases and therefore fail to put pressure on the underwriting banks to have underpricing reduced. In the final chapter, we study on the biggest IPO case in the world-the Industrial and Commercial Bank of China’s IPO. The case shows that the new institute of IPO in China’s market is turning to maturity. But it is necessary to introduce more reform polices to improve the efficiency in this market. KEY WORDS： IPO, Underpricing, Inquire Institute, The Industrial and Commercial Bank II上海交通大学上海交通大学 学位论文原创性声明学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果。
除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果 对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担 学位论文作者签名：马 杰 日期： 2006 年 12 月 25 日 III上海交通大学上海交通大学 学位论文版权使用授权书学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅 本人授权上海交通大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文 保密保密□，在 年解密后适用本授权书 本学位论文属于 不保密不保密□ （请在以上方框内打“√√” ） 学位论文作者签名：马 杰 指导教师签名：陈琦伟 日期：2006 年 12 月 25 日 日期：2006 年 12 月 25 日 上海交通大学 MBA 学位论文 我国新股抑价及影响因素研究 1第一章 问题提出及文献综述 1.1 问题提出 1.1.1 抑价现象普遍存在 IPO抑价是指新股一级市场的发行价低于二级市场的上市价，表现为新股发行上市首日的收盘价明显高于发行价，上市首日能够获得显著的超额收益。
大量实证研究表明，IPO抑价在各个国家普遍存在自从上世纪60年代以来，美国的平均抑价率在19%左右并且抑价率本身的波动幅度也很大，从60年代的平均为21%，70年代平均为12%，80年平均为16%，90年代平均为21%，这个世纪的头四年抑价幅度平均为40%表1为不同国家之间抑价水平的比较 中国IPO市场上巨大的抑价幅度吸引了许多研究者的注意Mok发行人与投资银行之间是委托—代理关系， 作为代理人的承销商比作为委托人的发行人， 发行人(委托人)很难观察掌握更多的信息的代理人投资银行承销的努力程度为在客户中间树立良好的口碑， 具有风险厌恶倾向的投资银行会有意压低新股发行价格， 以减少自己承销的努力程度，降低自己的推销成本和承销失败的风险 3、法律风险假说 该假说认为监管者与发行人和承销商之间存在信息不对称，发行人和承销商不知道IPO出现问题需要承担多大的法律责任 发行人为避免发行失败和维护优质公司形象在定价时采取低价策略，倾向于给投资者留有发行价格与流通价格之间的合理差价因此，发行人和承销商为了规避潜在的法律责任风险及信誉损失而故意降低发行价格 4、动态信息收集假说 该假说认为承销商通过询价机制从投资者处获取信息， 并据以初步确定定价范围， 定价范围留有一定幅度的增长空间， 作为对知情投资不愿意报出真实信息的补偿。
通常承销商和发行者会进行 “路演” ， 使发行公司直接到市场面对投资者， 承销商会记录潜在投资者的 “兴上海交通大学 MBA 学位论文 。