《房地产业的核心由开发转向金融运作》由会员分享，可在线阅读，更多相关《房地产业的核心由开发转向金融运作（11页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、房地产业的核心由开发转向金融运作前沿 房地产商向投资商转变，类似房地产基金的操作大量出现，房地产进入金融运作时代。 2004年房地产企业的融资活动空前活跃。仅从房地产信托来看，根据云南信托的有关统计，2004年全国约有31家信托投资公司共计发行了约83个房地产信托产品，募集金额约122亿元。 一些房地产企业还引入了外资房地产基金和投资商。如上海复地、顺驰等地产商与摩根士丹利先后合作开发地产项目；北京、上海等地的房地产项目也得到了荷兰国际集团以及排名世界前三强的荷兰房地产基金ING等的巨资投入。资料显示，近一年来仅在北京就有近20 个房地产业项目引入了外资投资，总建筑面积在500万平方米以上，涉
2、及投资总额近30亿元。 通过分析和研究目前房地产企业的各种融资创新和模式，我们认为中国房地产行业正在发生一场革命性的变革，这场变革的核心就是房地产行业的重心将由土地运营向金融运作转变。这场革命最终将可能产生两个结果：一是现有的开发商模式将最终裂变成投资商+建造商的模式，向美国等发达国家的房地产模式靠近。而且在这一过程中，房地产企业的走向必然分化出不同的路径，像万科、金地、招商地产这样的一些正在探索多种融资渠道的公司可能由房地产开发商转型为专业房地产投资商和运营管理商，还有一部分公司将转变为具有品牌的建造商，成为开发各环节的组织者。二是随着这种变化趋势的出现，现有的房地产开发食物链也将发生根本性
3、的变化，最终房地产基金和投资商将成为主导中国房地产市场的两种主流业态。 从美国等成熟房地产市场的经验来看，当土地实现完全市场化的公开供给后，土地的转让价格将基本体现市场对土地未来价值的预期；与此同时，土地交割以巨额土地转让金在短期内支付为前提，银行将不再向开发商放款以支付土地价款。结果是开发商将难以从低价囤积土地并高价卖出中获取暴利，也难以借助银行信贷资金“妙手空空”。在这种情况之下，开发商必须具备强大的金融运作能力或雄厚的自有资金实力以支持房地产开发对资金的巨量需求。否则，失去土地和资金两方面的寻租能力，开发商就只能凭借在房屋建造的组织方面的专业能力赚取与其付出相适应的合理利润。近期万通宣称
4、参与集资建房并担任承建商的角色，其期望的利润率据称为“8%-15%”。 招商地产董秘陈宇认为，随着房地产行业的进一步发展，行业内的专业分工将越来越细。结果是政府赚土地的钱，投资商（也可以包括个人集资）赚取资金的回报，建造商赚取产品创造的价值。 开发模式向投资模式转变 在一系列政策的影响下，房地产行业的游戏规则正在发生变化，其实质就是产业的核心由开发营建向金融运作转移，而房地产企业的运作模式也由开发模式向投资模式转变。迄今为止的一些房地产与金融结合的方式，正越来越清晰地展示了这种转变的路径。 土地供应方式的市场化、银行信贷政策的紧缩挤压、外资房地产基金的强力进入等，冲击并改变着固有的房地产开发模
5、式。20年来中国房地产模式的核心是房地产商统揽土地、融资、规划、施工、销售、物业管理的全部环节。在这一产业价值链中，土地是房地产商能够进行开发的原始支点，融资只不过是整个运作的一个环节而已。 然而在近两年房地产企业寻求资金渠道多元化的运作过程中，一些主流房地产商越来越重视融资环节，将这一环节提升到了前所未有的高度，而且其金融运作展示了一种行业趋势：房地产商正面临角色转换，即由开发商向投资商、运营管理商转变。 金地集团转向投资商的尝试 金地集团参与金信双龙房地产信托计划是其向投资商转变的尝试；而与摩根士丹利等联手参与银行不良资产的操作，则体现了其将多年积累的房地产开发经验和管理经验运用到存量物业
6、的管理和再开发，向运营管理商转变的思路 2003年6月，央行“121号文件”出台，几乎所有的房地产商都深刻体会到资金已是一个严重制约发展的瓶颈。对于资金密集型行业，解决好融资问题成为许多房地产企业的重中之重。作为上市公司，金地集团（）除了寻求以增发等形式再融资外，也在房地产信托等领域进行了尝试。 2003年12月18日，金地集团公告称，公司与其第二大股东金信信托投资股份有限公司签署金信双龙房地产投资资金信托合同。根据金信双龙房地产投资信托计划及信托合同，金地集团为特别委托人和受益人，金信信托投资股份有限公司为受托人和管理人。该信托产品的运作模式借鉴了房地产投资信托基金（REITs）的基本原理，
7、以房地产开发企业的股权投资为主（图1）。 从运作模式看，金地集团第二大股东金信信托作为融资平台推出双龙房地产信托计划，金地集团、杭州绿城房地产集团有限公司和通和置业（金地集团第四大股东通和控股旗下企业）是该信托计划的特别委托人，其中金地集团委托金额为2500万元。 西南证券信托研究专家孟辉认为，该产品的一个突出特点是金地集团及其股东等利益相关各方，将各自的优势资源捆绑在一起，以达到合理的风险匹配和利益共享。从该信托计划的几个特别委托人的背景来看，都属于传统的房地产开发商，“通过设立信托的方式，特别委托人获得了金信信托这一融资平台的支持，获得了一条新的融资渠道。” 从目前该信托计划资金投入的项目
8、来看，特别委托人如通和置业在杭州的一个项目、杭州绿城房地产集团有限公司在合肥的一个项目都获得了该信托计划资金的支持。尽管目前该信托计划融资规模不大，已使用了31份信托计划筹集了2.79亿元，“但预计未来的融资目标是30-50亿元。”金地集团董秘、企业发展部总经理郭国强告诉新财富。 值得注意的是，金信信托与金地集团、通和置业等特别委托人之间的股权关系和战略合作关系是实现这种模式的一个重要基础。对于房地产信托这类具有高风险特征的信托产品而言，风险管理能力的高低几乎决定了产品开发的成功与否。金地集团、通和置业作为开发商，能够在房地产项目选择、项目评价以及项目管理方面提供专业建议，保证了信托产品能够成
9、功推出和持续运营。 在这一案例中，“房地产专业机构融资平台”成了金地集团房地产金融运作的基本要素。“金地集团金信信托进行的其实是房地产金融运作，而且它们担当的是投资商的角色。”孟辉认为。 金地集团作为专业房地产开发商，在如何实现专业技能与融资功能的紧密结合方面一直在进行探索。2004年6月22日，公司公告称与摩根士丹利房地产基金IV（简称MSREF）、上海盛融投资有限公司合作设立公司，共同投资中国的不良资产。合作方式是三方共同出资设立一家项目公司，项目公司注册资本约为5亿元，股东出资比例为：金地集团出资约7500万元，占注册资本的15%；MSREF出资约27500万元，占注册资本的55%；上海
10、盛融投资有限公司出资约1 5000万元，占注册资本的30%。 该项目公司受让中国建设银行账面总值为28.5亿元的不良资产包，包括了中国建设银行16家分行分布在华中和华南地区的154项资产。这些资产大多为中国主要城市中的商业物业，其中部分资产为在建工程。从该项目公司的股东构成看，“摩根士丹利和上海盛融主要解决资金问题。”郭国强说，金地集团在不良资产处置（如再开发、出售、出租、物业管理等）中，将在这些物业的再开发和管理上发挥主要作用。显然金地集团扮演的是运营管理商的角色。 万科加紧调整融资结构 万科通过发行可转债、利用信托资金、与外资合作等，拓宽融资渠道、调整融资结构；通过收购做大规模，追寻美国P
11、ulte Homes公司的脚步，其欲成为专业房地产投资商的意图日益明显 万科近年来力图打造更加合理的融资模式和融资结构。 作为上市公司，万科充分利用了资本市场的融资功能，两年来通过发行可转债筹集资金34.9亿元。 与此同时，万科也尝试利用信托资金。2003年12月31日，万科与新华信托达成总额2.602亿元、期限2年、年利率为4.5%的信托贷款协议，用于深圳大梅沙万科东海岸项目的开发。2004年6月9日，万科全资附属子公司深圳市万科房地产有限公司又与新华信托达成总额1.9995亿元、期限2年、年利率为4%的贷款协议，用于深圳十七英里项目的开发。该贷款资金由新华信托发行“新华信托?万科十七英里项
12、目集合资金信托计划”的方式筹集，同时，投资者可以享受十七英里项目购房优惠权。2004年12月22日，万科又与深圳国际信托投资公司签署期限2年、总额1.5亿元的信托贷款协议，用于“深圳万科云顶项目”的开发。 值得一提的是，万科“新华信托?万科十七英里项目集合资金信托计划”颇有特色。该信托计划灵活选择融资方式，实现了财务费用的最小化。该信托贷款的年利率为4%，与同期银行贷款利率5.49%相比，低了1.49个百分点，按照2.602亿元的融资规模，万科每年节约财务费用近400万元。 另一方面，房地产项目作为一个特殊的商品，本身有其独特的使用价值，该信托产品在设计过程中通过对这一使用价值的挖掘，加入了购
13、房优惠权，使得万科十七英里信托计划具有独特的卖点。信托计划的投资者在购买该产品的同时，不仅享有通常意义的投资收益，更重要的是还可以获得对该房产的优先购买权以及购房价格的高折扣率。这一模式在随后的房地产信托项目中被广泛地运用。 而且，在海外资金纷纷投资中国房地产市场之际，万科也适时跟上了潮流。2004年7月，万科与德国银行Hypo Real Estate Bank International（简称“HI公司”）签订了合作协议，为即将开发的中山项目进行融资安排，合作方式是HI公司为中山项目提供总额不超过3500万美元，最长不超过42个月的贷款。为实现上述融资安排，万科将中山公司80%的股权转让给全
14、资子公司、永达中国投资有限公司，永达中国又将这80%的中山项目与HI成立合资项目公司BGI（Best Gain Investment），占35%股份。上述转让完成后，万科对中山公司直接和间接拥有的权益为48%（图3）。2004年11月21日万科集团子公司成都万科房地产有限公司与新加坡政府产业投资公司的子公司?新加坡Reco Ziyang Pte Ltd.（简称RZP）签订协议，将其持有的成都万科置业95%股权中的40%转让给RZP，共同开发成都“万科新城”项目。 从万科在较短时间内连续发行两期可转债，以及信托融资、与海外房地产基金合作来看，其房地产金融运作的技巧日益娴熟，融资结构也渐趋合理。
15、如果说拓宽融资渠道是所有房地产商的题中应有之意，那么收购南都集团相关股权一案则昭示了万科欲成为专业投资商的意图。 2005年3月4日，万科公告以18.58亿元收购南都有关股权。根据有关协议，万科此次受让资产为上海中桥集团持有的上海南都70%的股权及与之相对应的股东权益、苏州南都49%的股权及与之相对应的股东权益、浙江南都房产集团20%的股权及与之相对应的股东权益。交易定价主要依据标的公司的净资产值、所拥有的项目的评估值，同时考虑了标的公司的品牌价值。交易金额18.58亿元，涉及21项物业，占地面积627.57万M2，建筑面积598万M2，按权益算，本项交易完成后，万科权益土地储备增加194万M
16、2。 我们的分析表明，这项收购使万科的权益土地储备超过1000万平方米建筑面积，有利于完善万科跨区域发展的战略布局，使其大大增强了持续竞争能力。 被万科视为未来发展新标杆的美国Pulte Homes公司的运作模式，可能是万科意图的最佳注解：在房地产基金占主导地位的美国房地产市场，作为上市公司的PulteHomes，其主导权不在公众基金手中，而是以房地产投资商的身份，采取收购兼并的方式做大规模，巩固自己的市场占有率。目前该公司在美国市场的占有率约为5.3%，而美国前十名地产商的市场占有率不到20%。 其实还有相当一部分房地产开发商也敏感地看到了这种转型的脉络。“我们也正在思考向专业房地产投资管理公司转型的可能。”百仕达地产副
