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1、国际股指期货市场的风险管理及其借鉴摘要：股指期货作为20世纪80年代发展起来的新型金融衍生工具，已经成为发达金融市场中重要组成部分。股指期货市场使得投资策略更加多样化。有利于优化投资者结构、完善证券市场的功能、为国内外金融机构投资者提供更好的服务,加强我国金融市场竞争力。但是，开展股指期货交易也蕴含着巨大的风险，可能会影响到整个金融市场。因此, 借鉴国际上股票指数期货监管模式和风险管理措施，对我国股票指数期货市场的风险管理将有一定的借鉴意义。关键词：股指期货 风险监管 风险管理Abstract: Being the most successful financial innovation in
2、 the international financial market in l980s, stock index futures has been one of the financial derivatives of best Transaction and Liquidity in Stock market. It is helpful to regulate the stock market, to the reformation of state-owned enterprise so as to ensure the smooth issuance and listing of n
3、ew shares. Financial innovation results in new financial risks inevitably. The leverage feature of stock index futures, excessive market speculation, price volatility, imperfection of the market mechanism, and other factors will bring many risks to participants.Under the back ground of the sources o
4、f risk, learning from the international monitoring modes and risk management about stock index futures is necessary to establish a proper system of risk management in stock index futures of our country.Keywords: stock index futures, monitoring modes, risk management股票指数期货(Stock Index Futures)，简称股指期货
5、，是一种以股票指数为标的的金融期货，双方交易的是一定期限后的股票指数价格，并通过现金结算差价来进行交割。一般来说，股指期货具有规避证券市场系统风险和价格发现的基本功能。股指期货交易的标的物是运用统计方法编制而成、反映股市总体价格或某类股价变动和走势的股票价格指数。因此，股指期货与商品期货不同，其交易标的物不是有形的商品，也不是具体的金融工具，而是一种无形的股票价格指数，是一种虚拟的“商品”。与股票交易相比，股指期货交易是一种保证金交易。投资者进行交易时，只需交纳一定数量的保证金，就可以进行超出保证金十几倍甚至几十倍的交易。如英国，对于一个初始保证金只有3000英镑的期货交易账户来说，它可以进行
6、的金融时报100种指数期货的交易量可达英镑，保证金杠杆比率为28:1。一股指期货的风险特性由于股指期货实际上是将个性化很强的各个股票，抽象为具有同质性的、能代表众多股票共同特征的特殊的股票资产，是众多股票价格平均水平的转化形式。股指期货是期货市场和股票市场共同产生的金融衍生产品，投资股票指数期货就等于用较少的现金，购买了指数中的若干成分股票，实现了资产组合投资，所以，股票指数期货同时具备了期货和股票的特点。由于具有期货的特点，股指期货可以通过套期保值的手段来规避系统性风险，在一定的程度上弥补现货市场没有做空机制的缺陷。同时作为期货与股票的金融衍生品，又使得股指期货具有了较大的风险性。从风险来源
7、的角度分析，股指期货主要面临以下几种风险：1.市场风险，称作价格风险，是指当股指期货的指数预期价格与实际价格发生逆向变动时，对投资者所产生的风险。我国股票市场存在过多的非理性因素，也存在一些风险偏好型的投资者，不能根据提供的有效信息进行正常的判断，投资者的这些做法会导致市场价格偏离合理的价位，不能反映真实的价值，价格波动较难预测，股指期货的标的物又是股票现货市场部分代表性的股票组成，股票现货市场的非有效性给股指期货市场带来了许多不确定的风险。2.信用风险，即违约风险，是指股指期货合约一方不履行规定的条款而导致另一方发生损失的可能性。国际上结算公司通常利用保证金制度、逐日盯市、最低资金等措施来降
8、低信用风险。但是，这样就使得风险集中在结算所，一旦体系出现问题，就会涉及到整个市场体系，造成的损失不可估量。3.流动性风险，主要表现在多逼空或空逼多，交易一方无法找到对手进行平仓或者变现，此时就面临着流动性风险。例如，市场的某些实力雄厚的大户，利用资金优势，通过控制期货交易头寸或垄断可供交割的现货商品，故意抬高或压低期货市场价格，特别是“多逼空”的方式，利用流动性差异这一特点使套期保值交易者的期货头寸无法对冲或忍痛平仓而获得收益。高杠杆性使得投资者利用较少的保证金操作成倍价值的股指期货合约，收益成倍放大的同时也要承担成倍的风险，这就很容易造成流动性风险的产生。4.法律风险，是指合约缺乏强制力，
9、无法强制对方进行履约而造成一方损失的可能性。我国有关股指期货的法律规范还并不健全，在处理相关事件找不到可以遵循的条款，很容易产生损失的可能。例如，我国的机构投资者还不规范；相关的法律和法规不完善；信用体系不健全，存在虚假的财务报告，透明度低；市场过度投机和非理性投资加剧了市场波动，影响市场的正常运转等等。此外，我国股指期货还面临一些特殊的风险，例如，我国的机构投资者还不规范；信用体系不健全，存在虚假的财务报告，透明度低；市场过度投机和非理性投资加剧了市场波动，影响市场的正常运转等等。二国外股指期货市场的风险管理针对股指期货的高风险性，国外很多国家在股指期货的监管方面积累了一些有价值的经验。就世
10、界各个国家的股指期货风险监管模式而言，主要有以下三类：英国的一元三级监管模式，它突出特点政府对股指期货的风险监管干预较少只是由证券投资委员会负责整个投资行业的监管，以引导和监督为主。除了政府一级监管外，主要由证券期货协会和交易进行自律管理，形成了以自律管理为主的三级市场监管模式。证券期货行业协会的监管的重点在于资本金、客户资金管理、诉讼、赔偿等。美国的股指期货市场监管为二元三级模式，是指监管主体设有两个，即商品期货交易委员会和证券交易委员会，全国期货协会和期货交易所对期货交易进行自律监督和管理。美国的股指期货监管依然是以自律管理为主，与英国的模式相比，政府的干预则相对要多。日本股指期货市场实行
11、的是多元三级监管模式。日本政府没有专门设立的统一监督管理全国期货市场的行政主管机构，而是由政府的各相关职能部门依据法律来履行监管期货市场的职能，由农林水产省、通商产业省和大藏省分别管理农副产品期货市场、工业品期货市场和金融期货市场。行业协会则是一些诸如商品交易联合会等组织，对交易者或会员进行管理。交易所负责资格审查、财务管理、调节纷争、制止价格操纵等工作，维持期货市场的交易安全运行。综观三种监管模式，都是实行的政府监管、行业自律管理和交易所自我监管相结合的三级监管模式。在实行风险监管中，各国都在合约设计、运行机制、风险控制、市场监管等方面进行科学管理、严格要求。在市场准入方面，各国都有完善的交
12、易主体资格审批制度。申请股指期货交易资格的会员须经过交易所严格的资格审批。吸收信誉好的会员与投资者，对信誉差的投资者实行市场禁入等措施，同时加强对会员与投资者的财务稽查与信誉考核。特别是会员的净资产规模应该达到一定的要求。在风险稽核方面，各国风险管理的各项规章制度的贯彻落实需要交易所实行严格的稽查制度。稽查的对象一般是会员，稽查的内容大体分两部分:交易业务稽查与财务稽查：交易业务稽查主要目的在于发现会员或客户的违规违约行为，如借仓、分仓、超仓交易，凭借巨额资金和持仓优势，操纵市场价格，扭曲市场价格等等；财务稽查的重点放在会员，财务稽查的内容有:呈交财务报告、财务检查、对经纪会员进行资信评级等。
13、在股指期货的标的指数选择方面各国都进行了较为严格的规定，以做好风险的防控：指数的选择使期货和现货市场之间的套利能够方便实现，从而使期货价格可以正确反映基础资产的真实状况；指数包含交易合约的样本股，以便识别出错误定价时可以方便套利；指数包含大部分市值的合理多数的样本股，以方便防止价格操纵。在交易资金控制方面，各国都设立了账户和出入金管理制度和保证金制度。交易所在结算银行开设专用结算账户，会员必须在结算银行开设专用资金账户，会员和交易所的资金往来只能限于会员专用资金账户和交易所专用结算账户之间进行。结算会员在交易所专用结算账户中的保证金分为交易保证金和结算准备金，国际上结算准备金比例一般不低于10
14、%。交易保证金是指结算会员存入中金所专用结算账户中确保合约履约的资金，是已被合约占用的保证金。结算准备金是指结算会员各个交易所专用结算账户中预先准备的资金，是未被合约占用的保证金。结算准备金最低余额标准由各交易所规定且须以结算会员自有资金缴纳。在股指期货交易的价格变动方面，大部分股指期货都有一定的限制机制。价格限制机制是指在正常交易时，为降低期货价格随机性波动而进行的若干制度安排，主要有涨跌幅限制措施和断路器措施：其中断路器措施由美国交易所率先采用，是指当期货合约下跌超过预先设定的一定幅度时，会暂停交易1060分钟，然后以更大的跌幅限制恢复交易。股指期货种类涨跌停板断路器美国S&P500指数期
15、货有，分阶段有英国FTSE100指数期货无无法国CAC40指数期货正负275点无德国DAX30指数期货无无日本NIKKEI225指数期货前日收盘价5%有新加坡NIKKEI225指数期货有，分阶段无香香港恒生指数期货无无资料来源:杨峰，海外股指期货市场比较研究J.金融研究，2002，7:36-43为了防止和打击操纵市场行为，除了合理设计期货合约、完善保证金制度以外，各国普遍采用了限仓制度和大户报告制度。限仓是指规定会员或投资者可以持有的，按单边计算的某一合约持仓的最大数额，不允许超量持仓。如果投资者在多个经纪商处开户，则要将该投资者在各账户下的持仓合并计算。限仓制度的实施可以给交易所一个手段，防
16、范那些操纵股指期货的行为，同时防止市场的风险过度集中在少数投资者，导致他们无法承担巨额风险损失，最终把风险蔓延到交易所和其他市场。例如，标准普尔500指数期货就规定在所有交割月中合计的净空头或者净多头仓位最大合约数是20000张。大户报告制度是与限仓制度紧密相关的又一个防范大户操纵市场价格、控制市场风险的制度。通过实施大户报告制度，可以使交易所对持仓量较大的投资者进行重点监控，了解其持仓动向、意图，对于有效防范市场风险有积极作用。国际股指期货市场在大户报告上普遍做法是：对限仓的执仓数额规定得比较大，而对大户报告目前规定的仓数额规定得比较小，这样市场投资者比较容易会达到大户报告规定的执仓数，而交易所在投资者达到限仓数之前，有足够的时间掌握投资者交易的资金来源，交易目的等重要情况。强行平仓和强
