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1、Lecture 7,金融衍生交易工具 FINACIAL DERIVATIVES,什么是衍生工具（derivatives）,衍生工具是指其价值随一种或更多的相关市场变量，如利率或汇率，的变化而变化的金融工具。本质上，衍生工具是交易双方就未来特定时间，以特定价格，转换一种资产或若干货币的合约。 由于在衍生合约的存续期内，这种资产的价格可能发生变化，因此，衍生品合约的现值对相关资产的价格非常敏感。,衍生工具最重要的用途：对冲（hedge）,对冲者试图通过卖出远期合约来转移未来价格或者利率波动的风险，以保障其资产的未来价值。 尽管对冲减少了风险，但也失去了赚钱的机会。对冲增加了未来现金流量的确定性，也
2、使市场参与者可以根据对冲确保的未来现金流量，作出比较好的计划和安排。对冲交易既不会增加、也不会减少市场参与者的预期回报，它只是改变了那些预期收益的风险结构（risk profile）。 对冲交易的基本原理是，当现货价格朝某个方向变动时，这种变动就被等额的但方向相反的对冲工具（衍生工具）的价格变动所抵销。,金融期货的概念,期货合同是在规定的交易规则下通过公开喊价进行交易的高度标准化的资产。这与场外交易（OTC）的现货和远期的交易有很大不同。在场外市场，金额、交割日期和价格都是可以在交易双方之间秘密地加以改变的。 金融期货和商品期货在本质上是一致的，唯一的不同在于金融期货的基础资产不是实物的商品，
3、而是一种金融资产。而且，基础资产也不一定非得是实际的证券，像债券或国库券，它甚至可以是一个价格指数、利率或者汇率。在这种情况下，就不存在实物的交割。许多金融期货是现金交割，数额是基于市场的某个参考价格计算获得的。,期货合约,期货合约的交易内容，商品或金融品种的数量以及交货的时间和地点均由交易所制订统一标准。 期货合约的买或卖者通过经纪人或交易所会员传递指令，期货的交易将导致一个有双方参与的期货合约在这个商定的价格下有人买入，有人卖出。这样，如果没有交易成本，期货交易代表一个零和博弈；一方赢得的利润恰是另一方的损失。期货价格是一个市场价格，这个价格不断调整，以期在买入和卖出数量间达成平衡。如果在
4、现价下，愿意买入的人比愿意卖出的人多，期货价格将上升，直到在数量上达到平衡；如果在现价下想卖出的人比想要买入的人多，价格将下降。任何一方持有的有效合约叫做未平仓合约。 期货买卖双方并不见面，交易所通过结算中心保证原始产品或资金的交付。期货交易所要求参与者在获准开始交易之前先交一定的保证金。保证金分两种，预付保证金和维持保证金。一旦交付了保证金并建立帐户，可以开始交易了。所有期货合约之赢亏均根据当天市场收盘时的价格结算。,期货交易的基本概念,如果你在价格 P0时买入 1份期货合约，P1是交易日结束时的结算价，则在交易日结束时，将有一笔正的或负的现金流量进入你的期货账户，其数量是： （P1P0）合
5、约面值 P2是下一个交易日的结算价，在下一个交易日流入你账户的现金流量是： （P2P1）合约面值 如果你卖出合约，现金流量与上式所示的相反。,保证金（margin）,清算所为了有效地保证所有合同的执行，要求所有的交易者都要为其净未平仓头寸在清算所存入初始保证金（initial margin）。保证金的数额要使得清算所能够弥补交易者在交易价格波动限制下可能的最大损失。在市场条件允许时，交易所可以改变价格波动的限制幅度以及初始保证金的数额。 非会员如果想要建立头寸，必须将保证金存入是会员的经纪人开设的保证金帐户。不仅如此，每天他的未平仓头寸都会被交易所按照交易所结算价采用逐日盯市的方法进行重新计价
6、。所谓结算价是当天最后几笔交易价格的平均值。 如果市场价格朝不利方向变动，交易者的损失就会被从保证金帐户中扣除，客户必须额外增加存入变动保证金（maintenance margin）来满足最少的保证金要求。相反，如果客户拥有的头寸盈利，客户可以从保证金帐户中提出。,变动保证金,变动保证金是指依据其头寸发生的有利的还是不利的变动，交易者每日需要支付给交易所或从交易所收到的现金的和。 保证金帐户 第一天 10份欧洲美元期货合同，价格93.04 初始保证金是 62510 6 250 第二天 交割价格升至93.28（升24点，1点25元） 利润 241025.006 000 12 250 交易者提出
7、6 000 6 250 第三天 交割价格跌至93.10（降18点） 损失181025.004 500 1 750 交易者收到4 500的催交保证金通知（margin call） 6 250,金融期货的使用者,金融期货的使用者主要分为两类： 保值者，他们利用期货来抵补他们拥有的基础资产头寸的风险。 投机者，他们利用期货的杠杆特性来在市场上占有更多的头寸。 大约只有 1的期货合约到期交割；绝大多数的合约都是提前结束的。这不仅是因为投机者大大超过保值者，还因为期货最多地被用于临时性的保值。,互换交易和互换市场,互换交易就是不同条件的债务人相互交换债务支付的交易。交换的目的是回避债务中包含的利率风险和
8、汇兑风险。 这种互换交易既有将固定利率债务同变动利率进行交换的利率互换，也有将某种货币计价的债务同其他货币计价的债务进行交换的货币互换。 互换市场是由市场造市商组成的，造市商通常是大的商业银行，它们充当任何合理的互换交易的对方。与某一方作的互换交易先被积聚起来，直到有另一方接手为止。 互换的程序绝对简单。它经常用电话交易，以电传确认，其协议文件通常会将限制条款简化到最少的地步。利率互换有一级市场也有二级市场，市场中心在纽约、伦敦和东京。,利率互换交易,企业筹集资金时，一般希望尽可能地减少利息负担。如果预测未来利率将要降低的话，则大家会很自然地选择每经过一定期间可以修改利率的变动利率支付方式，相
9、反如果预测未来利率将要上升的话，一般倾向于选择固定现在利率水平的固定利率支付方式。 但是，未来的事情是不确定的，利率可能向预料之外的方向变化。为减轻这种利率变动风险而运用的技术就是利率互换交易。 所谓利率互换交易就是对事先确定了本金的利率支付条件进行交换的交易。由于交易的自始至终都是利率，因而没有本金的交换。,利率互换的案例,A公司判断在借款期间内利率将要降低，所以它们从S银行以6个月LIBRO0.5的变动利率进行了贷款。 但是担心利率上升的风险，同S银行之间签订了以变动利率替换成固定利率的利率互换协定。设交易内容为本金10亿日元，期限 2年，利急收入为 6个月 LIBOR，支付利率为固定利率
10、2.0。 根据这个互换交易的规定， A公司从S银行贷款10 亿日元后每年分两次以2.0固定利率支付利息； 同时从S银行得到10亿日元6个月LBOR的利息，另外把它作为已有贷款的支付利息； A公司每半年必须向S银行支付10亿日元6个月LIBOR0.5的利息。 以上的交易相减，则可得到以下的公式： 2利息LIBOR0.5利息LIBOR利息收入 利率变成了支付2.5的固定利息。也就是说，利用利率互换交易，A公司最初从 S银行以 6个月LIBOR0.5的变动利率贷款，可以变换成2.5固定利息的贷款。,货币互换（Currency Swaps）,典型的货币互换要求本金的交换。一般地，在开始时就要以即期汇率
11、交换名义本金，然后按照固定利率、浮动利率或者零息票支付利息。在到期日，又按照最初的即期汇率互相换回本金。 货币互换使得借款者或贷款者可以将一种货币的贷款换成另一种货币的贷款，而不会遭受货币风险。 货币互换期限通常至少5年。其一般过程如下： 本全的即期交换：在合约开始时，通常就要以约定的即期汇率交换本金。 交换付息：在合约的存续期内，要在约定的远期日交换支付一系列的利息。在固定利率对固定利率（fixed to fixed）的互换中，双方互换按照本金额确定的固定利率，与按照合约约定的固定汇率进行折算。 本全的换回：合约到期时，要按照初始即期汇率相互换回本金。尽管随着时间的推移，汇率发生了变动，但互
12、换的本金量没有什么变化。,期权（Option）,期权的基本概念： 期权是买卖双方订立的合约； 合约买方拥有权利并为此支付费用； 合约的卖方负有责任并为此收取相应费用。 交易所交易的期权包括货币期权、利率期权、股票（指数）期权等。合约的规格、到期日、执行价等由交易所制定，而交易者则根据报出的期权费互相成交。,货币期权（Currency Options）,货币期权是交易双方之间的一种协定，在这个协定中，期权的买方向卖方支付一笔期权费后，它有权在约定的日期或在此之前，按照约定的汇率即履约价格买入或卖出特定数量的某种货币。 货币期权提供了一种在某一特定日期之前的任何时间、按照既定价格买入或卖出某种货币
13、的权力而非义务。这意味着货币期权的买者能够就汇率的逆向变动获得一种担保而依旧保留了汇率正向变动时获利的机会。与此同时，期权购买者最大的风险是实际提前支付的期权费。,期权的专门术语,美式期权（American option）在期权期限内任何营业日期都可以行使的期权。 欧洲期仅（European option）只有在到期日才能行使的期权。 买权（A call option）在特定时期内以协定价格买入若干标准单位相关外币的权力。相关外币是指非美元币种。 卖权（A put option）在特定时期内以协定价格卖出若干标准单位相关外币的权力。,期权买方与卖方,期权买方（Option buyer）通过付出
14、期权费享受期权利益的一方，这种利益是买权时买入货币、卖权时卖出货币的权力，但不是义务。期权买方亦称期权持有者。 期权卖方（Option seller）如果期权被行使，必须履行义务的一方。如果买权被行使，卖方将不得不以协定价格卖出货币。如果卖权被行使，他不得不以协定价格买入货币。期权卖方亦称期权写契人。,执行价格（Exercise / Strike price）,当新的期权开始交易时，操作惯例是一笔期权以履约价格高于现时即期价格开始，而另一笔期权则以履约价格低于现时即期价格开始。当货币的即期价格随着时间推移而发生变化时，可以加入与原有期权到期月相同而协议价格不同的新的期权，履约价格的区间因交易品
15、种不同而不同。 以下是一份62 500瑞士法郎兑美元期权合约的报价屏信息。,期权费（Option premium）,期权费是期权的价格，即期权买方在期权买入时支付的金额，或者是期权卖方在期权卖出时收到的金额。 外汇期权的价格是通过买方和卖方在交易所交易厅里的竞争达成的。标定的期权费代表着对期权现时价值的一致意见，它包含了期权的内含价值或时间价值，或者两者都包括。像大多数金融合约一样，期权费的标价有买入价和卖出价。,货币期权使用者：银行和公司,远期外汇合约可以用来确定今天买进和卖出未来日期的货币的汇价水平，货币期权也有同样的功能，但它可以使买入期权或卖出期权的买方更好地利用合约存续期内货币汇率的
16、有利变动。 买方行使期权的权利是因向期权卖方支付了期权费而产生的。当决定是用货币期权还是远期外汇交易时，买方必须考虑支付的期权费成本，期权费于即期交收日当天支付。 场外交易货币期权的基本形式是，向银行支付期权费而买入期权，并通过履约进行结算，或者将期权合约返售给银行。 在职业期权市场中，交易员用大量的期权组合来对冲风险或投机。,货币期权使用者：进口与出口商,货币期货对那些需要海外招标的机构特别有用，如果招标成功，就要收到对货物或服务的外币付款。如果得知招标是否成功和收到货款之间的时间跨度很长，外汇汇率的变化对交易员的盈利具有非常显著的影响。可以用货币期权来对冲招标中的这种外汇风险。,计算实例,某美国进口商将为购买的商品付出250000，付款日期尚不清楚，但将在11月的的后期。9月16日，进口商通过买入8份费城交易所英镑买入期权锁定了购买英
