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1、资金结构管理 本章主要内容 一、资金成本 二、杠杆原理 三、资金结构,第一节 资金成本 一、资金成本的概念和作用 （一）资金成本的概念 1、概念 资金成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。 2、资金成本的内容： （1）筹资费用 （2）用资费用,资金成本可以用绝对数表示，也可以用相对数表示，一般用相对数表示，即表示为用资费用与实际筹得资金（即筹资数额扣除筹资费用后的差额）的比率。其通用计算公式为： 式中： K资金成本，用百分数表示； D用资费用； P筹资总额； F筹资费用； Fi筹资费用率，即筹资费用占筹资总额的比率。,（二）资金成本的作用 1、资金成本在企业筹资决策中的作用 （1）资金成本
2、是企业选择资金来源和筹资方式的基本依据。 （2）资金成本是确定最优资金结构的主要参数。 2、资金成本在投资决策中的作用 资金成本是评价投资项目可行性，选择方案时的主要经济标准。 （1）在计算投资评价指标净现值指标时，通常以资金成本作贴现率。 （2）在利用内部收益率指标进行项目可行性评价时，一般以资金成本作为基准收益率。,二、个别资金成本 个别资金成本是指各种筹资方式的成本。其中主要包括银行借款成本、债券成本、优先股成本、普通股成本和留存收益成本，前两者统称为债务资金成本，后三者统称为权益资金成本。,（一）债务资金成本 债务资金主要是指通过银行借款和发行企业债券所筹集到的资金。 这两种筹资方式的
3、资金成本具有以下共同特点： 第一，利息是按照预先确定的利息率计算的，利息的多少不受企业经营业绩和成本高低的影响。 第二，利息从税前利润中列支，有抵减所得税的效应，对于企业来说得到了少交一部分所得税的好处。 即：债务利息利息费用（1所得税税率）,1、长期银行借款成本。 式中： Kl长期银行借款资金成本； Il长期银行借款年利息； T所得税税率； Ll长期银行借款筹资总额； Fl长期银行借款筹资费用率。,【例1】ABC公司欲从银行取得一笔长期借款100万元，手续费0.1，年利率5，期限为3年，每年付息一次，到期一次还本。公司所得税率33。则该笔银行借款的资金成本为： 一般情况下，银行借款的手续费很
4、低，此时的筹资费率常常可以忽略不计，则上式可简化为： 式中： i长期银行借款年利率。,2、债券成本。 债券成本中的利息费用税前支付，具有减税效应。债券成本的计算公式为： 式中： Kb债券资金成本； Ib债券每年支付的利息； T企业所得税税率； Lb发行债券筹资总额； Fb发行债券筹资费用率。,【例2】某企业发行一笔期限为10年的债券，债券面值为100万元，票面利率为12，每年支付一次利息，发行费率为3，所得税率为33，债券按面值等价发行。则该笔债券的成本为：,（二）权益资金成本 权益资金是指所有者投入的和企业经营积累形成的资金，包括优先股、普通股和留存收益。 发行优先股和普通股的筹资费用与发行
5、企业债券类似，而投资者的预期报酬与企业债券利息虽然都是资金成本的用资费用，但二者却有很大的差别： 第一，企业债券利息是按事先预定的利息率计算的，而权益资金投资者的报酬除了受企业经营业绩影响外，还受其他因素（如股利政策）的影响，具有较大的不确定性。 第二，债务资金的利息费用可以在所得税前列支，有抵减所得税的效应，而权益资金的报酬是用税后利润支付的，对于企业来说不可能得到抵减所得税的好处。,1、优先股成本。 企业发行优先股，既要支付筹资费用，又要定期支付股利。优先股成本的计算公式为： 式中： Kp优先股资金成本； Dp优先股年股利； Pp优先股筹资额； Fp优先股筹资费用率。,【例3】某企业按面值
6、发行100万元的优先股，筹资费率为4，每年支付12的股利，则优先股的成本为：,2、普通股成本。 普通股是股份公司的原始股本，与优先股相比，其主要区别表现在普通股股利的不确定性，因此，普通股是一种风险最大的股票。从理论上来讲，普通股资金成本是普通股股东在一定风险条件下所要求的最低投资报酬率。,（1）股利折现模型。普通股的市场价值是一系列期望股利现金流量的现值之和，即： 上式可表示为： 式中： Po普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用； Dt普通股第t年的股利； Kc普通股必要投资报酬率，即普通股资金成本。,如果公司采用固定股利政策，即每年分派现金股利D元，则普通股的资金成本可按下式计算：,【例
7、4】某公司拟发行一批普通股，发行价格为12元，每股发行费用为12元，预定每年分派现金股利1.5元，则其资金成本为： 如果公司采用固定增长股利政策，股利增长率为G，则普通股的资金成本可按下式计算： 其中，D1为第1年的股利。,【例5】宏达公司准备增发普通股，每股发行价格为15元，筹资费用率为20。预定第一年分派现金股利为每股1.5元，以后每年股利增长率为3。其资金成本为：,（2）资本资产定价模型。 根据资本资产定价模型方法，假定普通股股东的相关风险只是市场风险，那么投资者所期望的风险报酬就取决于该股票的系数和市场风险报酬，普通股股东的期望收益率可以用下式表示： 式中： Rf无风险收益率； 股票的
8、贝他系数； Rm市场期望投资收益率。,【例6】假定宏远公司普通股股票的值为2.0，无风险收益率为7，市场期望投资收益率为15，则按资本资产定价模型计算该公司的普通股股票的资金成本为：,（3）债券收益加风险报酬法。 由于普通股的索赔权不仅在债权之后，而且还次于优先股，因此，持有普通股的风险要大于持有债权的风险。按照这一方法，普通股的资金成本计算公式为： 式中： Kb债券成本； RPc股东比债权人承担更大风险所要求的风 险溢价。,【例7】ABC公司已发行债券的投资报酬率为8。现准备发行一批股票，经分析该股票高于债券的投资风险溢价为6。则该股票的必要投资报酬率即资金成本为：,3、留存收益成本。 留存
9、收益是企业的税后净利润形成的，包括提取的盈余公积、公益金和未分配利润。 留存收益的资金成本可视同普通股股东放弃目前享受这些资金，对企业进行追加投资的机会成本。 留存收益资金成本可以比照普通股资金成本确定，只是在计算留存收益资金成本时不考虑筹资费用。,三、综合资金成本 综合资金成本是指分别以各种资金成本为基础，以各种资金占全部资金的比重为权数计算出来的加权平均资金成本。其计算公式为： 式中： Kw加权平均资金成本； Ki某一个别资金成本； Wi某一个别筹资额占筹资总额的比重； n资金种类。,【例8】某企业共有资金100万元，其中，长期银行借款10万元，企业债券30万元，优先股10万元，普通股40
10、万元，留存收益10万元，各种资金的成本分别为6，8，10，15.5和15。计算该企业加权平均的资金成本。,1）计算各种资金所占的比重,2）计算加权平均资金成本,以上计算过程也可以通过下表来完成，如表41所示。 表41 加权平均资金成本计算表,第二节 杠杆原理 一、经营杠杆 （一）经营杠杆的作用 经营杠杆（Operating Leverage），又称营业杠杆，它是指企业在经营中由于存在固定成本而造成的息税前利润（EBIT）变动率大于产销量变动率的现象。 经营杠杆利益是指在扩大产销量而其他条件不变的情况下，产销量的增加虽然不会改变固定成本总额，但会降低单位固定成本，从而提高单位利润，使息税前利润的
11、增长率大于产销量的增长率。,经营风险由许多因素决定，比较重要的因素有： 1、产品市场需求的变动。 2、产品销售价格的变动。 3、产品单位变动成本的变动。 4、固定成本占全部经营成本的比重变动。,（二）经营杠杆系数 经营杠杆系数是指息税前利润变动率相当于产销量变动率的倍数。经营杠杆系数的计算公式如下： 式中： DOL经营杠杆系数； EBIT变动前息税前利润； EBIT息税前利润变动额； Q变动前销售数量； Q销售变动量。,为了计算方便，上式可以进行推导： 式中： DOLQ销售量为Q时的经营杠杆系数； P产品单位销售价格； V产品单位变动成本； F固定成本总额。,经营杠杆系数也可以按照销售额确定，
12、计算公式为： 式中： DOLS销售额为S时的经营杠杆系数； S销售额； VC变动成本总额。,“S-VC”为边际贡献总额，其等于“EBIT+F”,“S-VC-F”为息税前利润（EBIT），因此，经营杠杆系数可以按以下公式简化计算：,【例9】XYZ公司的产品销售量为4万件，单位产品售价100元，固定成本总额为80万元，单位变动成本为60元。则该公司的经营杠杆系数是：,【例10】某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，经营杠杆系数分别为：,二、财务杠杆 （一）财务杠杆的作用 财务杠杆（Financial Leverage）是指
13、由于固定财务费用的存在，使权益资本净利率（用每股盈余来表示）的变动率大于息税前利润变动率的现象。 财务风险也称筹资风险，它是指企业全部资本中因债务资本的变动而导致的风险。,导致企业财务风险的主要原因有： 1、债务资本供求关系变化而引起资本结构的变化是导致财务风险的根本原因。 2、债务利率的变动。 3、获利能力变动。,（二）财务杠杆系数 财务杠杆系数，亦称财务杠杆程度，它是指普通股每股盈余的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。财务杠杆系数的计算公式如下： 式中： DFL财务杠杆系数； EPS普通股每股盈余； EPS普通股每股盈余变动额； EBIT息税前利润； EBIT息税前利润变动额。,为了便于
14、计算，可以将上式进行推导：,EPS将和EPS的表达公式代入上述财务杠杆系数的定义公式中，经推导得出： 式中： I债务利息率； C流通在外的普通股股数。,【例11】ABC公司全部资本总额为7 500万元，债务资本比例为40，年利息率为8，企业所得税税率为33，息税前利润为800万元，则其财务杠杆系数为：,在资本总额、息税前利润相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数就越大，财务风险越高，但预期的每股盈余也越高。在债务利息不变的情况下，息税前利润越大，财务杠杆系数越小，财务风险也越小。因此，企业可以通过合理安排负债比率和增加息税前利润，使财务杠杆利益大于财务风险的不利影响，从而使普通股每股盈余稳步
15、增长。,三、复合杠杆 （一）复合杠杆的作用 由于固定成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股盈余的变动率大于产销量变动率的杠杆效应，称为复合杠杆。 企业在筹资和经营决策中，可以通过合理使用经营杠杆和财务杠杆的作用，达到提高普通股每股盈余的目标。,（二）复合杠杆系数 复合杠杆系数，是指每股盈余变动率相当于产销量变动率的倍数。其计算公式如下： 式中： DCL复合杠杆系数； EPS普通股每股盈余； EPS普通股每股盈余变动额； Q变动前销售数量； Q销售变动量。,复合杠杆系数实际上是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积。,【例12】ABC公司的经营杠杆系数为2，同时财务杠杆系数为3，则该公司的复合杠杆系
16、数为：,第三节 资金结构 一、资金结构原理 （一）资金结构的含义 资金结构是指企业各种资金的构成及其比例关系。资金结构有广义和狭义之分。 狭义资金结构是指企业长期资金各项目（包括长期借款、长期债券、优先股和普通股等）的构成和比例关系。 广义的资金结构是指企业全部资金（包括长期资金和短期资金）的构成和比例关系。,（二）资金结构的作用 1、合理利用债务资金有利于降低资金成本。 2、合理利用债务资金有利于提高权益资金的收益水平。 3、合理安排债务资金比例可以增加企业的价值。一般来说，企业的价值等于其债务资金的市场价值与权益资金的市场价值之和，用公式表示为： 式中： V企业总价值； B债务资金的市场价值； S
