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1、 2 跟踪评级跟踪评级 中国重型汽车集团中国重型汽车集团有限公司有限公司 动机技术水平属国际一流，行驶里程可达 150 万公里，未来通过改造 可达到欧 6 标准。但 MAN 发动机成本较高，且在公司生产车辆中使 用占比不到 50%， 加之受宏观经济低迷影响， 其产能利率较低 （约 50% 左右） ，以上因素综合作用导致其难以实现规模效益，成本分摊困难。 未来随着产品高端化发展，MAN 发动机车辆占比将逐步提升，成本 有望有所下降。 房地产业务方面房地产业务方面，公司 2015 年收入基本维持同期规模，但截至 2015 年末，公司存货中开发成本高达 109.55 亿元，其中土地占比约 70%左右
2、。公司房地产业务主要集中在济南市，且大部分为替政府建 设的安置房，预计总投资金额为 120.82 亿元，尚需投资金额为 51.03 亿元，投资规模较大，且未来销售及回款存在较大的不确定性，中债 资信将持续关注其进展情况。 短期看，中国重卡市场需求继续下探是大概率事件，但凭借突出 的市场地位，公司整体经营风险仍处于很低水平。 财务风险：财务风险：仍然仍然为较低水平为较低水平 跟踪期内，受宏观经济持续低迷影响，公司销量呈下滑趋势，导 致 2015 年营业收入同比下降 13.10%至 317.81 亿元， 同期受益于产品 结构调整，毛利率略有上升，但整体营业毛利仍较去年同期下降 5.15 亿元。此外
3、，职工薪酬上升带动管理费用同比增加 8.43%至 30.12 亿 元，受此影响，公司期间费用上升 3.01%至 59.04 亿元。以上因素共 同作用导致公司经营性业务利润同比下滑 63.35%至 3.61 亿元，营业 外收入 （2015 年政府补助 2.23 亿元， 处置部分土地使用权 1.10 亿元） 虽对盈利有所补充，但公司利润总额仍下降至 6.69 亿元，同比下降 22.98%。未来重卡行业景气度或将低迷，但受益于公司产品结构高端 化调整，公司盈利水平将维持或呈小幅下降的趋势。现金流方面，公 司收入规模降低，同时对下游结算账期的增加使得公司经营活动净现 金流大幅降低 69.85%至 27
4、.00 亿元，经营净现金流/EBITDA 降至 83.80%，经营获现能力有所下滑；筹资活动继续表现为大规模的净流 出状态。资本结构方面，截至 2016 年 3 月末，公司债务规模小幅下 降至299.19亿元， 资产负债率和全部债务资本化比率分别降至66.47% 和 56.55%，债务负担虽有所下降，但仍处于行业较重水平。未来公司 汽车业务资本支出压力不大，账面现金基本可以满足在建项目的后续 支出需要，但考虑到公司未来房地产业务投资规模较大，且销售及回 款情况存在不确定性，债务负担走势仍有一定的不确定性。偿债指标 方面，公司盈利能力下滑使得偿债指标表现有所弱化，截至 2015 年 末，公司现金
5、类资产/短期债务为 0.90 倍，2016 年 3 月末，进一步下 降至 0.83 倍，2015 年末，公司全部债务/EBITDA 及 EBITDA 利息保 障倍数分别为 9.18 倍和 2.50 倍，整体看公司偿债指标表现一般。 外部支持：外部支持：仍仍有有一定一定的的增信作用增信作用 跟踪期内，公司的控股股东及实际控制人为济南市国资委，在财 政补贴、税收优惠、资金等方面仍能获得政府支持，对公司仍有一定 相关参考资料相关参考资料 评级方法：评级方法： 中债资信工商企业主体评级方法总论 (2013.1) 中债资信中国汽车制造企业主体信用评级 方法(2013.04) 评级模型：评级模型： 中债资
6、信中国汽车制造企业信用评级模型 (2014.4) 行业研究：行业研究： 中国汽车行业展望（2015.12） 中国汽车行业信用展望（2014.12） 中国汽车行业信用展望（2014.1） 中国汽车行业信用分析报告（2011.12） 评级报告：评级报告： 中国重型汽车集团有限公司跟踪评级 (2015.6) 中国重型汽车集团有限公司跟踪评级 (2014.6) 中国重型汽车集团有限公司跟踪评级 (2013.9) 中国重型汽车集团有限公司跟踪评级 (2013.7) 中国重型汽车集团有限公司主体信用评级 （2013.3） 3 跟踪评级跟踪评级 中国重型汽车集团中国重型汽车集团有限公司有限公司 的增信作用。
7、 评级展望：评级展望：稳定稳定 未来 1218 个月内， 国 V 排放透支效应的显现及宏观经济疲软将 导致重卡行业景气度持续低迷，但行业竞争格局仍将相对稳定，公司 整体经营风险依旧很低。未来行业景气度低迷较大可能弱化公司盈利 能力，但考虑到公司规模较大的现金类资产仍可对公司债务形成较好 保障，财务风险仍将维持较低水平。中债资信给予公司的评级展望为 “稳定” 。但需关注的是，公司持有规模较大的土地储备，在房地产 市场整体运行压力加大的背景下，公司房地产业务面临一定的经营风 险，同时公司房地产主要为保障房项目，未来销售及回款方式均存在 不确定性，房地产业务未来发展情况未知。上述不确定性事项的后续
8、发展可能会对公司偿债指标产生重大影响，偿债指标的显著变化可能 触发信用等级或展望的调整。 4 跟踪评级跟踪评级 中国重型汽车集团中国重型汽车集团有限公司有限公司 附件附件一一：公司主要经营公司主要经营数据数据信息信息 图图 1：近年中国重卡销量增长情况（单位：万辆、近年中国重卡销量增长情况（单位：万辆、%） 资料来源：中国汽车工业信息网 表表 1：近年来重卡行业竞争格局情况近年来重卡行业竞争格局情况 东风集团东风集团 中国重汽中国重汽 一汽集团一汽集团 北汽福田北汽福田 陕汽集团陕汽集团 北奔重汽北奔重汽 华菱汽车华菱汽车 上依红上依红 江淮汽车江淮汽车 三环三环 其他其他 2010 年 18
9、.99% 19.66% 22.72% 10.16% 10.71% 4.49% 3.00% 3.29% 2.52% 1.17% 3.29% 2011 年 21.12% 16.19% 17.96% 12.17% 11.84% 4.54% 2.92% 3.36% 3.85% 0.81% 5.23% 2012 年 20.57% 17.13% 16.60% 13.74% 13.19% 3.82% 2.37% 2.67% 4.10% 0.89% 4.93% 2013 年 21.41% 15.60% 16.90% 14.91% 13.11% 2.35% 2.98% 3.62% 4.24% 0.72% 4.1
10、7% 2014 年 20.86% 16.30% 15.68% 14.69% 14.05% 1.56% 2.52% 3.36% 5.35% 0.97% 4.66% 2015 年 21.61% 17.66% 15.71% 13.43% 14.72% 1.78% 2.39% 1.58% 5.44% 0.80% 4.86% 资料来源：中债资信汽车行业数据库，中债资信整理 表表 2：公司近年来汽车销量情况（万辆公司近年来汽车销量情况（万辆、%） 2013 年年 2014 年年 2015 年年 2015 年同比增速年同比增速 重卡 12.08 12.13 9.71 -19.95% 中卡 3.11 3.27
11、 0.57 -82.46% 轻卡 1.21 2.06 5.17 150.83% 货货车合计车合计 16.39 17.45 15.45 -11.46% 客车合计客车合计 0.13 0.16 0.19 21.50% 汽车合计汽车合计 16.52 17.61 15.65 -11.16% 资料来源：中债资信汽车行业数据库，中债资信整理 5 跟踪评级跟踪评级 中国重型汽车集团中国重型汽车集团有限公司有限公司 附件附件二二： 公司主要财务数据公司主要财务数据和指标和指标（合并口径）（合并口径） 财务数据（单位：亿元）财务数据（单位：亿元） 2013 年年 2014 年年 2015 年年 2016 年年 3
12、 月月 应收账款 58.09 72.03 85.66 92.67 其他应收款 17.32 14.69 15.45 18.97 存货 189.99 181.88 182.12 185.19 长期股权投资 13.96 1.51 5.40 5.27 固定资产 128.90 128.74 126.31 123.34 在建工程 22.08 11.41 6.56 7.73 无形资产 31.08 32.32 31.76 30.96 资产总计 719.08 697.73 678.16 685.64 其他应付款 30.86 37.66 34.67 35.06 负债合计 501.43 474.91 449.13
13、455.74 所有者权益合计 217.65 222.82 229.02 229.89 营业总收入 341.20 365.74 317.81 71.76 投资收益 0.93 1.70 3.40 0.51 利润总额 4.95 8.69 6.69 1.02 销售商品、提供劳务收到的现金 423.93 482.05 374.35 80.42 经营活动现金流入量 445.00 496.57 393.02 85.26 经营活动现金流量净额 41.33 89.56 27.00 4.21 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金 5.88 4.56 9.40 1.23 投资活动现金流量净额 -19.43
14、 -18.35 -16.91 -5.19 筹资活动现金流量净额 -68.26 -61.71 -26.86 0.74 现金类资产 173.36 148.77 105.15 99.92 短期债务 173.79 148.58 117.06 120.92 长期债务 154.20 163.86 178.76 178.27 全部债务 327.99 312.45 295.82 299.19 EBIT 20.39 22.65 19.58 EBITDA 32.91 37.14 32.22 应收账款周转率（次） 2.50 2.86 2.92 存货周转率（次） 1.49 1.58 1.38 资产负债率（%） 69.
15、73 68.06 66.23 66.47 全部债务资本化比率（%） 60.11 58.37 56.36 56.55 长期债务资本化比率（%） 41.47 42.38 43.84 43.68 营业毛利率（%） 19.11 19.46 20.78 18.52 总资产报酬率（%） 2.82 3.19 2.85 净资产收益率（%） 1.19 2.81 2.21 期间费用收入比（%） 17.55 15.67 18.58 17.19 现金收入比（%） 125.24 133.15 119.24 113.16 经营净现金/EBITDA（%） 125.56 241.12 83.80 流动比率（倍） 1.43 1
16、.51 1.67 1.65 速动比率（倍） 0.85 0.90 0.97 0.95 保守速动比率（倍） 0.52 0.50 0.41 0.38 全部债务/EBITDA（倍） 9.97 8.41 9.18 EBITDA 利息保障倍数（倍） 2.13 2.66 2.50 经营净现金利息保障倍数（倍） 2.68 6.41 2.10 6 跟踪评级跟踪评级 中国重型汽车集团中国重型汽车集团有限公司有限公司 附件附件三三： 中国汽车整车制造企业主要经营指标对比表（中国汽车整车制造企业主要经营指标对比表（2015 年）年） 企业名称企业名称 规模与市场地位（市场份额及排名）规模与市场地位（市场份额及排名） 汽车汽车 乘用车乘用车 商用车商用车 上海汽车集团股份有限公司 23.83% ，第 1 26.50%，第 1；其中轿车第 1， MPV 第 1，微客第 1 10.09%，第 4；其中微卡第 1 东风汽车集团股份有限公司 15.74% ，第 2 16
