企业价值评估培训讲义1

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1、第十章 企业价值评估,第一节 企业价值评估概述 第二节 企业价值评估的加和法 第三节 企业价值评估的收益法 第四节 企业价值评估的比较法,第一节 企业价值评估概述,一、企业及企业价值 1、企业，包括具有独立生产能力、独立获利能力的整体资产 是相对于单项资产而言，由多个或多种单项资产有机组成，具有综合获利能力的有机资产综合体。 合法性；独立性；社会性； 持续经营性；营利性； 整体性；权益可分性。,2、企业价值,企业所有投资人，即债权人、股权人所拥有的，对企业资产索取权价值的总和。 （1）企业总资产价值：又称企业资产价值，是企业所拥有的所有资产的价值总和，包括全部不同类型的权益价值、全部不同类型的

2、负债价值 （2）企业投资价值：又称企业整体价值，是企业所有投资人所拥有的，对企业资产索取权价值的总和。 严格意义上的企业价值，不作特定说明，企业价值就指该价值 = 企业总资产价值无息流动负债价值 = 权益价值 + 付息债务价值 （3）企业权益价值：即股东全部权益价值、所有者权益价值、净资产价值。 = 企业总资产价值 负债价值 = 企业投资价值 付息债务价值,二、企业价值评估的一般用途,1、企业产权转让及兼并收购 评估公允价值，为双方谈判提供参考依据，需特别关注： （1）资产协同作用产生的协同效应：匹配效率、配置效率 评估对象被兼并收购后的价值 独立经营时的价值 （2）资产重组提高企业价值 企业

3、通过分立、资产剥离、添平补齐等形式资产重组，优化提高利用率、资产功能经济价值 （3）管理层变更可能提高企业价值 管理理念、思路、方式、技巧等变更，提高资产获利能力 （4）消减不合理开支、压缩过高津贴费用、税收收益、规模经济等，提高企业价值 2、企业财务管理 认识、重视企业价值影响因素、决定机理管理决策、发展战略企业价值最大化，特别是防范恶意收购 3、证券投资组合管理 价值型投资者,三、企业价值评估的范围,1、企业价值评估的一般范围 企业产权全部资产： （1）企业产权主体拥有，且自身占用、经营部分 （2）企业产权主体拥有，但未投入经营部分 （3）企业产权主体拥有，但只是经营权控制的部分：比如全资

4、子公司、控股子公司、非控股子公司中的投资部分 （4）企业拥有法人资格的分公司、派出机构、分部、多种经营部分 界定依据：评估申请报告及主管部门批复文件；企业产权转让及变动的文件、协议、合同、章程等；国有企业资产评估立项书；有关资产产权证明、账簿、投资协议、财务报告等；其它相关规定及资料。,2、企业价值评估的有效范围具体实施范围,（1）有效资产剔除无效资产 无效资产：划分标准，是否形成企业的正常盈利能力。 包括：闲置资产，指不参与生产经营资产，不能对企业盈利能力作出贡献的非经营性资产；参与经营过程，但属浪费的资产；局部功能与企业整体功能不一致，已失去经营能力、获利能力的无效资产或者低效资产。 无效

5、资产两种处理方式： 一是：“资产剥离”，单独评估，其价值不计入企业价值，并在评估报告中单独披露；二是： “资产剥离”，单独评估，其价值加总计入企业价值，并在评估报告中单独披露。 （2）“待定产权资产”暂时不列入 评估时点难以界定产权，或者有产权纠纷及纠纷尚未得出结论 （3）“填平补齐”的资产计入 资金瓶颈、工艺瓶颈等经营能力、获利能力的薄弱环节，可以适当进行“填平补齐”的资产重组，提高企业价值。,四、企业价值评估的内容,1、企业在评估时点的可确指存量资产 有形资产：自然资源资产、流动资产、固定资产等 可确指无形资产：专利权、商标权等 2、不可确指无形资产：商誉 3、协同作用协同效应 企业各种有

6、形无形单项资产，在有效匹配、有机组合过程中，通过相互辅助、相互补充、相互促进、相互融合，结合成为密不可分的有机整体，从而使各生产要素、各单项资产产生较高的匹配功能，形成资产整体的一种获利能力（配置效率、匹配效率） 4、环境价值 企业特定的经济环境、社会环境，是企业价值形成客观条件。评估时即使不能直接计价，也要为交易双方提供谈判依据。,五、企业价值评估要重视的价值影响因素,1、企业整体的技术状况 技术质量、效率、竞争优势、利润 2、企业全部资产价值量大小 价值量社会平均收益获利能力：同方向变动 3、企业资产配置效率 各单项资产个体功能良好 + 匹配功能良好 最佳效能 4、企业经营者及员工素质 经

7、营理念、思想、策略、领导方式；思想觉悟、文化修养、技术水平等；生产力最活跃因素 5、企业文化及企业信誉 6、国家经济政策和宏观经济形势,第二节 企业价值评估的加和法,一、加和法概念和估算思路 1、加和法概念：又称成本法、账面价值调整法、资产基础法 是将资产负债表中构成企业各要素资产或单项资产的评估价值，加总求得企业价值的方法 2、两条估算思路 （1）将投资人（股权人、债权人）的索取权价值加总 （2）用所有资产价值加总，再扣除无息流动负债（拖欠投资人或有关各方的无息短期负债，比如应付货款、应付费用、应付票据、递延税款、工资福利等） 3、实质 实质是重置成本法，以单项资产评估价值总和，作为企业价值

8、；各单项资产必须估算四个基本要素,二、加和法的重置原则,不是各单项资产简单复制，是强调企业生产能力和盈利能力的重建 （1）单项资产一般包括有形的、无形的； （2）各单项资产自身个体功能良好，匹配功能也必须良好，有机组合，有协同作用： （3）以形成企业的正常盈利能力为标准，划分确定评估范围。 三、加和法的缺陷持续经营前提下（贡献原则）一般不宜使用 （1）忽略企业整体性、忽视企业获利能力 账面价值调整为评估基准日市场价值，依然是各单项资产价值，忽略单项与整体区别；投入相同而经营效果不同但价值相同。 对各单项资产有机组合、要素和工艺匹配产生的协同作用、整合作用，难以准确反映；也难以衡量各单项资产的贡

9、献。 （2）难以考虑未进入资产负债表的价值项目 商誉、管理效率、营销网络等,四、适用性,（1）非持续经营前提下（变卖原则）的企业清算价值评估 实际处于或设定处于清算（解散、撤消、停业、破产等）、迫售、快速变现等非正常市场条件下，按变现原则： 企业价值 = 各单项资产变现价值之和 注意：继续经营不经济、生产要素整体丧失盈利能力时，清算价值可能大于持续经营下的企业价值 （2）持续经营前提下（贡献原则）企业价值评估 用于验证、辅助其它评估方法；也适用于某些经营企业，如水、电等公共设施经营类企业；企业组织成本、管理成本很小的企业； 相反则一般不适用：高科技企业；服务性企业组织；管理成本较大的企业；财务

10、数据难以真实、全面反映企业盈利能力的企业；非正常费用较多、社会负担较重的企业；非经营资产比重较大、社会负担较重的企业。,五、我国较多采用加和法原因已开始转向收益法,1、企业资产盘子大，非经营性资产占比大 企业办社会，存在大量非经营性资产，无效资产也得不到及时有效处理。收益法评估的企业价值常常低于加和法评估的企业价值，即使日常人们认为比较好的企业，也会如此。 2、收益法的市场基础不够 效益低下、亏损甚至资不抵债的企业存在或发展；常常出现企业的资产收益率，低于银行贷款利率；存在大量非经营性资产或无效资产，折旧消耗了企业利润，收益率普遍偏低。 3、加和法评估结果，便于企业财务管理,第三节 企业价值评

11、估的收益法,一、企业价值评估收益法的基本原理,二、企业的价值评估模型,（1）高增长阶段：企业收益或现金流量增长率，大幅高于宏观经济增长率 （2）过渡阶段：可根据实际情况，细分为若干个增长率不同的增长阶段 （3）稳定增长阶段：增长率不高于宏观经济增长率，但保持永久的平稳增长率，现实中：可认为是一个相对平稳的平均增长率,1、企业收益增长模式,2、企业（投资）价值评估模型,3、股权价值评估模型,（1）股权现金流量模型三阶段增长模型,（2）股利折现模型,三、模型说明：股利折现模型（） 股权现金流量模型（）,1、两个模型计算出的股权价值： 当DPS=EPS时， =：净收益全部分配为股利 当DPSEPS时

12、， ：净收益中有留存部分用于再投资，股权价值要看再投资效果；若投资于净现值为零的项目，则 当DPSEPS时，：靠发新债、新股筹集资金支付股利，会导致高发行成本、好投资项目受资本约束等，不可持续 通常： ：二者差额为企业股利政策控制权价值； 如果：应考虑适时抛出股票 企业被收购或变换经营者可能性较大，选 ；反之，由于企业规模、法律、市场等原因，可能性小时，选 2、股权价值=企业（投资）价值付息债务价值 取决于股权价值、企业（投资）价值模型中g1、g2是否一致；付息债务价值的评估是否公允准确,三、收益法评估参数的确定,1、高增长阶段的最后期限 （1）高增长源于企业某种受保护的专有产品或服务 则可假

13、定高增加阶段持续到保护期结束 （2）其它企业高增长期 当前增长率超过稳定增长率的幅度越大，高增长期越长； 企业规模越大，高增长期越短； 专利保护等法律因素、垄断力量等市场因素越强，高增长期越长 （3）明确判断进入稳定期的前一年为分段时点 不应正好设定在刚刚达到稳定增长状态之前，中间一般有过度期，二阶段、三阶段,2、现金流量的预测,（1）企业历史与现实业绩分析创建预测工作平台 企业价值关键因素，价值驱动因素：资本收益率、再投资比率 资本结构：流动比率、速动比率、负债权益比 竞争对手：发展优势、弱点 （2）预测业绩 企业地位、优势、劣势：获利能力、增长潜力 宏观经济政策、形势等环境：发展趋势、对策

14、、市场分额 预测资产负债表、损益表各项目：年销售收入，年成本费用、税金，再投资，技术和设备更新改造等 综合分析关键因素变化，预测现金流量及其变化 （3）检验合理性 与历史趋势一致；与成本费用趋势一致；敏感性分析,3、折现率的确定,（1）股权资本成本 风险收益模型资本资产定价模型,股利增长模型,适用于稳定增长的永续经营，而且定期发放股利，股利增长率也十分稳定的企业，,2、加权平均资本成本法,第四节 企业价值评估的比较法,一、企业价值比较法评估的基本原理,二、可比企业的选择,1、基本的可比标准 （1）行业标准：相同至少基本相同行业、市场、产品 （2）竞争标准：规模、市场竞争地位、产品周期 （3）财

15、务标准：财务结构、财务指标（现金流等） 2、主要可比指标 销售收入、EBIT与EBIDT、企业净现金流量、股权净现金流量、各种收益率利润率、风险指标、预期增长率、净资产等 其它特征：产品性质、资本结构、管理及人事制度、竞争性、营利性、账面价值等,三、比较法的适用性,1、应用难点 （1）“可比性”问题：几乎难以找到适宜直接比较的相似企业 形成或影响企业获利能力的有形、可确指因素差异纷繁复杂；无形、不可确指更是纷繁复杂。 （2）难以找到产权交易案例 我国目前尚无健全的企业产权交易市场，也无健全企业或整体资产交易的数据资料，更没有共享的企业产权交易案例库，因此，通常无法低成本获得交易案例，更难以灵活

16、运用。 即使获得一定案例，也有交易时间、市场条件、宏观经济条件等诸多主客观差异。 2、主要适用 理论上：（1）企业当前没有收益； （2）企业当前收益无法其未来获利能力 实践上：（1）参考企业比较法：同一或类似行业上市公司 （2）并购案例比较法：同一或类似行业公司买卖、收购、合并等,四、可比价值倍数可比价值乘数的选择,1、求股权价值利用股利折现模型 （1）市盈率（PE）比较适用于工业企业,（2）价格/账面价值比率（PBV）银行、保险等金融服务机构,（3）价格/销售收入比率（PS）比较适用于酒店服务业,2、 求企业（投资）价值利用企业（投资）价值模型,（1）价值/息税折旧前收益比率,（2）价值/重置成本比率托宾的Q值，PBV变形,Q1：企业拥有某种无形资产、未来增长机会 Q1：企业价值被低估，是收购时机,3、回归分析法同行业选择可比企业受限制,行业内企业数目相对较少； 同行业内各企业