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1、 重庆乌江实业(集团)股份有限公司 2015 年度跟踪评级报告 2 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 重庆乌江实业重庆乌江实业(集团集团)股份有限公司股份有限公司 2015 年度跟踪评级报告年度跟踪评级报告 受评对象 重庆乌江实业(集团)股份有限公司 本次主体信用等级 受评对象 重庆乌江实业(集团)股份有限公司 本次主体信用等级 AA- 评级展望评级展望 稳定稳定 上次主体信用等级 上次主体信用等级 AA- 评级展望评级展望 稳定稳定 存续债券列表 存续债券列表 债券简称债券简称 发行额发行额 （亿元）（亿元） 存续期限存续期限 上次评
2、上次评 级结果级结果 本次跟本次跟 踪评级踪评级 结果结果 15乌 江 实 业乌 江 实 业 CP001 3 2015/01/30 2016/01/30 A-1 A-1 概况数据概况数据 乌江实业乌江实业 20122013 20142015.3 总资产（亿元） 56.82 62.41 66.91 70.64 所有者权益（亿元） 19.68 20.11 20.68 20.58 总负债（亿元） 37.14 42.30 46.23 50.06 总债务（亿元） 34.33 39.61 42.37 45.49 营业总收入(亿元) 18.29 18.36 20.74 4.72 EBIT(亿元) 3.53
3、3.62 4.32 - EBITDA（亿元） 5.24 5.49 6.18 - 经营活动净现金流（亿元） 4.09 1.47 5.91 0.10 营业毛利率(%) 21.53 22.11 25.66 12.95 EBITDA/营业总收入(%) 28.66 29.93 29.78 - 总资产收益率(%) 5.76 6.07 6.68 - 资产负债率(%) 65.37 67.78 69.09 70.87 总资本化比率(%) 63.56 66.32 67.19 68.86 总债务/EBITDA(X) 6.55 7.21 6.86 - EBITDA 利息倍数(X) 2.122.29 2.47 - 注：
4、 公司财务报表均依照新会计准则编制； 2015 年一季度财务报表未经审 计；由于缺乏有关数据，未计算 2015 年 13 月利息支出及相关指标。 分析师分析师 项目负责人：李俊彦 项目组成员：吴梦兮 电话：(010) 66428877 传真：(010) 66426100 2015 年年 7 月月 15 日日 基本观点基本观点 中诚信国际维持重庆乌江实业（集团）股份有限公司(以下 简称“乌江实业”或“公司”) 的主体信用等级为 AA-，评级展望为 稳定；并维持“15 乌江实业 CP001”的债项信用等级为 A-1。 2014 年以来，流域来水偏丰，公司发电量有所提升；用电 需求增长带动公司电
5、网售电量提升； 且公司继续获得有利的股东 支持，融资渠道保持畅通。中诚信国际也关注来水情况、外部环 境变化对公司盈利水平的影响、锰产品及其原材料价格波动风 险、 在建和拟建项目未来收益面临不确定性以及公司债务规模较 大等因素对其经营和整体信用状况的影响。 优优 势势 ? 发电量有所提升，自有水电站上网有保障。发电量有所提升，自有水电站上网有保障。公司输配电网可 覆盖重庆黔江、 酉阳、 秀山和湖南花垣 “一区三县” 。 截至 2015 年 3 月末，公司控股装机容量达 35.85 万千瓦，2014 年流域 内来水同比偏丰， 公司当期分别实现发电量和上网电量 13.01 亿千瓦时和 12.78 亿
6、千瓦时， 分别同比上升 15.54%和 16.39%。 电站所发电量全部上公司自有电网，电量消纳有保障。 ? 电网售电量大幅增长。电网售电量大幅增长。2014 年公司供电区域内工业硅租户等 用电需求的增长带动公司售电量同比增长 25.29%至 35.13 亿 千瓦时。 ? 股东的有力支持。股东的有力支持。公司股东为重庆中节能民安实业开发有限 公司（以下简称“民安实业” ）和重庆新禹投资（集团）有限 公司（以下简称“新禹投资” ） ，最终控制人为国务院国有资 产监督管理委员会（以下简称“国务院国资委” ） ，公司能够 在节能环保、项目审批和政府补助等方面获得股东和地方政 府的大力扶持。 ? 畅通
7、的融资渠道。畅通的融资渠道。 公司与多家金融机构保持了良好合作关系， 截至 2015 年 3 月末，公司共获得银行授信额度 52.69 亿元， 未使用授信余额 13.20 亿元， 较为充足的授信额度有利于提升 公司财务弹性。 关关 注注 ? 来水影响。来水影响。公司单一的水电发电电源结构决定了其电力生产 经营对区域内来水的依赖较大，若来水偏少将影响公司发电 量和盈利能力的稳定性。 ? 外部环境变化对公司盈利水平的影响。外部环境变化对公司盈利水平的影响。随着电解锰和工业硅 等行业持续低迷，公司盈利能力受到一定影响。公司业务涉 及电解锰生产和销售，且其下游直供电的锰矿类客户较多， 电解锰及其原材料
8、碳酸锰矿石价格的波动将对公司生产经营 产生较大影响；工业硅方面，公司采取了停产工业硅并全部 外包工业硅热炉等一系列应对措施，中诚信国际将对公司电 解锰和工业硅业务保持持续关注。 ? 在建拟建项目未来收益面临不确定性。在建拟建项目未来收益面临不确定性。公司目前在建和拟建 项目为锰加工和锰矿等，由于电解锰行业产能过剩，公司在 建及拟建项目未来收益面临不确定性。 ? 公司债务规模持续增长，债务压力较大。公司债务规模持续增长，债务压力较大。公司前期较大的水 电站、电网及电解锰和工业硅等投资支出导致其债务规模保 持较高水平。 公司资产负债率水平偏高， 截至 2015 年 3 月末， 公司资产负债率已增至
9、 70.87%，债务偿付压力较大。 重庆乌江实业(集团)股份有限公司 2015 年度跟踪评级报告 4 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 声明 一、本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委 托关系外，中诚信国际与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的 关联关系；本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他 影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。 二、本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真 实性、完整性、准确性由评级对象负责。中诚信
10、国际按照相关性、及时性、可靠性的原则 对评级信息进行审慎分析，但对于评级对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性 不作任何保证。 三、本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求， 按照中诚信国际的评级流程及评级标准，充分履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保 证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。 四、评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法，遵循内 部评级程序做出的独立判断，未受评级对象和其他第三方组织或个人的干预和影响。 五、本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用， 并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用
11、人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不 能作为使用人购买、出售或持有相关金融产品的依据。 六、本次评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中 诚信国际将按照跟踪评级安排 ，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级 情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并及时对外公布。 重庆乌江实业(集团)股份有限公司 2015 年度跟踪评级报告 5 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 跟踪评级原因跟踪评级原因 根据国际惯例和主管部门的要求，中诚信国际 将在本期短期融资券的存续期内对本期短期融资 券每年进行定期跟踪评级
12、或不定期跟踪评级。本次 评级为定期跟踪评级。 基本分析基本分析 2014 年以来，全国电力消费总体平稳， 但受经济结 构调整和能源消费方式转变影响，全社会用电量低 速增长 年以来，全国电力消费总体平稳， 但受经济结 构调整和能源消费方式转变影响，全社会用电量低 速增长 电力行业的发展与宏观经济走势息息相关。近 十年来中国经济以出口及投资为引擎快速发展，工 业增加值尤其是重工业保持较快增长，从而造就了 旺盛的电力需求。2013 年，我国全社会用电量同比 增长 7.5%， 同比提高 1.9 个百分点； 其中第一产业、 第二产业、第三产业及城乡居民生活用电量占比分 别为 1.91%、73.55%、1
13、1.79%和 12.76%，分别同比 增长 0.7%、7.0%、10.3%和 9.2%。2014 年，全国 全社会用电量 55,233 亿千瓦时，同比增长 3.8%， 比上年回落 3.8 个百分点。2015 年 14 月，全国全 社会用电量 1.73 万亿千瓦时，同比上升 0.9%，增 速较上年同期回落 4.3 个百分点。 我国电力消费结构中，第二产业用电需求一直 是全社会用电量的主要部分，近年来其用电量占比 一直保持在 73%以上。 “十二五”期间，政府着力 加快转变经济增长方式，调整经济结构，使经济增 长向依靠消费、投资和出口协调拉动转变。2011 年 9 月国务院发布 “十二五”节能减排
14、综合性工作方 案 ，明确了节能的主要目标是“到 2015 年，全国 万元国内生产总值能耗下降到 0.869 吨标准煤（按 2005 年价格计算） ，比 2010 年的 1.034 吨标准煤下 降 16%；十二五期间，实现节约能源 6.7 亿吨标 准煤” 。我国政府对于高耗能产业节能降耗的政策 力度日趋加大，未来第二产业用电量占比将逐步下 降，单位工业增加值能耗也将呈现逐步下降趋势。 图图 1：2001 年以来中国电力消费弹性系数年以来中国电力消费弹性系数 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 1.60 1.80 2001 2002 2003 2004
15、2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 电力消费弹性系数 资料来源：国家统计局，中诚信国际整理 总体看， 2014 年由于中国处于经济结构调整阶 段，加之环保压力较大使得传统重工业发展放缓， 以及当年降雨偏多、高温炎热天气同比大幅减少， 多方面原因使得全社会用电量低速增长。未来，随 着我国经济增长方式的转变和经济结构的调整，第 三产业对经济增长的贡献将不断增加，但其单位产 值用电量远远小于第二产业，我国电力消费弹性系 数或将保持在较低水平。 近年来，电解锰行业产能过剩以及下游钢材市场持 续低迷，使电解锰价格低位波动，且短时间内难以 出
16、现较大好转 近年来，电解锰行业产能过剩以及下游钢材市场持 续低迷，使电解锰价格低位波动，且短时间内难以 出现较大好转 近年来，我国电解锰行业产能严重过剩，产量 供大于求。 “十二五”电解锰产业整体发展将“上 大下小” ，产能在10万或20万吨的企业增加，而产 能小于5,000吨的生产企业将逐渐淘汰。 目前我国金 属锰产量已超过300万吨，已成为世界最大的电解 锰生产国、消费国和出口国。我国的电解锰企业的 产能规模普遍较小，行业集中度较低，据上海有色 金属网统计，目前全国的电解锰需求仅在100多万 吨，总体产能严重过剩。 从电解锰价格来看，其主要受原材料碳酸锰矿 石、电力供应、下游不锈钢的供需以及宏观经济形 势变化等多方面因素影响。电解锰价格经过2009年 低位徘徊后，2010年国家节能减排、限产、减产和 拉闸限电现象增多，很多不锈钢厂生产情况受到影 响，加之当年生产碳酸锰矿石的主要
