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1、 衣念（上海）时装贸易有限公司 2015 年度跟踪评级报告 2 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 衣念（上海）时装贸易有限公司衣念（上海）时装贸易有限公司 2015 年度跟踪评级报告年度跟踪评级报告 发行主体发行主体 衣念（上海）时装贸易有限公司衣念（上海）时装贸易有限公司 本次主体信用等级本次主体信用等级 AA 评级展望评级展望 稳定稳定 上次主体信用等级上次主体信用等级 AA 评级展望评级展望 稳定稳定 存续期内短期融资券列表 存续期内短期融资券列表 债券简称债券简称 发行额发行额 (亿元亿元) 期限期限 本次债项本次债项 信用等级
2、信用等级 上次债项上次债项 信用等级信用等级 14 衣念衣念 CP001 5 365 天天 A-1 A-1 概况数据概况数据 衣念时装衣念时装(合并口径合并口径) 20112012 20132014.9 总资产（亿元） 37.06 49.98 54.05 59.17 所有者权 益(含少 数股 东权益)（ 亿元） 19.79 26.08 29.91 30.98 总负债（亿元） 17.27 23.89 24.14 28.19 总债务（亿元） 6.47 13.02 10.72 19.33 营业总收入（亿元） 45.01 54.40 59.73 43.71 EBIT（亿元） 11.98 13.48 1
3、1.15 - EBITDA（亿元） 13.64 15.92 13.45 - 经营活动净现金流（亿元） 4.46 8.29 8.49 7.83 营业毛利率(%) 70.69 69.31 67.57 65.40 EBITDA/营业总收入(%) 30.31 29.26 22.52 - 总资产收益率(%) 40.05 30.98 21.43 - 资产负债率(%) 46.60 47.81 44.67 47.64 总资本化比率(%) 24.64 33.30 26.38 38.42 总债务/EBITDA(X) 0.47 0.82 0.80 - EBITDA 利息倍数(X) 95.23 30.04 19.31
4、 - 注：公司财务报表均依据新会计准则编制，2014 年三季报财务报表未经审计； 2013 年年报和 2014 年三季报中公司将“短期融资券”计入“其他流动负债” ， 中诚信国际将其调整为“交易性金融负债” 。 分析师分析师 项目负责人：潘永曜项目负责人：潘永曜 项目组成员：杨婉莹项目组成员：杨婉莹 电话：(010)66428877 传真：(010)66426100 2015 年年 1 月月 16 日日 基本观点基本观点 中诚信国际维持衣念（上海）时装贸易有限公司（以下 简称“衣念时装”或“公司”）主体信用等级为 AA，评级展望为 稳定；维持“14 衣念 CP001”的债项信用等级为 A-
5、1。 中诚信国际肯定了不断优化的销售网络、持续增长的营 业收入和良好的盈利能力、较强的偿债能力和较好的现金流 水平等对公司信用实力的支持；同时，中诚信国际也关注到 渠道建设和品牌引进的压力、分红政策的不确定性等因素对 公司未来整体信用状况的影响。 优 势 优 势 ? 销售网络不断优化。销售网络不断优化。公司主要采取直营模式，并且建立 了全国化的销售网络，截至 2014 年 9 月末，卖场数量 达到 3,504 个（包括代理商店 97 个和网店等其他商店 16 个） ，大多位于一线、二线城市知名百货公司、购物 中心，具备较强的集聚效应。 ? 持续增长的营业收入和良好的盈利能力。持续增长的营业收入
6、和良好的盈利能力。 随着中国女装 市场的快速扩容，公司营业总收入持续增长，2011 年 2013 年复合增长率超过 15%， 2014 年前三季度实现营 业总收入 43.71 亿元。同时，公司产品定价较高且实行 生产外包，盈利能力良好， 2013 年和 2014 年前三季度， 营业毛利率分别为 67.57%和 65.40%。 ? 债务负担总体较轻，偿债能力很强。债务负担总体较轻，偿债能力很强。2011 年2013 年， 公司货币资金能完全覆盖短期债务，EBITDA 和经营活 动净现金流对利息支出的覆盖能力较好，总体偿债能力 很强。受公司短期融资券成功发行的影响，2014 年 9 月末总债务上升
7、至 19.33 亿元，但总体债务负担较轻。 ? 经营活动净现金流水平较好。经营活动净现金流水平较好。近年来公司经营活动净现 金流始终维持在较好水平，2013 年和 2014 年前三季度 分别为 8.49 亿元和 7.83 亿元，保持了良好的获现能力。 关 注 关 注 ? 渠道建设和品牌引进的压力。渠道建设和品牌引进的压力。女装市场竞争激烈，公司 需要不断地引进品牌、拓展渠道，顺应时尚潮流变化、 抢占市场份额，2015 年2017 年资金需求约为 52.85 亿 元，给公司带来一定的经营和资金压力。 ? 分红政策具有不确定性。分红政策具有不确定性。根据公司资金平衡方案，资本 金主要来自自身留存利
8、润， 如果利润分配政策发生变化， 可能给公司造成流动性压力。2014 年前三季度，公司现 金分红 3.10 亿元。 衣念（上海）时装贸易有限公司 2015 年度跟踪评级报告 3 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 声明 一、本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托 关系外，中诚信国际与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联 关系；本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本 次评级行为独立、客观、公正的关联关系。 二、本次评级依据评级对象提供或已经正式对外
9、公布的信息，相关信息的合法性、真实 性、完整性、准确性由评级对象负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评 级信息进行审慎分析，但对于评级对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任 何保证。 三、本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按 照中诚信国际的评级流程及评级标准，充分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本 次评级遵循了真实、客观、公正的原则。 四、评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法，遵循内部 评级程序做出的独立判断，未受评级对象和其他第三方组织或个人的干预和影响。 五、本信用评级报告对评级对象信用状况的任
10、何表述和判断仅作为相关决策参考之用， 并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能 作为使用人购买、出售或持有相关金融产品的依据。 六、本次评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚 信国际将按照跟踪评级安排 ，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况 决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并及时对外公布。 衣念（上海）时装贸易有限公司 2015 年度跟踪评级报告 4 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 跟踪评级原因跟踪评级原因 根据国际惯例和主管部门的要求，中诚信
11、国际 将在债券的存续期内每年进行定期跟踪评级或不 定期跟踪评级。本次评级为定期跟踪评级。 近期关注近期关注 快时尚迅速兴起，相关品牌成为市场上的重要力量 快时尚迅速兴起，相关品牌成为市场上的重要力量 时尚界以“快、狠、准”为主要特征的快时尚 迅速兴起，带动全球的时尚潮流。所谓“快时尚” ， 主要包含三方面的含义，即上新品速度快、平价和 紧跟时尚潮流。 快时尚品牌的目标消费群具备对时尚的高度 敏感，口味变化非常快，虽对时尚有渴求，但不具 备经常消费高档奢侈品牌的能力，频繁更新的时尚 低价产品正好可以满足这类人群的需求。成功的时 尚品牌主要是借奢侈品的设计力量混搭风尚，预知 近段时间潮流趋势，在流
12、行趋势刚刚出现的时候， 准确识别并迅速推出相应的服装款式，把最好的创 意最快的收为己用，在短时间内设计出各式新潮服 装，并通过减少单款的陈列人为制造稀缺，带动购 买欲。 快时尚品牌通过建立底端是顾客需求量最大 的产品、中端代表着当季正在流行的产品、位于顶 端的是反应最新时尚趋势的产品或者拥有顶级设 计的产品的“时尚三角” ，迎合了中国消费者心理， 迅速占领了市场。中国新兴的以优衣库、ZARA、 H&M 为代表的快时尚品牌成长迅速，市场影响力 迅速提升。Euromonitor 数据显示，我国快时尚品 牌在 20102012 年呈现年均近 40%的复合成长，而 定价在 2,0004,000 元左右
13、的微奢品牌平均成长 35%。 衣念时装也于 2013 年引入了在日韩大受欢迎 的快时尚品牌 SPAO。 公司品牌定位清晰、移植能力强，经过长期的市场 培育，已具备良好的品牌认知度和市场影响力且市 场地位稳固 公司品牌定位清晰、移植能力强，经过长期的市场 培育，已具备良好的品牌认知度和市场影响力且市 场地位稳固 公司主要定位于中高档时装市场，品牌组合以 中国日益壮大的中产阶层女性群体为主要目标客 户，通过提供风格各异的产品满足不同年龄女性的 消费需求，包括休闲、时尚的年轻女性时装以及正 式、优雅的成熟女性时装；随着品牌影响力不断扩 张，公司品牌组合也日趋多元化，目标客户群体不 断增加。 截至 2
14、014 年 9 月末，公司经营女性时装品牌 14 个，包括 E-land、Teenie Weenie、Roem、Prich、 Scofield、Scat、EnC、Gerolamo、Belfe、MIXXO 等。其中，E-land、Teenie Weenie 针对年轻女性的 休闲时装市场，Prich、Scofield 则迎合了白领女性 的职业时装需求。上述品牌在中国市场获得了广泛 的品牌认同，拥有了大量的忠实客户。相较于 E-land、Teenie Weenie、Prich、Scofield 简洁、经典 的产品设计，Roem 顺应潮流、引领时尚，得到更 多时尚女性的青睐。 随着中国女装市场消费升级
15、的持续推进，高档 时 装 市 场 具 备 巨 大 的 增 长 潜 力 ， 公 司 引 进 Gerolamo、 Belfe 等高档时装品牌， 以满足品味奢华 的高端女性需求。公司还引进 96NY、Deco 等日本 风格的品牌，以顺应时尚潮流的变化。2012 年 10 月起，公司又面向中国白领消费者和年轻消费群体 推出了微奢箱包品牌 Mandarina Duck、Coccinelle， 以及高端定制皮鞋品牌 Sutor Mantallassi。2013 年 公司引入在韩国和日本市场大受好评的 MIXXO 和 SPAO 系列品牌，进一步丰富了旗下产品类型；同 期，取得了美国著名微奢品牌 Guess
16、旗下子品牌 Guess Jeans 在中国部分区域的代理权。 通过品牌组合策略，公司捕获了广泛的目标客 户群体，在中国女装市场占据领先地位。另外，目 前国内的服装市场，尤其是女装市场的时尚潮流时 常变化，如果改变品牌内涵迎合市场需求，努力建 立的品牌形象将不复存在，因此公司实行多品牌的 管理，既维护了既有品牌的形象，又顺应了时尚潮 流的变化。经过长期的市场培育，公司旗下目前拥 有多个优势品牌，提升了整体对于百货公司的议价 能力。此外，最终控制人韩国衣念集团拥有 100 多 个服装品牌，其中不少品牌在韩国市场运作成熟， 使得公司能够迅速地针对中国市场的变化作出反 应。 衣念（上海）时装贸易有限公司 2015 年度跟踪评级报告 5 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 总体来看，公司经过长期的市场
