安徽神剑新材料股份有限公司主体信用评级报告

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1、 报告表述了中诚信国际对公司和本期票据的信用评级观点，并非建议投资者买卖或持有本票据。 报告中引用的资料主要由企业提供，中诚信国际不保证引用信息的准确性及完整性。 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 2012 年安徽神剑新材料股份有限公司信用评级报告年安徽神剑新材料股份有限公司信用评级报告 发行主体 安徽神剑新材料股份有限公司 主体信用等级 发行主体 安徽神剑新材料股份有限公司 主体信用等级 A- 评级展望 稳定评级展望 稳定 概况数据 概况数据 神剑股份神剑股份 2009 2010 2011 2012.3 总资产（亿元） 2.96 6.

2、92 7.54 7.77 所有者权益(含少数股东权 益)（亿元） 1.53 4.94 5.30 5.42 总负债（亿元） 1.43 1.99 2.24 2.35 总债务（亿元） 0.93 1.04 1.10 1.11 营业总收入(亿元) 4.07 5.41 6.95 1.73 EBIT(亿元) 0.50 0.41 0.63 0.16 EBITDA（亿元） 0.55 0.46 0.68 0.17 经营活动净现金流（亿元） 0.43 -0.16 -0.20 0.03 营业毛利率(%) 16.97 12.42 11.52 14.57 EBITDA/营业总收入(%) 13.42 8.52 9.84 9

3、.94 总资产收益率(%) 18.65 8.29 8.72 8.28* 资产负债率(%) 48.29 28.68 29.76 30.24 总资本化比率(%) 37.91 17.45 17.26 17.03 总债务/EBITDA(X) 1.71 2.27 1.62 1.62* EBITDA 利息倍数(X) 11.36 18.05 9.89 16.67 注：1、公司 2009 年2012 年一季度财务报表均根据新会计准则编制； 2、公司 2012 年一季度财务报表未经审计； 3、带*指标经年化处理。 分析师分析师 王王 娟娟 电话：(010)66428877 传真：(010)66426100 2

4、012 年年 5 月月 18 日日 基本观点基本观点 中诚信国际评定安徽神剑新材料股份有限公司（以下简 称“神剑股份”或“公司” ）主体信用等级为 A-，评级展望为 稳定。 中诚信国际肯定了公司作为粉末涂料专用聚酯树脂行业 龙头地位，未来产能扩张和产业链延伸有望增大公司业务规 模和经营业绩，多元化的融资渠道及较好的财务弹性也为公 司发展提供了较大的支持。同时，中诚信国际也关注到公司 产品较为单一，对粉末涂料市场依赖性较大，原料价格波动 对公司盈利能力影响很大，随着经营规模的扩大公司资产流 动性受到影响，同时对市场开拓和人才引进提出了挑战，这 些因素可能对公司信用状况带来负面影响。 优优 势势

5、? 粉末涂料专用聚酯树脂行业龙头。粉末涂料专用聚酯树脂行业龙头。 截至 2011 年末公司拥 有聚酯树脂产能 4.8 万吨， 2011 年产销量 4.6 万吨， 市场 占有率达 12%，位列行业第一，与竞争对手相比公司产 品稳定性好、性价比高，行业龙头地位较为稳固。 ? 产能扩张和向上游产业链的延伸将提升公司业绩。产能扩张和向上游产业链的延伸将提升公司业绩。公司 新增 5 万吨/吨聚酯树脂产能已于 2012 年 4 月投产， 同时 上游 NPG 一期项目将于 2012 年 10 月投产， 受此推动公 司未来盈利将增长。 ? 财务弹性较好。财务弹性较好。2010 年公司 IPO 后，资本结构改善

6、，债 务压力降低， 截至 2012 年 3 月末公司资产负债率和总资 本化比率分别 30.24%和 17.03%， 公司拥有较好的财务弹 性。 关关 注注 ? 公司产品结构单一，对粉末涂料市场依赖性大。公司产品结构单一，对粉末涂料市场依赖性大。公司主 要生产粉末涂料专用聚酯树脂，粉末涂料行业的波动将 在很大程度上影响公司的经营业绩。 ? 公司盈利能力受制于上游原料价格变动。公司盈利能力受制于上游原料价格变动。公司主要原料 PTA 和 NPG 均为石化行业大宗原料，其周期波动对公 司盈利能力及稳定性影响很大。 ? 随着经营规模的扩大，公司面临市场开拓、人才引进等 方面的压力。 随着经营规模的扩大

7、，公司面临市场开拓、人才引进等 方面的压力。 ? 客户支付货款更多的采用银行承兑汇票方式影响了公司 资产流动性。 客户支付货款更多的采用银行承兑汇票方式影响了公司 资产流动性。 2010 年和 2011 年公司经营活动现金流分别 为净流出 0.16 亿元和 0.20 亿元， 2010 年末和 2011 年末， 公司应收票据分别增至 1.10 亿元和 1.35 亿元。 2012 年安徽神剑新材料股份有限公司信用评级报告 2 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 发行主体概况发行主体概况 神剑股份起源于 1988 年成立的中国人民解放 军神剑化

8、工厂（以下简称“神剑化工厂” ） ，系中国 人民解放军二炮某部下属的三产公司，位于芜湖市 繁昌县。2002 年由神剑化工厂管理团队刘志坚等 21 名自然人现金出资设立安徽神剑新材料有限公 司（以下简称“神剑新材” ） ，刘志坚持有 47%的股 份，其余自然人合计持有 53%的股份。2007 年 12 月，神剑新材改制为神剑股份，2010 年 3 月神剑股 份在深圳证券交易所正式挂牌交易（股票代码： 002361） 。截至 2012 年 3 月末，公司总股本为 160,000,000 股，公司控股股东、实际控制人为自 然人刘志坚，其持有公司 35.25%的股份， 刘志坚现 任公司董事长、总经理。

9、目前公司拥有全资子公司 1 家、参股子公司 1 家，均为 2011 年上半年新设。 公司在化工新材料领域专业从事粉末涂料专 用聚酯树脂系列产品的生产销售，现有各类聚酯树 脂 9.8 万吨/年的生产能力。根据中国化工学会涂料 涂装专业委员会的统计， 2008 年公司的粉末涂料专 用聚酯树脂销售量居国内同行业第一名。公司长期 为全球前两大粉末涂料供应商阿克苏诺贝尔、杜 邦，以及海尔、格力、三星、LG 等高端客户提供 配套服务，是国内领先的粉末涂料原材料专业供应 商。 截至 2011 年 12 月 31 日，神剑股份的资产总 额 7.54 亿元，负债总额 2.24 亿元，所有者权益（含 少数股东权益

10、）总额 5.30 亿元；2011 年，公司实 现营业总收入 6.95 亿元，利润总额 0.56 亿元，经 营活动净现金流-0.20 亿元。 截至 2012 年 3 月 31 日，神剑股份的资产总额 7.77 亿元，负债总额 2.35 亿元，所有者权益（含少 数股东权益）总额 5.42 亿元；2012 年一季度，公 司实现营业总收入 1.73 亿元，利润总额 0.15 亿元， 经营活动净现金流 0.03 亿元。 行业分析 行业分析 粉末涂料目前主要应用于家电行业，未来在 普通金属涂装、汽车等领域拥有广阔的发展 空间 涂料根据形态可分为水性涂料、溶剂性涂料、 粉末涂料、高固体分涂料等。粉末涂料是一

11、种以树 脂为基料，配以固化剂、颜料、填料，经预混合、 熔融挤出、粉碎、分级过筛而得到的高分子材料， 通过静电喷涂等方式涂覆于底材表面。 粉末涂料以粉末形态进行涂装并形成涂层，固 体分可达 100%，由于不使用溶剂，因此可以减少 环境污染，节省资源，并具有可回收等特点。在涂 料行业中粉末涂料是起步较晚的新兴技术领域，由 于具有安全、环保、节能等方面的优势，粉末涂料 不断挤占溶剂性涂料市场，逐步成为涂料行业的发 展方向之一，目前全球粉末涂料的年增长速度已超 过涂料行业的平均水平，是水性工业涂料、UV 固 化涂料、高固体分涂料等环保型涂料品种中发展最 快、技术最成熟的品种。2005 年，欧盟国家粉末

12、涂 料占涂料的比例已达 23%，北美市场的这一比例约 为 28%； 而在中国涂料市场上， 2006 年粉末涂料的 市场份额达到 12%，与欧盟、北美的市场应用水平 相比，国内粉末涂料还有很大发展空间。 在应用领域上，美国粉末涂料在普通金属涂装 和汽车领域的应用已分别占到 68%和 13%。 而中国 的粉末涂料行业最先在家电行业应用，之后随着中 国房地产、公路、铁路的发展和西气东输、奥运、 世博等重大工程的建设，粉末涂料的应用逐渐铺 开，但在普通金属涂装和汽车领域的应用仍有很大 的开发空间。 图图 1：中国粉末涂料应用领域分布：中国粉末涂料应用领域分布 资料来源：中诚信国际整理 总体看，中国的粉

13、末涂料市场发展势头良好， 中国经济持续发展和人民生活水平的逐步提升，支 撑家电、建筑、金属涂装领域的粉末涂料需求未来 保持稳步增长的态势。同时，未来粉末涂料的应用 领域将不断拓展，随着适用于家具、汽车领域的创 2012 年安徽神剑新材料股份有限公司信用评级报告 3 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 新产品的研发推广，粉末涂料对其他专业涂料的替 代成为可能，需求量将大幅提升，拥有广阔的市场 空间。 另外，中诚信国际注意到，粉末涂料下游 行业易受宏观经济变化影响，使得粉末涂料行业也 具有一定周期波动性。 聚酯树脂凭借其节能、环保、经济、高效

14、的 特点成为粉末涂料的主流原料 根据合成树脂的不同，粉末涂料一般分为纯环 氧型、 聚酯/环氧型纯聚酯型聚氨酯型丙烯酸 型等。聚酯树脂具有节能、环保、经济、高效的特 点，在几种原料中具有明显优势，因此目前聚酯/ 环氧型和纯聚酯型是粉末涂料的主要品种，约占粉 末涂料的 80%左右，粉末涂料行业的发展将促进上 游原料聚酯树脂产品需求量的增长。 聚酯/环氧型粉 末涂料中聚酯树脂的占比主要包括 50%、60%、 70%、80%几种，纯聚酯型粉末涂料中聚酯树脂占 比包括 93%、95%两种，总体上，聚酯树脂销量占 粉末涂料销量的约 40%。聚酯树脂在随着粉末涂料 增长自然增长的同时，越来越多地取代了环氧树

15、 脂，从而提高聚酯树脂在粉末涂料中的用料比例， 这与粉末涂料的功能需求变化、聚酯树脂的成本及 性能等因素密切相关。预计未来五年内聚酯树脂的 年需求量将超过 65 万吨，较目前增长约 85%。 聚酯树脂拥有更低的配方成本并且稳定性好， 是粉末涂料中应用量最大、最适宜的原材料，虽然 在某些特殊领域存在聚氨酯、丙烯酸等替代聚酯树 脂使用的情况，但其目前应用空间较小，同时由于 其价格、环保问题等因素在未来可预期的时间内， 聚氨酯丙烯酸等均不可能完全替代聚酯树脂在 粉末涂料中的运用。聚酯树脂作为粉末涂料的主流 原料的地位将长期保持。 聚酯树脂属于细分的化工子行业， 规模有限， 但竞争格局稳定， 集中度较

16、高并呈上升趋势， 有利于行业龙头企业地位的稳固 竞争格局方面，目前中国国内聚酯树脂生产厂 家约 200 家，但近年竞争格局较为稳定，产能主要 集中于神剑股份、杭州中法化学有限公司（以下简 称“杭州中法” ） 、帝斯曼（中国）有限公司（以下 简称“帝斯曼” ） 、广州产协高分子有限公司、氰特 化工（上海）有限公司（以下简称“氰特化工” ）5 家企业。2010 年聚酯树脂行业消费需求约为 35 万 吨，而上述 5 家公司产能约占需求量的近 50%，行 业集中度较高。 表表 1：截至：截至 2011 年末聚酯树脂排名前列企业产能情况年末聚酯树脂排名前列企业产能情况 公司名称公司名称 产能（万吨产能（万吨/年）年） 神剑股份 4.8 帝斯曼（中国）有限公司 2.8 杭州中法化学有限公司 5.0 广州产协高分子有限公司 2.2 氰特化工（上海）有限公司 2.0 合合 计计 16.8 资料来源：公司提供，中诚信国际整理 同时，随着世界著名聚酯树脂生产