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1、2019年美国证券法有关并购谈判的披露要求:Basic案及其它 当一家公众公司与其它公司进行有关合并或收购的前期谈判时，它是否有义务对此进行披露？如果有，以谈判进行到什么程度为标准？如果它出于商业考虑而否认谈判的进行，1它又是否会被认定为对重大事实进行了虚假或误导性陈述，从而构成对证券交易法第10节b款及SEC第10b-5号规则的违反？这三个相互联系的问题构成本文对美国证券法上有关并购谈判的披露要求进行分析的基本思路。循此思路，本文将围绕联邦最高法院于1988年判决的Basic，Inc.v.Levinson2（以下简称Basic）这一经典案例展开，分析最高法院通过此案确立的基本原则，并就该案所
2、未能完全解决的问题，结合SEC的有关规定加以讨论。一、Basic案的基本事实和审理经过申诉人（初审被告）Basic公司是一家主要为钢铁业制造耐火化学材料的公众公司，Combustion公司则是一家主要生产铝制耐火材料的公司。早在60年代中期，Combustion公司就有意收购Basic公司，但因反垄断法方面的顾虑而未付诸实施。1976年，美国的反垄断规制有所放松，促使Combustion公司将此事重新提上日程。1976年9月，Combustion公司的代表与Basic公司的董事和官员开始就合并的可能性举行会谈。针对其间异常活跃的股票交易，Basic公司在1977和1978年间先后发布了三份公开
3、声明，否认其正在进行合并谈判。1978年12月18日，Basic公司请求纽约证券交易所暂停其股票交易，并发布通告称，有公司就合并事宜与其进行接触。12月19日，Basic公司董事会批准Combustion公司以46美元/股的价格收购Basic公司全部股份，并于次日进行了公布。被申诉人（初审原告）Levinson等人系Basic公司原股东，在Basic公司发布第一份公开声明（1977年10月21日）至其股票暂停上市交易期间卖出了该公司股票。被申诉人对Basic公司及其董事提起集团诉讼，指控其违反第10节b款和第10b-5号规则，在公开声明中进行了虚假或误导性陈述；被申诉人基于对上述声明的信赖而低
4、价卖出了股票，因此遭受到损失。联邦俄亥俄北区地区法院受理了该集团诉讼，但认为申诉人的虚假陈述在法律上不具有重大性（immaterialasamatteroflaw），3因为在申诉人发布声明时谈判虽已进行，但后果并不确定，尚未形成原则性协议（agreementinprinciple）。因此，地区法院对被申诉人的诉讼请求不予支持，作出了有利于申诉人的即决判决（summaryjudgment）。联邦第六巡回上诉法院推翻了地区法院的即决判决。法院认为，尽管申诉人对其与Combustion公司进行的合并谈判并不笼统的负有披露义务，但当它发布相关声明时，必须确保其不至于误导投资者，而申诉人的否认声明恰恰是
5、误导性的。法院进而反驳了并购前期谈判在法律上不具有重大性这一观点，认为公司一旦作出任何声明，否认实际存在的谈判，那么即使是那些本身未必具有重大性的谈判也因此变得重大，因为它们的存在使得该项声明成为虚假陈述。鉴于联邦上诉法院之间在并购谈判的披露问题上久已存在分歧，联邦最高法院选择本案发出了调审令（certiorari），旨在借此机会确立适用于并购谈判的重大性判定标准，消除下级法院间的分歧。4二、并购谈判语境中的“重大性”判定标准最高法院曾在1976年的TSCIndus.，v.Northway，Inc.5一案中总结了一般情况下信息披露的重大性判定标准：如果存在“这样一种实质可能性，即一个理性的投资
6、者会认为被遗漏信息的披露将显著改变现有信息的全局”，6那么该信息就具有重大性。这不是一个黑白分明的检验标准（bright-linetest），而毋宁说是一个程度问题，取决于对个案具体事实的调查和分析。然而，TSC标准在并购谈判语境中的适用并非不言自明：如果某一事件对公司的影响是清楚和确定的，TSC标准可以径直适用；但若该事件在本质上是或然或猜测性的（contingentorspeculative），那么就很难判断“理性的投资者”在当时是否会认为被遗漏的信息具有重要性。就并购谈判而言，由于始终存在交易不能做成的可能性，因此属于后一种情况。7TSC标准是否及如何适用于并购谈判，没有现成的答案。 当
7、一家公众公司与其它公司进行有关合并或收购的前期谈判时，它是否有义务对此进行披露？如果有，以谈判进行到什么程度为标准？如果它出于商业考虑而否认谈判的进行，1它又是否会被认定为对重大事实进行了虚假或误导性陈述，从而构成对证券交易法第10节b款及SEC第10b-5号规则的违反？这三个相互联系的问题构成本文对美国证券法上有关并购谈判的披露要求进行分析的基本思路。循此思路，本文将围绕联邦最高法院于1988年判决的Basic，Inc.v.Levinson2（以下简称Basic）这一经典案例展开，分析最高法院通过此案确立的基本原则，并就该案所未能完全解决的问题，结合SEC的有关规定加以讨论。一、Basic案
8、的基本事实和审理经过申诉人（初审被告）Basic公司是一家主要为钢铁业制造耐火化学材料的公众公司，Combustion公司则是一家主要生产铝制耐火材料的公司。早在60年代中期，Combustion公司就有意收购Basic公司，但因反垄断法方面的顾虑而未付诸实施。1976年，美国的反垄断规制有所放松，促使Combustion公司将此事重新提上日程。1976年9月，Combustion公司的代表与Basic公司的董事和官员开始就合并的可能性举行会谈。针对其间异常活跃的股票交易，Basic公司在1977和1978年间先后发布了三份公开声明，否认其正在进行合并谈判。1978年12月18日，Basic公
9、司请求纽约证券交易所暂停其股票交易，并发布通告称，有公司就合并事宜与其进行接触。12月19日，Basic公司董事会批准Combustion公司以46美元/股的价格收购Basic公司全部股份，并于次日进行了公布。被申诉人（初审原告）Levinson等人系Basic公司原股东，在Basic公司发布第一份公开声明（1977年10月21日）至其股票暂停上市交易期间卖出了该公司股票。被申诉人对Basic公司及其董事提起集团诉讼，指控其违反第10节b款和第10b-5号规则，在公开声明中进行了虚假或误导性陈述；被申诉人基于对上述声明的信赖而低价卖出了股票，因此遭受到损失。联邦俄亥俄北区地区法院受理了该集团诉
10、讼，但认为申诉人的虚假陈述在法律上不具有重大性（immaterialasamatteroflaw），3因为在申诉人发布声明时谈判虽已进行，但后果并不确定，尚未形成原则性协议（agreementinprinciple）。因此，地区法院对被申诉人的诉讼请求不予支持，作出了有利于申诉人的即决判决（summaryjudgment）。联邦第六巡回上诉法院推翻了地区法院的即决判决。法院认为，尽管申诉人对其与Combustion公司进行的合并谈判并不笼统的负有披露义务，但当它发布相关声明时，必须确保其不至于误导投资者，而申诉人的否认声明恰恰是误导性的。法院进而反驳了并购前期谈判在法律上不具有重大性这一观点，
11、认为公司一旦作出任何声明，否认实际存在的谈判，那么即使是那些本身未必具有重大性的谈判也因此变得重大，因为它们的存在使得该项声明成为虚假陈述。鉴于联邦上诉法院之间在并购谈判的披露问题上久已存在分歧，联邦最高法院选择本案发出了调审令（certiorari），旨在借此机会确立适用于并购谈判的重大性判定标准，消除下级法院间的分歧。4二、并购谈判语境中的“重大性”判定标准最高法院曾在1976年的TSCIndus.，v.Northway，Inc.5一案中总结了一般情况下信息披露的重大性判定标准：如果存在“这样一种实质可能性，即一个理性的投资者会认为被遗漏信息的披露将显著改变现有信息的全局”，6那么该信息就具有重大性。这不是一个黑白分明的检验标准（bright-linetest），而毋宁说是一个程度问题，取决于对个案具体事实的调查和分析。然而，TSC标准在并购谈判语境中的适用并非不言自明：如果某一事件对公司的影响是清楚和确定的，TSC标准可以径直适用；但若该事件在本质上是或然或猜测性的（contingentorspeculative），那么就很难判断“理性的投资者”在当时是否会认为被遗漏的信息具有重要性。就并购谈判而言，由于始终存在交易不能做成的可能性，因此属于后一种情况。7TSC标准是否及如何适用于并购谈判，没有现成的答案。
