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1、第九章 资本预算决策方法,资本预算是企业财务管理的重要组成部分，资本预算过程是规划、评价和选择项目的过程。资本预算所涉及的投资项目不仅要求较大的初始投资，而且往往持续相当长的时期，对企业的长远发展有着深远的影响。,资本预算包含以下几个基本步骤： （1）提出投资方案。许多方案通常来自于营销部门对市场信息的反馈； （2）估算方案每年的现金流量。资本预算结论的可靠和正确取决于数据测算等前期准备工作。这些数据主要涉及市场需求预测、成本预测、项目技术和财务等方面的内容；,（3）项目的评估和决策。投资项目的评估主要侧重于两个方面：第一，评估投资项目是否符合企业的总体战略目标和规划；第二，评估未来的效益和成
2、本，并将其转化为适合于各种决策方法的相关现金流量，运用决策方法评估项目的经济可行性； （4）项目的实施。如果项目经过各种方法被评估为有价值的话，项目就进入了实施阶段； （5）项目的后评估。后评估主要是包括项目的控制、绩效评估、检讨与回馈等内容。,第一节 资本预算的基本方法 一、回收期法 （一）普通回收期法 回收期（payback period）是指投资项目的现金流入累计到与投资额（现金流出）相等所需要的时间，即收回投资成本所需要的期望时间，用PB表示。 计算公式为：,用回收期法评估投资项目时，公司必须先确定一个标准年限或最高年限，然后将项目的回收期与标准年限进行对比。如果回收期少于标准年限，则
3、该投资项目可行；否则该项目不可行。,式中， 第t年的现金流量； 期初投资额； PB项目投资回收期。,例9.1：某公司拟投资一项目，该项目计划投资成本20000元，期限为三年，推算第一年发生现金流入11800元，第二年现金流入13240元，第三年现金流入为10000元,计算回收期?,回收期= 1+(20000-11800)/13240=1.62(年),回收期法的优点在于计算简便，可以初步衡量项目风险和变现能力。长期以来为许多公司财务管理人员所偏爱.,其缺点在于： （1）回收期法完全忽视了回收期以后的现金流量，那些在回收期后仍有大量现金流量的项目可能被否决，而现金流量集中在前几年并达到标准年限的方
4、案可能被采纳。这可能导致错误的投资决策 .,（2）它没有考虑现金流量的时间价值，而只是将期内现金流量的简单相加. （3）选择回收期标准很大程度上取决于决策者主观因素，无法对项目进行客观地评价。 尽管回收期法存在着缺陷，但它仍可适当地适用于以下几种场合：,（1）在评估投资环境不稳定、风险较大的投资项目时可使用回收期法，此时早日回收投资，可避免政治、经济等不利因素的影响； （2）流动资金短缺，而又无法筹集外部资金的企业，可选择回收期短的投资项目，快速回收投资成本，以缓解流动性危机。,（二）折现回收期法 折现回收期是为了克服普通回收期没有考虑货币时间价值的缺点而产生的，即先对现金流量进行折现，然后求
5、出达到投资成本所需要的时间。 假设贴现率为10%，考察上例，经折现后，各年现金流量分别为：,年 1 2 3 现金流量 10727.27 10942.15 7513.15 折现回收期: 1+(20000-10727.27)/10942.15 =1.847(年) 尽管折现回收期考虑了货币时间价值因素，但是和回收期一样，折现回收期也忽视了回收期之后的现金流，而且选择的回收期标准带有很大的主观性。,二、净现值法 净现值（net present value,NPV）是指按投资者所要求的收益率，把项目各年的净现金流量折现到期初的现值之和，用NPV表示。其表达式为： 式中，n投资涉及的年限； i预定的贴现率
6、； 第t年的现金流量。,用净现值法来评估投资项目是否可取，须遵循的决策规则是：当净现值为正时，则说明投资项目可行；否则，投资项目不可行。正的净现值反映了投资项目对企业价值的贡献，投资项目为企业创造了超额现金流入，提高了股东的财富。净现值等于0意味着项目所产生的现金流量刚好补偿了初始投资。负的净现值反映了投资项目会减少企业的价值。以此判断，上述两个方案皆可行。,例9.2：A项目每年现金流量如下表所示：,资本成本为10%，判断该项目是否可行。,NPV =-20000+118000.9091 +132400.8264 =21669-20000 =1669（元） 因为A项目的NPV值大于零，所以该项目
7、可行。 净现值法有以下几个优点： （1）充分考虑了货币的时间价值，不仅估算现金流量的数额，而且还考虑现金流量的时间；,（2）它能反映投资项目在其整个寿命期内的现金流量； （3）使用净现值法，可以根据需要来改变贴现率(资本成本)，如风险增加时可适当提高贴现率，在计算净现值时，只需改变公式中的分母就行了。,三、内含报酬率法 内含报酬率（internal rate of return,IRR）是指 为使项目现金流入的现值等于现金流出的现值的折现率。也就是指项目净现值等于0时的折现率，反映了项目在盈亏平衡时占用资金的获利能力，用IRR表示。其表达式为：,式中, 第t年的现金流量； 期初投资额； 内含报
8、酬率； n项目的经济年限。,内含收益率计算比较复杂，可以用“试算法”并结合内插公式求解。插值公式为：,例9.3：下表所示的是两个不同贴现率时的净 现值，括号中的数表示现金流出：,表9.2 不同贴现率时的净现值,用内插法计算内含收益率为:,IRR=18%+（16%-18%） =17.88%,内含收益率法在本质上是由净现值法发展而来的，因此它也将货币的时间价值考虑进来了，这种方法的判别标准是如果内含收益率IRR大于资本成本，项目可行；否则不可行。,例9.4：某一项目的现金流量如下图表示： 年 0 1 2 -100万 230万 -132万 这种项目的现金流量改号两次，我们称之为“非常规现金流量”，根
9、据前面的公式可以写出： 解得IRR=10%或者20% 也就是产生了两个内含收益率，如果存在一个项目变号多次，就会有多个内含收益率值，这样具体选择哪一个就难以判断了在这种情况下，内含收益率法失效。,四、盈利能力指数法,盈利能力指数法是将投资项目在未来所产生 的现金流量贴现总值，除以投入成本所获得 的比率，主要衡量每单位投资所产生现金流 入量的现值，用PI表示 .,式中， 项目初始投资； 第t年的现金流量； i 预期贴现率； n 项目的经济年限。,PI的意义与NPV相似，若现金流量贴现总值大于期初投入成本，则会得到正的NPV，同时PI的值也会大于1；反之，当现金流量贴现总值小于期初投入成本，NPV
10、会小于0，而PI将小于1。换言之，PI的决策法则是：当投资计划PI1时，接受此计划；否则拒绝。 以前面例中A方案为例，其盈利能力指数为： PI= =1.081，表明此方案可行。 与净现值相比，盈利能力指数是一个相对数指标，反映的是投资的效率；而净现值是绝对数指标，反映的是投资的收益。,第二节 互斥项目的选择,现实决策中，经常会出现两个项目不相容的情况，比如，项目A是在某一地皮上建一幢公寓楼，而项目B是在同一块地皮上建一座电影院，显然二者只能择其一，这两个项目就互为互斥项目。 下面将分析净现值法（NPV）与内含报酬率法（IRR）、净现值法（NPV）与盈利能力指数法（PI）在互斥项目选择中的差异。
11、,例9.5：中华公司现有两个新产品设计 方案A和B，但鉴于公司目前人力短缺的缘故,两个方案只能择其一,即两个方案是互斥的。两个方案估计的各期现金流如下表：,在资本成本为12.25%时，计算结果如下表：,表9.4 方案A、B的NPV、PI、IRR计算示例,表9.4 方案A、B的NPV、PI、IRR计算示例,原则上，若个别来看，两方案都可行，因为二者均满足NPV0、PI1及IRR大于资金成本。但是，如果二者选一个的话，就会出现矛盾，因为，B方案的NPV大于A，B方案的PI及IRR值却小于A。 1净现值法与盈利能力指数的矛盾. 2净现值法与内含报酬率法的矛盾. 在无其他备选方案存在前提下，对互斥项目
12、进行评估时，应采用净现值法 .,第三节 寿命期不等的互斥项目的选择,一、连续重置法 连续重置法是假设互斥方案可以连续 不断的重复进行，设法使两个方案投资年限相同之后，再比较其总净现值的大小，取其最大者。,例9.6：A公司拟投资一新产品项目，有两种设备A与B可供选择，两种设备寿命分别为4年、6年，分别产生的净现值为300万、400万，资金成本均为10%。,A、B两个方案分别重置三次和两次就可 使投资期限相同，则：,(万元),(万元),所以应选A项目。,二、约当年金法,与连续重置法不同，约当年金法在做法上是将各年限不同的投资项目的净现值予以年金化，换算成每期会产生多少等额现金，即通过比较不同项目的收益年金来判断项目的优劣。,我们还以上例来说明。 由于两个方案的资金成本均为10%，则可计算出各自的约当年金： 约当年金 =300（万元）, A=94.6（万元） 约当年金 =400（万元）, B=91.8（万元） 同样应选择A。,
