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1、中国汽车市场的投资“蓝海”黄立冲(台新资本、盛富资本)2006年中国汽车市场进入稳步增长，其竞争特征和行业结构已经发生改变，这种改变也令新的投资潜力市场涌现，市场投资的吸引点正在从整车向零部件和售后服务转移。寻找“蓝海”“整车为王”已过去中国汽车行业在经历了2002年“井喷”和2003年的高歌猛进后，增长率一度达了历史最高点，但在2004年却打了个“急刹车”。经历了2004年的剧烈下滑后，2005年中国汽车工业又迎来了新曙光，整个行业的增长稳步向上。根据中国汽车工业协会提供的数据，2005年中国生产汽车总数为5,700,000辆，较去年增加约13%，中国成为继美国、日本和德国之后的全球第四大汽
2、车生产国。在2006年，中国有望取代排名第三的德国，但与日本相比仍有一定距离。2005年，中国汽车市场占整个全球市场的8.7%，其增长占全球汽车工业总增长的23.2%，其重要市场地位已日益凸显。据此我们可以断定，2006年及以后中国的汽车行业将会继续稳定发展，目前，行业已发展到一个相对成熟的阶段，由于过去本土汽车制造商无序的投资，一窝蜂地投资在整车制造上，使得该环节的利润被摊薄。2005年，激烈的割喉价格战出现，OEM厂商也面临原材料价格的上涨，而且竞争日益激烈，100多个品牌共存于一个日益拥挤的市场。尽管2005年度汽车产量和销售都有所增长，但行业整体利润下降了38.4%。而净利润率从200
3、3年的9%下滑到了2005年的4%，现在已低于制造业的平均利润率。根据以上分析可以看出，“整车为王”的时代已经一去不复返了，过去由于利润较高，目前上市的汽车厂商都是以整车制造为主。现在国际油价居高不下，中国本土汽车制造厂商的能源成本不断升高、原材料价格快速上涨和汽车持有量的上升，中国汽车零部件和售后服务市场将成为未来投资新的增长点。关注新兴投资机会我们有理由相信，根据国际上汽车产业的发展史和发展趋势，中国汽车零部件行业和售后服务业未来将呈现迅猛发展势头。作为一个新兴、尚未完全成型的市场，我们认为，以下投资机会应该会在未来得到充分显现。A)汽车产业政策和关税的调整迫使整车厂商加速零件采购本土化2
4、004年6月，中国正式颁布并实施新的汽车产业发展政策(以下简称政策)，用整车状态管理办法替代了原来的国产化比例不低于40的要求，即凡是用进口零部件生产汽车构成整车特征的，必须按照整车关税纳税，这使本土部件低于一定比例的厂商面临整车的关税比率。在新的政策下，整车制造商必须尽快抛弃CKD的生产模式，尽可能国产化，在新的政策指引下，中国政府对本土公司的零部件研发给予了大量的鼓励措施。在加入世贸组织的2001年，中国的整车关税和零部件关税分别为50和25，到2006年，已经分别下降到25和10。因此在该政策出台后，许多CKD方式生产的厂商将不得不实现零部件供应的本土化，加上零部件生产在汽车产业链中本来
5、就是一个高利润环节，所以，为行业战略投资者提供了政策上的优势。B)全球采购将成为本土零部件厂商提供产品OEM外包出口机遇为了降低成本，世界知名厂商都将采购的目标开始转向中国，通用、福特、大众等跨国公司都已经在中国建立采购中心。我们有理由相信，在汽车业全球化的整合和零部件采购全球化的浪潮中，中国将成为世界性的汽车零部件制造基地之一。所以，汽车零部件行业的投资在未来有较多的利好因素，同时也是利润丰厚的一个行业，也将成为行业战略投资者争抢的主要对象之一。另外，随着中国汽车后产业的“黄金时代”的带来，汽车金融、消费信贷、二手车的流通、报废回收拆解等等方面都是是未来投资者们争先抢夺之地。C)汽车服务业也
6、将步零部件行业的后尘加速发展汽车金融、消费信贷目前中国消费者金融信贷买车只占据买车人数的10至20，这与迅速膨胀的汽车购买需求形成了巨大的反差，即使未来20年中国汽车信贷只有国外的一半，汽车金融业也将有5000多亿元的市场容量。这必将是未来行业战略投资者重点关注的产业。二手车流通目前美国、德国、瑞士、日本、台湾等二手车的销售分别是新车销售的3.5倍、2倍、2倍、1.4倍、2倍，其中美国旧车利润占利润总额的45。中国旧车市场增长较快(见图1)，因此，该行业尚处于成长阶段，行业投资前景十分看好，旧车销售网络发展前景乐观。报废回收拆解根据国际经验，汽车上的钢铁、有色材料零部件90以上可以回收利用，玻
7、璃、塑料等回收利用率也可达50以上，经处理后的这些零部件仍有很高的使用价值。一辆报废汽车如果按照每吨450元高于国家定价100元的价格拆解，毛利率仍可达到50，净利润率也可达到25左右。目前，创投产业已经意识到汽车服务业的机会并有所行动，在2006年8月8日，UAA(联合汽车俱乐部)与联想投资有限公司联合对外宣布，UAA引入联想投资800万美元资金，共同开拓中国的汽车俱乐部和汽车售后服务市场。时隔不久，8月下旬又从业内传来中国汽车网从高盛集团为代表的SeriesB手中，获得2500万美元的第二轮战略股份融资。易车网9月14日也向媒体透露，其刚刚完成了第二轮国际私募融资，获得了来自美国和日本风险
8、投资机构总额1000万美元的投资。还有51auto公司、爱卡汽车网、车盟网，中国汽车后服务市场已经得到了国际风险投资机构的认可。剖析“蓝海”汽车零部件和售后服务行业“钱”景可观中国汽车产业链主要包括汽车零部件业、汽车贸易业、汽车制造业。科尔尼公司对全球103家汽车行业上市公司的财务状况进行了调查，分别分析了汽车产业链中的三个环节的资本投资现金流回报率(CashFlowReturnonInvestedCapitalCFRIC)，得出汽车零部件业是13，汽车贸易业是10，而汽车制造业仅仅是5。因此就国际上成熟市场而言，我们认为整车制造是一个高投入和低回报的行业。汽车制造业的上下游业务：零部件制造、
9、汽车经销、汽车服务，包括汽车金融的整体盈利性都好于汽车制造业本身。根据中国汽车工业协会提供的数据，2005年整车与零部件规模相比为1：0.66，而按照国际汽车行业的标准，整车与零部件规模的比例应达到1：1.7左右，两者的配比会逐渐调节到合理的比例，在这种前提下就算整车市场不增长，中国零部件市场也会高速增长。根据台新资本与盛富资本预测，到2010年中国将在现有零部件供应行业规模基础上增加165的份额达到约8000亿元左右规模，成为全球最大的投资吸收方。同样值得关注的另一个机会点是，在成熟的国际汽车市场，5060的利润是在其服务领域中产生的。因此，紧随中国汽车产业高速发展之后，一个巨大的汽车售后服
10、务市场人们谓之“汽车后市场”正在形成。一般使用49年的车辆，其售后服务市场是最大的。因此从现在开始，中国将进入“汽车后市场”的一个快速增长期。预计2010年中国的汽车售后服务市场规模将达1900亿元，在亚洲仅次于日本位居第二。同时，即使假设今后20年中国消费者通过银行信贷购车的比例只达到国外平均水平的二分之一，中国汽车金融业也将有5250亿元的市场容量。零部件产业走向分析我们认为中国汽车零部件产业将向以下几个方面转型：A)零部件市场将有序转型，投资比例会逐渐放大本土厂商出口产品从售后配件市场开始进入OEM市场，从低附加值产品开始向高附加值产品转变，从散乱状态出口向有序转变，特别是一些自主品牌产
11、品开始进入国际采购体系，出口产品的技术水平也有很大提高。从零部件的出口发展趋势来看，充分显示出中国汽车零部件行业国际竞争力逐步增强。从最近几年汽车行业固定资产投资来看，汽车零部件行业的投资占全部投资的比例也在30以下。在国外汽车生产发达国家，整车与零部件的投资比例一般为1：1.11.7，即零部件投资大于整车投资的1030。显然目前中国零部件工业作为汽车整车的基础，投资力度不够。我们认为正是这种投资和需求的失衡，使该领域的竞争激烈程度较低，生存环境较宽松。B)产业利润点将转向关键零部件生产环节值得关注关键零部件生产是汽车产业价值链中极具价值的环节，已成为跨国整车制造企业产业链延伸的重要方向。中国
12、汽车工业协会统计显示，国内汽车零部件企业2003年销售收入为3003亿元，整车销售收入为4576亿元，零部件生产环节的价值由此可见一斑。由于生存条件较宽松和需求增长迅速使关键零部件生产领域成为汽车产业价值链上利润丰厚的环节之一。C)售后服务来自汽车销售网络的转型近20年来，价值重心从制造环节向分销环节的价值转移已成趋势。在中国加入WTO以前，外资进入服务业受到严格限制，国内汽车合资企业的销售公司都是由中方控制，这些销售公司从生产厂家买来产品，再卖给各地经销商。随着汽车服务贸易领域的开放，跨国汽车公司将拓展经销商网络和提升售后服务质量，过去的网络也从经销商往汽车售后服务商转型。D)金融服务具未来
13、利润爆发性增长潜力汽车产业的特殊性，其金融服务链的价值尤为明显，例如国际上福特汽车公司拥有汽车业最大的金融服务公司和汽车租赁公司，通用汽车金融公司也是集团利润的重要来源。从国际经验看，汽车金融公司不但规模大，而且经营范围极广，这使得汽车金融业务的运营集合了汽车产业及其延伸的相关服务价值链上各方合作者的利益关系，并对其有实质性的影响。由于政策对民间资本和外资的限制，国内商业银行是开办汽车金融服务的主要机构，约占全部汽车贷款的95，专业汽车金融服务机构在中国的作用尚未发挥。但随着中国金融市场和汽车服务贸易的政策不断开放，跨国汽车公司价值链正在向汽车金融服务延伸。资本的选择如何筛选有潜力的投资目标相
14、对于国际市场，中国的汽车工业还比较年轻，但每一发展阶段往往和国际其他市场一样，有一固定规律。通过研究，我们对如何选择投资目标提出参考建议：1.中国汽车本土整车厂商应拥有以下体系：本土整车汽车制造商要想在该领域取得决定性优势，首先需要优化在中国市场的战略布局，汽车产业市场的竞争是系统之间的竞争，我们更欣赏从一开始就具备建立完整系统的意识和能力的整车制造商。最终决定企业价值的是其运营执行力(见图2)。2.成功的汽车零部件和售后服务商应具备以下特征对于汽车零部件和售后服务商而言，其是否能够有好的发展，取决于其是否能够在产业链内成功扮演自己的角色。强大的整车厂商的研发任务外包和联合开发能力或潜力全球汽
15、车企业将约占其新产品价值50左右的产品总成或子系统的研制工作外包出去，估计未来10年内，这个比例将提高到70，现在的联合开发已不仅限于整车厂和一级供应商的合作，还逐步扩大到了原材料和二级供应商等，而未来的联合开发将会进一步在合作范围和合作深度上继续扩大。中国零件供应商如果能关注研发能力和制造工艺的提升，提升产品档次，融入到全球汽车产业的供应链条中，尤其是在研发任务外包和联合开发上如果能跟上整车厂商的步伐，在未来竞争中将会有更好地得益于产业结构的调整(见图3)。传统的销售代理商应拥有经整合的销售渠道，优化的成本结构和高效率的运作台新资本和盛富资本研究认为，目前中国的4S店更多是汽车的品牌导向，基本上一个网络只维修自己一个品牌的车。过去每个汽车厂牌的销售渠道自成体系，而进口车另建销售渠道，“数网并存”一直是汽车销售环节的发展障碍。通过整合销售渠道可以降低销售成本、提高销售效率。在美国一个汽车销售中心往往同时代理多个品牌，传统渠道商可通过使自己的汽车销售网络相互整合，更具服务可塑性，提高对各种车型的售后支持能力，从而掌握市场的主动权。汽车渠道的品牌专卖，无疑可以提高整车厂商在选择经销商及控制经销商数量上的话语权，增强其控制经销商的能力，但这对经销商不利。汽车维修服务网须有较强的“专业”性消费者
